引論：我們?yōu)槟砹?3篇股票投資邏輯思路范文，供您借鑒以豐富您的創(chuàng)作。它們是您寫(xiě)作時(shí)的寶貴資源，期望它們能夠激發(fā)您的創(chuàng)作靈感，讓您的文章更具深度。
篇1
提到陳理，做價(jià)值投資的人恐怕都不陌生。作為國(guó)內(nèi)實(shí)踐價(jià)值投資的典型代表，他從1995年開(kāi)始研究并應(yīng)用巴菲特思想，是巴菲特思想傳播平臺(tái)“博客巴菲特”的主人。
陳理6月的行程單比較滿：6月13日上午他在山東東阿縣東阿阿膠的現(xiàn)場(chǎng)股東會(huì)了解到管理層對(duì)拓展產(chǎn)品線的一些規(guī)劃，“終于有開(kāi)發(fā)阿膠紅棗飲料的想法，作為股東我們之前也一直有這個(gè)建議。”6月17日下午他趕到北京參加民生銀行年度股東大會(huì)，6月18日是承德露露年度股東會(huì)，6月20日是同仁堂股東會(huì)。
公司調(diào)研這件事對(duì)普通投資者多少有點(diǎn)門檻，需要時(shí)間、精力和財(cái)力，而且也可能變成雙刃劍——如果只靠在股東會(huì)上的感性認(rèn)識(shí)反而會(huì)擾亂投資判斷。陳理是比較活躍的公司調(diào)研者，調(diào)研對(duì)于他來(lái)說(shuō)是公開(kāi)信息基礎(chǔ)上的一個(gè)重要補(bǔ)充，是弄清爭(zhēng)議情況的手段。他習(xí)慣在平時(shí)就把企業(yè)最基礎(chǔ)的變量列在紙上，“銀行的核心變量就是風(fēng)險(xiǎn)控制，這是我最關(guān)心的；零售消費(fèi)則考查管理層能力。”
這都是為了一個(gè)目的：輔助他對(duì)公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)做出更好的判斷。這是他做出股票買賣決策的出發(fā)點(diǎn)，“而不是去預(yù)測(cè)它價(jià)格的漲跌。”他非常認(rèn)可巴菲特所說(shuō)的：你買的不再是一個(gè)股份，而是生意的一部分，你買公司的意義，不是為了在下個(gè)星期、下個(gè)月或者下一年賣掉它們，而是要成為它們的擁有者，利用這個(gè)好的商業(yè)模式，將來(lái)幫你掙錢。
而他覺(jué)得去現(xiàn)場(chǎng)調(diào)研的最大好處在于能夠與行業(yè)里面的權(quán)威人士交流，以提高自己對(duì)行業(yè)的理解和洞察力。
2012年白酒行業(yè)整體遇挫，他對(duì)最新的情況都不清楚。陳理就把幾個(gè)白酒公司跑了一圈，從四川宜賓的五糧液、貴州的茅臺(tái)到江蘇的洋河股份。“在五糧液有王國(guó)春、茅臺(tái)有季克良、洋河有張雨柏，他們都算是白酒行業(yè)資深專家，多跑一跑、多積累才能形成自己的判斷能力，而不是所謂的能獲得更多消息。”
除了盡量參加股東會(huì)議，還有其他簡(jiǎn)易的觀察方法。陳理選擇去一些行業(yè)會(huì)議、閱讀商業(yè)類雜志，或者一周逛一次超市，“比如看看持股公司的產(chǎn)品賣得如何，正在銷售的是幾月生產(chǎn)的，或者加多寶有沒(méi)有擠占王老吉的柜臺(tái)。”
2013年3月他去了成都糖酒會(huì)，直觀感受一是廠家、經(jīng)銷商和投資者對(duì)高端白酒一致悲觀，二是廠家對(duì)經(jīng)銷商的態(tài)度變得柔和，三是經(jīng)銷商對(duì)中低端產(chǎn)品更有熱情。
陳理從這些現(xiàn)象中進(jìn)一步分析，認(rèn)為“目前‘行業(yè)的冬天’只是針對(duì)高端白酒，一旦它們的價(jià)格跌到一定程度，消費(fèi)又反而增加。未來(lái)白酒行業(yè)也會(huì)有兩個(gè)轉(zhuǎn)變：消費(fèi)方式轉(zhuǎn)向商務(wù)、社會(huì)和個(gè)人消費(fèi)為主，從重品牌和營(yíng)銷向重品質(zhì)回歸。長(zhǎng)期來(lái)說(shuō)，這對(duì)行業(yè)都是好事”。
而眼下一致悲觀的情緒必然導(dǎo)致市場(chǎng)過(guò)度反應(yīng)，股票出現(xiàn)低估——這正是陳理等待的投資機(jī)會(huì)。“好股票通常太貴，只有這個(gè)時(shí)候才能拿到便宜籌碼。”他果斷在160元附近加倉(cāng)了貴州茅臺(tái)，目前低位增持部分已經(jīng)有20%的浮盈。
不隨大流、堅(jiān)持獨(dú)立判斷是陳理給自己設(shè)定的投資紀(jì)律之一。2003年至2004年正是國(guó)內(nèi)高科技股的投資，當(dāng)時(shí)市場(chǎng)普遍認(rèn)為白酒是夕陽(yáng)行業(yè)。而陳理從那個(gè)時(shí)候就重倉(cāng)白酒股，持有五糧液、貴州茅臺(tái)，這得益于他最早的工作。1992年他從四川大學(xué)經(jīng)濟(jì)系畢業(yè)，被分配到省經(jīng)貿(mào)委工作，本身就是與企業(yè)打交道。“當(dāng)時(shí)參與了一個(gè)調(diào)研課題，把四川最好的企業(yè)跑了一遍。”他由此潛移默化接觸到一些行業(yè)信息。
“股票投資與經(jīng)營(yíng)企業(yè)一樣，需要商業(yè)洞察力，要對(duì)商機(jī)保持敏感。”陳理的第一筆財(cái)富就得益于這樣的敏感性。他開(kāi)始接觸股票時(shí)潛在邏輯也是去選擇效益好的公司，甚至眼界拓寬到有希望上市的公司，因此有意識(shí)地去買原始股或者內(nèi)部職工轉(zhuǎn)讓出來(lái)的股份，他稱之為“一級(jí)半”市場(chǎng)。“我發(fā)現(xiàn)四川長(zhǎng)虹是當(dāng)時(shí)四川最好的企業(yè)，利潤(rùn)占當(dāng)時(shí)綿陽(yáng)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)90%，市場(chǎng)份額近1/4，業(yè)績(jī)每年增長(zhǎng)50%。”陳理在上市前就收了一些股份，成本大概在2元。上市后它股價(jià)依然便宜，市盈率非常低，才3倍至6倍，他繼續(xù)買入。而從1995年至1998年，四川長(zhǎng)虹在二級(jí)市場(chǎng)上的價(jià)格漲了20多倍，算上上市前買入的部分，他的收益有100倍，賺到了第一個(gè)100萬(wàn)元。
而他的投資思路其實(shí)經(jīng)歷了近10年的摸索和驗(yàn)證，才回歸到堅(jiān)持純粹的價(jià)值投資。他最開(kāi)始選公司的思路很簡(jiǎn)單，就看基本面，但到1993年時(shí)臺(tái)灣的呂應(yīng)鐘博士到成都講課，他系統(tǒng)接受了技術(shù)分析培訓(xùn)。1995年在《上海證券報(bào)》上看到孫滌教授介紹巴菲特思想的專欄，他才知道價(jià)值投資這個(gè)詞，最早他還買過(guò)一本《權(quán)威投資理論》，里面有十大所謂投資的權(quán)威理論。這期間陳理還嘗試了各種投資方法，但基本是在用流行的“基本面選股+技術(shù)面選時(shí)”思路。
這樣的結(jié)合讓他逐漸發(fā)現(xiàn)一些問(wèn)題，“比如一家公司在低估的時(shí)候它的技術(shù)形態(tài)有可能很難看清，從基本面看該買入，而從技術(shù)面分析該賣出。二是技術(shù)分析太花時(shí)間，得不償失。我拿20%資金在做，反而大部分時(shí)間都在看盤(pán)，占用了研究基本面的時(shí)間。”最終的收益證明，價(jià)值投資的效果比技術(shù)分析好，投資心態(tài)上也更放松。
他最初幾乎直接復(fù)制巴菲特四層過(guò)濾器的標(biāo)準(zhǔn)選股：是否能理解它的業(yè)務(wù)；持久競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，即護(hù)城河；管理層是不是優(yōu)秀能干；安全邊際，即股價(jià)是不是低估。他參考《巴菲特之路》中巴菲特選股的12定律，設(shè)計(jì)了一個(gè)打分系統(tǒng)。
把這些標(biāo)準(zhǔn)轉(zhuǎn)化為嚴(yán)格的操作還需磨礪。2000年陳理投資了電廣傳媒，“因?yàn)樘貏e看好這家中國(guó)最有活力的電視臺(tái)，以60倍市盈率申購(gòu)，甚至在它跌破增發(fā)價(jià)格后繼續(xù)買。”因?yàn)闆](méi)有堅(jiān)持安全邊際的原則，加上后來(lái)公司大股東挪用資金，高成長(zhǎng)性落空，陳理?yè)p失了30%。
此后他逐步按照自己的理解做了一些調(diào)整，“中國(guó)有些高成長(zhǎng)的企業(yè)可能還沒(méi)有到達(dá)美國(guó)那個(gè)很成熟的市場(chǎng)階段，護(hù)城河不夠?qū)挘赡苓€需要回歸企業(yè)商業(yè)模式本質(zhì)的‘原點(diǎn)分析’，找到它成功的最基本邏輯，彌補(bǔ)巴菲特這種只能發(fā)掘一些規(guī)模比較大、比較成熟的公司的標(biāo)準(zhǔn)。”如他在1998年?yáng)|大阿派（后改名東軟集團(tuán)）上市后就買入，因?yàn)樗X(jué)得除競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)外，它的經(jīng)營(yíng)模式、企業(yè)文化、客戶和市場(chǎng)需求都是護(hù)城河之外的補(bǔ)充。“對(duì)一些大家有爭(zhēng)議、看不清的公司，如比亞迪、廣匯能源、廣州藥業(yè)、蘇寧云商、中國(guó)平安等，都可以用這些原點(diǎn)因素來(lái)分析。”
陳理主要的投資方式是股票，很早之前還買過(guò)可轉(zhuǎn)債，轉(zhuǎn)股套利。他認(rèn)為很多銀行或基金說(shuō)的“532”資金配置比率，在邏輯上沒(méi)什么道理。“不應(yīng)該為了一個(gè)特定的比例去做資產(chǎn)配置，投資決策的本質(zhì)是機(jī)會(huì)成本的選擇。”
他的資產(chǎn)配置思路是首先要把短期資金留出來(lái)，解決短期需要和流動(dòng)性。剩下的資金則根據(jù)機(jī)會(huì)成本配置。“比如現(xiàn)在如果有一些值得長(zhǎng)期投資的股票出現(xiàn)低估，我就會(huì)放棄其他戰(zhàn)術(shù)性的投資機(jī)會(huì)，如債券等。所以本質(zhì)是要充分把握個(gè)人能力圈內(nèi)的投資機(jī)會(huì)，而不是一味按照比例追求防御。”
陳理的股票投資組合分兩類：70%至80%的核心持倉(cāng)和不超過(guò)30%的非常規(guī)投資。“資本市場(chǎng)特別容易走極端，特別是中國(guó)這個(gè)新興加轉(zhuǎn)軌的市場(chǎng)，波動(dòng)更大，股票組合要注意平衡，攻守兼?zhèn)洹！?/p>
他的第一步就是先選擇能夠長(zhǎng)期投資、不斷帶來(lái)復(fù)利的公司作為核心配置。陳理把這類企業(yè)稱為幫你賺錢的“復(fù)利機(jī)器”，是最理想的投資標(biāo)的。它們的標(biāo)準(zhǔn)是：1.能提供比較高的資本收益，即ROE比較高；2.能夠容納較大資本；3.能夠持續(xù)實(shí)現(xiàn)高回報(bào)。陳理覺(jué)得這在A股中的典型就是消費(fèi)股和醫(yī)藥股，比如白酒中的貴州茅臺(tái)、五糧液；醫(yī)藥四大家族（云南白藥、同仁堂、片仔癀、東阿阿膠）、廣州藥業(yè)等。
一旦發(fā)現(xiàn)這樣的企業(yè)，他的核心倉(cāng)位就長(zhǎng)期不動(dòng)搖地持有，而非不斷買賣。但在價(jià)格達(dá)到高估時(shí)他也會(huì)動(dòng)態(tài)減倉(cāng)，比如在茅臺(tái)260元時(shí)他賣掉了一部分，換成低估的民生銀行，但核心倉(cāng)位一直抱牢不動(dòng)。
他這樣長(zhǎng)期投資的收益包括：在1999年五糧液上市不久就買進(jìn)，后來(lái)在低位反復(fù)增持，直到2007年五糧液股價(jià)漲到驚人的100多倍市盈率時(shí)才大幅減持，在46元附近開(kāi)始分批賣出。8年累計(jì)獲利20多倍，復(fù)合回報(bào)率近50%。2000年后陸續(xù)長(zhǎng)期投資了一批優(yōu)秀企業(yè)，如2000年的張?jiān)，2003年的招行、萬(wàn)科，2008年的茅臺(tái)等。
但一個(gè)長(zhǎng)期的難題是好的公司股票通常已經(jīng)太貴，該怎么辦？陳理一是靠判斷，二是等待，他覺(jué)得大盤(pán)恐慌加公司出現(xiàn)壞消息是最好的買入時(shí)機(jī)。除非這個(gè)公司的基本面永久性變壞，才要把核心倉(cāng)位賣出，如果只是行業(yè)或公司的階段性挫折，反而是補(bǔ)倉(cāng)的機(jī)會(huì)。比如白酒行業(yè)這幾年的調(diào)整就不算永久性惡化，“把自己想象成企業(yè)生意的合伙人，就不會(huì)輕易拋棄。”比如他在2012年就買入了蘇寧電器，曾經(jīng)獲利了也沒(méi)賣，沒(méi)想到后面利潤(rùn)率下降那么多，股價(jià)也一路下跌。“這只是短期浮虧，心態(tài)上已判斷它值得長(zhǎng)期持有，跌下來(lái)還要補(bǔ)。”
而其余的小比例資金他用來(lái)嘗試一些特殊的投資機(jī)會(huì)，如遇到強(qiáng)勢(shì)成長(zhǎng)企業(yè)、跨市場(chǎng)套利。2006年他買入伊泰B，這類有周期性的煤炭行業(yè)實(shí)際并不符合“復(fù)利機(jī)器”的標(biāo)準(zhǔn)，但是陳理注意到它當(dāng)時(shí)的產(chǎn)能只有1000萬(wàn)噸，展望是到2010年提高到3000萬(wàn)噸，4年翻3倍，而市盈率才4倍多，典型的又低估又有高成長(zhǎng)。“這算偶然的買入機(jī)會(huì)。”
他在2012年9月就認(rèn)為A股將迎來(lái)“3A級(jí)投資”機(jī)會(huì)，即大盤(pán)整體估值處在歷史低位；不同的行業(yè)嚴(yán)重低估，投資機(jī)會(huì)眾多，足以構(gòu)建一個(gè)適度多元的投資組合；至少能發(fā)掘3只十倍股。他看好大消費(fèi)、大金融、大能源和大信息這四大產(chǎn)業(yè)的機(jī)會(huì)，并已完成戰(zhàn)略布局。“不依賴精明的低買高賣，而是利用這四大產(chǎn)業(yè)群好的商業(yè)模式來(lái)賺錢。”
陳理的投資方法
01/投資組合：70%至80%的核心持倉(cāng)和不超過(guò)30%的靈活投資。核心倉(cāng)位長(zhǎng)期持有偉大公司，通過(guò)分享它們的生意賺的錢，獲得穩(wěn)定復(fù)利。大盤(pán)恐慌加公司出現(xiàn)壞消息是最好的買入和補(bǔ)倉(cāng)時(shí)機(jī)。
02/盡量多閱讀、多調(diào)研，了解商業(yè)邏輯，以保持自己對(duì)行業(yè)的洞察力和判斷力。
03/給自己的六大紀(jì)律：1.不投機(jī)，一定要考慮安全邊際，而不是試圖預(yù)測(cè)價(jià)格漲跌；2.不單邊做空；3.不能高負(fù)債炒股；4.不孤注一擲，相對(duì)集中，適度分散，不承擔(dān)自己不能承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)；5.不隨大流，堅(jiān)持自己的判斷；6.不可輕易中斷核心持股，核心倉(cāng)位不輕易賣才能鎖定收益。
04/核心倉(cāng)位選股標(biāo)準(zhǔn)：1.能提供比較高的資本收益，即凈資產(chǎn)收益率（ROE）比較高；2.能夠容納較大資本；3.能夠持續(xù)實(shí)現(xiàn)高回報(bào)。
篇2
周一指數(shù)大漲之際，硅谷買入國(guó)聯(lián)安雙禧中證100指數(shù)證券投資基金，周二，再買入申萬(wàn)巴黎深證成指基金。周四指數(shù)大跌之際全部賣出兩只基金。“股神”巴菲特曾說(shuō)過(guò)，不買指數(shù)基金是你的錯(cuò)。國(guó)內(nèi)外研究數(shù)據(jù)表明，指數(shù)基金可以戰(zhàn)勝證券市場(chǎng)上70%以上資金的收益。在美國(guó)，指數(shù)基金被稱為“魔鬼”，其長(zhǎng)期業(yè)績(jī)表現(xiàn)遠(yuǎn)高于主動(dòng)型投資基金。對(duì)于買入兩只基金，猜想硅谷是看好藍(lán)籌行情，同時(shí)為了避免因選擇某只藍(lán)籌股不漲或者藍(lán)籌板塊輪漲而踏空行情的風(fēng)險(xiǎn)，所以，選擇指數(shù)型基金博取指數(shù)上漲中的平均收益。這個(gè)穩(wěn)健獲利的操作思路，兩全其美，兼顧收益和風(fēng)險(xiǎn)，算的上是一石二鳥(niǎo)的妙招。作為題材型的選手，如果有題材，就殺奔題材，沒(méi)題材就做指數(shù)。資金又沒(méi)閑著，的確是比較明智的做法。
目前實(shí)盤(pán)中總資金排在第二位的熊少華，從2月9日開(kāi)實(shí)盤(pán)帖到目前差不多一個(gè)月，截止周四絕對(duì)收益達(dá)到13.82%；盡管說(shuō)不上輝煌，但穩(wěn)健、從容，談笑間利潤(rùn)慢慢累積。再?gòu)念^仔細(xì)翻閱熊少華一個(gè)月以來(lái)的帖子，熊少華的定力和買賣股票的邏輯、理念真值得好好學(xué)習(xí)。
熊少華2月9日開(kāi)帖的時(shí)候，持有10萬(wàn)股上海貝嶺、13萬(wàn)股南京高科、20萬(wàn)股華資實(shí)業(yè)和27萬(wàn)股新黃浦，盈利狀況分別是2.44%，16.57%，-6.36%，-0.38%。可以說(shuō)當(dāng)時(shí)除了南京高科以外，其他的個(gè)股也并不是多好的牌。但其后的一個(gè)月，所有4只股票全部是帶來(lái)正的收益，沒(méi)有一只股票是虧損賣出的。2.14日全部賣出上海貝嶺時(shí)盈利7.09%，3.8日全部賣出華資實(shí)業(yè)時(shí)盈利5.21%。其余兩只仍然在手中，目前南京高科和新黃浦分別盈利33.39%，13.56%。此外，在這一個(gè)月中，除了短線參與過(guò)TCL和中糧地產(chǎn)，及買入并持有中達(dá)股份和中國(guó)中鐵以外，沒(méi)再參與別的個(gè)股炒作，而新買賣的四只個(gè)股也是只只盈利。可見(jiàn)，少而精的操盤(pán)策略是保證熊總穩(wěn)健獲利的秘訣。
篇3
“中國(guó)經(jīng)濟(jì)擁有很好的潛在增長(zhǎng)動(dòng)力，自危機(jī)以后，擁有良好基本面的A股市場(chǎng)走勢(shì)卻明顯落后于歐美市場(chǎng)。最近的市場(chǎng)表現(xiàn)已經(jīng)基本上消化了緊縮政策的影響，通脹對(duì)市場(chǎng)的影響并不完全是負(fù)面的。人民幣升值加人民幣利率的進(jìn)一步提升會(huì)為人民幣計(jì)價(jià)資產(chǎn)帶來(lái)很大吸引力。”王琦如是表示。
中國(guó)經(jīng)濟(jì)過(guò)去30年平均年化增長(zhǎng)速度達(dá)到9.8%，這在世界經(jīng)濟(jì)史上是一個(gè)奇跡。王琦分析，中國(guó)經(jīng)濟(jì)保持高速增長(zhǎng)主要?dú)w功于三個(gè)因素，即人口紅利、制度紅利和全球化紅利。目前來(lái)看，雖然部分紅利優(yōu)勢(shì)正在減弱，但制度紅利仍有巨大的潛在提升空間，同時(shí)勞動(dòng)生產(chǎn)力紅利、技術(shù)創(chuàng)新和進(jìn)步也將會(huì)為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)帶來(lái)巨大推動(dòng)力，所以中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍將處于長(zhǎng)期向好的趨勢(shì)，相應(yīng)的，中國(guó)股市可能會(huì)迎來(lái)“白銀”十年，藍(lán)籌股有望迎來(lái)歷史性建倉(cāng)機(jī)遇。
投資大師本杰明?格雷厄姆曾說(shuō)過(guò)：“短期來(lái)看，市場(chǎng)是個(gè)投票器；長(zhǎng)期來(lái)看，市場(chǎng)是個(gè)稱重機(jī)。”最終所有的股票估值都要回歸到基本面所決定的價(jià)值上來(lái)。王琦分析指出，從基本面來(lái)看，中小盤(pán)股票整體估值水平較高，部分小盤(pán)股已透支了未來(lái)的成長(zhǎng)空間。從國(guó)外的實(shí)證研究來(lái)看，成長(zhǎng)股預(yù)期的成長(zhǎng)性往往不能兌現(xiàn)，而普通散戶投資者投資成長(zhǎng)股也很難獲得顯著的超額收益，因此在進(jìn)行成長(zhǎng)型股票投資時(shí)要謹(jǐn)慎。相比較來(lái)說(shuō)，藍(lán)籌股估值水平則處于歷史低位，一些藍(lán)籌股的成長(zhǎng)性也相當(dāng)可觀。在中國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期向好前提下，目前可以說(shuō)是藍(lán)籌股投資的歷史性機(jī)遇。從國(guó)際市場(chǎng)長(zhǎng)期的歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，藍(lán)籌價(jià)值型投資的長(zhǎng)期投資收益要遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于成長(zhǎng)型股票投資的收益。
銀華基金委托中證指數(shù)公司定制開(kāi)發(fā)的中證等權(quán)重90指數(shù)，其成份股由上證50和深成指成份股（40只）組成，匯聚兩市優(yōu)質(zhì)藍(lán)籌股，具有鮮明的大盤(pán)藍(lán)籌風(fēng)格。銀華中證等權(quán)重90指數(shù)分級(jí)基金有望成為這一歷史性建倉(cāng)時(shí)點(diǎn)的最佳選擇。
滬深300“精華版”歷史表現(xiàn)突出
中證等權(quán)重90指數(shù)是銀華基金與中證指數(shù)公司共同開(kāi)發(fā)的定制指數(shù)。該指數(shù)匯聚了上海、深圳兩市中規(guī)模大、流動(dòng)性好、具有代表性的90只藍(lán)籌股，且90只成份股均為融資融券標(biāo)的，具有鮮明的大盤(pán)藍(lán)籌特征。
記者查閱歷史回溯數(shù)據(jù)顯示，近6年來(lái)，中證等權(quán)90指數(shù)累計(jì)收益率超越滬深300指數(shù)29.4%，比上證180超出67.4%。更值得關(guān)注的是，從2005年1月6日起，等權(quán)重90指數(shù)的日收益率與滬深300指數(shù)日收益率的相關(guān)性為0.997，甚至可以說(shuō)，中證等權(quán)90是一只可以替代滬深300的“精華版”，而較少的成份股數(shù)量和其藍(lán)籌風(fēng)格更有利于其成為指數(shù)基金的跟蹤標(biāo)的。尤其對(duì)于專業(yè)投資來(lái)說(shuō)，中證等權(quán)重90指數(shù)及其基金產(chǎn)品能與滬深300股指期貨相配合進(jìn)行套利操作。
等權(quán)重編制 分級(jí)設(shè)計(jì)更具匠心
資料顯示，銀華基金正在發(fā)行的銀華中證等權(quán)重90指數(shù)分級(jí)基金采用完全復(fù)制法，按照成份股在中證等權(quán)重90指數(shù)中的組成及其基準(zhǔn)權(quán)重構(gòu)建股票投資組合，力爭(zhēng)對(duì)中證等權(quán)重90指數(shù)進(jìn)行有效跟蹤，是國(guó)內(nèi)首只采用等權(quán)重編制的指數(shù)分級(jí)基金。
中證等權(quán)重90指數(shù)，是銀華基金委托中證指數(shù)公司定制的指數(shù)。王琦進(jìn)一步介紹，所謂等權(quán)重，顧名思義，就是通過(guò)定期調(diào)整單個(gè)樣本股權(quán)重的方法使所有樣本股保持同等權(quán)重。即當(dāng)某只股票漲幅過(guò)高時(shí)即調(diào)低其權(quán)重，而跌幅過(guò)多時(shí)則提高其權(quán)重，其對(duì)應(yīng)的投資邏輯是“高拋低吸”，避免了傳統(tǒng)編制方法“追漲殺跌”的弊端。
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頻譜濾波(bp)利用譜分析方法對(duì)經(jīng)濟(jì)時(shí)間序列的周期進(jìn)行分解。根據(jù)黃繼平、黃良文(2003j的研究，大致可以認(rèn)為上證指數(shù)在18個(gè)月至60個(gè)_月之間存在波動(dòng)，因此，可以把wp=1/18(p=18)，wq=1/60(g=18)作為切斷頻率。采用bk固定長(zhǎng)度對(duì)稱濾波，設(shè)定滯后項(xiàng)數(shù)為18，循環(huán)周期pt=18，pu=60，分解結(jié)果如圖3所示。從保存的權(quán)重矩陣可以看出，2～3年周期成分的權(quán)重最大，可以作為上證指數(shù)的循環(huán)要素。需要注意的是股市周期是一種重復(fù)出現(xiàn)的價(jià)格周期，它屬于時(shí)間周期。價(jià)格波動(dòng)的底部稱為波谷，頂部稱為波峰，周期長(zhǎng)度是從波谷到波谷測(cè)量的。
從序列循環(huán)因素圖可看出，在1994～1996，1996～1999，1999～2002，2002～2006，2006～2008年間存在上證指數(shù)的周期循環(huán)。當(dāng)然股市周期也可以從波峰到波峰測(cè)量，但時(shí)間序列中波峰通常不如波谷那樣穩(wěn)定而可靠。
2 公司管理能力。公司內(nèi)在價(jià)值不僅取決于各種顯性的財(cái)務(wù)指標(biāo)，而且公司隱性的管理能力也很重要。在股市周期性波動(dòng)的波谷，尋求安全邊際高的投資目標(biāo)需要同時(shí)兼顧兩個(gè)方面。投資大師巴菲特對(duì)公司管理能力的分析方法，主要有以下幾個(gè)方面：(1)管理者的行為是否理性。從投資者的角度看，公司最重要的管理是公司資金的分配。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，資金分配決定了股東投資的價(jià)值，如何分配公司盈利——繼續(xù)投資還是分配給股東，是一個(gè)邏輯和理性的問(wèn)題。(2)管理者是否坦誠(chéng)。在股市投資中，投資者的投資決策是以公司公開(kāi)披露的信息為依據(jù)的，但許多管理者在對(duì)外報(bào)告公司業(yè)績(jī)時(shí)樂(lè)觀有余而誠(chéng)信穩(wěn)健不 足，這是經(jīng)理人員為了追求自己的短期利益所致。因此，能夠堅(jiān)持全面、真實(shí)地披露公司財(cái)務(wù)狀況的管理風(fēng)格，成為考察公司管理能力的一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)。(3)管理行為是否有效。公司管理者可能盲目模仿、爭(zhēng)相攀比同類公司的行為，包括擴(kuò)張、并購(gòu)、建立經(jīng)理獎(jiǎng)勵(lì)制度等等，這些行為可能帶來(lái)平庸的回報(bào)甚至損失。
(二)公司外因分析
1 公司所處行業(yè)背景。行業(yè)研究是對(duì)上市公司進(jìn)行分析的前提，也是連接宏觀經(jīng)濟(jì)分析和上市公司分析的橋梁，是價(jià)值分析的重要環(huán)節(jié)。行業(yè)有特定的生命周期，處在生命周期不同發(fā)展階段的行業(yè)，其投資價(jià)值不一樣；而在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中具有不同地位的行業(yè)，其投資價(jià)值也不一樣。在宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行態(tài)勢(shì)良好、速度增長(zhǎng)、效益提高的情況下，有些部門的增長(zhǎng)與國(guó)民生產(chǎn)總值、國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值增長(zhǎng)同步，有些部門則高于或低于國(guó)民生產(chǎn)總值、國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的增長(zhǎng)。因此，投資者應(yīng)選擇與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)同步的要素密集使用行業(yè)及在行業(yè)生命周期中處于成長(zhǎng)期和穩(wěn)定期的行業(yè)。
2 宏觀市場(chǎng)背景。(1)宏觀經(jīng)濟(jì)及國(guó)家政策。經(jīng)濟(jì)周期和政策周期對(duì)股市周期起著直接的影響作用。在研究?jī)r(jià)值投資時(shí)，必須考慮作用于股市的外部力量所構(gòu)成的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)，主要考察宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的變化及其趨勢(shì)，預(yù)測(cè)其周期，從而對(duì)股票投資做出前瞻性決策；對(duì)于國(guó)家政策，主要分析其對(duì)股市周期的影響和對(duì)行業(yè)的影響，以及對(duì)上市公司業(yè)績(jī)構(gòu)成的影響。宏觀經(jīng)濟(jì)和國(guó)家政策的變化，對(duì)于投資股票和持有股票時(shí)間都是必須考慮的重要因素。(2)投資主體。投資主體的構(gòu)成對(duì)股市的發(fā)展及投資者的投資理念和投資方法會(huì)產(chǎn)生較大的影響，機(jī)構(gòu)投資者和散戶投資者在投資理念方面的差異是明顯的，因此投資主體也是研究?jī)r(jià)值投資時(shí)需要考慮的因素。目前投資者的過(guò)度反應(yīng)仍然是價(jià)值投資可以利用的一個(gè)機(jī)會(huì)。
篇6
在中國(guó)社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的建設(shè)過(guò)程中，資本市場(chǎng)從無(wú)到有不斷發(fā)展壯大，特別是中國(guó)股票市場(chǎng)，已經(jīng)成為世界股票市場(chǎng)的一支重要力量，也成為中國(guó)居民實(shí)現(xiàn)財(cái)富保值增值的重要途徑。但是，中國(guó)絕大多數(shù)股民對(duì)股市缺乏了解，更多的是為了獲取投機(jī)收益而非投資收益，更不懂如何對(duì)所持股票的投資價(jià)值進(jìn)行研究。中國(guó)的股票市場(chǎng)自誕生以來(lái)，由于世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展周期、國(guó)家政策變動(dòng)、信息流動(dòng)機(jī)制和所處發(fā)展階段等原因，經(jīng)歷了不斷的周期性波動(dòng)。這種周期性的波動(dòng)還夾雜著成長(zhǎng)性、易變性、政策性、心理性等特征(劉如海、張宏坤，2003)，為價(jià)值投資在中國(guó)的研究和運(yùn)用增添了更多干擾，但這不能成為不少投資者信奉的價(jià)值投資不適合中國(guó)股市的理由(許健、魏訓(xùn)平，2004；王春燕、歐陽(yáng)令男，2004)。為此，研究中國(guó)股票市場(chǎng)在周期性波動(dòng)中的價(jià)值投資策略具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。
本文的研究思路如下：先對(duì)1991年1月至2009年12月的滬市收盤(pán)指數(shù)(SHIM)用計(jì)量經(jīng)濟(jì)模型模擬診斷，確定序列的平穩(wěn)性；然后利用BP濾波對(duì)SHIM進(jìn)行趨勢(shì)、循環(huán)分解，確定其主要波動(dòng)周期；最后，選擇股票池(p001)具有代表性的企業(yè)進(jìn)行價(jià)值投資模擬，與大盤(pán)收益率進(jìn)行比較。
一、中國(guó)股市周期性波動(dòng)的實(shí)證分析
在實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中，存在著“繁榮――衰退――蕭條一復(fù)蘇”的經(jīng)濟(jì)周期。關(guān)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)周期性波動(dòng)的原因，經(jīng)濟(jì)學(xué)大師熊彼特、薩繆爾森都做出了深入的分析。熊彼特的創(chuàng)造性破壞理論主要針對(duì)的是經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的長(zhǎng)周期，而薩繆爾森的乘數(shù)一加速數(shù)模型更適合用來(lái)解釋頻繁產(chǎn)生的短周期。在收入上升時(shí)期，消費(fèi)通過(guò)加速原理帶動(dòng)投資增長(zhǎng)，投資通過(guò)乘數(shù)增加收入和消費(fèi)；當(dāng)遭遇外部沖擊時(shí)，上述作用正好反向，因而容易形成經(jīng)常性的經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張或收縮。作為實(shí)體經(jīng)濟(jì)的“晴雨表”，資本或股票市場(chǎng)的價(jià)格同樣是反復(fù)波動(dòng)，但其波動(dòng)特征和波動(dòng)原因與實(shí)體經(jīng)濟(jì)不盡相同。
由于中國(guó)還處在發(fā)展和轉(zhuǎn)型階段，資本市場(chǎng)發(fā)展時(shí)間較短，因此中國(guó)股票市場(chǎng)更容易遭到市場(chǎng)和投資者的過(guò)度反應(yīng)，波動(dòng)性特征更為明顯。黃繼平、黃良文(2003)利用波譜分析方法得出中國(guó)滬深兩市指數(shù)均存在5個(gè)顯著周期，但最顯著的是長(zhǎng)度為921個(gè)交易日的周期，這為投資者的實(shí)踐操作提供了一定參考。徐立平、陸珩縝(2009)基于時(shí)間序列的極大熵譜估計(jì)方法，利用MATLAB工具，對(duì)A股指數(shù)進(jìn)行分析，得到了上證綜指和深證綜指的譜密度、頻率及周期數(shù)據(jù)，從中分辨出A股存在一個(gè)平均約18個(gè)月的主周期分量。從這些分析中可以看出中國(guó)股市確實(shí)存在周期性波動(dòng)規(guī)律。但這些研究存在下列問(wèn)題：樣本數(shù)據(jù)時(shí)間較短；在分析周期之前沒(méi)有對(duì)時(shí)間序列數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性進(jìn)行論證；更重要的是沒(méi)有和具體的價(jià)值投資應(yīng)用相結(jié)合。因此，有必要對(duì)中國(guó)股市的周期性波動(dòng)做出更精密細(xì)致的分析，為投資者提供更具操作性的實(shí)踐思路。
一般的實(shí)證文獻(xiàn)在分析具有高頻性質(zhì)的金融時(shí)序數(shù)據(jù)時(shí)，更多地采用條件異方差模型(ARCHMODEL)。但在我們看來(lái)，股市指數(shù)的月或周序列數(shù)據(jù)也可以用ARMA模型來(lái)分析。本文就對(duì)滬市指數(shù)月度序列收盤(pán)指數(shù)采用ARMA模型來(lái)診斷預(yù)測(cè)。之所以以滬市指數(shù)作為分析樣本，是因?yàn)闇屑辛藝?guó)內(nèi)各行業(yè)的大中型企業(yè)，具有規(guī)模大、分布廣、市值高的典型特點(diǎn)，對(duì)世界形勢(shì)、國(guó)家政策、信息披露、市場(chǎng)投機(jī)等反應(yīng)靈敏，而且其中有些藍(lán)籌股可以成為價(jià)值投資的標(biāo)的被用來(lái)模擬預(yù)測(cè)。
(一)SHIM的模擬預(yù)測(cè)
首先對(duì)SHIM序列對(duì)數(shù)化處理，成為In-shim序列，如圖1所示。對(duì)此序列進(jìn)行單位根檢驗(yàn)，結(jié)果如表1示。我們可以在10％顯著性水平下認(rèn)為In-shim序列滿足平穩(wěn)性假設(shè)，沒(méi)有單位根。再對(duì)In-shim序列一階差分后的序列進(jìn)行單位根檢驗(yàn)，結(jié)果如表2所示。從表2可以看出，一階差分后的序列在1％、5％、10％顯著性水平下都為平穩(wěn)序列。為了進(jìn)一步明確是采取水平序列還是一階差分序列，再查看In-shim水平序列的自相關(guān)(AR)和偏自相關(guān)系數(shù)(PAR)，如表3所示。
從表3可以看出，水平序列自相關(guān)系數(shù)(Ac)是拖尾的，偏自相關(guān)系數(shù)(PAC)在1階截尾，可以判斷In-shim序列基本滿足AR(1)過(guò)程。建立模型如下：
In-shim=1，0015991n-shim(－1)+ut
回歸系數(shù)T值為746.2681，調(diào)整的R平方值為0.96，AIC=-1.031878，SC=-1.016790，DW=2.097335。可見(jiàn)模型統(tǒng)計(jì)量都很顯著，擬合度較高。模型擬合值、實(shí)際值與殘差序列值如圖2所示。圖2可再次證明模型擬合較好，殘差序列基本上是個(gè)O均值的平穩(wěn)序，列；觀察殘差序列、殘差序列平方的自相關(guān)系數(shù)和偏自相關(guān)系數(shù)，證明不存在序列相關(guān)或條件異方差效應(yīng)。總之，我們可以認(rèn)為上證指數(shù)ln shim水平序列滿足平穩(wěn)性假設(shè)，后續(xù)研究可以采用這個(gè)結(jié)論。
(二)ln-shim序列的BP濾波
頻譜濾波(BP)利用譜分析方法對(duì)經(jīng)濟(jì)時(shí)間序列的周期進(jìn)行分解。根據(jù)黃繼平、黃良文(2003j的研究，大致可以認(rèn)為上證指數(shù)在18個(gè)月至60個(gè)_月之間存在波動(dòng)，因此，可以把wp=1/18(p=18)，wq=1/60(g=18)作為切斷頻率。采用BK固定長(zhǎng)度對(duì)稱濾波，設(shè)定滯后項(xiàng)數(shù)為18，循環(huán)周期pt=18，pu=60，分解結(jié)果如圖3所示。從保存的權(quán)重矩陣可以看出，2～3年周期成分的權(quán)重最大，可以作為上證指數(shù)的循環(huán)要素。需要注意的是股市周期是一種重復(fù)出現(xiàn)的價(jià)格周期，它屬于時(shí)間周期。價(jià)格波動(dòng)的底部稱為波谷，頂部稱為波峰，周期長(zhǎng)度是從波谷到波谷測(cè)量的。
從序列循環(huán)因素圖可看出，在1994～1996，1996～1999，1999～2002，2002～2006，2006～2008年間存在上證指數(shù)的周期循環(huán)。當(dāng)然股市周期也可以從波峰到波峰測(cè)量，但時(shí)間序列中波峰通常不如波谷那樣穩(wěn)定而可靠。中國(guó)股市的周期性波動(dòng)是由多種因素引起的，如宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行波動(dòng)、政府政策變化、投資者的過(guò)度反應(yīng)、國(guó)際市場(chǎng)波動(dòng)、信息披露周期等，同時(shí)還存在一些隨機(jī)性的周期干擾。正是這樣的周期性波動(dòng)給價(jià)值投資理論提供了不斷實(shí)踐的機(jī)會(huì)。
二、價(jià)值投資的理論基礎(chǔ)
價(jià)值投資理論也被稱為穩(wěn)固基礎(chǔ)理論，該理論認(rèn)為：股票價(jià)格圍繞“內(nèi)在價(jià)值”的穩(wěn)固基點(diǎn)上下波動(dòng)，而內(nèi)在價(jià)值可以用一定方法測(cè)定；股票價(jià)格長(zhǎng)期來(lái)看有向“內(nèi)在價(jià)值”回歸的趨勢(shì)；當(dāng)股票價(jià)格低于(高于)內(nèi)在價(jià)值即股票被低估(高估)時(shí)，就出現(xiàn)了投資機(jī)會(huì)。
內(nèi)在價(jià)值的理論定義就是一家企業(yè)在其余下的壽命中可以產(chǎn)生的現(xiàn)金流的折現(xiàn)值。價(jià)值投資大師巴菲特對(duì)于內(nèi)在價(jià)值的計(jì)算最為詳細(xì)的敘述出現(xiàn)在1996年致Berkshire公司股東的信中：“內(nèi)在價(jià)值是估計(jì)值，而不是精確值，而且它還是在利率變化或者對(duì)未來(lái)現(xiàn)金流的預(yù)測(cè)修正時(shí)必須相應(yīng)改變的估計(jì)值。此外，兩個(gè)人根據(jù)完全相同的事實(shí)進(jìn)行估值，幾乎總是不可避免地得出至少是略有不同的內(nèi)在價(jià)值估計(jì)值，即使對(duì)于我和查理來(lái)說(shuō)也是如此。這正是我們從不對(duì)外公布我們對(duì)內(nèi)在價(jià)值估計(jì)值的一個(gè)原因。”正是內(nèi)在價(jià)值估計(jì)的困難，使得價(jià)值投資不被一些投資者所信仰。
價(jià)值投資的另一個(gè)核心概念是安全邊際，指的是實(shí)質(zhì)價(jià)值或內(nèi)在價(jià)值與價(jià)格的順差，換一種更通俗的說(shuō)法，安全邊際就是價(jià)值與價(jià)格相比被低估的程度或幅度。根據(jù)定義，只有當(dāng)價(jià)值被低估的時(shí)候才存在安全邊際或安全邊際為正，當(dāng)價(jià)值與價(jià)格相當(dāng)?shù)臅r(shí)候安全邊際為零，而當(dāng)價(jià)值被高估的時(shí)候不存在安全邊際或安全邊際為負(fù)。價(jià)值投資者只對(duì)價(jià)值被低估，特別是被嚴(yán)重低估的對(duì)象感興趣。安全邊際不能保證避免損失，但能保證獲利的機(jī)會(huì)比損失的機(jī)會(huì)更多。
安全邊際并不是孤立的，它是以“內(nèi)在價(jià)值”為基礎(chǔ)的，在“內(nèi)在價(jià)值”的計(jì)算中，預(yù)期收益率是最有彈性的參數(shù)，預(yù)期收益率的上升和安全邊際的擴(kuò)大都趨向一個(gè)結(jié)果，那就是相對(duì)低的買入價(jià)格。就實(shí)際操作層面而言，階段性的倉(cāng)位比例控制也可以視為運(yùn)用安全邊際的輔佐手段。巴菲特指出，“我們的股票投資戰(zhàn)略持續(xù)有效的前提是，我們可以用有吸引力的價(jià)格買到有吸引力的股票。對(duì)投資人而言，買入一家優(yōu)秀的股票是支付過(guò)高的價(jià)格，將抵消這家績(jī)優(yōu)公司未來(lái)十年所創(chuàng)造的價(jià)值。”也就是說(shuō)，如果買入價(jià)格過(guò)高，即使是買入優(yōu)秀公司的股票也難獲利。
因此，安全邊際理論就是告訴投資者一定要穩(wěn)健投資，不要冒風(fēng)險(xiǎn)。在每次做投資決策或投資活動(dòng)中，一定要將風(fēng)險(xiǎn)降到最小，同時(shí)，盡力從每次投資活動(dòng)中取得收益的最大化。如果投資者理想的安全邊際遲遲難以達(dá)到，那么最好的策略就是等待市場(chǎng)進(jìn)入新一輪周期的波谷。在一生的投資過(guò)程中，投資者不必要也不需要每天都去做交易，很多時(shí)候應(yīng)該手持現(xiàn)金、耐心等待，由于市場(chǎng)交易群體的無(wú)理性和各種因素的影響，在一定的時(shí)間段內(nèi)，如2～3年的周期里，總會(huì)等到一個(gè)完美的高安全邊際時(shí)刻。也就是說(shuō)，市場(chǎng)的周期性波動(dòng)總會(huì)帶來(lái)價(jià)值低估和較高安全邊際的機(jī)會(huì)，那么這個(gè)時(shí)候就是投資者入場(chǎng)的時(shí)候。如果投資者的投資組合里累積了很多次這樣的投資成果，長(zhǎng)期來(lái)看一定會(huì)取得遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出市場(chǎng)平均收益的機(jī)會(huì)。所以安全邊際的核心就在于把握風(fēng)險(xiǎn)和收益的關(guān)系。
三、價(jià)值投資中內(nèi)在價(jià)值或安全邊際的決定因素
在周期性波動(dòng)的股市上運(yùn)用價(jià)值分析法，最大的問(wèn)題在于識(shí)別公司的內(nèi)在價(jià)值。確定內(nèi)在價(jià)值既要關(guān)注內(nèi)因，即公司各種財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，又不能忽視公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的外因，即公司所處的行業(yè)和宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)。
(一)公司內(nèi)因分析
1 公司財(cái)務(wù)價(jià)值。(1)市盈率指標(biāo)。市盈率是指公司股價(jià)與該公司每股稅后收益的比率，即市盈率=每股市價(jià)，每股收益。在市場(chǎng)周期性波動(dòng)的波谷，股價(jià)下跌幅度要大于每股收益下跌幅度，市盈率開(kāi)始走低。低市盈率股票對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，它的投資回收期較短，風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)較小。低市盈率的股票，如果現(xiàn)金流量比較好，可以給投資者提供一個(gè)比較穩(wěn)妥的現(xiàn)金分紅回報(bào)率，即安全邊際較高。當(dāng)市場(chǎng)走向波峰時(shí)，情況正好相反。(2)賬面價(jià)值比。賬面價(jià)值比又稱為股價(jià)凈值比或市凈率，是指一家公司某一時(shí)點(diǎn)股價(jià)相對(duì)于最近季末每股凈資產(chǎn)的比值，即賬面價(jià)值比=每股市價(jià)/每股凈資產(chǎn)，通常以倍數(shù)表示。當(dāng)股價(jià)高于每股凈值時(shí)，比值大于1；當(dāng)股價(jià)低于每股凈值時(shí)，比值小于1。它通常用來(lái)評(píng)估一家公司市價(jià)和其賬面價(jià)值的差距。當(dāng)投資者在股價(jià)凈值比低于1時(shí)買進(jìn)股票，表示的是以公司價(jià)值打折的情況下投資。一般情況下，股票的市價(jià)不應(yīng)低于每股凈資產(chǎn)，但相反的情況在周期性波動(dòng)的波谷也可能出現(xiàn)，如在2008年的中國(guó)股市低谷中就有不少股票價(jià)格跌破了每股凈資產(chǎn)。該指標(biāo)是價(jià)值型投資者常用的評(píng)價(jià)指標(biāo)，而成長(zhǎng)型公司的股票投資不常用該指標(biāo)。(3)股利收益率。股利收益率又稱為股息值利率，是指在不考慮資本利得或損失的情況下，每投資1元可以獲得的股息收入，通常換算成年率，以百分比表示，數(shù)值應(yīng)在O以上，越高越有投資價(jià)值。將股利收益率加上因股價(jià)變動(dòng)所帶來(lái)的資本利得，即成為投資的真正報(bào)酬，用公式表示為：股利收益率=每股現(xiàn)金股利/每股市價(jià)(成本)。它通常用來(lái)評(píng)估一家公司和整個(gè)股市是否具有投資價(jià)值。當(dāng)股價(jià)在短期內(nèi)大漲，而股利增加的速度跟不上股價(jià)的漲幅，股利收益率會(huì)下降，投資價(jià)值也下降；當(dāng)股利不變，而股價(jià)下跌時(shí)，股利收益率會(huì)上升，投資價(jià)值也上升。一般而言，股利收益率應(yīng)高于一年定期存款利率才值得投資，因?yàn)橥顿Y股票需要承擔(dān)股價(jià)波動(dòng)的額外風(fēng)險(xiǎn)。但是，成長(zhǎng)型的公司習(xí)慣上會(huì)將盈余保留在公司內(nèi)部，以滿足未來(lái)投資的需要，通常不發(fā)放現(xiàn)金股利，股利收益率為0。有穩(wěn)定收入的大型績(jī)優(yōu)股和公用事業(yè)股，則有較穩(wěn)定的現(xiàn)金股利發(fā)放，在價(jià)值投資中，常用此指標(biāo)。若對(duì)成長(zhǎng)型企業(yè)股票進(jìn)行投資，就不常用此指標(biāo)。(4)如何在周期性波動(dòng)中確定價(jià)值低估。在分析公司價(jià)值時(shí)，首先要分析上述各項(xiàng)指標(biāo)，以判斷股價(jià)是否被低估。評(píng)估公司內(nèi)在價(jià)值的關(guān)鍵在于投資者估計(jì)公司的未來(lái)盈利能力或現(xiàn)金流量的能力。預(yù)估未來(lái)盈利能力有如下方法：①最近的增長(zhǎng)率，對(duì)于獲利非常穩(wěn)定的公司，投資者可用過(guò)去資料來(lái)推算未來(lái)的成長(zhǎng)率；②參考?xì)v史盈利，可借助加權(quán)法計(jì)算近幾年的盈余，以估算未來(lái)的盈利或現(xiàn)金流；③股票定價(jià)模型中運(yùn)用貼現(xiàn)現(xiàn)金流公式，理論上股價(jià)應(yīng)等于每股紅利與市場(chǎng)利率之比值，即如果公司是一個(gè)每年分紅的企業(yè)，那么它的股價(jià)就應(yīng)該等于每年分配的紅利除以市場(chǎng)利率。
2 公司管理能力。公司內(nèi)在價(jià)值不僅取決于各種顯性的財(cái)務(wù)指標(biāo)，而且公司隱性的管理能力也很重要。在股市周期性波動(dòng)的波谷，尋求安全邊際高的投資目標(biāo)需要同時(shí)兼顧兩個(gè)方面。投資大師巴菲特對(duì)公司管理能力的分析方法，主要有以下幾個(gè)方面：(1)管理者的行為是否理性。從投資者的角度看，公司最重要的管理是公司資金的分配。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，資金分配決定了股東投資的價(jià)值，如何分配公司盈利――繼續(xù)投資還是分配給股東，是一個(gè)邏輯和理性的問(wèn)題。(2)管理者是否坦誠(chéng)。在股市投資中，投資者的投資決策是以公司公開(kāi)披露的信息為依據(jù)的，但許多管理者在對(duì)外報(bào)告公司業(yè)績(jī)時(shí)樂(lè)觀有余而誠(chéng)信穩(wěn)健不
足，這是經(jīng)理人員為了追求自己的短期利益所致。因此，能夠堅(jiān)持全面、真實(shí)地披露公司財(cái)務(wù)狀況的管理風(fēng)格，成為考察公司管理能力的一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)。(3)管理行為是否有效。公司管理者可能盲目模仿、爭(zhēng)相攀比同類公司的行為，包括擴(kuò)張、并購(gòu)、建立經(jīng)理獎(jiǎng)勵(lì)制度等等，這些行為可能帶來(lái)平庸的回報(bào)甚至損失。
(二)公司外因分析
1 公司所處行業(yè)背景。行業(yè)研究是對(duì)上市公司進(jìn)行分析的前提，也是連接宏觀經(jīng)濟(jì)分析和上市公司分析的橋梁，是價(jià)值分析的重要環(huán)節(jié)。行業(yè)有特定的生命周期，處在生命周期不同發(fā)展階段的行業(yè)，其投資價(jià)值不一樣；而在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中具有不同地位的行業(yè)，其投資價(jià)值也不一樣。在宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行態(tài)勢(shì)良好、速度增長(zhǎng)、效益提高的情況下，有些部門的增長(zhǎng)與國(guó)民生產(chǎn)總值、國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值增長(zhǎng)同步，有些部門則高于或低于國(guó)民生產(chǎn)總值、國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的增長(zhǎng)。因此，投資者應(yīng)選擇與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)同步的要素密集使用行業(yè)及在行業(yè)生命周期中處于成長(zhǎng)期和穩(wěn)定期的行業(yè)。
2 宏觀市場(chǎng)背景。(1)宏觀經(jīng)濟(jì)及國(guó)家政策。經(jīng)濟(jì)周期和政策周期對(duì)股市周期起著直接的影響作用。在研究?jī)r(jià)值投資時(shí)，必須考慮作用于股市的外部力量所構(gòu)成的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)，主要考察宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的變化及其趨勢(shì)，預(yù)測(cè)其周期，從而對(duì)股票投資做出前瞻性決策；對(duì)于國(guó)家政策，主要分析其對(duì)股市周期的影響和對(duì)行業(yè)的影響，以及對(duì)上市公司業(yè)績(jī)構(gòu)成的影響。宏觀經(jīng)濟(jì)和國(guó)家政策的變化，對(duì)于投資股票和持有股票時(shí)間都是必須考慮的重要因素。(2)投資主體。投資主體的構(gòu)成對(duì)股市的發(fā)展及投資者的投資理念和投資方法會(huì)產(chǎn)生較大的影響，機(jī)構(gòu)投資者和散戶投資者在投資理念方面的差異是明顯的，因此投資主體也是研究?jī)r(jià)值投資時(shí)需要考慮的因素。目前投資者的過(guò)度反應(yīng)仍然是價(jià)值投資可以利用的一個(gè)機(jī)會(huì)。
四、以2006～2008年市場(chǎng)波動(dòng)周期為例進(jìn)行檢驗(yàn)
由于2006～2008年是個(gè)波動(dòng)周期，因此我們可以把它分為兩個(gè)波谷一波峰投資階段，即從2006年波谷開(kāi)始投資，到2007年達(dá)到波峰，在2008年市場(chǎng)進(jìn)入低谷后，再次尋求安全邊際較高的產(chǎn)業(yè)進(jìn)行投資。目前正處于復(fù)蘇和走向波峰階段，我們把時(shí)間截止到2009年年底。價(jià)值投資股票池組合如表4所示。
我們的投資思路是：2006年12月29日買入股票池中的股票，到2007年12月28日全部拋售，2008年12月3 1日再次根據(jù)循環(huán)周期底部買入上述股票。按照上面BP濾波理論所分解的循環(huán)周期，應(yīng)該到2010年中期或年底拋售，但由于目前不能準(zhǔn)確預(yù)測(cè)將來(lái)股價(jià)，所以就用2009年12月31日的股價(jià)來(lái)計(jì)算收益率。本文的主要目的是要說(shuō)明中國(guó)股市內(nèi)在的周期性波動(dòng)給價(jià)值投資提供的機(jī)會(huì)，如果能嚴(yán)格按照價(jià)值投資規(guī)則操作，所得的收益應(yīng)該高于大盤(pán)指數(shù)增長(zhǎng)率。計(jì)算結(jié)果分為第一次操作收益率和第二次操作收益率，分別標(biāo)記為I和Ⅱ，Ⅲ為算術(shù)平均收益率。股票價(jià)格都進(jìn)行了前復(fù)權(quán)處理，結(jié)果如表5所示。
篇7
2010年市場(chǎng)整體呈現(xiàn)出了震蕩的局面。對(duì)于2010年的A股市場(chǎng)，莊濤回顧說(shuō)，“在2009年底，我們注意到中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，大幅降低周期性股票倉(cāng)位，以消費(fèi)類和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)股票為主。背后的邏輯是，A股估值水平向國(guó)際接軌是大勢(shì)，周期性股票將面臨估值回歸，這是我們當(dāng)時(shí)對(duì)2010年市場(chǎng)的整體前瞻和布局。在上述整體布局之下，去年3、4月，在看到CPI一路走高后，我們關(guān)注到通脹問(wèn)題，開(kāi)始加倉(cāng)農(nóng)林牧漁板塊；7月份又在消費(fèi)升級(jí)的大勢(shì)下把握住了商業(yè)、汽車等板塊；10月初，在周期股行情推動(dòng)下我們又加倉(cāng)了一些煤炭股。”
現(xiàn)在回頭來(lái)看，華商基金的一系列實(shí)戰(zhàn)策略基本踏準(zhǔn)了市場(chǎng)行情節(jié)奏，取得不錯(cuò)的業(yè)績(jī)也在情理之中。
政策不確定性制約2011
2011年是“十二五”開(kāi)篇之年。莊濤表示，從經(jīng)濟(jì)周期的角度來(lái)分析，中周期開(kāi)始啟動(dòng)，經(jīng)濟(jì)在轉(zhuǎn)型中逐步展開(kāi)中周期復(fù)蘇，與此同時(shí)流動(dòng)性收緊，轉(zhuǎn)型預(yù)期與轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)并存(未來(lái)轉(zhuǎn)型不一定必然成功)，企業(yè)整體盈利趨于穩(wěn)定，特別是局部產(chǎn)業(yè)會(huì)加速發(fā)展，但未到全面繁榮。
“2011年市場(chǎng)面臨的情況更加復(fù)雜，市場(chǎng)走勢(shì)更加受制于宏觀政策的不確定性，在多重因素的制約下或難有大行情的出現(xiàn)，可能繼續(xù)2010年的震蕩市，但不排除在政策暫時(shí)寬松的利好下出現(xiàn)一輪周期性行情的反攻，自下而上的選股仍是主要策略。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和通脹水平的組合將是未來(lái)需要密切觀察的兩大因素，因?yàn)檫@與房地產(chǎn)政策和緊縮貨幣政策相關(guān)。”
莊濤認(rèn)為，雖然資金面多數(shù)屬于短期驅(qū)動(dòng)因素，但其仍然是目前和2011年制約市場(chǎng)最重要的因素。“A股市場(chǎng)仍保持著非常明顯的散戶市特征，在基金市值與A股流通市值占比日漸下降，話語(yǔ)權(quán)逐漸旁落的前提下，基金的操作思路也不能不受影響，價(jià)值投資和基本面因素容易被基金忽視。”
基于2011年可能仍是震蕩市的判斷，莊濤表示仍然堅(jiān)持自己自下而上選股的優(yōu)勢(shì)，確定性加成長(zhǎng)性是挑選成長(zhǎng)性股票的基礎(chǔ)。在中國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期快速發(fā)展的過(guò)程中，成長(zhǎng)性企業(yè)作為經(jīng)濟(jì)中最為活躍的一部分，最可能抓住經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和結(jié)構(gòu)調(diào)整帶來(lái)的機(jī)遇。
2011年結(jié)構(gòu)性行情或伴隨周期性行情展開(kāi)，精選個(gè)股仍是華商基金的主要手段。“在行業(yè)上，2010年以來(lái)被挖掘充分的醫(yī)藥和大消費(fèi)行業(yè)面臨階段性調(diào)整壓力，新興產(chǎn)業(yè)仍然是我們主要關(guān)注的方向。如果經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的節(jié)奏不變，2011年固定資產(chǎn)投資的增長(zhǎng)將決定建材需求總量的增長(zhǎng)，而周期性行業(yè)如果啟動(dòng)，或以水泥板塊為起點(diǎn)。”
找到適合自己的方法
對(duì)于《股市動(dòng)態(tài)分析》的讀者，莊濤建議要盡量找到適合自己的方法。“我覺(jué)得做投資和買股票要盡量找到適合自己的方法，這很重要。投資者的能力、心理、家庭狀況這些都要考慮。”
篇8
一堂課中合理地、巧妙地運(yùn)用課堂過(guò)渡語(yǔ)，對(duì)開(kāi)啟學(xué)生的思維，提高課堂教學(xué)效果，將會(huì)起到有益的作用。因?yàn)椋n堂過(guò)渡語(yǔ)在教學(xué)過(guò)程中既是引路語(yǔ)，提示和引導(dǎo)學(xué)生從一個(gè)方面的學(xué)習(xí)，順利地通向下一個(gè)方面的學(xué)習(xí)；又是粘連語(yǔ)，可以把一節(jié)課的內(nèi)容銜接成一個(gè)整體，給學(xué)生以層次感、系統(tǒng)感。我在財(cái)會(huì)課堂教學(xué)實(shí)踐中，重視對(duì)課堂過(guò)渡的運(yùn)用，起到了一定的效果。
一、邏輯過(guò)渡
許多教學(xué)內(nèi)容之間本身就有很密切的聯(lián)系，只要充分利用知識(shí)本身的邏輯關(guān)系就可以實(shí)現(xiàn)教學(xué)內(nèi)容的自然過(guò)渡目的，從而使講解和過(guò)渡渾然一體，不露過(guò)渡的痕跡，有利于保持知識(shí)結(jié)構(gòu)的完整性。例如講述企業(yè)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)《短期投資的核算》時(shí)，從時(shí)下較熱門的話題買股票入手，先學(xué)習(xí)股票投資的核算，而后從投資收益的計(jì)算中得出股票投資的高風(fēng)險(xiǎn)性，為穩(wěn)妥起見(jiàn)，推薦選擇債券投資，“從股票的核算中我們看到股市有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎，那么對(duì)于那些心理承受能力較差的人不妨搭配選擇另外一種投資債券投資，雖然收益不高，但風(fēng)險(xiǎn)較小，組合使用既可以分散投資風(fēng)險(xiǎn)，又能保持一定的收益，接下來(lái)我們就一起來(lái)學(xué)習(xí)債券投資的核算。”這樣把兩種不同的投資方式粘連起來(lái)，自然過(guò)渡到債券投資的學(xué)習(xí)。
二、設(shè)問(wèn)過(guò)渡
教師在講完一個(gè)問(wèn)題或教學(xué)內(nèi)容后，通過(guò)創(chuàng)設(shè)問(wèn)題情境達(dá)到向另一個(gè)問(wèn)題或教學(xué)內(nèi)容過(guò)渡的目的。這是比較常見(jiàn)的一種過(guò)渡方式。因?yàn)檫@種方式使用起來(lái)比較方便，而且可以引起學(xué)生的注意，吸引學(xué)生。例如學(xué)習(xí)《應(yīng)收賬款的核算》時(shí)，由應(yīng)收賬款帶來(lái)的“三角債”給企業(yè)帶來(lái)的危害，拋出問(wèn)題：“企業(yè)可采取哪些有效方法可加速貨款回籠？”讓學(xué)生放開(kāi)思維，積極討論后給出“現(xiàn)金折扣”這種方法，使學(xué)生在理解“現(xiàn)金折扣”的經(jīng)濟(jì)意義的基礎(chǔ)上更好地掌握其具體核算。而后追問(wèn)“在種種討債無(wú)效的情況下，應(yīng)收賬款還是無(wú)法收回，就成了壞賬，那怎么樣才算是壞賬呢？”經(jīng)過(guò)同學(xué)們的進(jìn)一步討論，明確了壞賬確認(rèn)條件。而后老師再問(wèn)“既然壞賬是必然發(fā)生的，企業(yè)事前先應(yīng)做什么準(zhǔn)備？事后又如何處理呢？”，由此進(jìn)入“壞賬準(zhǔn)備”的核算。
三、歸納過(guò)渡
教學(xué)中通過(guò)對(duì)上面所講知識(shí)內(nèi)容進(jìn)行歸納小結(jié)，而引出下面要講授的知識(shí)內(nèi)容，以達(dá)到知識(shí)過(guò)渡的目的。這種總結(jié)式的過(guò)渡，不但把前面的知識(shí)溫習(xí)了一遍，又能加深對(duì)它的理解。例如學(xué)習(xí)《固定資產(chǎn)折舊的核算》時(shí)，在學(xué)生們掌握平均年限法的計(jì)算后，小結(jié)得出折舊計(jì)算的基本公式：
年折舊額＝固定資產(chǎn)折舊基數(shù)×年折舊率
那么結(jié)合加速折舊法的概念，引導(dǎo)學(xué)生歸納得出若要使年折舊額逐年遞減，則折舊率逐年遞減或折舊基數(shù)逐年遞減，即：
年折舊額＝固定資產(chǎn)折舊基數(shù)×年折舊率――年數(shù)總和法
年折舊額＝固定資產(chǎn)折舊基數(shù)×年折舊率――雙倍余額遞減法
由此進(jìn)入計(jì)算折舊的年數(shù)總和法和雙倍余額遞減法的學(xué)習(xí)。
四、計(jì)算過(guò)渡
教學(xué)中引導(dǎo)學(xué)生按教師的思路進(jìn)行計(jì)算，通過(guò)計(jì)算的結(jié)果而過(guò)渡到另一個(gè)教學(xué)內(nèi)容。例如在財(cái)務(wù)管理《量本利分析法》學(xué)習(xí)時(shí)，從同學(xué)們熟知的公式：
主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)＝主營(yíng)業(yè)務(wù)收入－主營(yíng)業(yè)務(wù)成本－主營(yíng)業(yè)務(wù)稅金及附加
轉(zhuǎn)化成財(cái)務(wù)管理模式：
目標(biāo)利潤(rùn)＝銷售量×單價(jià)－銷售量×單位變動(dòng)成本－固定成本－銷售量×單價(jià)×稅率
推導(dǎo)得出：
保本售價(jià)＝（單位變動(dòng)成本+平均分?jǐn)偟墓潭ǔ杀荆?1－稅率
加成售價(jià)＝（單位變動(dòng)成本+平均分?jǐn)偟墓潭ǔ杀?目標(biāo)利潤(rùn)）/1－稅率
這樣過(guò)渡到《商品定價(jià)方法》的學(xué)習(xí)。
保本銷售量＝固定成本/（單價(jià)－單位變動(dòng)成本－單位稅金）
實(shí)現(xiàn)目標(biāo)利潤(rùn)的銷量＝固定成本+目標(biāo)利潤(rùn)/（單價(jià)－單位變動(dòng)成本－單位稅金）
這樣過(guò)渡到《營(yíng)業(yè)收入預(yù)測(cè)》的學(xué)習(xí)。
五、對(duì)比過(guò)渡
當(dāng)兩個(gè)教學(xué)內(nèi)容之間相似或者相異時(shí)，就可以采取對(duì)比的過(guò)渡方式。教師引導(dǎo)學(xué)生通過(guò)對(duì)教學(xué)內(nèi)容采用辨析、比較、討論等方式意在加深和擴(kuò)展學(xué)生對(duì)內(nèi)容的理解，提高學(xué)生的鑒別能力，促進(jìn)學(xué)生對(duì)所學(xué)知識(shí)舉一反三，觸類旁通，培養(yǎng)學(xué)生思維的廣闊性和靈活性。例如在《銷售折扣、折讓與銷售退回》的學(xué)習(xí)時(shí)，從同學(xué)們感興趣的商場(chǎng)打折引入“商業(yè)折扣”部分內(nèi)容的講授，然后可以表格形式過(guò)渡到已為學(xué)生熟悉的“現(xiàn)金折扣”，將兩者進(jìn)行對(duì)比。在要求學(xué)生掌握它們區(qū)別的基礎(chǔ)上，同時(shí)也要提醒學(xué)生兩者既然都屬于銷售折扣肯定有個(gè)共同點(diǎn)，即都有助于企業(yè)回籠資金。而后又可問(wèn)學(xué)生：“如果從買了商場(chǎng)打折商品后卻發(fā)現(xiàn)有質(zhì)量問(wèn)題，該怎么維護(hù)自己的權(quán)益？”從銷售折扣過(guò)渡到銷售折讓與退回，后兩者內(nèi)容相似，教學(xué)中同樣可采用對(duì)比過(guò)渡。
六、案例過(guò)渡
教師根據(jù)課程內(nèi)容，整編活潑或嚴(yán)肅的案例，把知識(shí)點(diǎn)作為其中的元素嵌入到案例中，學(xué)生以當(dāng)事人的身份參與其中，解決具體問(wèn)題。整個(gè)課堂緊緊地圍繞案例，形成一個(gè)有機(jī)的整體。例如某位老師在《應(yīng)付工資》的教學(xué)中，以“農(nóng)民工因工資糾紛抱嬰跳樓事件”作為出發(fā)點(diǎn)，設(shè)置懸念，激發(fā)學(xué)生的探索欲望。讓學(xué)生以調(diào)解員的身份參加教學(xué)，為解決案例中問(wèn)題，在教學(xué)內(nèi)容與案例之間循環(huán)過(guò)渡，工資的構(gòu)成內(nèi)容、計(jì)時(shí)工資計(jì)算的兩種方法、計(jì)件工資的計(jì)算穿插其中，解決問(wèn)題的同時(shí)，輕松愉快地完成新課教學(xué)。
總而言之，課堂教學(xué)中，如果用得巧、用得妙的教學(xué)過(guò)渡，加上教者生動(dòng)的表述，將會(huì)給課堂教學(xué)增添美感。學(xué)生對(duì)所學(xué)的知識(shí)印象更深，課堂教學(xué)效益將會(huì)得到進(jìn)一步提高，教師的教學(xué)特色得到充分展現(xiàn)，使學(xué)生在美的熏陶中獲取到知識(shí)。
篇9
一、傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)理論
企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的最基本問(wèn)題是:權(quán)益資本與負(fù)債的比例是多少才能使企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值達(dá)到最大。美國(guó)學(xué)者大衛(wèi)?杜蘭特(David Durand)將傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)理論劃分為三種:凈收益理論、凈經(jīng)營(yíng)收益理論和介于兩者之間的傳統(tǒng)折中理論。
1.凈收益理論
該理論假定，企業(yè)融資只有債券融資和股票融資兩種方式，企業(yè)債券融資成本和企業(yè)股票融資成本始終不變，企業(yè)資本結(jié)構(gòu)以債券融資相對(duì)于股票融資的比例B/S來(lái)表示，因?yàn)閷?duì)投資者而言債券比股票風(fēng)險(xiǎn)小，故企業(yè)債券融資成本比股票融資成本低。所以當(dāng)B/S增加時(shí)，加權(quán)平均資本成本下降，企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值提高。當(dāng)企業(yè)全部以債券融資時(shí)，企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值最大，加權(quán)平均資本成本最低(即等于債券融資成本)。
2.凈經(jīng)營(yíng)收益理論
該理論假定，當(dāng)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)變化時(shí)，企業(yè)債券融資成本始終不變。當(dāng)企業(yè)債券融資相對(duì)增加時(shí)，股票投資者認(rèn)識(shí)到額外負(fù)債增加使企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)增大，于是要求的股票投資報(bào)酬率也隨之增加，因此企業(yè)股票融資成本將隨著B(niǎo)/S的增加而增加。然而債券較低的融資成本抵消了股票融資成本的增加對(duì)加權(quán)平均資本成本的拉動(dòng)作用，從而保證了加權(quán)平均資本成本。在資本結(jié)構(gòu)變化的同時(shí)保持不變，于是可得出企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值與企業(yè)資本結(jié)構(gòu)不相關(guān)的結(jié)論。
3.傳統(tǒng)折中理論
該理論假定，企業(yè)存在一個(gè)最佳資本結(jié)構(gòu)。股票融資成本隨著債券融資比例B/S的增加而逐漸增加，而債券融資成本只是隨著債券融資比例B/S達(dá)到一定程度以后才增加。加權(quán)平均資本成本開(kāi)始會(huì)隨著債券融資比例B/S的增加而下降，因?yàn)樽畛豕善比谫Y成本的提高而引起加權(quán)平均資本成本的增加抵消不了由債券融資成本引起的加權(quán)平均資本成本的下降。當(dāng)B/S增到某一點(diǎn)，股票融資成本對(duì)加權(quán)平均資本成本的提高的作用超過(guò)企業(yè)債券融資成本對(duì)加權(quán)平均資本成本的降低作用，此時(shí)加權(quán)平均資本成本開(kāi)始增加。最佳資本結(jié)構(gòu)就出現(xiàn)在加權(quán)平均資本成本的最低點(diǎn)，此時(shí)企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值最大。
二、現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論
在現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的發(fā)展過(guò)程中，美國(guó)金融學(xué)家莫迪利亞尼(Modigliani)和米勒(Miller)被認(rèn)為是現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的開(kāi)創(chuàng)者。他們?cè)?958年建立了具有劃時(shí)代意義的MM模型，之后的許多學(xué)者循著MM的思路，在逐步釋放MM理論的諸多假設(shè)條件的基礎(chǔ)上，發(fā)展了現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論。
1.最初的M&M定理。
該定理又稱無(wú)稅的M&M定理。其基本觀點(diǎn)是:在企業(yè)投資與融資相互獨(dú)立、無(wú)稅收及破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)和資本市場(chǎng)完善的條件下，企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)。這一定理是建立在下列假定上的:(1)不考慮企業(yè)所得稅;(2)企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)可由納稅付息前的標(biāo)準(zhǔn)差來(lái)衡量，處于同一風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的企業(yè)具有相同的經(jīng)營(yíng)收入;(3)投資者對(duì)未來(lái)的收益和風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)期相同;(4)資本市場(chǎng)是完全的，即信息充分、無(wú)交易成本、投資者完全理性、投資者可與企業(yè)以同一利率借款，企業(yè)和個(gè)人負(fù)債均無(wú)風(fēng)險(xiǎn);(5)企業(yè)的增長(zhǎng)率為0，即企業(yè)現(xiàn)金流量都是固定年金。
在這樣嚴(yán)格的假設(shè)條件下，兩位經(jīng)濟(jì)學(xué)家運(yùn)用套利原理得出三個(gè)命題:
命題一:企業(yè)的總價(jià)值及資本成本獨(dú)立于其資本結(jié)構(gòu)。即只要息稅前企業(yè)利潤(rùn)相等，處于同一風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)里的企業(yè)，其總價(jià)值是相等的。企業(yè)的加權(quán)平均成本與企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)毫無(wú)相關(guān)。
命題二:負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本等于無(wú)負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本加上根據(jù)無(wú)負(fù)債企業(yè)權(quán)益資本成本與負(fù)債成本之差以及負(fù)債比率確定的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬。
命題三:投資項(xiàng)目的取舍獨(dú)立于融資方式，企業(yè)的投資決策與融資決策無(wú)關(guān)。內(nèi)涵成本率大于加權(quán)平均資本成本和預(yù)期收益率是進(jìn)行投資決策的基本前提。
無(wú)稅M&M定理分析了企業(yè)融資決策中最本質(zhì)的關(guān)系――企業(yè)經(jīng)營(yíng)者和投資者行為及其相互作用。
2.修正的M&M定理。
最初的M&M定理在邏輯上得到了肯定，但在實(shí)踐中卻受到了挑戰(zhàn)。1963年，莫迪利亞尼和米勒考慮了企業(yè)所得稅，修正了無(wú)關(guān)性定理，證明了負(fù)債在稅收上的優(yōu)勢(shì)，企業(yè)可利用負(fù)債利息在稅前支付而產(chǎn)生的“稅收屏蔽”不斷增加財(cái)務(wù)杠桿，以不斷降低資本成本，從而增加企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值。
修正后的M&M定理的基本思想，同樣包括三個(gè)命題。
命題一:負(fù)債企業(yè)的價(jià)值等于處于相同風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的無(wú)負(fù)債企業(yè)的價(jià)值加上賦稅節(jié)余的價(jià)值，后者等于企業(yè)稅率乘以負(fù)債額度。
命題二:負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本等于相同風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的無(wú)負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本加上由無(wú)負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本加上由無(wú)負(fù)債企的權(quán)益成本和負(fù)債成本之差以及負(fù)債額和企業(yè)概率所決定的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬。
命題三:企業(yè)應(yīng)投資于收益率符合下述條件的項(xiàng)目:
IRR > =Ksu*[1-Tc(D/v)]
其中，Ksu為無(wú)負(fù)債企業(yè)的股本收益率，IRR為內(nèi)部報(bào)酬率，Tc為企業(yè)稅率，D/V為資產(chǎn)負(fù)債率。
三、新資本結(jié)構(gòu)理論
1.（激勵(lì)）理論
在詹森(Jensen)和麥卡林(Mecking)模型中，公司存在兩類利益沖突，一類是經(jīng)理和全體股東的利益沖突;另一類是全體股東和債權(quán)人的利益沖突。經(jīng)理和全體股東的利益沖突表現(xiàn)為，股權(quán)融資成本，它是經(jīng)理人員持股比例的減函數(shù)。全體股東和債權(quán)人的利益沖突表現(xiàn)為債務(wù)融資的“成本”。隨著債務(wù)比例的增加，股東的成本將減少，債務(wù)的成本將增加，因此，最有的資本結(jié)構(gòu)就是使總成本最小。
2.信息傳遞理論
MM定理的假設(shè)之一是充分信息假設(shè)。在實(shí)際中，該假設(shè)顯然是不成立的，因?yàn)殡p方同時(shí)獲得充分信息幾乎是不可能的。比較接近現(xiàn)實(shí)的假設(shè)是公司經(jīng)理比外部投資者更多地了解公司內(nèi)部經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，因此，在與外部投資者的抗?fàn)幉┺闹芯哂袃?yōu)勢(shì)。顯然這是一個(gè)典型的非對(duì)稱信息環(huán)境。外部投資者往往根據(jù)經(jīng)理的融資決策來(lái)判斷公司的經(jīng)營(yíng)狀況。在羅斯(Ross)的模型中，經(jīng)理使用公司的負(fù)債比例向外部投資者傳遞公司利潤(rùn)分布的信息。投資者把較高的負(fù)債率看作是公司高質(zhì)量的表現(xiàn)。
梅葉斯(Myers)和梅吉拉夫(Majiluf)認(rèn)為，資本結(jié)構(gòu)的確定是為了緩和由于信息不對(duì)稱而導(dǎo)致的公司投資決策的無(wú)效率。公司的資本結(jié)構(gòu)是在公司為了新項(xiàng)目籌資愿望的驅(qū)使下形成的，融資現(xiàn)通過(guò)內(nèi)部資金進(jìn)行，然后再通過(guò)低風(fēng)險(xiǎn)的債券，最后才不得不采用股票。這就是融資的“先后順序”理論。
3.控制權(quán)理論
阿洪（Aghion）和波耳頓(Bolton)將控制權(quán)理論引入公司資本結(jié)構(gòu)，在A-B模型中[5]區(qū)別了三種情況：如果公司只發(fā)行帶有投票權(quán)的普通股，則投資者掌握剩余控制權(quán)；如果公司只發(fā)行不帶有投票權(quán)的優(yōu)先股或債券，則企業(yè)家擁有剩余控制權(quán)，前提是公司能按期償還債務(wù)，否則剩余控制權(quán)便由企業(yè)家轉(zhuǎn)移到投資者手中；最后一種情況便是破產(chǎn)，剩余控制權(quán)由債權(quán)人掌握。在A－B模型中證明，在不完全契約的條件下，企業(yè)的控制權(quán)配置應(yīng)該是狀態(tài)依存的。融資結(jié)構(gòu)的選擇也就是控制權(quán)在不同債券持有人之間分配的選擇，最優(yōu)杠桿率是在該負(fù)債水平上導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)時(shí)能夠?qū)⒖刂茩?quán)從股東轉(zhuǎn)移給債權(quán)人。
激勵(lì)理論和信號(hào)傳遞理論研究的是不同的資本結(jié)構(gòu)對(duì)收益權(quán)分配的影響,而控制權(quán)理論研究的是不同的資本結(jié)構(gòu)對(duì)控制權(quán)的影響。由于企業(yè)管理者對(duì)控制權(quán)的偏好,他們就會(huì)通過(guò)融資結(jié)構(gòu)來(lái)影響控制權(quán)的分配,從而影響企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值。
4.資本結(jié)構(gòu)的產(chǎn)業(yè)組織理論
1986年，Btander與Lewis在《美國(guó)經(jīng)濟(jì)評(píng)論》上發(fā)表了“寡占與財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)：有限責(zé)任效應(yīng)”一文Btander和Lewis的模型中,他們利用Jensen和Mecking的一個(gè)觀點(diǎn)，即杠桿率的增加使得權(quán)益持有人追求風(fēng)險(xiǎn)更大的投資策略為出發(fā)點(diǎn)，認(rèn)為寡頭壟斷商通過(guò)更加進(jìn)攻性的產(chǎn)出政策增加風(fēng)險(xiǎn)。因此，在接下來(lái)的古諾博弈中，廠商選擇正的負(fù)債水平。與單一壟斷商相比，寡頭壟斷商趨于有更高的負(fù)債。
在Btander與Lewis之后，又有一些學(xué)者探討公司資本結(jié)構(gòu)與產(chǎn)品市場(chǎng)行為的關(guān)系，這些文獻(xiàn)基本上可以分文兩類：一類在Btander-Lewis模型的框架下旨在探討債務(wù)融資的承諾機(jī)制是否可以使公司在產(chǎn)品市場(chǎng)上成為一個(gè)富有進(jìn)攻性的競(jìng)爭(zhēng)者，另一類則在承認(rèn)公司內(nèi)參與人存在道德風(fēng)險(xiǎn)與逆向選擇機(jī)會(huì)主義行為的前提下，將研究視角放在了用于緩和人道德風(fēng)險(xiǎn)與逆向選擇的激勵(lì)契約如何影響公司在產(chǎn)品市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)能力上面。
四、資本結(jié)構(gòu)理論總結(jié)及啟示
樸素的傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)理論以一些零碎和不系統(tǒng)的觀點(diǎn)，提出了財(cái)務(wù)杠桿的兩大約束條件，即融資成本和風(fēng)險(xiǎn)。
以權(quán)衡理論為頂點(diǎn)的現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論進(jìn)一步拓展了影響資本結(jié)構(gòu)的外部因素，比如稅收、破產(chǎn)因素等等，并且，將資本成本的內(nèi)涵放大，逐步將財(cái)務(wù)困境成本和破產(chǎn)成本引入資本結(jié)構(gòu)的討論之中，從而將融資決策和資本結(jié)構(gòu)選擇置于稅盾效應(yīng)和眾多成本的均衡之中，說(shuō)明了在稅收和破產(chǎn)成本存在的情況下,公司有一個(gè)最優(yōu)的公司資本結(jié)構(gòu)，將企業(yè)外部因素對(duì)資本結(jié)構(gòu)影響的研究推向極致。
新資本結(jié)構(gòu)理論沿襲了現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的大部分假設(shè)條件，并通過(guò)引入信息經(jīng)濟(jì)學(xué)的研究方法，進(jìn)一步放寬充分信息假設(shè)，為發(fā)展資本結(jié)構(gòu)理論找到了一條新的出路。優(yōu)序融資理論說(shuō)明了在經(jīng)理人和外部投資人對(duì)公司信息了解有差異且經(jīng)理人代表現(xiàn)有股東利益的情況下，公司是如何選擇融資工具的。控制權(quán)模型是假定有一個(gè)發(fā)達(dá)的公司控制權(quán)市場(chǎng)，現(xiàn)任經(jīng)營(yíng)者和競(jìng)爭(zhēng)者都有可能得到公司控制權(quán)。以產(chǎn)業(yè)組織理論為基礎(chǔ)的資本結(jié)構(gòu)模型主要用來(lái)分析公司資本結(jié)構(gòu)的行業(yè)特征及與產(chǎn)品和投入相關(guān)的特征。
不可否認(rèn)，現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論和新資本結(jié)構(gòu)理論對(duì)企業(yè)融資決策和資本結(jié)構(gòu)選擇具有現(xiàn)實(shí)的指導(dǎo)意義，但在應(yīng)用以上理論時(shí)，我們必須注意到，各種理論分支的發(fā)展都有自己既定的假設(shè)前提和內(nèi)在邏輯，因而其結(jié)論都具有很強(qiáng)的局限性。
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[3]斯蒂芬?羅斯:公司理財(cái)[M].北京:機(jī)械工業(yè)出版社,2000
篇10
4月中旬以來(lái)，A股陷入加速調(diào)整狀態(tài)，導(dǎo)致投資者信心下降。博時(shí)基金董事總經(jīng)理兼股票投資部總經(jīng)理李權(quán)勝表示，短期對(duì)A股的看法相對(duì)樂(lè)觀，中短期市場(chǎng)底部階段性企穩(wěn)和溫和反彈的可能性在提升，調(diào)“看長(zhǎng)做長(zhǎng)”的投資理念，依然看好大消費(fèi)板塊。
對(duì)于看好的行業(yè)板塊，中長(zhǎng)期而言，大消費(fèi)是其投資的基石。未來(lái)中國(guó)發(fā)展進(jìn)入的理想狀態(tài)是國(guó)家富強(qiáng)、國(guó)民康健。大消費(fèi)可以細(xì)分為三個(gè)層面：1.傳統(tǒng)的物質(zhì)消費(fèi)，包括牛奶等傳統(tǒng)消費(fèi)品；2.精神上的消費(fèi)，包括醫(yī)療、傳媒、旅游等服務(wù)性消費(fèi)；3.技術(shù)上的消費(fèi)，例如無(wú)人駕駛乃至基礎(chǔ)的半導(dǎo)體，其最終目的都是通過(guò)技術(shù)的發(fā)展來(lái)更好地滿足大家的消費(fèi)需求。
對(duì)于“一帶一路”主題的機(jī)會(huì)，“一帶一路”主題符合“看長(zhǎng)做長(zhǎng)”的邏輯，有很多實(shí)質(zhì)性的投資機(jī)會(huì)，如通信、消費(fèi)等方面的技術(shù)和產(chǎn)品輸出，而且這是一個(gè)長(zhǎng)期的投資，需要更深入研究公司基本面和它在“一帶一路”方面實(shí)質(zhì)性的發(fā)展，在估值低估的時(shí)候做好相應(yīng)布局。
在新股IPO發(fā)行加速、金融去杠桿持續(xù)推進(jìn)的背景下，華商基金經(jīng)理何奇峰表示，A股市場(chǎng)再現(xiàn)結(jié)構(gòu)分化行情，消費(fèi)行業(yè)成為資金配置重點(diǎn)。當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，從行業(yè)長(zhǎng)期空間、競(jìng)爭(zhēng)格局、成長(zhǎng)確定性等幾個(gè)角度來(lái)看，相比家電和白酒行業(yè)，家居行業(yè)既具備高成長(zhǎng)的確定性，同時(shí)還具備相對(duì)估值優(yōu)勢(shì)，長(zhǎng)期投資價(jià)值顯著。
？
篇11
當(dāng)然，未必每個(gè)人都要做出“治國(guó)、平天下”的壯舉。但是，至少我們可以做好“修身、齊家”的功夫：調(diào)整好自己的心態(tài)，寵辱不驚，得失坦然，讓自己的心隨緣適意，用一種自然輕松、自由自在的態(tài)度來(lái)生活、工作、投資。
說(shuō)到投資，又不得不提“股神”巴菲特與“金融大鱷”索羅斯。索羅斯在一次采訪中透露，每次在面臨重大交易之前，他都會(huì)把自己長(zhǎng)時(shí)間地關(guān)在辦公室里，靜靜地思索哲學(xué)問(wèn)題。他就是以這樣獨(dú)處、安靜思考的方式，讓自己達(dá)到心靜的狀態(tài)。“股神”巴菲特的做法也有異曲同工之妙。他把自己的辦公室設(shè)在奧馬哈市。他自己說(shuō)，這么安排就是要遠(yuǎn)離華爾街的喧嘩。在這樣的環(huán)境里，他才能心情平靜而不浮燥地做出各種重大投資決策。
篇12
“簡(jiǎn)而言之，就是買入相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)小一點(diǎn)的成長(zhǎng)股。往往這種公司已經(jīng)具備了一定實(shí)力，向上拓展的可復(fù)制性會(huì)更強(qiáng)。”胡濤說(shuō)。
胡濤向《投資者報(bào)》記者透露，在其自下而上的選股過(guò)程中，是在綜合衡量三大因素下進(jìn)行的買入；并且重倉(cāng)“錯(cuò)殺股”也是其GARP策略下的一個(gè)重要法門。
細(xì)細(xì)衡量三因素
嘉實(shí)優(yōu)質(zhì)企業(yè)的定期報(bào)告顯示，胡濤的交易頻率不高，一兩年內(nèi)重倉(cāng)股的變化情況也不大，換手率頗低。因此這就意味著，對(duì)胡濤這種基金經(jīng)理來(lái)說(shuō)，選擇股票必須慎重。“首先要考慮的因素是公司質(zhì)地一定要特別好。”胡濤開(kāi)門見(jiàn)山地說(shuō)，這里面又分三個(gè)層次，一是公司管理層要比較優(yōu)秀，二是公司歷史記錄要很好，并且增長(zhǎng)具有持續(xù)性、業(yè)績(jī)并未出現(xiàn)過(guò)大起大落的現(xiàn)象，更未出現(xiàn)過(guò)欺騙投資人的情況――這點(diǎn)很重要；三是通過(guò)觀察公司的毛利率、凈利率、ROE、凈資產(chǎn)回報(bào)率等指標(biāo)來(lái)評(píng)判一家上市公司是否處于一個(gè)良好的水平。在胡濤看來(lái)，歷史上能不斷給股東創(chuàng)造價(jià)值的公司，是他選擇股票時(shí)一個(gè)很重要的標(biāo)準(zhǔn)。
“很多公司可能是曇花一現(xiàn)，某一年的增長(zhǎng)可能是通過(guò)外延式并購(gòu)而來(lái)，但不能持續(xù)。這種公司在股票市場(chǎng)上非常多，股價(jià)也往往是曇花一現(xiàn)，很難創(chuàng)出歷史新高。”因此，胡濤衡量的第二個(gè)因素，是看業(yè)績(jī)是否具有長(zhǎng)期穩(wěn)定增長(zhǎng)的預(yù)期。
“我比較看重這個(gè)公司的盈利增長(zhǎng)的持續(xù)性和穩(wěn)定性。也許它的增速不是很快，每年可能保持20%到30%的增長(zhǎng)，但是非常地持續(xù)及穩(wěn)定，這是我比較看重的。因?yàn)槟軌虮３址€(wěn)定持續(xù)增長(zhǎng)的公司一定不是只靠一個(gè)增長(zhǎng)點(diǎn)來(lái)驅(qū)動(dòng)的，它一定要有很多提前研發(fā)的布局，對(duì)未來(lái)新的增長(zhǎng)點(diǎn)做出鋪墊。這樣的公司往往只是你看到眼下的增長(zhǎng)，管理層已經(jīng)布局了未來(lái)的增長(zhǎng)，這樣的公司才是一個(gè)好的公司。”胡濤向《投資者報(bào)》記者解釋道。
不難理解，由于不少公司只是階段性的增長(zhǎng)，市盈率有可能會(huì)出現(xiàn)大幅下降。只有持續(xù)的增長(zhǎng)才能夠保證PE能夠穩(wěn)定在一個(gè)水平。
第三個(gè)因素是，再好的公司一定要以合理的價(jià)格買入。“不能在大家都追逐它的時(shí)候買，肯定會(huì)買在最高點(diǎn)。一定要在這個(gè)公司特別是情緒低落的時(shí)候，外界認(rèn)為它某方面有缺陷，都不看好拋售的時(shí)候。其實(shí)很多時(shí)候你會(huì)發(fā)現(xiàn)沒(méi)有大家想象那么悲觀，市場(chǎng)對(duì)這種公司存在很大的預(yù)期差，只有這種時(shí)候買入未來(lái)才能獲得比較好的回報(bào)。所以絕對(duì)不能以高價(jià)買入好公司，一定要以比較合理的價(jià)格買入。”胡濤進(jìn)一步告訴《投資者報(bào)》記者，以上是他自下而上選股時(shí)必然要考慮的三個(gè)重要因素。
另外一個(gè)機(jī)會(huì)，“則是來(lái)自于市場(chǎng)的錯(cuò)殺。”很多股票你會(huì)發(fā)現(xiàn)它的一些基本面瑕疵，市場(chǎng)上往往會(huì)存在對(duì)它基本面的質(zhì)疑。但經(jīng)過(guò)深入的研究后也會(huì)發(fā)現(xiàn)很多對(duì)它的質(zhì)疑是錯(cuò)的，并不像大家想象的那么悲觀，這個(gè)時(shí)候你可以重倉(cāng)持有。我的很多重倉(cāng)股基本上都是這樣的。”胡濤告訴《投資者報(bào)》記者，如果發(fā)現(xiàn)被錯(cuò)殺的股票，就要堅(jiān)定持有或者增倉(cāng)，而不是隨波逐流跟著市場(chǎng)一塊拋出去。“這一點(diǎn)很重要”。
在這種思路下，去年四季度，胡濤認(rèn)為前期已經(jīng)下跌的優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)股不必過(guò)度悲觀，很多優(yōu)質(zhì)價(jià)值成長(zhǎng)股已經(jīng)很便宜，對(duì)下跌中優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)股進(jìn)行了逐漸加倉(cāng)。
格外看重成長(zhǎng)性
盡管淡化擇時(shí)與倉(cāng)位，但并不代表不注重宏觀市場(chǎng)的表現(xiàn)。相反，胡濤也會(huì)潛心研究宏觀經(jīng)濟(jì)，當(dāng)市場(chǎng)風(fēng)格明顯不利于自己時(shí)有所應(yīng)對(duì)。
“2016年，你發(fā)現(xiàn)周期表現(xiàn)好是有宏觀經(jīng)濟(jì)支撐的，房地產(chǎn)、汽車銷售很好帶動(dòng)了PPI、‘供給側(cè)改革’，周期品表現(xiàn)都很好，這會(huì)對(duì)你的風(fēng)格形成一定的沖擊。我會(huì)考慮它，是因?yàn)闀?huì)想這個(gè)風(fēng)格可能對(duì)我不利，我怎樣去規(guī)避。但我不會(huì)改變我的風(fēng)格去配到那邊去。”在胡濤看來(lái)，此次周期行情可能只是一個(gè)短期的短暫沖擊。
并且，胡濤也告訴記者，通過(guò)研究宏觀濟(jì)可以有效幫助判斷周期股的投資機(jī)會(huì)，這種判斷甚至比去公司調(diào)研還要準(zhǔn)確。
“我見(jiàn)了很多周期性的公司，很多自己都不知道未來(lái)會(huì)怎么樣。他們只知道我這個(gè)季度的訂單會(huì)怎么樣，并不知道下個(gè)月的訂單，所以你和他聊沒(méi)有意義，還不如自己研究宏觀經(jīng)濟(jì)。”胡濤說(shuō)。
但成長(zhǎng)股的投資就不盡然，這需要基金經(jīng)理長(zhǎng)期深入到上市公司去了解公司的實(shí)際情況以便做出最準(zhǔn)確的判斷。由于GARP策略主要是投資于“風(fēng)險(xiǎn)小的成長(zhǎng)股”，因此，胡濤也不是那種交易時(shí)間坐在交易室看盤(pán)面的基金經(jīng)理，“這并未有多大作用。”他說(shuō)。
“成長(zhǎng)股很多是靠自身的核心競(jìng)爭(zhēng)力去打拼，去奪別人的份額。這就要求上市公司有很強(qiáng)的戰(zhàn)略規(guī)劃，對(duì)自己的戰(zhàn)略要有很深刻的認(rèn)識(shí)，對(duì)自己的優(yōu)勢(shì)要能講得很透徹。如果公司自己都講不透徹的話，那說(shuō)明管理層對(duì)公司發(fā)展沒(méi)有很好的規(guī)劃，肯定就不能投。”胡濤表示。
篇13
80%時(shí)間在研究調(diào)研
溫Sir正式踏入基金業(yè)在2000年，他曾先后在證監(jiān)會(huì)、中銀國(guó)際、博時(shí)基金、上投摩根基金、Fidelity等多家大型海內(nèi)外機(jī)構(gòu)任職。
2006年在博時(shí)工作時(shí)，他主要跟蹤金融行業(yè)。隨著研究經(jīng)歷的豐富，他幾乎看過(guò)除TMT等少數(shù)行業(yè)之外的全部行業(yè)，至今仍保持著旺盛的精力。
2010年，當(dāng)溫Sir再次回到有著深厚感情的博時(shí)，超過(guò)10年的研究經(jīng)歷使他輕松勝任了研究部總經(jīng)理的工作，同時(shí)兼任起博時(shí)裕隆封閉的基金經(jīng)理。
今年二季度末，他正式擔(dān)任博時(shí)股票投資部的成長(zhǎng)組投資總監(jiān)，不久又掌管了博時(shí)價(jià)值增長(zhǎng)及貳號(hào)兩只基金。加上原有的基金裕隆，他管理的資金總規(guī)模已經(jīng)超過(guò)200億元，在A股市場(chǎng)上管理如此大規(guī)模股票組合的基金經(jīng)理為數(shù)不多，而投資總監(jiān)更是屈指可數(shù)。
雖然工作重心轉(zhuǎn)變，但溫Sir對(duì)研究仍然樂(lè)此不疲。一般在交易日開(kāi)盤(pán)前后，他會(huì)守在電腦前下單、盯盤(pán)，出乎意料的是，這類工作的時(shí)間比例不到他全部工作的10%。
溫Sir保持了多年來(lái)做研究的習(xí)慣，他會(huì)用大量時(shí)間閱讀研報(bào)、行業(yè)新聞、電話調(diào)研等等，這些占他全部工作時(shí)間的80%以上。實(shí)際上，六年前在博時(shí)的溫Sir，也承擔(dān)著研究部團(tuán)隊(duì)領(lǐng)導(dǎo)的職責(zé)，但由于不直接管理基金，他的研究時(shí)間占到90%以上。
下午收盤(pán)后，溫Sir經(jīng)常召集行業(yè)研究員培訓(xùn)，還有日常周例會(huì)、專題會(huì)。會(huì)上除了介紹國(guó)際投行先進(jìn)的方法論、研究工具，還會(huì)針對(duì)各種政策、熱點(diǎn)的影響和研究員們進(jìn)行互動(dòng)、討論。
溫Sir自稱是“熬夜型選手”，很多工作都是從晚上八點(diǎn)鐘后開(kāi)始處理的。比如翻閱各行業(yè)研究員最新報(bào)告、瀏覽研究員的工作考核系統(tǒng)、回復(fù)非緊急事務(wù)的郵件……這樣的工作往往持續(xù)到深夜。
十多年鐘情個(gè)股研究
當(dāng)然，溫Sir也絕非“會(huì)議迷”，他非常注重會(huì)議的節(jié)奏和效率。在時(shí)間沖突時(shí)，他寧可選擇培訓(xùn)會(huì)，而放棄中層同僚們的會(huì)議，這足見(jiàn)他對(duì)培養(yǎng)年輕人的重視程度。
據(jù)博時(shí)研究員普遍反映，溫Sir的培訓(xùn)對(duì)他們的成長(zhǎng)意義重大。如今成長(zhǎng)組的幾位主力基金經(jīng)理，如管理博時(shí)創(chuàng)業(yè)成長(zhǎng)的孫占軍、管理博時(shí)第三產(chǎn)業(yè)的劉彥春，都是溫Sir2006年帶出的優(yōu)秀研究員。
多年來(lái)花大把精力投入研究，動(dòng)力是什么？溫Sir對(duì)《投資者報(bào)》記者說(shuō)：“是興趣，我至今還是覺(jué)得研究個(gè)股是很有意思的事情。”
溫Sir用了一個(gè)非常精妙的比喻。“一個(gè)個(gè)股票就像文字、詞組，基金經(jīng)理的組合就像是用字詞表達(dá)正確的語(yǔ)言、對(duì)外部世界的看法，做對(duì)的時(shí)候就像寫(xiě)出優(yōu)美的段落，當(dāng)然就很開(kāi)心……但7月以來(lái)市場(chǎng)陰跌，這讓我心里的壓力還是挺大的。”
印象中，頻繁出差調(diào)研的機(jī)構(gòu)投資者會(huì)被冠以勤奮口碑，但溫Sir并不太主張這種做法。他認(rèn)為，有過(guò)初次的實(shí)地觀察、拜訪后，如果再多次去無(wú)論從成本還是效率上看，都不是最佳選擇，一年中有兩次實(shí)地拜訪就足夠了。
溫Sir喜歡電話會(huì)議的交流方式，在前年、去年比較緊張的時(shí)候，他一天有4到5個(gè)電話會(huì)議，每個(gè)會(huì)議的時(shí)間都在一小時(shí)左右。
這其中多數(shù)是和上市公司證代、董秘的“一對(duì)一”交流，話題從季報(bào)數(shù)據(jù)、行業(yè)動(dòng)向到高管思路范圍甚廣，他的大基金投研主管身份以及溫和禮貌的溝通方式，也獲得了這些調(diào)研對(duì)象的尊重。
他舉例說(shuō)，2010年開(kāi)始和一家文化傳媒類公司建立聯(lián)系，保持著每半年一次的深度交流，逐步感受到這家公司在影視開(kāi)發(fā)領(lǐng)域的一些獨(dú)到本領(lǐng)，也陸續(xù)見(jiàn)到了創(chuàng)始人等高管，后來(lái)其市場(chǎng)表現(xiàn)也驗(yàn)證了他的投資判斷。
“周末與溫Sir相會(huì)”
在博時(shí)2011年末的聯(lián)歡會(huì)上，研究部表演了大合唱《和未來(lái)有約》，其中有一句改編的歌詞是“我們和馬總有約（現(xiàn)任研究部總經(jīng)理），約在下班的時(shí)間，修改跨越時(shí)間將邏輯連接；我們和溫Sir有約，約在周末的時(shí)間，女朋友都不見(jiàn)老婆晾一邊……”
研究員在周末到辦公室加班時(shí)，經(jīng)常碰到溫Sir，而一旦碰到，多半會(huì)把平時(shí)沒(méi)開(kāi)完的會(huì)繼續(xù)下去，討論議題從研報(bào)中模糊不清的問(wèn)題到熱點(diǎn)事件對(duì)公司的影響，十分細(xì)致。溫Sir加班的習(xí)慣，六年前在博時(shí)的時(shí)候就已養(yǎng)成。如今年過(guò)不惑，鬢角已斑白的溫Sir加起班來(lái)卻更投入了。據(jù)他本人回憶，整個(gè)2011年，大約90%以上的周末，都是在辦公室度過(guò)的。
通常，研究員的時(shí)間比較有彈性：有準(zhǔn)時(shí)離開(kāi)的，有帶著筆記本回家做功課的，也有在公司食堂簡(jiǎn)單充饑后，返回辦公室挑燈夜戰(zhàn)的。溫Sir通常會(huì)稍晚一些離開(kāi)，他相信適度運(yùn)動(dòng)對(duì)人的體力恢復(fù)、精力集中都有幫助。所以晚上六、七點(diǎn)鐘一般是他慢跑和游泳的時(shí)間。“在運(yùn)動(dòng)中，有時(shí)頭腦會(huì)冒出工作中未思考完的問(wèn)題，這時(shí)需要適當(dāng)控制，盡量讓大腦放空。”
