引論：我們?yōu)槟砹?3篇投融資政策范文，供您借鑒以豐富您的創(chuàng)作。它們是您寫作時(shí)的寶貴資源，期望它們能夠激發(fā)您的創(chuàng)作靈感，讓您的文章更具深度。
篇1
一、股權(quán)再融資政策變遷對企業(yè)投資行為的影響
股權(quán)再融資對企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展，乃至整個(gè)資本市場的有效運(yùn)行都起到舉足輕重的作用。一方面，股權(quán)再融資政策滿足了優(yōu)質(zhì)企業(yè)的融資需求，從而提高了資金的使用效率。另一方面，上市公司對于募集資金的有效使用保證了資本市場的有效運(yùn)行，增加了投資者的信心，從而進(jìn)一步提高了證券市場的效率。因此，股權(quán)再融資政策的變遷影響著企業(yè)的融資約束，進(jìn)而必然影響企業(yè)的投資行為，也就是說，募集資金的使用效率是考察股權(quán)再融資政策變遷的經(jīng)濟(jì)后果的重要指標(biāo)之一。
關(guān)于股權(quán)再融資募集資金使用效率方面，現(xiàn)有研究主要針對上市公司再融資后頻繁改變募集資金投向而展開的，他們認(rèn)為上市公司改變募集資金投向意味著之前募股公告所承諾的項(xiàng)目有可能是拼湊的項(xiàng)目，其真正目的是為了“圈錢”。劉少波和戴文慧（2004）以發(fā)行股票融資的公司為例，發(fā)現(xiàn)我國上市公司募集投向變更現(xiàn)象普遍且程度較大。朱云，吳文鋒，吳沖鋒和芮萌（2009）用1998～2001年配股樣本進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)?zāi)技Y金濫用的主要原因之一是大股東的圈錢動機(jī)。而唐洋和白鈺（2014）認(rèn)為，一個(gè)項(xiàng)目在初始決策時(shí)可能是可行的，凈現(xiàn)值大于零，但是由于當(dāng)今世界經(jīng)濟(jì)形勢瞬息萬變，在隨后時(shí)期由于各種無法預(yù)測的因素使得項(xiàng)目開始變差，凈現(xiàn)值變負(fù)，這時(shí)需要企業(yè)果斷停止投資，放棄該項(xiàng)目，因此改變資金用途并不等同于資金被濫用。因此，他們從再投資續(xù)擴(kuò)的視角研究了股權(quán)再融資政策變遷對提高資金利用效率和資源配置效率的引導(dǎo)作用，從信息不對稱角度、問題角度、融資約束角度研究發(fā)現(xiàn)，隨著股權(quán)再融資門檻的提高，上市公司的再投資續(xù)擴(kuò)行為得到了緩解。
王正位和朱武祥（2006）通過構(gòu)建了一個(gè)模型，說明在一個(gè)非有效市場程度較高的證券市場中，公司可以通過發(fā)行新股融資侵占外部公眾投資者利益。證券發(fā)行管制可以限制經(jīng)營能力較差的公司為凈現(xiàn)值小于零的項(xiàng)目融資。進(jìn)一步，他們在對融資和投資分離的研究還表明，限制上市公司融資規(guī)模可以減少管理層基于自我利益的過度融資和低效率投資。
二、股權(quán)再融資政策變遷對企業(yè)融資行為的影響
市場時(shí)機(jī)假說（Equity Marketing Timing）認(rèn)為，當(dāng)股票價(jià)格被高估時(shí)，上市公司傾向采取股權(quán)融資。然而我國股票市場無論是融資的市場條件、還是監(jiān)管部門的政策目的等都與西方發(fā)達(dá)市場的情形有明顯的區(qū)別，在流通股市價(jià)被高估的市場條件下，再融資政策是導(dǎo)致再融資次數(shù)差異的主要因素（劉星，2007）。資本市場的基本功能是為社會資金保值增值提供渠道。再融資政策在不斷松緊變化，一方面是證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)要支持企業(yè)通過證券市場獲得資金；另一方面要保護(hù)投資者利益；證券發(fā)行準(zhǔn)入條件的寬嚴(yán)變化顯著影響了證券市場的股權(quán)融資功能（朱武祥等，2004）。齊寅峰等（2005）在對我國企業(yè)投融資現(xiàn)狀進(jìn)行調(diào)查顯示，企業(yè)融資決策受政府宏觀調(diào)控政策及其他具體政策影響較大。王正位，王思敏和朱武祥（2011）研究了股權(quán)再融資政策變遷對上市公司資本結(jié)構(gòu)的影響，發(fā)現(xiàn)再融資政策的變更是影響資本結(jié)構(gòu)的主要因素。
自1993年12月證監(jiān)會頒布《關(guān)于上市公司送股的暫行規(guī)定》以來，上市公司開始通過證券市場進(jìn)行股權(quán)再融資。1993～1999年上市公司配股門檻在逐步提高，從對預(yù)配股公司的ROE沒有強(qiáng)制性要求到要求最近三年內(nèi)連續(xù)盈利且ROE三年平均在10%以上，進(jìn)而又提高到每年都在10%以上。1999年《關(guān)于上市公司配股工作有關(guān)問題的通知》規(guī)定，要求公司ROE三年平均在10%以上的同時(shí)，內(nèi)任何一年的ROE不得低于6%。在此階段，進(jìn)行配股融資的上市公司的數(shù)量受到政策變遷的影響，但是由于此時(shí)股權(quán)再融資政策比較單一，整體上配股融資的上市公司數(shù)量還是上升的。
2000年證券市場對公開增發(fā)的企業(yè)要求較低。因此，部分上市公司選擇公開增發(fā)融資，到2002年公開增發(fā)的上市公司的數(shù)量和融資規(guī)模都超過了配股融資。隨著資本市場的不斷發(fā)展，上市公司為達(dá)到再融資門檻，會扭曲會計(jì)信息，增加虛假披露的頻率（平新喬和李自然，2003；鮑恩斯等（2004），并且，股權(quán)再融資募集資金的使用效率低下不斷受到大家的關(guān)注。為了提高會計(jì)信息質(zhì)量，更好的發(fā)揮資源配置的功能，2001年《關(guān)于做好上市公司新股發(fā)行工作的通知》在對企業(yè)計(jì)算ROE時(shí)要求：扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤與扣除前的凈利潤相比，以低者作為加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率的計(jì)算依據(jù)。這就防止了利潤操作對非經(jīng)常性損益的影響。2002年《關(guān)于上市公司增發(fā)新股有關(guān)條件的通知》，在對融資規(guī)模做了要求總募集資金有具體要求外，最近三個(gè)會計(jì)年度加權(quán)平均ROE平均不低于10%，且最近一年ROE不低于10%。門檻的提高使得2003～2004年公開增發(fā)的上市公司數(shù)量下降。而此時(shí)，采用可轉(zhuǎn)化債券融資方式的上市公司數(shù)量增加。
2006年《辦法》出臺，上市公司可以采用非公開方式，向特定對象發(fā)行股票的行為（以下簡稱定向增發(fā)），發(fā)行對象不超過十名，對ROE沒有強(qiáng)制性要求。從此拉了定向增發(fā)的序幕，由于其融資門檻較低，上市公司紛紛選擇定向增發(fā)這一股權(quán)再融資方式。2006年至今，上市公司定向增發(fā)的數(shù)量逐漸增多，目前，已經(jīng)成為上市公主要的股權(quán)再融資方式，取代了配股和公開增發(fā)。
三、結(jié)論
本文從投融資角度考察了股權(quán)再融資政策變遷的經(jīng)濟(jì)后果。總體上說，一方面，資本市場的發(fā)展對緩解企業(yè)的融資約束，擴(kuò)大企業(yè)的融資渠道起到了積極作用；另一方面，股權(quán)再融資政策的不斷變遷也在一定程度上提高企業(yè)募集資金效率，保護(hù)了中小股東利益，優(yōu)化資源配置。（作者單位：西京學(xué)院）
參考文獻(xiàn)：
篇2
一、我國公路建設(shè)投融資歷史
2013年6月，國務(wù)院召開新聞會介紹《國家公路網(wǎng)規(guī)劃（2013年-2030年）》情況，數(shù)據(jù)顯示，截止2012年底，我國公路總里程424萬公里。其中，國道17.34萬公里、省道31.21萬公里、縣道53.95萬公里、鄉(xiāng)道107.67萬公里、專用公路7.37萬公里、村道206.22萬公里，我國公路建設(shè)已頗具規(guī)模。
2014年3月，交通運(yùn)輸部召開2014年度第二次例行新聞會，政策研究室副主任李揚(yáng)在會上表示，前兩個(gè)月，交通運(yùn)輸經(jīng)濟(jì)運(yùn)行總體基本平穩(wěn)，客貨運(yùn)輸生產(chǎn)穩(wěn)中趨緩，港口生產(chǎn)開局平穩(wěn)，投資較快增長。其中，公路建設(shè)完成投資1004億元，增長28.8%。
回溯歷史，我國公路建設(shè)投融呈現(xiàn)出了量與質(zhì)的雙重飛躍。1981年，廣東省率先提出了“貸款修路，收費(fèi)還貸”的設(shè)想，為此，在自籌資金8000萬元的基礎(chǔ)上，交管部門對外集資了1.5億元港元，改建了廣深線和廣珠線共計(jì)6個(gè)渡口。1986年，福建省籌集高崎至集美海峽大橋的建設(shè)資金，第一次發(fā)行公路債券，為我國公路建設(shè)開創(chuàng)了新的融資渠道。后來，運(yùn)用BTO融資模式，泉州于1994年建設(shè)了刺桐大橋項(xiàng)目。運(yùn)用股票融資模式，廣東省高速公路發(fā)展有限公司于1996年成功上市。這一系列的投融資渠道都擴(kuò)充了我國公路建設(shè)的途徑，緩解了公路建設(shè)的財(cái)政壓力。
二、我國公路建設(shè)投融資政策
目前，我國已經(jīng)逐步形成了“國家投資、地方籌資、社會融資、利用外資”的多渠道、多元化投融資體制，具體情況如下：
（一）政府投資
在堅(jiān)持“統(tǒng)籌規(guī)劃，條塊結(jié)合，分層負(fù)責(zé)，聯(lián)合建設(shè)”的方針的基礎(chǔ)上，我國公路建設(shè)的政府投資主要包括三個(gè)部分。一是交通部對于公路建設(shè)的補(bǔ)助資金。二是各省（自治區(qū)、直轄市）用于省干線公路、國道改擴(kuò)建等公路建設(shè)項(xiàng)目的自籌資金。三是省內(nèi)一些地、市、縣政府財(cái)政對轄區(qū)內(nèi)公路建設(shè)的投資。
政府投資的資金來源主要是公路費(fèi)稅，由于2009年國務(wù)院取消了公路養(yǎng)路費(fèi)，目前公路費(fèi)稅主要包括車輛購置附加費(fèi)和路橋通行費(fèi)兩個(gè)方面的內(nèi)容。車輛購置附加費(fèi)是為了加快公路建設(shè)，扭轉(zhuǎn)交通運(yùn)輸緊張狀況，使公路建設(shè)有長期穩(wěn)定的資金來源而設(shè)立的向購車單位和個(gè)人在購車時(shí)征收用于公路建設(shè)的專用資金的費(fèi)用。其征收標(biāo)準(zhǔn)是國產(chǎn)車輛按售價(jià)的10%征收，進(jìn)口車輛，以車輛到岸價(jià)加海關(guān)相關(guān)費(fèi)用的組合價(jià)的10%征收。路橋通行費(fèi)即過路費(fèi)和過橋費(fèi)，這是一種地方費(fèi)收，屬于省內(nèi)公路使用費(fèi)的范疇。
（二）貸款修路
貸款分國內(nèi)銀行貸款和國外貸款兩種形式。國內(nèi)銀行貸款是我國公路建設(shè)中資金來源數(shù)額最大的一部分，時(shí)至今日，“貸款修路、收費(fèi)還貸”的投融資政策仍是公路建設(shè)的主要模式之一。但銀行貸款有貸款的好，也有其不利的因素存在，這主要是因?yàn)楣方ㄔO(shè)項(xiàng)目的建設(shè)周期一般比較長，運(yùn)營初期的的交通運(yùn)輸量比較低，而國內(nèi)銀行貸款的還款期限和寬限期又比較短。因此，如果不能很好的解決這一矛盾，貸款修路的模式在今后的發(fā)展會變得不容樂觀。
國外貸款指的是向國際金融組織、國外政府以及國外商業(yè)銀行的貸款。我國目前使用的貸款方式主要是低息貸款，貸款的機(jī)構(gòu)主要是世界銀行和亞洲開發(fā)銀行等，如在建造京津唐高速公路時(shí)，我國就向世界銀行貸了1.5億元的款項(xiàng)。
（三）民間資本
民間資本對我國公路建設(shè)有著舉足輕重的作用，加大民間資本投入的力度，可以有效緩解我國公路建設(shè)資金短缺與公路發(fā)展需要之間的矛盾。交通運(yùn)輸部《關(guān)于鼓勵(lì)和引導(dǎo)民間資本投資公路水路交通運(yùn)輸領(lǐng)域的實(shí)施意見》指出，鼓勵(lì)民間資本參與公路、港口碼頭、航道等建設(shè)、養(yǎng)護(hù)、運(yùn)營和管理，參與綜合運(yùn)輸樞紐、物流園區(qū)、運(yùn)輸站場等建設(shè)、運(yùn)營和管理。鼓勵(lì)民間資本投資從事道路運(yùn)輸、水路運(yùn)輸業(yè)務(wù)，引導(dǎo)民間資本投資經(jīng)營公路貨運(yùn)中介服務(wù)、機(jī)動車維修、駕駛員培訓(xùn)以及船舶等運(yùn)輸輔助業(yè)務(wù)，支持民間資本以適當(dāng)方式進(jìn)入城市公交和農(nóng)村客運(yùn)等公共事業(yè)領(lǐng)域并建立相應(yīng)的財(cái)政獎勵(lì)補(bǔ)貼制度，這對于發(fā)揮民間資本推動交通運(yùn)輸產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化、加快發(fā)展方式轉(zhuǎn)變、促進(jìn)現(xiàn)代交通運(yùn)輸業(yè)發(fā)展有著重要的意義。
三、今后公路建設(shè)的借鑒意義
總而言之，經(jīng)過近三十年的發(fā)展，我國的公路建設(shè)頗具規(guī)模，投資、融資手段也呈現(xiàn)出政府投資，貸款修路及民間融資的多元化模式。展望未來，加大建設(shè)資金投入，推進(jìn)公路建設(shè)可持續(xù)發(fā)展，必須不斷適應(yīng)我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢和規(guī)律，深化完善公路建設(shè)的投融資體制，完善公路建設(shè)的融資渠道，取得可靠的保障性資金，穩(wěn)步推進(jìn)公路建設(shè)事業(yè)又快又好的發(fā)展。
參考文獻(xiàn)：
[1]胡四兵.公路建設(shè)投融資芻議[J].行政事業(yè)資產(chǎn)與財(cái)務(wù)，2011，（12）.
篇3
一、國內(nèi)交通建設(shè)資金需求現(xiàn)狀
“十二五”期間是我國經(jīng)濟(jì)既要度過金融危機(jī)影響的災(zāi)難期，也是公路行業(yè)實(shí)現(xiàn)小康目標(biāo)和跨越式發(fā)展的關(guān)鍵時(shí)期。完善多元化投融資政策，積極利用社會資金，加快交通基礎(chǔ)建設(shè)的發(fā)展。2012年，江蘇交通基建計(jì)劃投資752億，山東交通基建計(jì)劃投資580億，安徽交通基建計(jì)劃投資520億。發(fā)展交通建設(shè)的主基調(diào)定下了，資金的籌措就顯得更為關(guān)鍵了。
二、國外交通建設(shè)投融資模式狀況和發(fā)展趨勢
從國外投資建設(shè)及運(yùn)營交通項(xiàng)目的實(shí)踐情況看，主要采用以下模式：政府投資。通過招標(biāo)，以簽訂租賃合同或特許經(jīng)營合同等方式，委托專業(yè)公司進(jìn)行經(jīng)營管理；政府投資，設(shè)立授權(quán)經(jīng)營的公共事業(yè)機(jī)構(gòu)進(jìn)行經(jīng)營管理；政府投資，并由政府行政機(jī)構(gòu)直接經(jīng)營管理；項(xiàng)目融資、特許經(jīng)營；多元化的市場融資，由股份制公司進(jìn)行經(jīng)營管理。在具體實(shí)踐中，對于某個(gè)特定項(xiàng)目，也有可能是幾種模式的混合，但基本模式不外乎以上幾種。
三、國內(nèi)交通建設(shè)投融資研究
我國公路建設(shè)投融資主要有以下幾種形式：財(cái)政撥款，預(yù)算內(nèi)撥款，用于主線公路建設(shè)；實(shí)行以工代賑，促進(jìn)縣鄉(xiāng)公路建設(shè)；征收車輛購置費(fèi)稅、燃油稅，資金納入國家財(cái)政預(yù)算管理，為公路建設(shè)提供了有力的資金保障；貸款修路，收取過路、橋費(fèi)償還貸款；利用資本市場，采取轉(zhuǎn)讓公路收費(fèi)權(quán)、發(fā)行企業(yè)債券和在境內(nèi)外發(fā)行股票等形式，籌措建設(shè)資金。通過公路資產(chǎn)重組，組建公路股份制公司上市發(fā)行股票，利用資本市場籌措公路建設(shè)資金；利用外資，用外資建設(shè)公路主要是兩個(gè)渠道：一是直接利用外資，與外商合作投資公路建設(shè)項(xiàng)目，或轉(zhuǎn)讓已建成公路的收費(fèi)權(quán)直接獲取外資，用于公路建設(shè)；二是利用外國政府貸款和國際金融組織貸款。
隨著交通建設(shè)需求的日益增加，交通部提出多渠道籌集資金，加快交通建設(shè)。爭取各級政府對交通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)采取優(yōu)惠政策，鼓勵(lì)通過發(fā)行債券、股票、貸款、盤活存量公路資產(chǎn)以及企業(yè)和個(gè)人投資等渠道籌集資金。鼓勵(lì)各種基金 、住房公積金以及某些證券投資基金等向公路事業(yè)投資的渠道。設(shè)立公路產(chǎn)業(yè)投資資金。今后境內(nèi)外依法設(shè)立的企業(yè)或其他經(jīng)濟(jì)組織以及自然人，都可以投資參與公路基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)。
篇4
1、港口增能與資源的優(yōu)化整合
“十二五”期間使港口吞吐能力增加13億噸，并提高港區(qū)營運(yùn)的規(guī)范化、規(guī)模化、現(xiàn)代化、專業(yè)化。
實(shí)現(xiàn)港口資源的優(yōu)化整合。“十二五”期間交通運(yùn)輸部將加強(qiáng)港口規(guī)劃實(shí)施監(jiān)督，嚴(yán)格岸線使用審批，“深水深用，淺水淺用”，真正實(shí)現(xiàn)港口資源的優(yōu)化整合，以總體上滿足國民經(jīng)濟(jì)和區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要。
“十二五”期間，沿海港口將重點(diǎn)建設(shè)北方煤炭下水港裝船碼頭及華東、華南煤炭中轉(zhuǎn)儲運(yùn)基地工程，大連等港口的大型原油接卸碼頭工程，寧波舟山等港口的大型鐵礦石接卸碼頭工程，上海、天津等港口的集裝箱碼頭工程。
2、把內(nèi)河水運(yùn)發(fā)展首次上升為國家戰(zhàn)略
2011年1月，國務(wù)院印發(fā)了《關(guān)于加快長江等內(nèi)河水運(yùn)發(fā)展的意見》，決定利用10年左右的時(shí)間，建成暢通、高效、平安、綠色的現(xiàn)代化內(nèi)河水運(yùn)體系，把加快長江等內(nèi)河水運(yùn)發(fā)展首次上升為國家戰(zhàn)略。
交通運(yùn)輸部制定了內(nèi)河水運(yùn)發(fā)展“十二五”專項(xiàng)規(guī)劃。規(guī)劃要求： “十二五”末，力爭全國內(nèi)河高等級航道達(dá)標(biāo)里程比“十一五”末增加3000公里。 按照這一戰(zhàn)略，到2020年，中國內(nèi)河水運(yùn)貨運(yùn)量將達(dá)到30億噸以上，建成1．9萬公里國家高等級航道，長江干線航道得到系統(tǒng)治理，成為綜合運(yùn)輸體系的骨干、對外開放的通道和優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)集聚的依托。長江等內(nèi)河主要港口和部分地區(qū)重要港口建成規(guī)模化、專業(yè)化、現(xiàn)代化的港區(qū)。
在投資方面，交通運(yùn)輸部預(yù)計(jì)，“十二五”期間，全國內(nèi)河水運(yùn)建設(shè)投資將超過2000億元，是“十一五”期間的2倍；其中中央投資450億，是“十一五”期間的2．7倍。
3、船舶運(yùn)輸與制造實(shí)現(xiàn)“四化”
船舶運(yùn)輸與制造的“四化”是指：大型化、現(xiàn)代化、標(biāo)準(zhǔn)化、綠色化。主要體現(xiàn)在：
大型化和標(biāo)準(zhǔn)化。繼續(xù)拓展海洋運(yùn)輸。出臺促進(jìn)海運(yùn)業(yè)發(fā)展的指導(dǎo)意見，完善引航、理貨行業(yè)管理政策，推進(jìn)落實(shí)國際航運(yùn)中心建設(shè)的政策，研究制定船舶港口供應(yīng)相關(guān)服務(wù)標(biāo)準(zhǔn)和資質(zhì)條件。船舶平均噸位提高67%。運(yùn)輸船舶實(shí)現(xiàn)標(biāo)準(zhǔn)化、大型化，長江干線運(yùn)輸船舶平均噸位超過2000噸。從“十一五”末的全國內(nèi)河船舶平均噸位450噸，提高到“十二五”末的船舶平均噸位800噸左右。
現(xiàn)代化和標(biāo)準(zhǔn)化。船舶融資將重點(diǎn)投向適應(yīng)國際造船新標(biāo)準(zhǔn)，建立現(xiàn)代造船模式，發(fā)展高技術(shù)高附加值船舶和配套設(shè)備；積極支持產(chǎn)業(yè)鏈條為紐帶，以產(chǎn)業(yè)園區(qū)為載體的具有國際競爭能力的先進(jìn)制造業(yè)基地產(chǎn)業(yè)集群；船舶制造業(yè)推動優(yōu)勢企業(yè)實(shí)施強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合、跨地區(qū)兼并重組，提高產(chǎn)業(yè)集中度；鼓勵(lì)船配業(yè)進(jìn)行聯(lián)合兼并；為提高船舶安全性，鼓勵(lì)廣泛使用電子海圖（ECS和ECDIS）、船舶黑匣子（VDR，航行數(shù)據(jù)記錄儀）等新設(shè)備；鼓勵(lì)采用電子商務(wù)來進(jìn)行材料和設(shè)備采購等，造船業(yè)“十二五”規(guī)劃的一個(gè)主要目標(biāo)，就是推動我國由造船大國轉(zhuǎn)向造船強(qiáng)國。
綠色化。繼續(xù)深化“車、船、路、港”千家企業(yè)低碳交通運(yùn)輸專項(xiàng)行動，啟動低碳交通運(yùn)輸體系城市試點(diǎn)工作。到2015年，在能源強(qiáng)度指標(biāo)方面，與2005年相比，營運(yùn)車輛單位運(yùn)輸周轉(zhuǎn)量、能耗下降10%左右；營運(yùn)船舶單位運(yùn)輸周轉(zhuǎn)量能耗下降15%左右；營運(yùn)船舶單位運(yùn)輸周轉(zhuǎn)量二氧化碳排放下降16%左右；建立船舶能效管理體系；船舶單位運(yùn)輸成本較2010年降低10%。為了構(gòu)建綠色內(nèi)河水運(yùn)體系，交通運(yùn)輸部將嚴(yán)格執(zhí)行和逐步提高船舶排放標(biāo)準(zhǔn)，鼓勵(lì)老舊運(yùn)輸船舶和單殼油輪提前報(bào)廢更新，加速淘汰高耗能、高污染、低性能船舶。2013年1月1日起，禁止生活污水排放達(dá)不到規(guī)范要求的客船、載貨汽車滾裝船和單殼油船、單殼化學(xué)品船進(jìn)入三峽庫區(qū)。
海洋油氣、海洋運(yùn)輸、海洋工程裝備制造是重點(diǎn)投資和扶持領(lǐng)域。
4、與船舶制造相關(guān)的海洋工程國產(chǎn)化實(shí)現(xiàn)突破
廣義的海洋工程是指以開發(fā)、利用、保護(hù)、恢復(fù)海洋資源為目的，并且工程主于海岸線向海一側(cè)的新建、改建、擴(kuò)建工程，可分為海岸工程、近海工程和深海工程等三大類。
21世紀(jì)是海洋的世紀(jì)，向海洋要資源正成為國際趨勢。加強(qiáng)海洋油氣勘探開發(fā)已經(jīng)成為立足國內(nèi)油氣資源，保障我國石油供應(yīng)安全的必然選擇，也是應(yīng)對陸上資源日趨枯竭的戰(zhàn)略性舉措。數(shù)據(jù)顯示，近10年來，全球60％的新發(fā)現(xiàn)大型油氣田來自海洋，預(yù)計(jì)到2020年，海洋石油將占全球石油開采量的35％，海洋天然氣所占比例則將達(dá)41％。
我國的海洋油氣極具開發(fā)潛力：我國海洋原油的發(fā)現(xiàn)率僅為12.3%，而世界平均探明率為73%；中國目前海洋石油占石油開采總量不足1/5，目前海洋石油只有5000萬噸油當(dāng)量，因此海洋石油和天然氣的生產(chǎn)能力提升潛力巨大。
據(jù)專家測算，國際海洋工程裝備市場目前的年需求量約400億到500億美元，而我國“十一五”期間5年用于海上油氣資源開發(fā)投入達(dá)1200億元人民幣，平均每年只有240億人民幣。預(yù)計(jì)“十二五”規(guī)劃將繼續(xù)加強(qiáng)對海洋工程裝備研發(fā)設(shè)計(jì)技術(shù)、項(xiàng)目管理技術(shù)以及建造技術(shù)的支持和引導(dǎo)，提高我國在該市場的影響力和話語權(quán)。
航運(yùn)業(yè)相關(guān)投資和金融服務(wù)政策新導(dǎo)向
1、在所有制方面，積極鼓勵(lì)中小企業(yè)對航運(yùn)業(yè)的投資
大力發(fā)展中小企業(yè)，完善中小企業(yè)政策法規(guī)體系。促進(jìn)中小企業(yè)加快轉(zhuǎn)變發(fā)展方式，強(qiáng)化質(zhì)量誠信建設(shè)，提高產(chǎn)品質(zhì)量和競爭能力。推動中小企業(yè)調(diào)整結(jié)構(gòu)，提升專業(yè)化分工協(xié)作水平。引導(dǎo)中小企業(yè)集群發(fā)展，提高創(chuàng)新能力和管理水平。創(chuàng)造良好環(huán)境，激發(fā)中小企業(yè)發(fā)展活力。
建立健全中小企業(yè)金融服務(wù)和信用擔(dān)保體系，提高中小企業(yè)貸款規(guī)模和比重，拓寬直接融資渠道。落實(shí)和完善稅收等優(yōu)惠政策，減輕中小企業(yè)社會負(fù)擔(dān)。
中小企業(yè)可獨(dú)資、控股、參股與船舶業(yè)相關(guān)的水運(yùn)、港口碼頭等基礎(chǔ)設(shè)施。
2、有序拓展金融服務(wù)業(yè)
目前國內(nèi)與航運(yùn)金融服務(wù)的主體主要由銀行、融資租賃公司、證券公司，以及新成立的船舶產(chǎn)業(yè)投資基金四股服務(wù)力量構(gòu)成。根據(jù)以上的政策導(dǎo)向，十二五期間，航運(yùn)融資的發(fā)展方向主要是：
通過加大對國外船東的融資支持力度，實(shí)現(xiàn)我國船廠完成現(xiàn)有訂單和爭取新訂單的目標(biāo)；加大對國內(nèi)船東的支持力度，重點(diǎn)開拓國內(nèi)大中型航運(yùn)企業(yè)和地方企業(yè)客戶，支持國輪國造。
繼續(xù)加大對骨干船廠的融資支持，嚴(yán)格篩選項(xiàng)目，做到有保有壓，重點(diǎn)支持高技術(shù)含量的項(xiàng)目；開辟“中國因素”貸款，將涉及提升國家能源產(chǎn)業(yè)與船舶產(chǎn)業(yè)競爭力、國家能源交通安全合作等領(lǐng)域，納入信貸支持范疇；積極帶動國內(nèi)商業(yè)銀行以銀團(tuán)保函、銀團(tuán)貸款方式開展業(yè)務(wù)，擴(kuò)大針對國外船東的買方信貸項(xiàng)下的付款保函業(yè)務(wù)。
推進(jìn)船舶企業(yè)并購貸款和出口船舶基地建設(shè)貸款，支持大型骨干企業(yè)進(jìn)行兼并重組，培育大企業(yè)、大集團(tuán)，完成船舶企業(yè)的規(guī)模建設(shè)，提高產(chǎn)業(yè)集中度和整體實(shí)力。
繼續(xù)推進(jìn)新船型新技術(shù)研發(fā)貸款，對VLCC、LNG船、LPG船、海洋工程裝備等高技術(shù)含量、高附加值項(xiàng)目以及船用關(guān)鍵設(shè)備的研發(fā)和制造，給予重點(diǎn)支持，促進(jìn)企業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，提高船舶行業(yè)的技術(shù)水平。
鞏固傳統(tǒng)融資業(yè)務(wù)，開拓新的金融工具。在完善發(fā)展傳統(tǒng)的項(xiàng)目貸款、船舶抵押貸款、保函、出口信貸、貿(mào)易融資和銀團(tuán)貸款、船舶按揭、船舶融資租賃、并購貸款，以及為企業(yè)上市、發(fā)行企業(yè)債、股權(quán)置換等提供投資銀行服務(wù)和財(cái)務(wù)顧問服務(wù)等外，繼續(xù)開發(fā)適應(yīng)我國船舶企業(yè)融資的新產(chǎn)品。推動科技創(chuàng)新、發(fā)展綠色經(jīng)濟(jì)、支持企業(yè)跨境經(jīng)營，以及發(fā)展網(wǎng)上交易等新型服務(wù)業(yè)態(tài)，創(chuàng)新金融產(chǎn)品和服務(wù)模式。更好地發(fā)揮信用融資、證券、信托、理財(cái)、租賃、擔(dān)保、網(wǎng)商銀行等各類金融服務(wù)的資產(chǎn)配置和融資服務(wù)功能。加強(qiáng)金融基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，進(jìn)一步健全金融市場的登記、托管、交易、清算系統(tǒng)。拓寬保險(xiǎn)服務(wù)領(lǐng)域，積極發(fā)展責(zé)任保險(xiǎn)、信用保險(xiǎn)，探索發(fā)展巨災(zāi)保險(xiǎn)，創(chuàng)新保險(xiǎn)營銷服務(wù)方式，規(guī)范發(fā)展保險(xiǎn)中介市場，推進(jìn)再保險(xiǎn)市場建設(shè)，建立健全保險(xiǎn)服務(wù)體系。拓寬服務(wù)業(yè)企業(yè)融資渠道，支持符合條件的服務(wù)業(yè)企業(yè)上市融資和發(fā)行債券。
篇5
從2008年11月中國實(shí)施積極財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策應(yīng)對金融危機(jī)以來，金融機(jī)構(gòu)信貸投放的增長異常迅猛。從歷史情況看，2011年和2012年政府融資平臺直接融資規(guī)模保持較快增長。我國政府投融資債券發(fā)行的具體情況如下表所示。但是，這種融資平臺的快速發(fā)展和融資模式的迅猛擴(kuò)張也引發(fā)了對地方政府的負(fù)債能力、投資拉動效率及信貸風(fēng)險(xiǎn)等一系列問題的擔(dān)憂和質(zhì)疑。
表1：近年來我國政府融資平臺債券發(fā)行情況
年份發(fā)行支數(shù)（支）發(fā)行規(guī)模（億元）企業(yè)
債券中期
票據(jù)短期
融資
券PPN
及
其它合計(jì)企業(yè)
債券中期
票據(jù)短期
融資券PPN
及其它合計(jì)2008年
之前65―44―109792.50―621.50―1，414.002008年24124049404.0030.00306.000740.002009年117222301621，734.00751.00336.0002，821.002010年119403401931，584.00666.00515.0002，765.002011年139623652421，776.00942.00416.10130.003，264.102012年39413065736624，681.001，750.10780.201，034.808，246.102013年2901211051366523，583.801，742.161，433.801，536.508，286.26合計(jì)11483763312142，06914，555.305，881.264，408.602，691.3027，536.46李麗昆，章穎薇在《地方政府債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)分析及對策》闡述了地方政府債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)，指出地方政府債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)直接表現(xiàn)為地方政府無法清償?shù)狡趥鶆?wù)的償債風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)積聚到一定程度就會引發(fā)財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)和金融風(fēng)險(xiǎn)。郭琳，陳春光在《論我國地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的四大成因》里指出積極防范和化解地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的前提是對風(fēng)險(xiǎn)的成因做出系統(tǒng)、合理的分析，以便“對癥下藥”。劉立峰的《地方政府建設(shè)性債務(wù)的可持續(xù)性》指出債務(wù)融資中存在的問題主要在于：一是地方政府財(cái)權(quán)與事權(quán)不對稱。李娟娟在《當(dāng)前地方政府債務(wù)融資的問題與對策》指出了地方政府債務(wù)融資的動因，并指出了目前我國地方政府債務(wù)融資的主要方式，包括地方政府融資平臺貸款、發(fā)行城投債與地方政府債券、利用外資等。
二、地方政府投融資平臺風(fēng)險(xiǎn)分析
當(dāng)前，隨著信貸的激增，地方政府融資平臺暗含的風(fēng)險(xiǎn)正逐漸顯現(xiàn)，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)問題再次凸顯出來。
（一）地方政府融資平臺存在償付風(fēng)險(xiǎn)。由于地方政府融資平臺主要的作用是為地方政府融資，公司缺少突出的主營業(yè)務(wù)和充足的固定資產(chǎn)，通常以政府劃撥的土地、股權(quán)作為資產(chǎn)，在融資中較多地依靠政府的財(cái)政進(jìn)行擔(dān)保，這則造成了地方融資平臺的高負(fù)債率。
（二）商業(yè)銀行流動性風(fēng)險(xiǎn)加大。地方政府融資平臺的項(xiàng)目資金需求量較大，資金使用周期相對較長。中長期貸款的占比過高加大了銀行貸款結(jié)構(gòu)的不平衡，而“長貸短存”導(dǎo)致我國商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債期限錯(cuò)配的問題尤為突出。
（三）政府性融資面臨著現(xiàn)實(shí)的法律風(fēng)險(xiǎn)。目前地方政府平臺項(xiàng)目貸款的擔(dān)保模式主要有兩種：一是政府承諾、財(cái)政兜底的財(cái)政承諾模式，“打捆貸款”最具代表性。從法律規(guī)定上來看，“打捆貸款”的財(cái)政承諾方式實(shí)質(zhì)就是一種特殊的“保證擔(dān)保”，而我國《擔(dān)保法》規(guī)定，“國家機(jī)關(guān)不得為保證人，但經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)為使用外國政府或者國際經(jīng)濟(jì)組織貸款進(jìn)行轉(zhuǎn)貸的除外”，很顯然，“打捆貸款”不屬于國家機(jī)關(guān)可以成為保證人的范疇。
三、規(guī)范地方政府投融資平臺的對策
（一）調(diào)整優(yōu)化存量結(jié)構(gòu)、實(shí)行總量控制。銀行當(dāng)前既不能放任該類貸款繼續(xù)增加，聚集信用風(fēng)險(xiǎn)，也不能操之過急，快速壓縮貸款規(guī)模，使項(xiàng)目爛尾產(chǎn)生“多米諾骨牌”效應(yīng)。
（二）深化地方政府投融資體系改革。從地方政府投融資的現(xiàn)狀看，首要的任務(wù)是進(jìn)一步改革投融資體制，培植政府投資主體，完善公司治理結(jié)構(gòu)，真正建立起“政府引導(dǎo)、社會參與、市場運(yùn)作”的社會投資增長機(jī)制，運(yùn)用多種融資手段，實(shí)現(xiàn)投資主體多元化、資金來源多渠道、投資方式多樣化、項(xiàng)目建設(shè)市場化的新型投融資體制。其次是完善投融資政策，嚴(yán)格界定政府投資范圍，使政府投資主要用于市場不能有效配置資源的經(jīng)濟(jì)社會領(lǐng)域和對地方經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展全局有重大影響的項(xiàng)目。
（三）銀行要積極掌握平臺公司財(cái)務(wù)信息有效監(jiān)控信貸風(fēng)險(xiǎn)。銀行既不能因?yàn)榘奄J款投向政府融資平臺能提高銀行的經(jīng)營利潤，而降低現(xiàn)有的嚴(yán)格的貸款審查標(biāo)準(zhǔn)，也不能因懼怕風(fēng)險(xiǎn)望而卻步。要針對政府融資平臺項(xiàng)目貸款模式的貸款主體、擔(dān)保方式的多樣性和特殊性，充分參與到項(xiàng)目評審當(dāng)中去，在現(xiàn)有法律框架下對各種貸款方式予以深層次的理論剖析，有效地規(guī)避貸款風(fēng)險(xiǎn)。
四、結(jié)束語
地方政府投融資平臺能否健康的發(fā)展，關(guān)系到中國經(jīng)濟(jì)的振興以及對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的宏微觀金融生態(tài)環(huán)境的構(gòu)建和推動。因此，探討地方政府投融資平臺的風(fēng)險(xiǎn)成因以及平臺的規(guī)范化建設(shè)具有方法論和指導(dǎo)性的重要意義。
參考文獻(xiàn)：
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[2] 尹芳.我國地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范研究[J].山東社會科學(xué)，2011，（9）：138140
篇6
近年來，隨著國家向西開放戰(zhàn)略的實(shí)施，西部地區(qū)投融資環(huán)境得到較大程度的改善。然而，由于歷史、地緣、觀念和政策等諸多方面因素的影響，西部地區(qū)至今仍存在投融資總體環(huán)境欠佳、有效資金供給不足的問題，主要表現(xiàn)為：
（一）資金需求旺盛
資金短缺是欠發(fā)達(dá)地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨的普遍問題。加大向西開放力度，無論是基礎(chǔ)設(shè)施和生態(tài)環(huán)境建設(shè)，還是特色產(chǎn)業(yè)發(fā)展，都需要大量的資金投入。西部地區(qū)由于發(fā)展水平低，政府和民間資金都非常有限，加上融資能力較低，面對旺盛的投資需求，由此形成巨大的資金缺口。近年來，國家金融在支持向西開放雖中發(fā)揮了重要作用，但主要體現(xiàn)在解決一些基礎(chǔ)設(shè)施方面。2007年末，西部地區(qū)各項(xiàng)貸款構(gòu)成中，中長期貸款占比達(dá)到50%以上，而東部地區(qū)、中部地區(qū)、東北地區(qū)這一占比分別是48％、45％、44％，西部在四大區(qū)域中占比最高，說明大多數(shù)貸款投向了規(guī)模大、期限長的政策扶持項(xiàng)目，其他貸款發(fā)放困難。
（二）資金外流嚴(yán)重
對西部地區(qū)來說，一方面是資金嚴(yán)重短缺，另一方面又長期存在著嚴(yán)重的資金外流現(xiàn)象。據(jù)測算，近年來僅銀行通過上存、凈拆出、直接向東部企業(yè)貸款等渠道外流的資金，占到西部信貸資金總額的10%以上。當(dāng)然，這種趨勢與資金運(yùn)用渠道多元化、不良貸款的大量處置、商業(yè)銀行統(tǒng)一調(diào)配資金、集團(tuán)企業(yè)貸款權(quán)上收等諸多因素有關(guān)，從市場化因素來看無可置疑。問題在于，這一以促進(jìn)西部發(fā)展進(jìn)而實(shí)現(xiàn)全國可持續(xù)發(fā)展的浩大的戰(zhàn)略工程，僅靠市場的力量顯然是不夠的。
（三）融資渠道單一
西部地區(qū)融資主渠道來自國家財(cái)政投入和銀行信貸。目前，國家財(cái)政每年投入西部的建設(shè)資金大約1000億元，對西部地區(qū)的轉(zhuǎn)移支付每年約1000多億。2007年末金融機(jī)構(gòu)在西部地區(qū)的本外幣各項(xiàng)貸款僅占全國的16%，其中外匯貸款只占4%，而這些還主要是政策性金融支持，商業(yè)性信貸支持力度不夠。此外，由于產(chǎn)業(yè)配套和投資軟環(huán)境等方面的原因，西部地區(qū)實(shí)際利用外資量非常有限。在1979-2007年間，我國實(shí)際利用外商直接投資的80%以上集中在東部地區(qū)，西部地區(qū)實(shí)際利用外商直接投資累計(jì)約300億美元，僅相當(dāng)于東部地區(qū)的5%。其中，在2001-2007年間，西部地區(qū)實(shí)際利用的外商直接投資僅占全國總量的4%。
（四）金融支持受限
從金融視角上看，西部地區(qū)的經(jīng)濟(jì)社會現(xiàn)狀，決定了傳統(tǒng)的銀行信用介入的有限性。目前各大商業(yè)銀行在信貸準(zhǔn)入門檻上的“一刀切”和近乎于“零風(fēng)險(xiǎn)”的考核問責(zé)，使西部商業(yè)銀行欲作為而無法作為。事實(shí)上，從金融系統(tǒng)來看，長期以來西部許多省份都是存多貸少，存貸比較低，而且呈不斷下降趨勢。2007年末，西部地區(qū)主要商業(yè)銀行本外幣貸款僅占全國的9.94%，而東部地區(qū)占比高達(dá)42.57%。從政策性銀行來說，農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行目前作用還主要體現(xiàn)在對傳統(tǒng)農(nóng)業(yè)的間接扶持方面，而國家開發(fā)銀行在促進(jìn)區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展中的主力軍作用亦未能充分發(fā)揮，近年在商業(yè)化運(yùn)作下逐步向東部傾斜。
二、改善西部地區(qū)投融資環(huán)境的政策取向
（一）實(shí)行支持和激活民間資本的政策，營造全民創(chuàng)業(yè)氛圍
改革開放以來，民營企業(yè)、外商投資和擴(kuò)大出口是推動?xùn)|部地區(qū)經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速發(fā)展的三個(gè)重要力量。而這三個(gè)方面恰好是西部地區(qū)的薄弱環(huán)節(jié)。我們不僅要提倡通過勞動創(chuàng)造財(cái)富，更要提倡通過知識創(chuàng)造財(cái)富，通過資本創(chuàng)造財(cái)富。因此，如何采取積極有效的政策措施，激活區(qū)內(nèi)民間資本，提倡和鼓勵(lì)全民創(chuàng)業(yè)，激發(fā)廣大人民的創(chuàng)業(yè)熱情，將是繼續(xù)推進(jìn)向西開放的有效戰(zhàn)略舉措。
1、建立健全全民創(chuàng)業(yè)服務(wù)體系。西部各級地方政府應(yīng)加強(qiáng)規(guī)劃和政策引導(dǎo)，啟發(fā)群眾自主創(chuàng)業(yè)意識，積極培育各類創(chuàng)業(yè)主體，打造創(chuàng)業(yè)服務(wù)平臺，放寬政策、改善環(huán)境，構(gòu)建平等競爭、充滿活力的創(chuàng)業(yè)機(jī)制和全方位、多層次的創(chuàng)業(yè)支撐服務(wù)體系，鼓勵(lì)企業(yè)和個(gè)人進(jìn)行投資，最大限度地凝聚和激活全民的創(chuàng)業(yè)熱情和創(chuàng)業(yè)能量。
2、支持建立創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金。為擴(kuò)大就業(yè)機(jī)會，吸引全社會投資，努力創(chuàng)造一種全民創(chuàng)業(yè)的良好氛圍，當(dāng)前亟需建立從國家到省區(qū)、地市、縣的多層次的創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金，采取以政府資金帶動民間投資的市場化運(yùn)作方式，引導(dǎo)、吸引民間資金投資設(shè)立創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)，從而形成“政府資金為引導(dǎo)，社會資本為主體”的創(chuàng)業(yè)資本形成和循環(huán)機(jī)制。在這個(gè)過程中，要鼓勵(lì)發(fā)展各類信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)，在政府資金啟動下，尤其鼓勵(lì)非公有制經(jīng)濟(jì)設(shè)立商業(yè)性或互的信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)，這將是從根本上解決中小企業(yè)融資難問題的有效途徑。
3、創(chuàng)造良好的社會信用環(huán)境。要加強(qiáng)政府、銀行和企業(yè)之間的合作，建立完善的企業(yè)和個(gè)人信用信息數(shù)據(jù)庫，拓展以環(huán)保、執(zhí)法等為主的非銀行信用信息，打造一體化的社會信用信息平臺。同時(shí)，要加大執(zhí)法監(jiān)督和打擊逃廢債務(wù)力度，健全失信處罰和守信獎勵(lì)制度。此外，要依法保護(hù)私有產(chǎn)權(quán)，徹底整治“三亂”，認(rèn)真查處對民營企業(yè)亂罰款、亂收費(fèi)、亂攤派，行政不作為、亂作為等行為，切實(shí)加強(qiáng)執(zhí)法監(jiān)督，保護(hù)企業(yè)的合法權(quán)益，保證企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營的正常運(yùn)行。
（二）完善國家財(cái)政扶持政策，搭建投融資平臺
1、建立規(guī)范的中央財(cái)政轉(zhuǎn)移支付制度。現(xiàn)行的稅收返還制度與各省區(qū)市的經(jīng)濟(jì)實(shí)力掛鉤，越富的省份，得到的稅收返還越多，這實(shí)際上維護(hù)了沿海發(fā)達(dá)省份的既得利益，事實(shí)上起到了擴(kuò)大地區(qū)差距的作用。真正具有地區(qū)間財(cái)力平衡作用的一般性轉(zhuǎn)移支付，盡管近年來增長較快，但其總量規(guī)模仍然較小，并且中央財(cái)政轉(zhuǎn)移支付采取“撒胡椒面”的辦法，各地區(qū)平均用力，分?jǐn)偟礁鱾€(gè)地區(qū)只能是杯水車薪，難以發(fā)揮實(shí)質(zhì)性的作用。在全國31個(gè)省市區(qū)中，目前有20多個(gè)省份享受一般性轉(zhuǎn)移支付。因此，要盡快取消稅收返還制度，建立按因素法確定的規(guī)范的中央財(cái)政轉(zhuǎn)移支付制度。只有這樣，才能充分發(fā)揮中央財(cái)政在平衡地區(qū)間財(cái)力，促進(jìn)公共服務(wù)均等化和區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展中的重要作用。
2、增加對西部基本公共服務(wù)的支出。前些年，隨著東西經(jīng)濟(jì)發(fā)展差距的擴(kuò)大，東部與西部間人均財(cái)政支出差距也在擴(kuò)大。西部地區(qū)經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展落后，各項(xiàng)公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的任務(wù)繁重。為實(shí)現(xiàn)基本公共服務(wù)的均等化目標(biāo)，中央財(cái)政資金應(yīng)更多地投向公共服務(wù)領(lǐng)域，向中西部尤其是西部農(nóng)村地區(qū)傾斜。由中央投資的農(nóng)、林、水利、能源、交通、教育等基礎(chǔ)性或公益性項(xiàng)目，應(yīng)優(yōu)先考慮放在西部地區(qū)。
3、加大對西部特色產(chǎn)業(yè)和資源開發(fā)的支持力度。一是對國家優(yōu)先鼓勵(lì)的西部特色產(chǎn)業(yè)新建企業(yè)，可考慮在3-5年內(nèi)由國家財(cái)政給予一定比例的投資補(bǔ)貼或一定稅收優(yōu)惠。例如，為提高西部企業(yè)的科技創(chuàng)新能力，可以考慮對企業(yè)用于研究與開發(fā)的費(fèi)用實(shí)行稅收抵扣甚至加倍抵扣；二是對國家優(yōu)先鼓勵(lì)的西部礦產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目貸款，由中央財(cái)政給予一定年限的財(cái)政貼息，并在土地、鐵路運(yùn)輸?shù)确矫娼o予相應(yīng)支持。在支持資源開發(fā)同時(shí)，對開發(fā)礦產(chǎn)資源的企業(yè)，按開采量對原料產(chǎn)地提成，以扶持當(dāng)?shù)厣鐣?jīng)濟(jì)發(fā)展，改變外來企業(yè)掘金發(fā)財(cái)而當(dāng)?shù)貐s守著金飯碗受窮的社會現(xiàn)實(shí)，等等。
（三）完善招商引資政策，繼續(xù)推動外商投資和沿海企業(yè)西進(jìn)
1、積極引導(dǎo)外商投資實(shí)施“西進(jìn)戰(zhàn)略”。借鑒英國、法國、荷蘭等國家的經(jīng)驗(yàn)，當(dāng)前可以考慮采取“胡蘿卜+大棒”的辦法，積極引導(dǎo)外商投資“西進(jìn)”。一方面，對珠三角、長三角等沿海發(fā)達(dá)地區(qū)，要設(shè)置更高的市場準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，限制其發(fā)展資源消耗高、能耗高、排放高、產(chǎn)品檔次低的一般性產(chǎn)業(yè)和產(chǎn)品；另一方面，鼓勵(lì)外資和沿海企業(yè)到中西部地區(qū)投資，并在土地和稅收刺激等方面給予相應(yīng)支持。
2、幫助西部地區(qū)搞好投資促進(jìn)工作。一是國家有關(guān)部門要幫助西部地區(qū)編制好產(chǎn)業(yè)發(fā)展和投資促進(jìn)規(guī)劃，確定產(chǎn)業(yè)發(fā)展重點(diǎn)和投資導(dǎo)向，明確規(guī)劃招商的理念；二是加大資金投入，健全人才培訓(xùn)網(wǎng)絡(luò)，加強(qiáng)對西部投資促進(jìn)方面的人才培訓(xùn)；三是加強(qiáng)對投資促進(jìn)方面的設(shè)施建設(shè)，打造一體化的西部投資促進(jìn)信息平臺；四是利用烏洽會、西洽會、哈洽會等投資貿(mào)易平臺，促進(jìn)區(qū)域營銷和形象建設(shè)，強(qiáng)化對西部投資項(xiàng)目的包裝、推介和宣傳。
3、要充分利用項(xiàng)目融資的優(yōu)勢。要鼓勵(lì)外商投資和沿海企業(yè)通過BOT、TOT等項(xiàng)目融資方式，參與西部地區(qū)的高等級公路、鐵路、機(jī)場、港口和城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。
（四）實(shí)行差別性的金融政策，為金融促進(jìn)西部開放提供有力的政策支持
1、實(shí)行相對寬松的金融市場準(zhǔn)入。當(dāng)前，應(yīng)進(jìn)一步放寬西部金融行業(yè)的市場準(zhǔn)入條件，鼓勵(lì)東中部商業(yè)銀行、外資商業(yè)銀行進(jìn)入西部地區(qū)，設(shè)立分行或其它營業(yè)網(wǎng)點(diǎn)；實(shí)行有利于加快西部地區(qū)郵政儲蓄銀行發(fā)展的政策，拓展其業(yè)務(wù)范圍，使盡快成為支持西部開放的一支有生力量；允許開辦民間商業(yè)銀行和各類信貸機(jī)構(gòu)等，開放民間投資渠道。設(shè)立西部發(fā)展政策性保險(xiǎn)公司。同時(shí)，要大力推進(jìn)農(nóng)村金融創(chuàng)新，各級地方政府和央行、金融監(jiān)管當(dāng)局，要支持和鼓勵(lì)各類資本到西部農(nóng)村地區(qū)創(chuàng)辦村鎮(zhèn)銀行、貸款公司和農(nóng)村資金互助社等新型農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)，以支持西部地區(qū)的新農(nóng)村建設(shè)。
篇7
篇8
貨幣政策;債務(wù)融資;投資效率
一、研究背景與問題
從2006年到2012年這7年間，中國經(jīng)歷了4次較大的貨幣政策轉(zhuǎn)變。2006年至2007年2月，央行一直執(zhí)行穩(wěn)健的貨幣政策。2007年3月至2008年6月，央行連續(xù)6次上調(diào)金融機(jī)構(gòu)存貸款利率以防止由經(jīng)濟(jì)增長轉(zhuǎn)為過熱，期間存款準(zhǔn)備金率也從2007年1月的9%連續(xù)15次上調(diào)至17．5%。2008年9月為了應(yīng)對次貸危機(jī)對中國經(jīng)濟(jì)的負(fù)面沖擊，在短短的4個(gè)月時(shí)間里，央行4次降息，4次下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，與此同時(shí)，在2008年11月份更是提出4萬億的拉動內(nèi)需經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃，以促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長。2010年以來，為了應(yīng)對愈演愈烈的通脹，央行4次加息，12次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，中國大型和中小型金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率達(dá)到歷史最高的21．5%和18%。2011年底到2012年，在歐元區(qū)債務(wù)危機(jī)持續(xù)激化、國內(nèi)投資和出口減速帶動經(jīng)濟(jì)繼續(xù)減速、通脹有所回落的背景下，為防止經(jīng)濟(jì)過快下滑，央行3次下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，4次降息，對穩(wěn)健的貨幣政策進(jìn)行微調(diào)。7年間4次較大的貨幣政策轉(zhuǎn)向給中國經(jīng)濟(jì)造成顯著影響，持續(xù)的緊縮貨幣政策帶來流動性的減少必然對上市公司的債務(wù)融資帶來一定的影響。在此期間，由于各級政府對商業(yè)銀行的干預(yù)以及國家政策的不同，導(dǎo)致了不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)遭受銀行業(yè)的信貸配給差異，這為考察不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)在不同貨幣政策下獲得債務(wù)融資的難易程度提供了一個(gè)很好的宏觀環(huán)境。Bernanke和Gertler［1］認(rèn)為貨幣政策會通過影響公司的融資約束，進(jìn)而影響公司投資，即貨幣政策可以通過影響企業(yè)獲得債務(wù)融資的難易程度來影響公司的投資效率。而學(xué)術(shù)界和實(shí)務(wù)界普遍認(rèn)為國有企業(yè)比非國有企業(yè)的效率低［2－3］，那么，在貨幣政策緊縮時(shí)，國企與非國企債務(wù)融資獲取難易程度又怎么影響其投資效率呢?這是本文要討論的問題。本文將宏觀的貨幣政策與微觀的企業(yè)融資(銀行借款、商業(yè)信用)、投資行為有機(jī)組合在一起，找出它們之間的內(nèi)在聯(lián)系，考察了2006－2012年間國企與非國企在不同貨幣政策下的債務(wù)融資與投資效率問題，同時(shí)，由于中國地區(qū)間制度環(huán)境差別較大，本文也將制度環(huán)境因素納入研究范圍，進(jìn)一步考察了在不同制度環(huán)境下，不同股權(quán)性質(zhì)的企業(yè)在不同貨幣政策下的債務(wù)融資問題。
二、文獻(xiàn)回顧與研究假設(shè)
(一)貨幣政策與債務(wù)融資債務(wù)融資①主要包括銀行借款、商業(yè)信用、企業(yè)債券。由于中國債券市場遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有西方發(fā)達(dá)，上市公司發(fā)行債券比較少，故本文對債務(wù)融資的研究主要為銀行借款和商業(yè)信用。1．貨幣政策與銀行借款商業(yè)銀行的信貸決策受多方面因素的影響，而貨幣政策無疑是這些影響因素中最重要的。央行會通過其實(shí)施的貨幣政策來影響銀行的貸款供給量進(jìn)而影響借款人的信貸可得性并最終影響產(chǎn)出［4］。由于中國銀行業(yè)占據(jù)著企業(yè)債務(wù)融資市場的主要地位［5］，因此貨幣政策對企業(yè)的銀行借款有重大影響。當(dāng)央行實(shí)施緊縮貨幣政策時(shí)，貨幣供應(yīng)量減少，銀行貸款供給會出現(xiàn)明顯的縮減［6］，貸款供給的減少必然提高了企業(yè)從銀行獲得借款的難度。基于以上分析，我們可以提出假設(shè)1。假設(shè)1(H1):在貨幣政策緊縮期，企業(yè)銀行借款將會下降。與非國有企業(yè)相比，國有企業(yè)與政府有著千絲萬縷的關(guān)系，一般情況下，國企的絕大多數(shù)經(jīng)營活動是由政府來管理，政府作為當(dāng)?shù)匕l(fā)展的受益者，有動機(jī)和激勵(lì)為國企提供保護(hù)，因此，國企相對非國有企業(yè)擁有政治關(guān)聯(lián)的優(yōu)勢。與不具有政治關(guān)聯(lián)的企業(yè)相比，政治關(guān)聯(lián)企業(yè)能夠獲得更優(yōu)惠的銀行信貸資源(更容易獲得貸款或者更低的貸款利息)。以上原因表明相較于非國有企業(yè)，國有企業(yè)在貨幣政策緊縮時(shí)期仍能較容易地獲得銀行借款，即非國有企業(yè)在貨幣政策緊縮期受到了“信貸歧視”。除產(chǎn)權(quán)性質(zhì)外，在貨幣政策緊縮期銀行貨幣供給量顯著下降的情況下，根據(jù)貨幣政策傳導(dǎo)的信貸渠道理論，商業(yè)銀行會首先削減在資產(chǎn)規(guī)模、信用等級償債能力等方面表現(xiàn)較差公司的銀行貸款。在中國，中小企業(yè)獲得貸款的難度大于大型企業(yè)［7］，國有企業(yè)是中國企業(yè)中的翹楚，通常其規(guī)模較一般非國有企業(yè)要大，經(jīng)營業(yè)績要高，其貸款償還能力也較非國有企業(yè)要強(qiáng)，銀行基于安全性考慮有更強(qiáng)動機(jī)貸款給國有企業(yè)。基于以上分析，我們可以提出假設(shè)2。假設(shè)2(H2):貨幣政策緊縮期，非國有企業(yè)銀行借款比國有企業(yè)下降更明顯。2．貨幣政策與商業(yè)信用債務(wù)融資除了包括銀行借款外，還包括商業(yè)信用，因此本文對債務(wù)融資的研究還要考慮商業(yè)信用的影響。現(xiàn)實(shí)中，企業(yè)不僅可以通過銀行等金融機(jī)構(gòu)融資，而且還能通過其供應(yīng)商獲得融資，企業(yè)以延期付款的方式從供應(yīng)商那里獲得的商業(yè)信用，其實(shí)可以看作是一種貸款的替代。商業(yè)信用是以對方企業(yè)的還款能力為前提的，國企是企業(yè)中的翹楚，其規(guī)模較非國有企業(yè)要大很多，經(jīng)營業(yè)績要高，此外，國有企業(yè)與政府有著千絲萬縷的關(guān)系，其債務(wù)有政府作信用擔(dān)保，因此國有企業(yè)相對非國有企業(yè)能獲得更多的商業(yè)信用，此觀點(diǎn)得到了譚偉強(qiáng)［8］的證實(shí)，他研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)獲取的商業(yè)信用融資與國有股比例呈顯著正相關(guān)關(guān)系。在貨幣政策緊縮時(shí)，利率上升通常伴隨著資產(chǎn)價(jià)格的下降，導(dǎo)致借款者的抵押資產(chǎn)價(jià)格下降和內(nèi)部資金減少，還款能力下降，被借款企業(yè)無法保證借款人能按時(shí)按量還款，也就導(dǎo)致不愿意放貸，但相對于非國有企業(yè)，國有企業(yè)規(guī)模較大，一般商業(yè)信用較非國有企業(yè)好，故在貨幣政策緊縮時(shí)，被借款者更愿意放貸給國有企業(yè)。由此，我們可以提出假設(shè)3。假設(shè)3(H3):相對于國有企業(yè)，非國有企業(yè)通過商業(yè)信用獲得的債務(wù)融資更少。在貨幣緊縮時(shí)，非國有企業(yè)通過商業(yè)信用融資比國有企業(yè)下降更多。
(二)貨幣政策與投資效率大量研究發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)實(shí)中的企業(yè)普遍存在過度投資行為［9－11］。央行在實(shí)行貨幣緊縮政策時(shí)，貨幣供應(yīng)量會減少，銀行貸款供給會出現(xiàn)明顯的縮減，企業(yè)從銀行獲得貸款的困難將加大。由于缺乏足夠的資金，企業(yè)會更加慎重地判斷投資機(jī)會，以將有限的資金用到收益、性價(jià)比最好的投資項(xiàng)目上，從而投資效率會提高，以上觀點(diǎn)得到了Brooks等［12］、Bernanke和Gertler［1］等的驗(yàn)證，緊縮性貨幣政策能夠減少貸款供給、影響公司的融資約束，進(jìn)而影響公司投資;Evgeny［13］發(fā)現(xiàn)當(dāng)國家政策緊縮時(shí)，資本使用成本上升，企業(yè)會主動減少投資。由此，我們可以提出假設(shè)4。假設(shè)4(H4):相對于貨幣政策寬松時(shí)期，在貨幣政策緊縮時(shí)期企業(yè)投資效率更高。學(xué)術(shù)界和實(shí)務(wù)界普遍認(rèn)為國有企業(yè)比非國有企業(yè)的效率低［2－3］，這種現(xiàn)象背后的理由是銀行信貸資金過多地投放于國有企業(yè)［14］，國有企業(yè)相對非國有企業(yè)由于預(yù)算“軟約束”、道德風(fēng)險(xiǎn)低等原因而獲得更多的貸款資源;然后一方面國有企業(yè)管理層基于自利動機(jī)，另一方面政府部門將其自身的社會性目標(biāo)或政治目標(biāo)內(nèi)部化到其控制的企業(yè)中，使得國有企業(yè)利用容易獲得的信貸資源進(jìn)行過度投資，從而造成投資效率低。在本部分第一節(jié)我們分析認(rèn)為在貨幣政策緊縮期，非國有企業(yè)債務(wù)融資比國有企業(yè)下降更明顯，即非國有企業(yè)相對國有企業(yè)在貨幣緊縮期資金更加匱乏，在進(jìn)行投資活動時(shí)，非國有企業(yè)將會對投資項(xiàng)目進(jìn)行更加謹(jǐn)慎的評估，將降低投資到經(jīng)濟(jì)效益不好的項(xiàng)目的可能性。由此，可以提出假設(shè)5。假設(shè)5(H5):相對于貨幣政策寬松時(shí)期，在貨幣政策緊縮時(shí)期非國有企業(yè)投資效率的提升快于國有企業(yè)。
三、研究設(shè)計(jì)
(一)研究樣本及數(shù)據(jù)來源本文選取2006－2012年滬深兩市A股上市公司作為研究對象。采用季度數(shù)據(jù)的原因是中國季度間貨幣政策差別很大，季度數(shù)據(jù)能更好地衡量貨幣政策的變化。樣本剔除了金融行業(yè)公司、ST公司和數(shù)據(jù)缺失的企業(yè)，總樣本量為22993個(gè)，本文除貨幣政策數(shù)據(jù)是從中國人民銀行網(wǎng)站手工搜集，制度環(huán)境數(shù)據(jù)來自樊綱(2010)的市場化指數(shù)外，其他數(shù)據(jù)均來自國泰安數(shù)據(jù)庫。
(二)變量選擇與界定1．銀行借款(Debt)的計(jì)量目前研究中關(guān)于銀行借款的變量有很多，如有息負(fù)債率、債務(wù)融資率、資產(chǎn)負(fù)債率、長期借款、短期借款、應(yīng)付賬款以及現(xiàn)金流量表中的融資額等。本文選擇有息負(fù)債率和債務(wù)融資率兩個(gè)變量作為銀行借款變量(Debt)，借鑒顧群和翟淑萍［15］對債務(wù)融資率的定義:Debt1=(總負(fù)債－經(jīng)營性負(fù)債)/總資產(chǎn)=(短期借款+長期借款+應(yīng)付債券)/總資產(chǎn);此外，還借鑒曾海艦和蔚［16］對有息負(fù)債率的定義:Debt2=有息債務(wù)/負(fù)債總額*100%，其中，有息債務(wù)=短期借款+1年內(nèi)到期的長期負(fù)債+長期借款+應(yīng)付債券+長期應(yīng)付款。2．商業(yè)信用(Credit)的計(jì)量本文的商業(yè)信用通過企業(yè)的應(yīng)付賬款、其他應(yīng)付款、預(yù)收賬款三者之和減去應(yīng)收賬款、其他應(yīng)收款、預(yù)付賬款三者之和計(jì)算得來，為了與前面銀行借款變量相對應(yīng)，Credit1=商業(yè)信用融資額/總資產(chǎn);Credit2=商業(yè)信用融資額/總負(fù)債。3．貨幣政策(MC)的計(jì)量借鑒祝繼高等［17－18］的方法，采用中國人民銀行和國家統(tǒng)計(jì)局共同合作完成的《銀行家問卷調(diào)查》提供的貨幣政策感受指數(shù)作為貨幣政策的變量。采用三分法，將2006年1季度至2012年4季度的貨幣政策感受指數(shù)按升序排列，值最小的9個(gè)季度為貨幣政策緊縮時(shí)期，令MC=0，值最大的9個(gè)季度為貨幣政策寬松時(shí)期，令MC=1，中間值的10個(gè)季度則為貨幣政策適度時(shí)期。貨幣政策適度時(shí)期所對應(yīng)的數(shù)據(jù)在回歸中被剔除。4．其他解釋變量及控制變量制度環(huán)境(Market)數(shù)據(jù)來源于樊綱等編制的中國各地區(qū)(包括31個(gè)省、自治區(qū)和直轄市)市場化指數(shù)體系，指數(shù)越大，說明當(dāng)?shù)氐闹贫拳h(huán)境越好。投資效率的計(jì)量將在下一小節(jié)檢驗(yàn)?zāi)Ｐ椭羞M(jìn)行詳細(xì)描述。其他變量計(jì)量詳見表1。
(三)檢驗(yàn)?zāi)Ｐ?．債務(wù)融資相關(guān)模型為了檢驗(yàn)貨幣政策與債務(wù)融資的相關(guān)假設(shè)，即H1、H2、H3。2．投資的衡量在貨幣政策影響投資效率的實(shí)證檢驗(yàn)方法上，現(xiàn)有文獻(xiàn)主要采用Richardson［19］的方法估算出企業(yè)正常的資本投資水平，并在此基礎(chǔ)上求出實(shí)際投資水平與估算的資本投資水平之差，即殘差(殘差作為對投資效率的度量)，進(jìn)而用貨幣政策對殘差進(jìn)行回歸，從而計(jì)算貨幣政策對投資效率的影響。方程的殘差即表示企業(yè)實(shí)際投資和正常投資的差值，對殘差取絕對值即表示企業(yè)的投資效率，越偏離0表示投資效率越差，越接近0表示投資效率越高。3．投資效率相關(guān)模型為了檢驗(yàn)貨幣政策與投資效率的相關(guān)假設(shè)，即H4、H5。
四、實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果及分析
(一)描述性統(tǒng)計(jì)和相關(guān)性分析表2報(bào)告了模型(1)－(5)主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。債務(wù)融資率、有息負(fù)債率的均值分別為0．226、0．440，而極大值分別為0．717、0．959，極小值均為0，表明公司間獲得銀行借款的能力差別很大。Credit1、Credit2均值分別為0．035、0．020，與銀行借款均值相比，占比較少，說明中國主要融資方式仍是銀行借款。在全樣本數(shù)據(jù)中，股票增發(fā)均值為0．023，中位數(shù)為0，整體而言，中國上市公司通過股票增發(fā)融資的比率很低，表明外部融資渠道主要靠銀行貸款的方式。市場化指數(shù)均值為0．088，極小值與極大值分別為－0．023、0．132，整體而言中國地區(qū)制度環(huán)境發(fā)展差別較大，制度環(huán)境不太理想。本文對所有變量進(jìn)行了Pearson和Spearman相關(guān)性檢驗(yàn)，限于篇幅，本文未報(bào)告相關(guān)性檢驗(yàn)的結(jié)果。相關(guān)性檢驗(yàn)結(jié)果顯示，Debt、/I/和MC的相關(guān)系數(shù)均顯著為負(fù)，說明在貨幣政策緊縮期，企業(yè)銀行借款會下降且投資效率會提高，初步證實(shí)了假設(shè)1和假設(shè)4;Debt、/I/、Credit和MC*NASTATE相關(guān)系數(shù)顯著為負(fù)，表明在貨幣政策緊縮期，非國有企業(yè)銀行借款比國有企業(yè)下降得更多，且商業(yè)信用融資比國有企業(yè)少，但投資效率比國有企業(yè)提升更快，初步證實(shí)了假設(shè)2、假設(shè)3和假設(shè)5;其他變量之間不存在共線性。
(二)回歸結(jié)果表3報(bào)告了模型(1)到(5)的回歸結(jié)果，表中列(1)－列(2)是模型(1)的回歸結(jié)果。在銀行借款變量分別為債務(wù)融資率和有息負(fù)債率時(shí)，MC系數(shù)分別為－0．0117和－0．0132，且分別在1%和5%的水平上顯著，該結(jié)果支持假設(shè)1，在貨幣政策緊縮時(shí)，企業(yè)銀行借款會下降。表3中列(3)－列(4)是模型(2)的回歸結(jié)果。在回歸結(jié)果中，MC的系數(shù)顯著為負(fù)，結(jié)果表明在貨幣政策緊縮期企業(yè)銀行借款會下降;NASTATE顯著為正，說明非國有企業(yè)相對國有企業(yè)銀行借款更多，可能原因有二:一是國有企業(yè)受到政府更多的優(yōu)待，可以通過更多的渠道進(jìn)行融資，如增發(fā)配股等，非國有企業(yè)相對國有企業(yè)對銀行貸款有更大的依賴性;二是模型(3)中Credit1、Credit2中NASTATE系數(shù)顯著為負(fù)，結(jié)果表明非國有企業(yè)相對國有企業(yè)商業(yè)信用融資更少，一方面驗(yàn)證了假設(shè)3的前半部分，同時(shí)表明了國有企業(yè)對銀行貸款依賴較小，解釋了模型(2)中NASTATE系數(shù)為正。交乘項(xiàng)MC*NASTATE的系數(shù)為負(fù)，表明在貨幣政策緊縮期時(shí)，非國有企業(yè)比國有企業(yè)債務(wù)融資下降更明顯，這基本證實(shí)了假設(shè)2，但系數(shù)不顯著，可能的原因在于:其一，企業(yè)對未來的貨幣政策有一個(gè)預(yù)期的判斷，如果企業(yè)預(yù)期下一季度貨幣政策緊縮，銀行貸款難度增加，那么企業(yè)會選擇在當(dāng)期增加較多的銀行貸款以滿足未來的資金需求，而貨幣政策緊縮時(shí)期對銀行貸款的需求就相應(yīng)減弱，由于銀行對非國有企業(yè)有“信貸歧視”，在預(yù)期下一季度緊縮時(shí)，當(dāng)期大量增加貸款的可能性低于國有企業(yè)，因此在下一季度貨幣政策緊縮時(shí)，對貸款的需求會減弱，但相對來說沒有國有企業(yè)減弱的程度大;其二，在緊縮貨幣政策期間，中國資本市場大量存在商業(yè)信用替代貸款的現(xiàn)象，以應(yīng)對緊縮貨幣政策的沖擊［21］。從模型(3)中列(5)－列(6)中交乘項(xiàng)MC*NASTATE系數(shù)為負(fù)，且Credit1中顯著為負(fù)，表明在貨幣緊縮期，非國有企業(yè)比國有企業(yè)商業(yè)信用融資更少，即驗(yàn)證了假設(shè)3后半部分，同時(shí)表明非國有企業(yè)在貨幣緊縮時(shí)以商業(yè)信用融資替代借款較國有企業(yè)難，對銀行借款依賴性更大，故在貨幣政策緊縮時(shí)，非國有企業(yè)銀行借款雖然會減少，但相對于國有企業(yè)其下降程度并不明顯。表3列(7)是模型(3)的回歸結(jié)果。MC系數(shù)分別為－0．0379且在1%的水平上顯著，該結(jié)果支持了假設(shè)3，在貨幣政策緊縮時(shí)，企業(yè)投資效率會下降。列(8)報(bào)告了模型(4)的回歸結(jié)果，MC的系數(shù)在1%水平上顯著為負(fù)，進(jìn)一步證實(shí)了假設(shè)3，MC*NASTATE在10%水平上負(fù)顯著，支持了假設(shè)4，在貨幣政策緊縮時(shí)，非國有企業(yè)投資效率的提升快于國有企業(yè)。
五、進(jìn)一步研究
(一)貨幣政策對銀行借款時(shí)滯效果本文研究了貨幣政策當(dāng)期的影響效果，而盛朝暉［22］認(rèn)為貨幣政策對銀行貸款的影響具有滯后性，而且滯后兩三個(gè)月的貨幣政策對銀行貸款影響更大。本文進(jìn)一步研究了貨幣政策當(dāng)期、滯后一階、兩階產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與銀行存款的影響。表4報(bào)告了模型(1)、(2)的回歸結(jié)果。在對模型(1)的檢驗(yàn)中，MC及MCt－1分別在5%、1%上顯著為負(fù)，支持了假設(shè)1且支持了盛朝暉的論點(diǎn);但MCt－2系數(shù)顯著為正，說明貨幣政策滯后半年基本無效果。在對模型(2)的回歸結(jié)果中，MC的系數(shù)特征與模型(1)結(jié)果相似，但是MC*NASTATE系數(shù)由負(fù)到正再到5%顯著為正，說明央行在剛開始實(shí)行緊縮貨幣政策時(shí)，其符合H2的假設(shè)，即在貨幣政策緊縮期，非國有企業(yè)銀行借款小于國有企業(yè)，也說明了貨幣政策對銀行存款的這種時(shí)滯效果與企業(yè)的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)沒有明顯關(guān)系。
(二)制度環(huán)境此外，由于地區(qū)間資源察賦、地理位置以及國家政策的不同，導(dǎo)致了各地區(qū)在政府干預(yù)程度、金融發(fā)展程度以及法制水平等方面呈現(xiàn)出較大的差異［23］，這為考察國企與非國企在不同貨幣政策及制度環(huán)境下獲得銀行借款難易程度提供了一個(gè)很好的宏觀環(huán)境。在中國，制度環(huán)境越好的地區(qū)，公司的債務(wù)融資比例越高［24］，而制度環(huán)境越差的地區(qū)，有政府關(guān)系的企業(yè)越能獲得更多的銀行貸款［25］。本文進(jìn)一步加入了制度環(huán)境因素，考察在貨幣政策緊縮期，不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)在不同制度環(huán)境下銀行借款變化。限于篇幅，表5只報(bào)了主要解釋變量，在模型(1)中加入MC*MARKET，回歸系數(shù)均顯著為正，表明在貨幣政策緊縮期制度環(huán)境越好的地區(qū)公司的債務(wù)融資比例越高，模型(2)中加入MC*NASTATE*MARKET，系數(shù)均為正，但列(4)不顯著，能初步說明在貨幣政策緊縮時(shí)，企業(yè)銀行借款將會下降，且非國有企業(yè)銀行借款比國有企業(yè)下降更明顯，這種現(xiàn)象在制度環(huán)境差的地區(qū)更明顯。
六、結(jié)論與啟示
本文以2006－2012年滬深兩市A股上市公司季度數(shù)據(jù)為樣本，使用中國人民銀行的貨幣政策感受指數(shù)來刻畫貨幣政策變化，研究得出以下結(jié)論:一是貨幣政策與企業(yè)債務(wù)融資的關(guān)系，以有息負(fù)債率和債務(wù)融資率作為企業(yè)銀行借款的指標(biāo)，研究發(fā)現(xiàn)在貨幣政策緊縮期，企業(yè)銀行借款會下降;從產(chǎn)權(quán)性質(zhì)上將企業(yè)區(qū)分為國有、非國有企業(yè)，研究貨幣政策對不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)企業(yè)的影響，發(fā)現(xiàn)在貨幣政策緊縮期，非國有企業(yè)銀行借款比國有企業(yè)下降更多且商業(yè)信用融資更少。二是貨幣政策與企業(yè)投資效率的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)在貨幣政策緊縮期，企業(yè)投資效率會顯著提高，而非國有企業(yè)投資效率比國有企業(yè)提高更多。三是進(jìn)一步研究了貨幣政策對銀行借款的時(shí)滯影響，結(jié)論支持了盛朝暉［22］的論點(diǎn)，且發(fā)現(xiàn)這種時(shí)滯效果與企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)沒有顯著關(guān)系。四是進(jìn)一步加入制度環(huán)境變量，研究了貨幣政策、制度環(huán)境對銀行借款的共同影響，初步說明在貨幣政策緊縮時(shí)，企業(yè)銀行借款將會下降，且非國有企業(yè)銀行借款比國有企業(yè)下降更明顯，這種現(xiàn)象在制度環(huán)境差的地區(qū)更明顯。本文的啟示在于，首先，加強(qiáng)對銀行的監(jiān)管，規(guī)范銀行貸款申請和審批程序，可以減弱企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)不同帶來的差異性，增強(qiáng)貨幣政策變動對微觀企業(yè)投融資的調(diào)節(jié)作用;其次，提高貨幣政策的有效性和敏感性，優(yōu)化商業(yè)銀行的信貸配給行為，大力發(fā)展區(qū)域政策性金融機(jī)構(gòu)和中小商業(yè)銀行，對商業(yè)銀行的改革首先要轉(zhuǎn)變經(jīng)營觀念，不以企業(yè)所在地區(qū)的差異、所有制的差異來抉擇是否給予信貸資源，以解決非國有企業(yè)和中小企業(yè)貸款難的問題;最后，應(yīng)拓寬企業(yè)的融資渠道，加強(qiáng)企業(yè)債券市場的發(fā)展。本文也存在不足和缺點(diǎn)。其一，本文所采用的研究樣本是中國的A股上市公司，對非上市類的企業(yè)并未進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn);其二，本文進(jìn)一步研究了貨幣政策時(shí)滯效果、制度環(huán)境與銀行借款的關(guān)系，沒有研究其與商業(yè)信用、投資效率的關(guān)系。
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篇9
(一 )財(cái)政投融資是我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展初級階段的需要
根據(jù)穆斯格雷夫的“發(fā)展型”公共支出模型 ,市場經(jīng)濟(jì)條件下 ,一國經(jīng)濟(jì)增長的初級階段 ,公共部門投資在國民總投資中占有相當(dāng)高的比重 ,為經(jīng)濟(jì)和社會發(fā)展“起飛”奠定基礎(chǔ)。進(jìn)入中級階段之后 ,公共部門投資逐步成為私人部門投資的補(bǔ)充。而在經(jīng)濟(jì)發(fā)展的所有階段都存在市場失靈 ,因此政府始終要通過增加公共投資來進(jìn)行宏觀調(diào)節(jié)。我國尚處在經(jīng)濟(jì)發(fā)展的初級階段 ,脫胎于高度集中的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制 ,改革開放的年代又不長 ,市場失靈的現(xiàn)象還相當(dāng)突出 ,因而財(cái)政投融資的調(diào)控作用必不可少。
(二 )財(cái)政投融資的根本作用在于充實(shí)社會先行資本 ,填補(bǔ)財(cái)政預(yù)算無償投資和一般商業(yè)金融投資的空白財(cái)政投融資的特點(diǎn)在于既體現(xiàn)政府政策取向 ,又在一定程度上按照信用原則組織經(jīng)營。財(cái)政投資的主要領(lǐng)域是準(zhǔn)公共產(chǎn)品 ,這類產(chǎn)品若完全依賴財(cái)政無償投資 ,因財(cái)力有限勢必出現(xiàn)“瓶頸”制約 ,供給不足 ;若完全依靠企業(yè)籌資 ,銀行融資 ,因準(zhǔn)公共產(chǎn)品“效益外溢”的特點(diǎn) ,供給更加不足甚至無人投資。所以在私人產(chǎn)品與私人投資、純公共產(chǎn)品與財(cái)政無償投資大體對應(yīng)平衡的情況下 ,財(cái)政投融資介于二者之間 ,填補(bǔ)了準(zhǔn)公共產(chǎn)品投資的空白。
(三 )財(cái)政投融資的目標(biāo)是貫徹國家產(chǎn)業(yè)政策 ,建立對企業(yè)和商業(yè)銀行的誘導(dǎo)機(jī)制 ,促進(jìn)我國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整、經(jīng)濟(jì)增長方式的轉(zhuǎn)變財(cái)政投融資對經(jīng)濟(jì)增長的作用不僅表現(xiàn)為短期內(nèi)“數(shù)量增加” ,更表現(xiàn)為長期內(nèi)“質(zhì)量的提高”。1 996年我國經(jīng)濟(jì)成功實(shí)現(xiàn)“軟著陸”后 ,總需求與總供給的矛盾基本解決 ,結(jié)構(gòu)調(diào)整的問題更加突出。我國預(yù)算內(nèi)財(cái)力貧乏 ,而財(cái)政投融資作為一個(gè)投融資體系 ,直接把資金引入優(yōu)先領(lǐng)域 ,形成一種“財(cái)政投融資先行—商業(yè)銀行投融資跟蹤—企業(yè)投資隨后”的連鎖反應(yīng)機(jī)制。
(四 )在當(dāng)前我國通貨緊縮的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢下 ,加強(qiáng)財(cái)政投融資又與反經(jīng)濟(jì)周期目標(biāo)相吻合1998年中央銀行六次降息 ,貨幣政策力度不可謂不大 ,然而由于真實(shí)利率高于名義利率 ,居民對貨幣的靈活性偏好 ,企業(yè)預(yù)算約束硬化以及貨幣政策時(shí)滯等原因 ,貨幣政策的效力一時(shí)還不能顯現(xiàn)。而財(cái)政擴(kuò)張作用直接、力度大 ,特別適合在經(jīng)濟(jì)全面蕭條時(shí)采用。運(yùn)用擴(kuò)張性財(cái)政政策進(jìn)行反周期調(diào)節(jié) ,不外乎兩種手段 ,一是減稅 ,二是增支。減稅在 1 998年上半年已經(jīng)啟動 ,但我國財(cái)政的困境使減稅的空間不大 ,增加財(cái)政投資是必然選擇。就啟動內(nèi)需的兩大支柱消費(fèi)推動和投資拉動來說 ,投資拉動也是現(xiàn)實(shí)選擇。 1 997年我國經(jīng)濟(jì)增長 8. 8%,從需求拉動因素看 ,投資約占 2 . 2個(gè)百分點(diǎn) ,消費(fèi)約占 4. 9個(gè)百分點(diǎn) ,凈出口約占1 . 7個(gè)百分點(diǎn)。 1 998年以來 ,消費(fèi)市場持續(xù)低迷 ,從需求走勢看 ,消費(fèi)對經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)率將穩(wěn)中趨降。在這種情況下 , 1 998年下半年增發(fā) 1 0 0 0億國債融資用于加快基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè) ,不僅能直接增加需求 ,還能刺激企業(yè)和個(gè)人投資 ,拉動相關(guān)產(chǎn)業(yè) ,間接增加社會需求。
(五 )財(cái)政投融資體制還能平衡資金在國民經(jīng)濟(jì)三大部門間的分配 ,調(diào)節(jié)儲蓄、投資結(jié)構(gòu) ,促進(jìn)資金和資源的優(yōu)化配置在我國三大部門中 ,居民是盈余部門 ,企業(yè)是短缺部門 ,財(cái)政則是國家宏觀調(diào)控的主體。改革開放以來 ,居民收入分配格局發(fā)生了急劇變化 ,居民最終收入占國內(nèi)生產(chǎn)總值的比重大幅上升 ,居民部門儲蓄占到社會總儲蓄的 6 0 %以上 ,而財(cái)政日見拮據(jù) , 1 995年預(yù)算內(nèi)投資占社會總投資僅 3 .1 %。在這種不平衡狀況下 ,通過國債等財(cái)政投融資手段將居民手中的一部分消費(fèi)基金轉(zhuǎn)化為積累基金 ,有利于調(diào)節(jié)儲蓄與投資結(jié)構(gòu)的不對稱 ,促進(jìn)儲蓄向投資的轉(zhuǎn)化。
二、我國舊有財(cái)政投融資體制的問題分析
(一 )國家財(cái)政投資日益弱化 ,影響國民經(jīng)濟(jì)長遠(yuǎn)發(fā)展后勁
我國是發(fā)展中國家 ,正處在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期 ,不僅要實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)體制市場化 ,還要實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長方式的轉(zhuǎn)變 ,由此決定政府在強(qiáng)化、引導(dǎo)投資方面負(fù)有比發(fā)達(dá)國家更多的責(zé)任。但當(dāng)前我國財(cái)力不足 ,財(cái)政的經(jīng)濟(jì)建設(shè)性投資呈現(xiàn)出弱化態(tài)勢 ,與政府的宏觀調(diào)控要求相去甚遠(yuǎn)。據(jù)世界銀行對 1 2個(gè)發(fā)展中國家和 1 3個(gè)工業(yè)國抽樣調(diào)查表明 , 1 980—1 995年財(cái)政投資占社會投資的比重 ,發(fā)展中國家平均水平 43 %,工業(yè)發(fā)達(dá)國家 3 7%,而我國 80年代以來財(cái)政投資占財(cái)政總支出的比重和財(cái)政投資占全社會固定資產(chǎn)投資的比重不斷降低 , 1 981年兩個(gè)比重分別為 2 0 . 5%和 2 8. 1 %, 1 990年降為1 0 . 1和 8. 7,到 1 995年只有 7. 7%和 3 . 1 %。財(cái)政投資的弱化在很大程度上削弱了國家宏觀調(diào)控職能的履行。
(二 )財(cái)政投融資與商業(yè)銀行投融資界限不清 ,也缺乏法律上的依據(jù)
一方面財(cái)政投融資范圍界定不嚴(yán) ,本應(yīng)通過市場融資的通過財(cái)政投融資 ,扭曲了資金結(jié)構(gòu) ,損害金融業(yè)公平競爭。另一方面商業(yè)銀行過分?jǐn)U張投資性貸款 ,投資資金過分依賴銀行 ,不僅加劇重復(fù)建設(shè)和結(jié)構(gòu)失調(diào) ,銀行不良債務(wù)急劇上升還將阻礙金融體制改革的深化。與發(fā)行國債相比 ,國債的透明度相對較高 ,易受到關(guān)注 ,而銀行的不良資產(chǎn)較隱蔽 ,就這一點(diǎn)來說 ,財(cái)政投融資比之金融投資也有其優(yōu)勢。國際經(jīng)驗(yàn)表明 ,財(cái)政融資作為政府干預(yù)經(jīng)濟(jì)的重要手段 ,是銀行信貸所不能替代的。
(三 )財(cái)政投融資效益低下 ,盲目、重復(fù)建設(shè)現(xiàn)象仍然普遍 ,貫徹產(chǎn)業(yè)政策不力重?cái)?shù)量輕效益是我國經(jīng)濟(jì)建設(shè)中長期存在的弊端 ,表現(xiàn)在財(cái)政投融資上就是有償資金無償使用 ,資金投放前缺乏全面科學(xué)的可行性分析、成本效益分析 ,工程建設(shè)中缺乏有效的監(jiān)督約束機(jī)制 ,項(xiàng)目結(jié)束后不進(jìn)行評估 ,往往是“說投就投、一投了之” ,使財(cái)政投融資無法維持自身“融資—投資—還款”的良性循環(huán)。
(四 )財(cái)政融資渠道單一 ,資金不足也是制約財(cái)政投融資宏觀調(diào)控作用發(fā)揮的重要因素首先是因國家財(cái)力制約 ,資本金部分投入就不足 ,對政策性銀行撥款難以保證。除資本金以外 ,財(cái)政融資絕大部分來源于國債 ,很少的部分來源于金融債券等 ,加上我國財(cái)政投融資效益不高 ,資本金增值少 ,形成國債獨(dú)當(dāng)一面的局面 ,加大了財(cái)政本已沉重的還本付息負(fù)擔(dān) ,國債風(fēng)險(xiǎn)增大。
三、財(cái)政投融資體制的強(qiáng)化和完善
財(cái)政投融資的特點(diǎn)是融資、投資緊密結(jié)合 ,資金投入直接。針對我國現(xiàn)行財(cái)政投融資體制中存在的問題 ,我們應(yīng)從以下幾方面尋求財(cái)政投融資體制的完善 :
(一 )融資環(huán)節(jié)
應(yīng)該說 ,國債因其規(guī)模大、信譽(yù)高、發(fā)行較容易 ,仍是主要融資渠道。發(fā)行國債既產(chǎn)生總量效應(yīng) ,增加總需求和總供給 ,又產(chǎn)生結(jié)構(gòu)效應(yīng) ,引導(dǎo)投資和消費(fèi)。增發(fā)國債還能帶動商業(yè)銀行配套貸款的增加 ,推動社會投資 ,形成乘數(shù)效應(yīng) ,更大幅度地拉動經(jīng)濟(jì)增長。據(jù)測算 , 1 998年增發(fā) 1 0 0 0億國債大致可以使銀行配套增加貸款 1 0 0 0億元 ,總數(shù)約 2 0 0 0億元的建設(shè)投入所形成的最終需求可以拉動gdp增長約 2個(gè)百分點(diǎn)。而且在目前我國經(jīng)濟(jì)緊縮的情況下 ,供給對價(jià)格和利率的彈性很小 ,增發(fā)國債還較少引起價(jià)格和利率的上漲 ,因而不會引發(fā)通貨膨脹和對私人的擠出效應(yīng)。通過國債融資需要注意的是以下幾個(gè)問題 :
1 .國債的發(fā)行權(quán)。只要各級地方政府仍是當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)活動的主要參與主體 ,分級財(cái)政體制未能真正建立之前 ,地方政府就不能擁有發(fā)債權(quán) ,地方財(cái)政預(yù)算也不能打赤字。但在國債投資建設(shè)項(xiàng)目中 ,有很多項(xiàng)目是屬于地方性的 ,根據(jù)收益原則 ,這部分項(xiàng)目的融資應(yīng)由地方負(fù)擔(dān)。在地方財(cái)政支出項(xiàng)目較多、資金較緊張的情況下 ,可發(fā)行中央特許、擔(dān)保 ,地方負(fù)責(zé)還本付息的專項(xiàng)債券 ,有效地分解中央財(cái)政的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí) ,又因一些中小型基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的利益會擴(kuò)散到其他地區(qū) ,中央財(cái)政應(yīng)對這部分“外溢利益”予以補(bǔ)貼 ,具體作法可由中央發(fā)債轉(zhuǎn)借地方使用并由各地配套一部分公共資金。
2 .國債的規(guī)模和期限結(jié)構(gòu)。目前銀行利率下調(diào)、國債籌資成本較低 ,正是增發(fā)國債的有利契機(jī) ,此時(shí)發(fā)行中長期國債可以以較低的成本籌集到大量建設(shè)資金。由于企業(yè)預(yù)算約束硬化、居民收入下降和預(yù)期未來支出增加 ,商業(yè)銀行的存貸差增大 ,這也為國債的發(fā)行創(chuàng)造了認(rèn)購對象。為滿足商業(yè)銀行資金流動的需要 ,這種國債可為定向向商業(yè)銀行發(fā)行的短期周轉(zhuǎn)性國債。目前我國國債主要集中在三年期的中期國債 ,期限結(jié)構(gòu)過于單一帶來的問題是還本付息期集中 ,長期建設(shè)資金不足 ,短期籌資不易 ,今后應(yīng)逐步增加短期周轉(zhuǎn)性國債和長期投資性國債 ,充實(shí)國債期限結(jié)構(gòu)。
3 .國債的透明度。我國居民和機(jī)構(gòu)購買國債 ,長期來在一定程度上是迫于行政壓力 ,就算以國債作為金融資產(chǎn)投資 ,吸引投資者的也只是國債的穩(wěn)定可靠性 ,而不是其投資生產(chǎn)建設(shè)帶來的收益。這種現(xiàn)象與國債宣傳定位不當(dāng)有關(guān) ,國債透明度不高 ,國債發(fā)行后居民不了解自己資金的用途和實(shí)際效益。這一方面造成居民投資國債積極性不高 ,一方面使財(cái)政部門發(fā)行國債缺乏有效的監(jiān)督制約機(jī)制。建議財(cái)政部門在發(fā)行及運(yùn)用國債資金投資的各個(gè)環(huán)節(jié) ,定期披露國債資金投向、工程進(jìn)度和財(cái)務(wù)狀況 ,以體現(xiàn)國債財(cái)政投融資工具的特征。除繼續(xù)穩(wěn)定國債融資外 ,我國應(yīng)進(jìn)一步拓寬財(cái)政融資渠道。日本已實(shí)行 40多年的“財(cái)政投融資”制度可資借鑒。日本的財(cái)政投融資計(jì)劃是以大藏省的資金運(yùn)用部為中心 ,以財(cái)政儲蓄、各種保險(xiǎn)和年金等形式廣泛吸收社會資金 ,通過有關(guān)公共金融機(jī)構(gòu) ,以投資、貸款和認(rèn)購債券等方式進(jìn)行公共投資 ,對于日本經(jīng)濟(jì)起飛起到十分重要的作用。日本通過財(cái)政投融資所籌集的資金極為可觀 , 1 991年占到當(dāng)年財(cái)政總資金 (財(cái)政預(yù)算資金與投融資資金之和 )的 56 . 5%,成為國家財(cái)政不可或缺的“第二預(yù)算”。
我國目前正進(jìn)行清費(fèi)改稅、清理預(yù)算外資金的改革 ,筆者認(rèn)為探索發(fā)展財(cái)政投融資制度 ,在預(yù)算體系中建立專門的財(cái)政投融資預(yù)算不失為規(guī)范財(cái)政預(yù)算、提高資金運(yùn)用效益的一條思路。就資金來源看 ,我國也有拓寬財(cái)政融資的潛力。我國目前僅有向養(yǎng)老保險(xiǎn)基金和待業(yè)保險(xiǎn)基金發(fā)放的特種定向國債 ,今后配合社會保障制度的改革 ,可擴(kuò)大特種定向國債的發(fā)放對象 ,既拓寬了財(cái)政融資 ,又為各類保險(xiǎn)基金、資金找到一條安全的投資途徑。現(xiàn)行郵政儲蓄制度應(yīng)進(jìn)一步改革和完善 ,在期限品種、還本付息方式上實(shí)行多樣化 ,以吸引更多的儲戶。財(cái)政投融資的支撐點(diǎn)是國家信用 ,今后應(yīng)逐步建立和完善政府擔(dān)保債券和政府擔(dān)保的借款制度 ,既充分又有度地運(yùn)用國家信用。
(二 )投資環(huán)節(jié)
1 .投資項(xiàng)目的選擇。公共投資的最終目的不是去和市場活動競爭 ,而是補(bǔ)充和支持市場活動。如果財(cái)政投融資資金用于國有企業(yè)的一般生產(chǎn)經(jīng)營性項(xiàng)目 ,不僅會使財(cái)政陷入對國企補(bǔ)貼的深坑 ,還會助長國有企業(yè)的依賴性和政府干預(yù)的不當(dāng)性 ,對經(jīng)濟(jì)增長作用卻不大。現(xiàn)階段我國財(cái)政投資的主要領(lǐng)域是非經(jīng)營性公共基礎(chǔ)設(shè)施、高新技術(shù)及農(nóng)業(yè)。
2 .項(xiàng)目開工前的可行性分析和成本效益分析。公共投資不僅在經(jīng)濟(jì)上必須是有吸引力的 ,在技術(shù)、管理和財(cái)務(wù)上也應(yīng)該是可行的。在選擇和實(shí)施投資時(shí)必須全盤考慮投入和產(chǎn)出的價(jià)格對比 ,其他經(jīng)濟(jì)變量的反應(yīng) ,對其他部門的沖擊和影響等。與一般經(jīng)營性項(xiàng)目不同 ,公共投資的非經(jīng)營性使公共投資的成本和效益分析要置于整個(gè)社會環(huán)境中考慮 ,即代表對一國經(jīng)濟(jì)投入和產(chǎn)出的機(jī)會成本 (“影子”) ,而不是特定部門的成本效益。具體地說 ,項(xiàng)目的純經(jīng)濟(jì)收益率、對就業(yè)的影響、對國家債務(wù)負(fù)擔(dān)的影響、財(cái)政的承受能力、對貿(mào)易狀況和外匯儲備的影響等都是成本效益分析的因素。“成本”不僅包括初期基建費(fèi)用 ,也包括完成和經(jīng)營項(xiàng)目工程所需的一切經(jīng)常性支出 ,后者往往是數(shù)量很大卻常被忽視的一筆開支。為防止釣魚工程 ,要求項(xiàng)目在動工前必須呈交全面清晰的成本預(yù)算和收益估算。
3 .項(xiàng)目施工的全程監(jiān)控和項(xiàng)目完工的評估。
針對我國財(cái)政投資重投入、輕管理的傾向 ,在項(xiàng)目施工全程中應(yīng)建立包括工程質(zhì)量、資本投入、費(fèi)用支出的監(jiān)控 ,尤其是經(jīng)濟(jì)審計(jì)。我國財(cái)政投融資效益低下與工程施工中財(cái)會制度不健全有很大關(guān)系。今后應(yīng)大力提高工程財(cái)會人員素質(zhì) ,使財(cái)政投資置于嚴(yán)格的會計(jì)系統(tǒng)控制中 ,體現(xiàn)“經(jīng)濟(jì)制約”而不是“政治驅(qū)動”。項(xiàng)目完工后還應(yīng)對工程預(yù)期目標(biāo)、預(yù)期收益的實(shí)現(xiàn)程度進(jìn)行評估 ,保持工程監(jiān)控的完整性 ,對后續(xù)投資也具有啟示作用。
(三 )密切投融資環(huán)節(jié)聯(lián)系 ,革新財(cái)政投融資體制
1 .建立財(cái)政投融資預(yù)算。今后我國財(cái)政預(yù)算可包括四部分 :公共預(yù)算、國有資產(chǎn)經(jīng)營預(yù)算 ,社會保障預(yù)算和財(cái)政投融資預(yù)算。財(cái)政投融資預(yù)算在預(yù)算中單列可以使財(cái)政投融資與財(cái)政無償投資、商業(yè)投融資界限更清晰 ,財(cái)政投融資有了法律依據(jù) ,籌資渠道可以進(jìn)一步拓寬 ,同時(shí)受到預(yù)算約束又可保證投資效益。
2 .構(gòu)造財(cái)政投融資的組織體系。財(cái)政投融資機(jī)構(gòu)主要包括政策性金融機(jī)構(gòu)和非銀行公共金融機(jī)構(gòu)。前者我國已經(jīng)建立 ,下一步應(yīng)重點(diǎn)研究其職責(zé)范圍及活動領(lǐng)域 ,后者可由現(xiàn)有的各國家專業(yè)投資公司改組而成。因?yàn)楣餐顿Y在很大程度上與地方利益直接關(guān)聯(lián) ,還可考慮在地方建立城市開發(fā)基金組織 ,這種組織作為隸屬于中央銀行的地方公共金融機(jī)構(gòu) ,一方面可以較靈活地籌資 ,包括地方政府投入、中央撥款、發(fā)行債券等 ;另一方面還承擔(dān)對市政當(dāng)局提供技術(shù)或財(cái)務(wù)咨詢、服務(wù)的職責(zé)。與一般的金融機(jī)構(gòu)不同 ,地方城市開發(fā)基金組織兼有經(jīng)濟(jì)審查和工程監(jiān)控職能 ,因而需積聚大量金融、會計(jì)人員、工程專家 ,這也是與其財(cái)政投融資機(jī)構(gòu)的性質(zhì)相適應(yīng)的。
3 .財(cái)政投融資預(yù)算應(yīng)在收支自求平衡的基礎(chǔ)上 ,努力實(shí)現(xiàn)資金保值增值。這就要求融資、投資按項(xiàng)目直接掛鉤 ,各項(xiàng)目應(yīng)自求平衡 ,項(xiàng)目的還本付息由該項(xiàng)目收益負(fù)擔(dān) ,同時(shí)對于投資收益應(yīng)有部分處置權(quán)。以國債為例 ,允許每年將部分國債資金建成的企業(yè)或項(xiàng)目中的國有資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓出售 ,以收回投資資金 ,利用資金收益而不是發(fā)新債來償還債務(wù)。而對國債的認(rèn)購方來說 ,國債收益與投資項(xiàng)目的收益直接掛鉤 ,可考慮生產(chǎn)建設(shè)性國債實(shí)行浮動利率或部分固定、部分浮動利率 ,并根據(jù)工程進(jìn)度調(diào)整付息方式、還本期限和方式。既增加國債透明度 ,真正體現(xiàn)其生產(chǎn)建設(shè)性質(zhì) ,又可增加國債靈活性 ,吸引認(rèn)購者 ,還可強(qiáng)化對國債資金使用項(xiàng)目的預(yù)算約束。
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篇10
居民金融投資受多方面的影響，從居民個(gè)人上看，年齡、收入甚至是受教育情況都會影響著其金融投資方式，并呈現(xiàn)出非常不同的結(jié)果；由于金融投資產(chǎn)品本身的問題也會影響其投資方式；發(fā)展?fàn)顩r也使得居民的金融投Y有著不同的表現(xiàn)。互聯(lián)網(wǎng)的出現(xiàn)也很大程度上影響著整個(gè)金融投資行業(yè)，新產(chǎn)品不斷出現(xiàn)，網(wǎng)絡(luò)支付不斷升級，線上線下金融投資摩擦?xí)r有發(fā)生。下面將為讀者進(jìn)行相關(guān)分析。
二、居民金融投資的關(guān)系
1.居民年齡、收入的影響分析
在相關(guān)調(diào)查中我們發(fā)現(xiàn)，居民的年齡一定程度上影響著其金融投資的水平。對于年輕的居民，其投資方式更多的會選擇多種渠道，而年紀(jì)大一些的人則會更愿意在銀行儲蓄上做金融投資；同時(shí)也發(fā)現(xiàn)，青年人會選擇更加多元化的投資方式，不單純的依賴銀行儲蓄，同時(shí)他們還可以接受更加高風(fēng)險(xiǎn)的金融投資產(chǎn)品，相比之下，老年人的投資相對比較單一，非常依賴于銀行儲蓄這種金融投資方式，非常的保守。家庭收入也影響著居民金融投資水平，家庭收入較高的家庭在金融投資方面所采用多元化投資所占的比例非常大，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于收入相對較低的家庭，其愿意承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)，例如購買基金、股票等理財(cái)產(chǎn)品；對于收入較低的家庭在金融投資方面采取保守的銀行儲蓄投資的方式占的比例要遠(yuǎn)高于高收入家庭，其接受風(fēng)險(xiǎn)能力比較差。
2.金融產(chǎn)品的種類與性質(zhì)的影響分析
金融產(chǎn)品種類復(fù)雜繁多，大多數(shù)人對金融產(chǎn)品并不了解，也不能進(jìn)行足夠的認(rèn)知，無法進(jìn)行挑選或者是感到產(chǎn)品是不適合自己的，這是種類過于繁多導(dǎo)致的一些劣性問題。由于這種問題導(dǎo)致的結(jié)果就是，使得購買者在不能夠深度的情況下購買了一些金融產(chǎn)品，但導(dǎo)致最后購買者不滿意的情況，而且從現(xiàn)在的情況上來看，大多數(shù)人都只知道人民幣理財(cái)產(chǎn)品這也是比較不利于金融投資市場的。從性質(zhì)上國家的政策是有所限制的，比如國債發(fā)行的商業(yè)銀行機(jī)構(gòu)已經(jīng)撤銷了縣級以下的大多數(shù)營業(yè)機(jī)構(gòu)，這就導(dǎo)致有些性質(zhì)的產(chǎn)品不會使得一些居民接收到，會使得差異化的出現(xiàn)，其中不可忽視的一點(diǎn)就是我們在購買金融產(chǎn)品時(shí)后的便捷性的問題，對于城鄉(xiāng)來說差距很大，鄉(xiāng)下人相對不容易購買更多性質(zhì)的金融投資產(chǎn)品，而城區(qū)居民比較便捷的可以買到，這也影響了差異化。
3.互聯(lián)網(wǎng)金融模式分析
隨著科技的進(jìn)步，人類步入了第三次工業(yè)革命，信息革命，在次之中互聯(lián)網(wǎng)擁有舉足輕重的地位，涉及到各行各業(yè)，金融投資利用互聯(lián)網(wǎng)，發(fā)展迅速。隨著國家發(fā)展富強(qiáng)，我國居民的人均可支配收入不斷的增長，對于居民多出來的可支配收入，很多人選擇了金融投資。絕大多數(shù)的居民對于互聯(lián)網(wǎng)有所了解，有六成以上的人會經(jīng)常接觸互聯(lián)網(wǎng)，對于大多數(shù)的人來說在網(wǎng)絡(luò)上的金錢主要用于消費(fèi)，很少部分人會選擇網(wǎng)絡(luò)基金產(chǎn)品；對于選擇網(wǎng)絡(luò)金融投資產(chǎn)品的居民來說，主要是小額的金融投資，并以阿里等大牌公司的金融投資產(chǎn)品為主要產(chǎn)品進(jìn)行金融投資。總的來說互聯(lián)網(wǎng)金融投資占居民總投資的小部分，而且有很多居民持有觀望的狀態(tài)，互聯(lián)網(wǎng)金融投資有很大的前景。
三、 結(jié)合政策解決居民金融投資問題
1.從服務(wù)和知識上可引導(dǎo)居民金融投資
為了解決上述矛盾問題，我們應(yīng)該提高金融服務(wù)水平，滿足那些有想要多元化投資的居民，順應(yīng)國家政策與社會多元化金融投資發(fā)展趨勢，完善各種制度和相關(guān)管理結(jié)構(gòu)，發(fā)揮更大的作用。同時(shí)進(jìn)行知識普及，可以定期開展知識宣傳講座，傳播正確的投資方式，讓居民們都能夠了解各種金融投資方式，例如股票、基金、保險(xiǎn)等投資行為，引導(dǎo)和樹立好正確的投資理念，正確的投資觀，通過金融投資增加自己的收入，同時(shí)也促進(jìn)了社會向多元化金融投資的轉(zhuǎn)變，再結(jié)合國家給予的政策進(jìn)行更加優(yōu)化的實(shí)施方案，事半功倍。
2.從創(chuàng)新和環(huán)境修繕上可增強(qiáng)居民金融投資
國家大力支持互聯(lián)網(wǎng)加的發(fā)展，借此機(jī)會，不妨可以創(chuàng)造一些新型的金融投資方式，進(jìn)行新型金融投資產(chǎn)品的研發(fā)，做好產(chǎn)品宣傳及維護(hù)工作，結(jié)合互聯(lián)網(wǎng)，同時(shí)發(fā)揮兩者的共同優(yōu)勢，促進(jìn)我國社會的多元化投資方式，讓居民享受到多元化投資方式給自己帶來的投資回報(bào)，精確把握市場及機(jī)會，及時(shí)有效的推出新研發(fā)的金融產(chǎn)品。在金融投資環(huán)境上，我國城鄉(xiāng)差距也是比較大的，要進(jìn)一步提高鄉(xiāng)下金融投資水平，改善投資環(huán)境，為社會的多元化金融投資方式做好基礎(chǔ)工作，同時(shí)要嚴(yán)厲打擊非法舉動，維護(hù)金融投資和社會環(huán)境。
3.結(jié)合互聯(lián)網(wǎng)進(jìn)行金融投資活動
結(jié)合互聯(lián)網(wǎng)進(jìn)行金融投資活動是在很多方面影響著居民的金融投資。互聯(lián)網(wǎng)金融投資已經(jīng)對居民理財(cái)投資意識產(chǎn)生了積極的影響，其中對中年人的影響最大。隨著互聯(lián)網(wǎng)金融投資產(chǎn)品的飛速發(fā)展，對居民的金融投資多元化和接受風(fēng)險(xiǎn)能力都得到了一定的積極影響，雖然還有很多居民持有觀望態(tài)度，但是其主要目的是想了解網(wǎng)絡(luò)的安全性，用來保證居民本身的資金安全；對于居民的金融投資產(chǎn)品分布也是有極大的影響的，改變了金融投資消費(fèi)比例，越來越多的人熟悉并使用網(wǎng)絡(luò)支付，節(jié)約成本的同時(shí)促進(jìn)了內(nèi)需的增長，加快了互聯(lián)網(wǎng)金融投資的發(fā)展；互聯(lián)網(wǎng)金融投資降低了居民在金融投資產(chǎn)品的單位時(shí)間，增加了居民瀏覽產(chǎn)品的機(jī)會，提高了買賣效率，同時(shí)也節(jié)約了成本，這些與傳統(tǒng)的金融投資相比有很大的優(yōu)勢，也有很多可以開發(fā)的方向。
篇11
一、現(xiàn)代行為金融學(xué)的概念和內(nèi)涵
現(xiàn)代行為金融學(xué)理論是現(xiàn)代各大學(xué)科理論的集合，尤其是心理學(xué)，在現(xiàn)代行為金融學(xué)理論中具有非常重要的作用。現(xiàn)代金融學(xué)理論從投資者的行為入手，分析了產(chǎn)生這種行為的心理因素，并將這些心理因素作為分析研究金融市場趨勢的方向。通過分析投資者在金融市場中的行為反應(yīng)，來分析投資者在不同的投資環(huán)境下的決策行為特征。
傳統(tǒng)的金融學(xué)理論認(rèn)為，投資者在進(jìn)行投資決策時(shí)是建立在理性思考的基礎(chǔ)上的，是建立在利益最大化的基礎(chǔ)之上的。但大量的心理研究指出，人們在投資決策過程中還沒有進(jìn)行，例如，人們在投資時(shí)表現(xiàn)出的盲目的信心、對自己的判斷過于自信。值得注意的是，這一偏差不能通過統(tǒng)計(jì)平均法消除。傳統(tǒng)金融學(xué)有效市場理論認(rèn)為，理性的投資者往往會利用一個(gè)不理性的投資者的決定進(jìn)行套利，因此，在投資市場上只能存在理性投資者，而沒有不理性投資者的生存空間。但是，在實(shí)際的投資市場中，并非是理論中的那么完美，投資市場中大量的非理性的現(xiàn)象是傳統(tǒng)金融理論無法解釋的。因此不能在假設(shè)中不考慮人的因素，而是應(yīng)當(dāng)將人的心理、行為納入到研究的范疇當(dāng)中。
二、行為金融理論的主要內(nèi)容
1.期望理論
期望理論出現(xiàn)在1979年，期望理論出現(xiàn)的初期對金融市場造成了空前的劇烈影響。期望理論認(rèn)為，人的理性主要表現(xiàn)為個(gè)人效用的最大化，而這一理論在數(shù)學(xué)界的含義是加權(quán)效用的最大化，權(quán)值就是指事件發(fā)生的概率，這種概率也稱為真實(shí)概率。但是由于人的行為受到多種因素的影響，在心理因素的作用下，人的行為會發(fā)生變化，這種變化也會導(dǎo)致真實(shí)概率的變化，因此，我們將這種發(fā)生變化之后的概率稱為心理概率。
傳統(tǒng)的金融學(xué)理論中認(rèn)為人的行為都是理性的，現(xiàn)代行為金融學(xué)理論認(rèn)為金融投資者都是正常人，也就是說，投資者在進(jìn)行投資的過程中可能會出現(xiàn)不理性的情況。在理論上，傳統(tǒng)金融理論和行為金融學(xué)理論的行為是一樣的。但是由于金融投資具有風(fēng)險(xiǎn)性，而風(fēng)險(xiǎn)的大小都是采用真實(shí)的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)來衡量的，投資者在進(jìn)行決策的過程中往往都會摻雜一些主觀因素。投資者在進(jìn)行投資時(shí)經(jīng)常會忽略小概率的事件，而重點(diǎn)關(guān)注一些可能性較大的事件，也就是說，投資者往往會對事件的概率進(jìn)行夸大或縮小。
2.行為資產(chǎn)定價(jià)模型
行為資產(chǎn)定價(jià)模型是在現(xiàn)代資產(chǎn)定價(jià)模型的基礎(chǔ)上發(fā)展而來的。行為資產(chǎn)定價(jià)模型理論認(rèn)為，投資者關(guān)注的只是投資的預(yù)期收益和方差，在同一觀點(diǎn)的投資者的互動作用下，投資者能夠得到一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)，并最終達(dá)到市場均衡，形成均衡價(jià)格。但是，投資定價(jià)模型理論的認(rèn)為，并非是每個(gè)投資者都有同樣的理性信念，因此，金融市場可以分為兩類投資者，一種是知情交易者，另一種是噪聲交易者。前者不會受到外界因素的影響，將會嚴(yán)格按照現(xiàn)代資產(chǎn)定價(jià)模型理論進(jìn)行，而后者認(rèn)知偏差不能按照均方差偏好進(jìn)行投資。
3.行為資產(chǎn)組合理論
現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論認(rèn)為，投資者將資產(chǎn)作為一個(gè)整體，并考慮資產(chǎn)之間的協(xié)方差，因此，并不需要單獨(dú)考慮資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)和預(yù)期收益。但資產(chǎn)組合理論認(rèn)為，投資者很少能做到這一點(diǎn)。投資者在投資過程中構(gòu)建的投資組合實(shí)際上是一種金字塔狀的投資組合，根據(jù)投資者了解不同資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)，將投資目標(biāo)和風(fēng)險(xiǎn)分為不同的層次，而各層之間的相關(guān)性就被忽略了。
4.羊群效應(yīng)模型
羊群效應(yīng)模型理論是在心理學(xué)基礎(chǔ)上建立起來的一種模型理論，從心理學(xué)的角度研究了投資者在不確定環(huán)境下的投資行為的特征。在羊群效應(yīng)的解釋中，有兩種描述是比較成功的，一種是序列羊群效應(yīng)，另一種是與之相對應(yīng)的非序列性羊群效應(yīng)。在序列羊群效應(yīng)中，投資者通過貝葉斯過程獲得了他們需要的信息，即投資者需要從其他投資者的決策和市場的噪聲中獲得某些信息，從而進(jìn)行投資決策，這種決策過程形成了金融投資市場的“信息流”。同樣，非序列型羊群效應(yīng)是建立在貝葉斯法則之上。假定任意投資者跟隨趨勢相對固定，那么，當(dāng)效仿趨勢較弱時(shí)，市場整體表現(xiàn)服從高斯分布，當(dāng)這種效仿趨勢較為強(qiáng)烈時(shí)，市場可能會出現(xiàn)崩潰現(xiàn)象。
三、行為金融理論下的證券投資策略
事實(shí)證明，目前的金融投資市場并不像傳統(tǒng)金融理論描述的那樣完全理性，投資者在投資的過程中會經(jīng)常性地出現(xiàn)認(rèn)知偏差，導(dǎo)致投資出現(xiàn)非理性的行為。行為金融學(xué)理論的現(xiàn)實(shí)意義就是將投資者的心理因素考慮到金融投資當(dāng)中，使行為金融學(xué)理論更加符合金融市場的實(shí)際情況。吸取西方國家的先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)，再結(jié)合我國金融市場的實(shí)際情況，提出了一些適合我國證券交易現(xiàn)狀的證券投資策略。
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二、行為金融對投資者行為的實(shí)證研究結(jié)論
1.過度自信。人的心理中往往有過分高估自己能力和知識的傾向，表現(xiàn)為投資決策中過分相信自身的判斷和決策，而忽視了客觀情況變化造成決策失誤的可能性。由上交所組織完成的《中國證券投資者行為研究》指出，我國股市6500萬投資者中無業(yè)者占較大比例，有理由相信這些無業(yè)者中有相當(dāng)一部分人是缺乏市場競爭力的人，由于無事可做，也不考慮自己的能力，就想到股市賺錢，由此可見我國投資者過度自信之嚴(yán)重程度。
2.拋錨性錯(cuò)誤。人們在對某件商品的價(jià)值進(jìn)行判斷時(shí)，通常需要一定的信息錨作為判斷的參照標(biāo)準(zhǔn)。同樣，投資者對于證券價(jià)格的變動預(yù)測也需要一定信息作為參照的錨。拋錨性往往導(dǎo)致投資者對新的、正面的信息反應(yīng)不足。我國投資者往往是利用類似行業(yè)、板塊、股本大小、經(jīng)營業(yè)績等的股票價(jià)格來衡量其投資股票的價(jià)格的。但是錨并不能長時(shí)間一直保持準(zhǔn)確性和有效性，即錨會使投資者判斷出錯(cuò)。
3.羊群行為。股市中的“羊群行為”是指投資者由于受其他投資者投資策略的影響而采取相同的投資策略。其關(guān)鍵是其他投資者的行為影響投資者的投資決策，并對他的決策結(jié)果造成影響。我國股市中存在的大量“跟風(fēng)”、“跟莊”、投資基金的投資組合類同等都是典型的“羊群行為”。孫培源（2002）通過構(gòu)造股票收益率的橫截面絕對偏離和市場收益率的非線性檢驗(yàn)，實(shí)證了中國股市羊群效應(yīng)的存在。
4.噪聲交易。非理性投資者把與價(jià)值無關(guān)的信息認(rèn)為是與價(jià)值有關(guān)，或者某些投資者人為地制造虛假信息，而其他投資者無法識別其真?zhèn)危@兩種信息被認(rèn)為是噪聲，相應(yīng)產(chǎn)生的交易稱為噪聲交易。我國股市近400%的年換手率中至少300%可以歸因于噪聲交易。施東暉（2001）實(shí)證研究表明，由于技術(shù)分析方法在上海股票市場被廣泛使用，當(dāng)某此技術(shù)信號顯示“上升”或“下跌”趨勢時(shí)，將引發(fā)大量的買賣行為，從而強(qiáng)化現(xiàn)有的股價(jià)趨勢。
5.過度反應(yīng)與反應(yīng)不足。過度反應(yīng)是由DeBondt和Thaler（1985）最早發(fā)現(xiàn)的，他們發(fā)現(xiàn)投資者對于近期的好消息不是做出正確的貝葉斯反應(yīng)，而是過度反應(yīng)致使股票價(jià)格超過其內(nèi)在價(jià)值。我國王永宏（2001）運(yùn)用DT的方法研究了中國股票市場的過度反應(yīng)現(xiàn)象證實(shí)了中國股市存在著明顯的過度反應(yīng)現(xiàn)象。反應(yīng)不足是指投資者對自身的判斷過度自信，或是一味依賴過去的歷史經(jīng)驗(yàn)作為判斷的參照標(biāo)準(zhǔn)（犯拋錨性錯(cuò)誤），對市場中出現(xiàn)的新趨勢和新變化反應(yīng)遲鈍，喪失了獲利的良好時(shí)機(jī)。我國股市中存在的“輪漲效應(yīng)”就是一種“反應(yīng)不足”。
6.處置效應(yīng)。“處置效應(yīng)”是指投資者長時(shí)期持有套牢的股票而過早拋出贏利的股票的現(xiàn)象。這意味著當(dāng)投資者處于盈利狀態(tài)時(shí)是風(fēng)險(xiǎn)回避者，而處于虧損狀態(tài)時(shí)是風(fēng)險(xiǎn)偏好者。趙學(xué)軍（2001）等人的研究結(jié)論是：與國外相比，我國投資者更加傾向于賣出盈利股票，繼續(xù)持有虧損股票。我國股市的處置效應(yīng)在年末相對增強(qiáng)，個(gè)人投資者的處置效應(yīng)強(qiáng)于機(jī)構(gòu)投資者。
7.動量效應(yīng)。在一定持有期內(nèi)，平均而言，如果某只股票或某些股票組合在前一段時(shí)期內(nèi)漲幅較好，那么，下一段時(shí)期內(nèi)，該股票或股票組合仍將有良好表現(xiàn)。通過對我國股市歷年大盤及個(gè)股的統(tǒng)計(jì)分析，我們認(rèn)為無論是在大盤還是在個(gè)股上，我國股市都存在動量效應(yīng)。大盤的動量效應(yīng)以日為時(shí)間單位比較明顯，而一些典型個(gè)股無論是以日、周還是以月為時(shí)間單位都非常顯著。
8.過度恐懼與政策依賴性心理。當(dāng)股市虛假消息滿天飛、股市暴跌時(shí)，投資者不計(jì)成本的大量拋出股票，表現(xiàn)出十足的恐懼。在股市暴跌時(shí)，我國投資者往往把自己的希望寄托在政府的救市政策上，這種對政策的依賴超過了世界上任何一個(gè)國家。
9.遺憾。遺憾理論認(rèn)為投資者為了回避曾經(jīng)做出的錯(cuò)誤決策的遺憾和報(bào)告損失帶來的尷尬，可能避免賣掉價(jià)格已下跌的股票。還有，即使決策結(jié)果相同，如果某種決策方式能減少投資者的后悔心理，對投資者而言，這種決策方式就優(yōu)于其它決策方式。因此，投資者有從眾心理，傾向于購買本周熱門或受大家追漲的股票，因?yàn)楫?dāng)考慮到大量投資者也在同一投資上遭受損失時(shí)，投資者可能降低其情緒反應(yīng)或感覺。
10.暴富心理與賭博心理。中小投資者短線頻繁操作，其目的是為了快速致富。面值1元的股票炒到100多元還有人敢去追漲；公司虧損了幾億元，已經(jīng)資不抵債還有人敢去接盤；ST現(xiàn)象是指那些被冠以特別處理的上市公司，其股價(jià)在特別處理消息公布后不跌反升的現(xiàn)象。明知上市公司巨額弄虛作假還有人敢去炒底，這些都充分暴露了我國投資者實(shí)足的賭性。
11.輪漲輪躍效應(yīng)（補(bǔ)漲補(bǔ)跌效應(yīng)）。在一次行情中，如果某些股票沒有上漲（下跌），那么它們就具有補(bǔ)漲（補(bǔ)跌）的潛力。沒漲的要無條件補(bǔ)漲，沒跌要五條件補(bǔ)跌。長期以來我國股市個(gè)股輪番炒作就是一例。
12.小盤股、新股效應(yīng)。我國股市對小盤股、新股獨(dú)有情忠，逢小必炒、逢新必炒已是我國股市的慣例。我們統(tǒng)計(jì)分析發(fā)現(xiàn)在過去的十年中，我國小盤股、新股的收益率顯著高于大盤股和老股。但自2001年6月中國股市長期下跌及證券投資基金大量發(fā)行以來，這一狀況有所改變。
三、行為金融理論指導(dǎo)下的證券投資策略
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過度自信是指投資者在投資理財(cái)行為中賦予主觀判斷較大權(quán)重而低估客觀實(shí)事的行為。在證券市場中,投資者特別是具備一定金融知識和投資經(jīng)驗(yàn)的年輕散戶投資者及機(jī)構(gòu)投資者,往往會過于依賴自己對某只證券收益率的預(yù)測,而低估產(chǎn)業(yè)周期、行業(yè)競爭、替代品、利率風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)、政策導(dǎo)向等等客觀環(huán)境和因素的影響,有選擇性的接受能夠證實(shí)自己對未來收益預(yù)測的信息,忽視與預(yù)測相悖的信息,從而高估或低估證券價(jià)格,導(dǎo)致交易次數(shù)頻繁、交易量增大,擾亂市場資源配置效率。劉善軍(2009)上海和深圳兩個(gè)市場進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)上海和深圳兩個(gè)證券市場存在過度自信。
(二)損失厭惡
損失厭惡是指投資者將收益和損失放在兩個(gè)心理賬戶里,當(dāng)取得的收益與避免的損失相等時(shí),投資者的心理滿足程度不同,往往前者小于后者。在現(xiàn)實(shí)生活中,中小投資者在調(diào)整自己的證券組合時(shí),為了實(shí)現(xiàn)盈利落袋為安避免證券價(jià)格回調(diào)造成的收益縮水而賣出賺錢的證券,同時(shí)否認(rèn)證券價(jià)格下跌帶來的潛在損失保留虧損的證券。損失厭惡使得投資者在熊市時(shí)深度套牢,牛市時(shí)只能獲取少量收益。
(三)羊群行為
羊群行為是指在無法獲取市場中所有信息的情況下,當(dāng)投資者做出的判斷或決策與市場中的大部分投資者不同時(shí),會傾向于選擇多數(shù)人采用的決策的行為。導(dǎo)致這種行為的動因是信息的不確定性和信息成本過高。隨著計(jì)算機(jī)技術(shù)和互聯(lián)網(wǎng)的廣泛應(yīng)用和發(fā)展,投資者每天面對著大量的信息,很難篩選出真實(shí)有效的信息,即使可以也會耗用大量的金錢和時(shí)間。為了降低做出錯(cuò)誤決策的概率,投資者會收集市場中多數(shù)人的行為決策,并一次作為個(gè)人投資的基礎(chǔ)。裴寶剛(2011)利用上海和香港兩個(gè)股票市場的數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)在交易活躍程度相等的情況下大陸股票市場的羊群效應(yīng)要強(qiáng)于香港股票市場。
(四)過度反應(yīng)
過度反應(yīng)是指某一利好或利空消息時(shí),投資者對于證券預(yù)期收益率的估計(jì)高于或低于證券價(jià)格應(yīng)有的漲跌幅度,隨后逐漸修正價(jià)格縮小背離程度。我國證券市場中散戶投資者相較于機(jī)構(gòu)投資者更容易產(chǎn)生過度反應(yīng)行為。在證券價(jià)格上行階段,投資者預(yù)期市場在一段時(shí)間內(nèi)將保持上漲的趨勢不變,此時(shí)利好消息的增強(qiáng)投資者的信心,證券價(jià)格超額上漲。反之,在證券價(jià)格下行階段,投資者對市場缺乏信心,認(rèn)為此時(shí)投入資金發(fā)生虧損的概率要遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于獲得收益的概率,當(dāng)市場出現(xiàn)利空消息時(shí),盡管該重大事件與影響證券價(jià)格下跌的關(guān)系不大,投資者也會敏感的捕捉這一事件的影響,作為個(gè)人投資決策的基礎(chǔ),從而導(dǎo)致證券價(jià)格超額下跌。例如2007年5月,財(cái)政部出臺規(guī)定將印花稅率有0.1%上調(diào)至0.3%,A股市場連續(xù)5個(gè)交易日下跌,累積跌幅達(dá)到21.45％,后經(jīng)多次修正達(dá)到正常水平。
二、投資策略
上述討論的偏差在我國投資者決策行為中極易發(fā)生,而大量實(shí)證研究表明中國證券市場處于弱有效狀態(tài),意味著證券價(jià)格只反映歷史信息。面對這一境況,投資者需要謹(jǐn)慎選擇投資策略,合理利用行為金融學(xué)揭示的認(rèn)知偏差,理性投資,以實(shí)現(xiàn)個(gè)人資產(chǎn)的保值增值。
(一)反向投資策略
針對過度反應(yīng)投資者可以應(yīng)用反向投資策略。在理財(cái)投資過程中,投資者對于市場、行業(yè)或某家公司的近期數(shù)據(jù)會賦予較大權(quán)重,而對于遠(yuǎn)期歷史數(shù)據(jù)給予較小權(quán)重,這會使得近期業(yè)績較好的證券被過分高估,而業(yè)績較差的證券過分低估。基于過度反應(yīng)理論,這些證券在未來一定時(shí)間內(nèi)會被投資者反向修正,使得高估的證券下跌低估的證券上漲,逐漸回歸到內(nèi)在價(jià)值附近。利用這一原理,采用反向投資策略,即買入近期下跌的證券賣出上漲的證券。實(shí)際操作中,投資者應(yīng)結(jié)合證券基本面分析和公司外部環(huán)境影響,找到價(jià)格與價(jià)值偏離的證券,密切關(guān)注市場變化趨勢,在合理的價(jià)位買入或賣出證券,尋求獲利機(jī)會。
(二)成本平均策略
當(dāng)投資者無法精確把握合理的買入價(jià)格和買入時(shí)機(jī)時(shí),為了降低風(fēng)險(xiǎn),可以結(jié)合證券收益率波浪理論,在波浪的較低點(diǎn),選擇一個(gè)合理的價(jià)格區(qū)間,分批次購入不同價(jià)格等級的證券,使證券投資成本平均化,這種投資策略被稱為成本平均策略。這個(gè)策略比較適用于散戶投資者,盡管會降低收益水平,但會在一定程度上修正損失厭惡變差,減少投資者非理性投資行為。適用成本平均策略時(shí),要著重注意兩方面內(nèi)容:第一,有計(jì)劃的分配資金,合理配置投資資金和留存資金。第二,事先明確投資價(jià)格區(qū)間的極值,避免證券價(jià)格持續(xù)下行過程中錯(cuò)誤估計(jì)波段谷底導(dǎo)致的深度套牢現(xiàn)象。
(三)集中投資策略
與成本平均策略相反,集中投資策略適用于機(jī)構(gòu)投資者或具備豐富知識儲備和投資經(jīng)驗(yàn)的中小投資者。該策略也可稱之為價(jià)值投資,即將大部分資金投資于少數(shù)證券并長期持有。該策略的投資對象一般為行業(yè)領(lǐng)頭羊或具有潛在的長期發(fā)展趨勢但現(xiàn)階段被低估的證券。一旦投入,堅(jiān)決持有,不會因短期證券價(jià)格的波動而頻繁換手,投資風(fēng)險(xiǎn)相較于成本平均策略大,交易成本較小。投資者在實(shí)施這一策略前,會花費(fèi)大量時(shí)間、精力分析研究市場,選出具有投資價(jià)值的證券,抓準(zhǔn)時(shí)機(jī),迅速出手。應(yīng)用該種策略需關(guān)注兩方面問題:第一,止損點(diǎn)的設(shè)定,因?yàn)橥顿Y者只投資于有限的幾種證券,投資組合分散風(fēng)險(xiǎn)的程度降低,一旦投資失敗,損失是巨大的,為降低損失金額,應(yīng)設(shè)定止損點(diǎn)并嚴(yán)格遵守。第二,使用集中投資策略構(gòu)建的投資組合中證券種類較少,因此選取證券種類時(shí),應(yīng)選擇不同領(lǐng)域、收益相關(guān)程度較低的證券,力求能最大化分散風(fēng)險(xiǎn)。
(四)時(shí)間分散化策略
時(shí)間分散化策略是指根據(jù)投資者的不同年齡階段制定不同的資產(chǎn)結(jié)構(gòu),年輕時(shí)資金多用于風(fēng)險(xiǎn)大收益高的資產(chǎn),年老時(shí)降低資產(chǎn)組合中高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的比重,更傾向于投資債券等收益穩(wěn)定的資產(chǎn)。這一策略基于投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好制定,投資人在年輕時(shí)為了獲取更多收益對風(fēng)險(xiǎn)的容忍程度較高,而依據(jù)歷史數(shù)據(jù),股票的投資回報(bào)率高于債券的投資回報(bào)率,投資者會增加個(gè)人資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中股票的投資權(quán)重,力求賺取更多收益。投資人在年老時(shí)投資理財(cái)?shù)哪繕?biāo)主要是保值,他們對風(fēng)險(xiǎn)的承受能力較弱,會選擇債券等收益率低風(fēng)險(xiǎn)小的資產(chǎn)作為主要投資對象。