引論：我們?yōu)槟砹?3篇信托融資論文范文，供您借鑒以豐富您的創(chuàng)作。它們是您寫作時的寶貴資源，期望它們能夠激發(fā)您的創(chuàng)作靈感，讓您的文章更具深度。

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目前，只有“一法兩規(guī)”（《信托法》、《信托投資公司管理辦法》和《信托投資公司資金信托業(yè)務(wù)管理暫行辦法》）對房地產(chǎn)融資信托進(jìn)行法律規(guī)制。“兩規(guī)”對房地產(chǎn)融資信托主要有以下禁止性規(guī)定：

《信托投資公司管理辦法》第三十二條：“信托投資公司經(jīng)營信托業(yè)務(wù)，不得有下列行為：……（三）承諾信托財產(chǎn)不受損失或者保證最低收益；……”

《信托投資公司資金信托業(yè)務(wù)管理暫行辦法》第四條：“信托公司辦理資金信托業(yè)務(wù)時應(yīng)遵守下列規(guī)定：………（四）不得承諾信托資金不受損失，也不得承諾信托資金的最低收益；（五）不得通過報紙、電視、廣播和其他公共媒體進(jìn)行營銷宣傳。信托投資公司違反上述規(guī)定，按非法集資處理，造成的資金損失由投資者承擔(dān)。”

《信托投資公司資金信托業(yè)務(wù)管理暫行辦法》第六條：“信托投資公司集合管理、運用、處分信托資金時，接受委托人的資金信托合同不得超過200份（含200份），每份合同金額不得低于人民幣5萬元（含5萬元）。”

金融創(chuàng)新與法律規(guī)避往往相伴而生。凱恩斯理論認(rèn)為當(dāng)外在市場力量和市場機(jī)制與機(jī)構(gòu)內(nèi)在要求相結(jié)合，尋求回避各種金融控制和規(guī)章制度時就會產(chǎn)生金融創(chuàng)新。由于利益的驅(qū)動，信托投資公司在開創(chuàng)新的信托產(chǎn)品時，都在自覺或不自覺的打法律球。房地產(chǎn)融資信托操作過程中出現(xiàn)的法律規(guī)避行為有：

第一，信托投資公司利用分解項目的方法將原本一個項目分解為若干項目，從而達(dá)到規(guī)避“接受委托人的資金信托合同不得超過200份（含200份）”的限制。

第二，信托計劃雖不公開承諾保底，但是往往通過一些方式暗示提供保底保證。如，天津北方國際信托投資股份有限公司2003年4月推出的“高校學(xué)生公寓優(yōu)先收益權(quán)信托產(chǎn)品”的推介書第六條“由于經(jīng)營管理或者其他原因房信集團(tuán)（注：資金信托產(chǎn)品擬投入的房地產(chǎn)開發(fā)單位）如未能按期足額取得物業(yè)經(jīng)營優(yōu)先收益權(quán)收入，造成償還信托資金困難，房信集團(tuán)承諾用其自有財產(chǎn)按期足額給付。由于校方原因?qū)W生公寓未能充分使用，高校（注：資金信托產(chǎn)品擬投入的房地產(chǎn)開發(fā)單位的合作單位）保證以校方經(jīng)費補足。”

第三，信托計劃雖不保證最低收益，但是幾乎無一例外的都有預(yù)期收益率，而且很多信托產(chǎn)品的預(yù)期收益率可精確到小數(shù)點后2至3位。如，北京商務(wù)中心區(qū)土地開發(fā)項目資金信托計劃的預(yù)期收益率為4.8%，“三環(huán)新城”經(jīng)濟(jì)適用住房開發(fā)建設(shè)項目資金信托計劃的預(yù)期收益率為4.5%.

法律保護(hù)的缺失

由于房地產(chǎn)融資信托剛剛興起，眾多信托產(chǎn)品還未到期，而且市場初期信托投資公司把關(guān)較嚴(yán)，房地產(chǎn)融資信托的風(fēng)險尚未顯現(xiàn)，迄今為止沒有因上述法律規(guī)避行為產(chǎn)生糾紛。換言之，法律規(guī)避的弊端在實證中尚未體現(xiàn)。但是從法學(xué)和經(jīng)濟(jì)學(xué)理論分析，上述法律規(guī)避行為無疑將影響投資者的決策。對于非專業(yè)知識的投資者來講，極可能基于對“承諾保底”和“預(yù)期收益”的信賴做出投資決策-購買該信托產(chǎn)品。但當(dāng)“承諾保底”與“預(yù)期收益”不能兌現(xiàn)時，委托人的權(quán)利如何救濟(jì)？

《信托投資公司管理辦法》第七十五條：“信托投資公司違反本辦法第三十二條規(guī)定的，由中國人民銀行責(zé)令限期改正，并處以1萬元以上3萬元以下的罰款；對直接負(fù)責(zé)的主管人員和其他直接責(zé)任人員依法給予紀(jì)律處分，并由中國人民銀行取消高級管理人員的任職資格和從業(yè)人員的從業(yè)資格。構(gòu)成犯罪的，由司法機(jī)關(guān)予以追究刑事責(zé)任。”

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AbstractRealestateindustryisanessentialindustryinmarketeconomycountryorregion.Asacapitalintensiveindustry,itwillnotdevelopdurablywithoutfinancialsupport.Now,theprimaryfinanceofChinarealestateisthebankloan,whichwillcausetheriskofrealestateindustryturntofinancialriskofbankeasily.Sorealestateindustryneedsexpandingitscapitalchannelstodecreaseitsriskanddevelopbetter.REITsisadirectfinanceproductwhichhasgotgreatsucceedintheworld.REITsisverypopularinAmerica,Australia,JapanandSingapore,etcandplaysaveryimportantroleinthesecountries,especiallyinAmerica.UsinginternationalexperienceasasourceofreferencetodevelopRETIsinChinaishelpfulforrealestateindustry’sgooddevelopment,trustinstitution’sandfinancialmechanism’sreformandenterprisecompetitivestrength’sincrease.TheaimofthispaperistoexplorethedevelopmentalpatternofREITswhichissuitableforChina.ByexpoundingREIT’stheoryandintroducinginternationalREIT’sdevelopexperience,thepapercomparesdifferentcountries’sdevelopmentalpatternsandeducessomeelicitation.Then,thepaperintroducesChina’strustgoodsinrealestateindustryandSpecificAssetManangementPlans.Afterthat,thepaperanalyzestheattempttoexploitREITsinChinaindetailinordertofindshortcoming.Ontopofthat,thepaperdiscussestheREITs’sstrategyofdevelopmentinChinaroundlyandputforwardrecommendationstocreatgoodconditionsfordevelopingREITs.Finally,ThepapercomestotheconclusionthatdevelopingREITsinChinaissignificativeandtherearemanyfavorablefactorsinChina,soweshouldconqueradversefactorsandcreatgoodconditionsothatREITswillgetagooddevelopmentinChina.

Keywords:REITsStrategyofdevelopmentSinicize

目錄第一章緒論

1.1論文的研究背景

1.2論文研究的目的和意義

1.3論文的研究方法

1.4國內(nèi)外研究的現(xiàn)狀

1.5論文的結(jié)構(gòu)

1.6論文的主要特色

第二章房地產(chǎn)投資信托基金(REITS)的相關(guān)理論

2.1REITS的內(nèi)涵

2.2相關(guān)理論

4第三章國外（或地區(qū)）房地產(chǎn)投資信托基金（REITS）的發(fā)展?fàn)顩r和實例分析

3.1美國的房地產(chǎn)投資信托基金

3.2亞洲的房地產(chǎn)投資信托基金

3.3各國（地區(qū)）REITS的比較

第四章中國房地產(chǎn)投資信托基金（REITS）的現(xiàn)狀和發(fā)展環(huán)境

4.1我國房地產(chǎn)信托發(fā)展的現(xiàn)狀

4.2我國發(fā)展REITS的必要性和具備的發(fā)展條件

4.3我國發(fā)展REITS的制約因素

第五章中國房地產(chǎn)投資信托基金（REITS）的發(fā)展策略

5.1我國標(biāo)準(zhǔn)REITS的發(fā)展策略

5.2創(chuàng)造發(fā)展REITS的良好環(huán)境

第六章結(jié)論和展望

6.1結(jié)論

6.2本文的局限和有待進(jìn)一步研究的問題

參考文獻(xiàn)

第一章緒論

1.1論文的研究背景

房地產(chǎn)業(yè)作為國民經(jīng)濟(jì)的先導(dǎo)型產(chǎn)業(yè)，其健康發(fā)展對帶動整個國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展具有非常重要的作用。目前，我國房地產(chǎn)業(yè)融資主要以銀行信貸為主，其它方式如上市融資、債券融資、基金融資以及信托融資等比重較小，這導(dǎo)致我國房地產(chǎn)業(yè)融資渠道單一、風(fēng)險集中。2007年9月27日，央行、銀監(jiān)會共同了《關(guān)于加強商業(yè)性房地產(chǎn)信貸管理的通知》，對商業(yè)性房地產(chǎn)信貸政策進(jìn)行了進(jìn)一步的緊縮，這更加劇了房地產(chǎn)企業(yè)的資金緊張問題。因此解決好房地產(chǎn)業(yè)的融資問題已經(jīng)迫在眉捷。在解決房地產(chǎn)業(yè)融資問題上，各界都對REITs寄予厚望。原中國人民銀行副行長吳曉靈早在2005年就指出，當(dāng)前用公開發(fā)行收益憑證的方式設(shè)立REITs，是房地產(chǎn)業(yè)直接融資的方向和可持續(xù)發(fā)展的模式，也是解決房屋租賃市場投資來源的重要融資方式。中國房地產(chǎn)業(yè)界特別是一些商業(yè)物業(yè)，希望通過REITs來緩解企業(yè)資金的壓力，同時提升企業(yè)的品質(zhì)和規(guī)模。2007年澳大利亞最大的投資銀行，也是全球管理REITs規(guī)模最大的投行——麥格理集團(tuán)副執(zhí)行董事理查德·謝帕德（RichardSheppard）在悉尼總部接受記者采訪時表示，建議中國盡快推出REITs[1]。在我國，從2002年下半年開始，隨著“一法兩規(guī)”的實施，經(jīng)歷了五次清理整頓后的信托公司獲得了重生，信托公司依照央行的121號文件，針對房地產(chǎn)企業(yè)迫切希望得到融資的市場需要，積極開發(fā)房地產(chǎn)信托投資計劃，我國的房地產(chǎn)信托從零開始，得到了一定的發(fā)展。然而我國的房地產(chǎn)信托產(chǎn)品還不是國外真正意義上的房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）,只能稱為準(zhǔn)REITs。近年來，各大信托公司開始加大力度研究開發(fā)REITs產(chǎn)品。2007年4月10日，中國證監(jiān)會房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）專題研究小組正式成立。同年上半年中信信托、聯(lián)華信托獲得了REITs試點資格。據(jù)悉，兩家公司均已上報有關(guān)REITs的設(shè)計方案，但至今仍未推出REITs產(chǎn)品。

1.2論文研究的目的和意義

REITs在美國自20世紀(jì)60年代開始，經(jīng)歷了迅速發(fā)展、衰落、復(fù)蘇、穩(wěn)定發(fā)-2-展的過程。隨后REITs在澳大利亞、日本、新加坡和香港等地也都得到了良好的發(fā)展。REITs的全球發(fā)展經(jīng)驗表明，REITs是解決房地產(chǎn)融資的有效工具。研究探討REITs的中國化發(fā)展有助于發(fā)展適合中國的REITs產(chǎn)品。這樣，一方面可以解決我國房地產(chǎn)業(yè)缺乏有效融資渠道的問題，減輕銀行系統(tǒng)的貸款壓力；另一方面使我國日益上升的居民儲蓄量和養(yǎng)老基金等有了更多的投資渠道。此外，REITs還有助于建立長期投資概念，減少房地產(chǎn)市場的投機(jī)行為，增強市場的透明度，吸引更多人投資于房地產(chǎn)市場。從長期來講，建立REITs體系也可以幫助提高資本市場的流動性。鑒于發(fā)展REITs對我國社會經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重大意義，本文將結(jié)合國外(或地區(qū)）REITs的發(fā)展經(jīng)驗，以及國內(nèi)學(xué)者對REITs已做的研究，在已有產(chǎn)品的基礎(chǔ)上，探討適合中國的REITs發(fā)展策略，并針對目前REITs開發(fā)過程中存在的制約因素提出相關(guān)的政策建議。

1.3論文的研究方法

本文主要運用宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)、微觀經(jīng)濟(jì)學(xué)、統(tǒng)計學(xué)和經(jīng)濟(jì)法中的相關(guān)知識。運用比較研究、實例研究、靜態(tài)和動態(tài)研究相結(jié)合的方法，以及經(jīng)濟(jì)學(xué)的一些基本理論和工具。通過介紹REITs的相關(guān)理論和基本特點，對世界各國（或地區(qū)）REITs的模式進(jìn)行了比較分析。同時結(jié)合目前國內(nèi)的房地產(chǎn)信托產(chǎn)品和專項資產(chǎn)管理計劃，和聯(lián)華信托、中信信托等機(jī)構(gòu)對REITs產(chǎn)品試點開況，對我國房地產(chǎn)信托的發(fā)展現(xiàn)狀和趨勢進(jìn)行了分析，在此基礎(chǔ)上探討我國REITs的發(fā)展策略并提出培育發(fā)展REITs良好環(huán)境的政策建議。

1.4國內(nèi)外研究的現(xiàn)狀

REITs在國外（特別是美國）已經(jīng)發(fā)展得比較成熟，各國對REITs的研究文獻(xiàn)也比較多，主要涉及到以下幾個方面。

1．對REITs進(jìn)行總體介紹美國的Apgar和Mahlon（1986）[2]、Block和RalphL.（1998）[3]和Garrigan、RichardT.和JohnF.C.Parsons（1998）[4]等都在各自的文章和著作中對REITs作了整體的介紹。

2．對REITs的稅收政策的研究-3-Sanger等（1990）通過研究表明，美國1976年的稅法改革以及1975年和1976年間對影響REITs的其它法律所作的修改，在有效地減少其與整個證券市場相關(guān)聯(lián)的風(fēng)險的同時，提高了其經(jīng)營績效[5]。美國Damodaran等（1997）通過對REITs的組織結(jié)構(gòu)的研究，發(fā)現(xiàn)那些從REITs轉(zhuǎn)變?yōu)橛邢薰窘Y(jié)構(gòu)的公司，是被分紅政策和資產(chǎn)重構(gòu)的靈活性優(yōu)勢所驅(qū)使，而公司從有限公司轉(zhuǎn)變?yōu)镽EITs時，稅收優(yōu)惠通常是驅(qū)動力[6],等等。

3．對REITs的財務(wù)杠桿和分紅政策的研究Brown和DavidT.(2000)研究結(jié)果表明，在20世紀(jì)80年代末和90年代初，較高的財務(wù)杠桿和所貸款物業(yè)所有權(quán)的特點，是導(dǎo)致一些抵押型REITs的業(yè)績相當(dāng)不理想和產(chǎn)生重大財務(wù)問題的主要原因[7]。McDonald等（2000）通過考察1995-1996年間在REITs分紅公告前和后的買賣報價價差（Bid-askspread）的信息不對稱成分后，發(fā)現(xiàn)分紅越高，買賣報價價差就會越小，反之，買賣報價差就會越大[8]。

4．對REITs的價值衡量的研究美國的RichardImperiale（2002）提出用三種方法來衡量房地產(chǎn)投資信托的價值：(1)將房地產(chǎn)投資信托價格與其所持有的房地產(chǎn)凈值進(jìn)行比較。(2)比較REITs的收益率與十年期國債殖利率之間的差幅。(3)將REITs的本益比與標(biāo)普500指數(shù)或羅素2000指數(shù)的本益比相比[9]。

5.對REITs投資理論的研究澳大利亞的Newell等(1996)以美國REITs相關(guān)研究為背景，對澳大利亞的LPT1的戰(zhàn)略投資理論進(jìn)行了研究[10]。在我國，REITs尚未真正推出，但已有這方面的研究。主要研究涉及REITs的可行性分析、模式探討和相關(guān)政策分析等方面。

1．對我國發(fā)展REITs的模式進(jìn)行研究王冉（2002）最早提出了我國REITs本土化策略。他認(rèn)為，目前在中國比較可行的路徑是先通過成立私募房地產(chǎn)投資信托把商業(yè)模式建立起來，發(fā)展到一定規(guī)模再通過相關(guān)立法和稅收優(yōu)惠轉(zhuǎn)化為公募信托[11]。周泯非（2003）認(rèn)為，我國目前的實際情況決定了只能采用私募的方式發(fā)行受益憑證和房地產(chǎn)基金股份募集資金，并且在起步階段宜采用抵押型REITs的形式，以便降低投資風(fēng)險，吸引1REITs在澳大利亞被稱為LPT.-4-投資者[12]。2004年4月，深圳證券交易所綜合研究所完成的《房地產(chǎn)投資信托基金研究》對我國發(fā)展REITs產(chǎn)品的可行性進(jìn)行了研究，并提出了三種可能的模式，即信托計劃模式、房地產(chǎn)上市公司模式和封閉式產(chǎn)業(yè)基金模式，并認(rèn)為我國發(fā)展REITs最適合采用房地產(chǎn)上市公司模式。許南等（2006）指出我國現(xiàn)有的集合信托計劃可以作為借鑒，我國發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金應(yīng)該采用信托型、封閉式、信托期不低于30年、收益90%分配給投資人的模式[13]。

2．對我國發(fā)展REITs的必要性和可行性進(jìn)行研究毛志榮（2004）認(rèn)為大力推進(jìn)我國REITs產(chǎn)品的開發(fā)，對完善我國證券市場的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，滿足投資者的不同投資需求，解決房地產(chǎn)業(yè)的銀行外融資渠道，有著重要的現(xiàn)實意義[14]。孫靖（2005）指出我國房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展離不開資金支持，國內(nèi)信托業(yè)經(jīng)過5次整頓已具備發(fā)展REITs的基本條件，同時我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要多樣化的融資渠道，REITs剛好可以滿足這一要求，因此其在國內(nèi)的發(fā)展具有可行性[15]。

3．對我國發(fā)展REITs的障礙進(jìn)行研究羅剛強等（2006）把我國發(fā)展REITs的障礙分宏觀、中觀、微觀三個層面。宏觀層面的障礙主要是現(xiàn)代企業(yè)制度的缺失、金融體制的不成熟和法律制度的不完善。中觀層面的障礙是公司組織結(jié)構(gòu)不適合REITs的發(fā)展以及沒有國外REITs的稅收優(yōu)惠。微觀層面的障礙就是投資主體的道德風(fēng)險和專業(yè)人才的缺乏[16]。此外，還有很多文獻(xiàn)對REITs的各個方面進(jìn)行了分析和論述，包括REITs發(fā)展的前提條件、風(fēng)險因素和風(fēng)險度量等等。這些文獻(xiàn)的共性是借鑒國外成功的REITs運作模式和經(jīng)驗，結(jié)合我國自身的特點設(shè)計符合我國國情的REITs運作模式，肯定了在我國發(fā)展REITs對金融業(yè)和房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展都具有重要的戰(zhàn)略意義。

1.5論文的結(jié)構(gòu)

篇3

我國知識產(chǎn)權(quán)戰(zhàn)略致力于建立以科技型中小企業(yè)為主體、市場為導(dǎo)向、產(chǎn)學(xué)研相結(jié)合的自主知識產(chǎn)權(quán)創(chuàng)造體系，強化科技型中小企業(yè)作為市場主體和創(chuàng)新主體的作用，引導(dǎo)和支持創(chuàng)新要素向企業(yè)集聚，推動科技型企業(yè)成為知識產(chǎn)權(quán)創(chuàng)造和運用的主體，全面提升企業(yè)的知識產(chǎn)權(quán)綜合能力。我國科技型中小企業(yè)自主創(chuàng)新的良性循環(huán)要以獲得知識產(chǎn)權(quán)為追求目標(biāo)，以能夠合法產(chǎn)業(yè)化為基本前提；企業(yè)知識產(chǎn)權(quán)工作不能只關(guān)注創(chuàng)造和保護(hù)層面，更重要是促進(jìn)自主創(chuàng)新成果商品化、產(chǎn)業(yè)化，產(chǎn)生實際的經(jīng)濟(jì)效益。專利產(chǎn)業(yè)化是指利用某項成熟的專利技術(shù)，通過技術(shù)創(chuàng)新和技術(shù)擴(kuò)散，直至與該項專利技術(shù)有關(guān)的產(chǎn)品達(dá)到一定市場容量，形成一定生產(chǎn)規(guī)模，最終形成一個產(chǎn)業(yè)的過程。專利技術(shù)產(chǎn)業(yè)化包含四個層次，即第一層產(chǎn)品化，經(jīng)過中間試驗階段，開發(fā)研究成果成為可投入的產(chǎn)品；第二層工廠化，為市場而進(jìn)行批量生產(chǎn)；第三層系列化，新產(chǎn)品達(dá)到預(yù)期的大批量生產(chǎn)；第四層產(chǎn)業(yè)化，形成生產(chǎn)新產(chǎn)品的企業(yè)群或行業(yè)群（王利，2006）。產(chǎn)品化是專利技術(shù)達(dá)到成熟（具備技術(shù)上、工程上和經(jīng)濟(jì)上的可行性），可以以商品的形態(tài)提供給客戶，是一個產(chǎn)品創(chuàng)新的過程；市場化是專利技術(shù)具有市場需求，具備價格競爭力，可以獲得效益，是一個需求創(chuàng)新、開拓市場、創(chuàng)造需求和供給的過程；規(guī)模化是專利技術(shù)具有大批量生產(chǎn)、銷售和售后服務(wù)能力，可以可靠、穩(wěn)定、低風(fēng)險地進(jìn)行大批量生產(chǎn)，是一個管理創(chuàng)新、組織規(guī)模生產(chǎn)、創(chuàng)造利潤的過程，當(dāng)專利技術(shù)實現(xiàn)了商品化、市場化、規(guī)模化，可以說一個專利技術(shù)己經(jīng)實現(xiàn)了產(chǎn)業(yè)化（魯志強，2002）。發(fā)明專利的商品開發(fā)則是從完成進(jìn)一步技術(shù)開發(fā)，生產(chǎn)出樣品開始，直至批量生產(chǎn)為止的一系列活動；企業(yè)化是指發(fā)明專利在單個企業(yè)生產(chǎn)，形成一定企業(yè)生產(chǎn)規(guī)模的過程；而產(chǎn)業(yè)化則是指發(fā)明專利由一個生產(chǎn)企業(yè)通過專利許可轉(zhuǎn)讓由一個生產(chǎn)企業(yè)擴(kuò)散到更多企業(yè)，形成規(guī)模經(jīng)濟(jì)的過程（唐寶蓮，潘衛(wèi)，2003）。綜上分析，專利技術(shù)產(chǎn)業(yè)化是指對專利技術(shù)進(jìn)行再開發(fā)，通過實驗、組合、生產(chǎn)、應(yīng)用、推廣等諸多環(huán)節(jié)，形成新工藝、新材料、新產(chǎn)品，直至發(fā)展成新產(chǎn)業(yè)以及提高生產(chǎn)力水平的一系列活動（陳美章，2005；張瑞雪等，2008）。據(jù)資料顯示，我國每年完成幾萬項重大科技成果，其中只有約33%申請了專利；在己授權(quán)的1811747項專利中，只有20%轉(zhuǎn)化并批量生產(chǎn)，形成產(chǎn)業(yè)化的成果只有5%。我國科技型中小企業(yè)的專利成果很多但多數(shù)沒有轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實生產(chǎn)力。為實現(xiàn)科技成果專利申請率和產(chǎn)業(yè)化率低的問題，國家開展了“專利產(chǎn)業(yè)化示范工程”、 設(shè)立國家專利技術(shù)展示交易中心等措施來促進(jìn)企業(yè)專利的產(chǎn)業(yè)化。據(jù)統(tǒng)計，技術(shù)創(chuàng)新研究、產(chǎn)品樣機(jī)和產(chǎn)業(yè)化生產(chǎn)三個階段的投資比例為1∶10∶100，產(chǎn)業(yè)化需要大量投資。雖然我國眾多科技型中小企業(yè)是自主創(chuàng)新的主體，但由于企業(yè)規(guī)模小、可抵押的固定資產(chǎn)少，大都面臨著專利產(chǎn)業(yè)化的資金困境，技術(shù)創(chuàng)新成果難以順利轉(zhuǎn)化為產(chǎn)品。特別是現(xiàn)階段，我國科技型中小企業(yè)專利產(chǎn)業(yè)化融資面臨諸多問題，例如專利評估難、交易難等問題阻礙了銀行、風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)、民間資本對于專利產(chǎn)業(yè)化的資金投入，政府引導(dǎo)性政策的缺位使得專利產(chǎn)業(yè)化融資所需優(yōu)惠政策缺失、服務(wù)平臺不夠完善，已經(jīng)嚴(yán)重地制約了科技型中小企業(yè)的融資。綜上，本文亟需梳理科技型中小企業(yè)專利產(chǎn)業(yè)化融資的關(guān)鍵問題，找出瓶頸，有的放矢給予扶持和資助，緩解科技型中小企業(yè)融資難問題。

二、科技型中小企業(yè)專利產(chǎn)業(yè)化融資的機(jī)理分析

專利技術(shù)轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)力的過程中資金是關(guān)鍵，因為專利技術(shù)產(chǎn)業(yè)化過程是高投入、高風(fēng)險過程。由于風(fēng)險太大，銀行和風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)很難果斷投入，特別是科技型中小企業(yè)技術(shù)人員及科研院所基本上沒有能力獨自實現(xiàn)把專利轉(zhuǎn)化為商品及產(chǎn)業(yè)的能力，從而造成了我國大量的“專利”待字閨中。因此如何獲取資金是我國科技型中小企業(yè)專利產(chǎn)業(yè)化的核心基礎(chǔ)，本文把知識產(chǎn)權(quán)分為作價入股、質(zhì)押貸款、信托、證券化這幾種不同的介質(zhì)，來探尋科技型中小企業(yè)專利產(chǎn)業(yè)化融資的機(jī)理。如（圖1）所示：

（一）知識產(chǎn)權(quán)作價入股 知識產(chǎn)權(quán)作價入股融資是科技型中小企業(yè)早期成長階段、快速成長階段中常用的一種融資方式，是科技型中小企業(yè)融資的重要組成部分。因為大多數(shù)擁有專利技術(shù)的人往往不能夠從其他金融機(jī)構(gòu)得到資金創(chuàng)辦自己的企業(yè)，特別是絕大部分新創(chuàng)的科技型企業(yè)缺乏當(dāng)期獲利能力和可以抵押的不動產(chǎn)，銀行能貸給中小創(chuàng)業(yè)（或創(chuàng)新）企業(yè)的款項不可能超過新企業(yè)的現(xiàn)有固定資產(chǎn)能夠保證歸還的水平，科技型企業(yè)很難獲得債務(wù)性融資；因此通過把知識產(chǎn)權(quán)進(jìn)行評估，作為科技型中小企業(yè)投入資本進(jìn)行融資。一般說來，科技型中小企業(yè)在設(shè)立的時候，科技型中小企業(yè)技術(shù)人員可以將專利折價入股，作為科技型中小企業(yè)融資的基礎(chǔ)。《公司法》規(guī)定，股東可以用貨幣出資，也可以用實物、知識產(chǎn)權(quán)、土地使用權(quán)等可以用貨幣估價并可以依法轉(zhuǎn)讓的非貨幣財產(chǎn)作價出資，全體股東的貨幣出資金額不得低于有限責(zé)任公司注冊資本的30%，也就是說知識產(chǎn)權(quán)的出資比例最高可達(dá)到70%。2004年5月證券會批復(fù)深交處設(shè)立中小企業(yè)板塊，再次擴(kuò)展中小企業(yè)的融資渠道。（姜瑤英，2007）提出使用專利出資的過程中還應(yīng)當(dāng)完善專利的評估制度與登記制度，以保證企業(yè)資本的確定與經(jīng)營的安全。張炳生（2007）研究了知識產(chǎn)權(quán)出資制度，對知識產(chǎn)權(quán)出資適格性、出資的類型、出資風(fēng)險、出資責(zé)任等基本問題進(jìn)行系統(tǒng)、深入的研究，認(rèn)為知識產(chǎn)權(quán)出資是科技型中小企業(yè)專利產(chǎn)業(yè)化的最主要途徑之一。

（二）知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押貸款 科技型中小企業(yè)總體信譽度不高和信用資源十分有限，是一種客觀存在的事實。大多數(shù)科技型中小企業(yè)擁有專利技術(shù)但缺乏資金，因此科技型中小企業(yè)要獲得融資可以通過知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押貸款，知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押是保證債務(wù)人履行債務(wù)、債權(quán)人實現(xiàn)權(quán)利的一種擔(dān)保制度，知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資是指知識產(chǎn)權(quán)權(quán)利人將其合法擁有的且目前仍有效的專利權(quán)、注冊商標(biāo)專用權(quán)、著作權(quán)等知識產(chǎn)權(quán)出質(zhì)，從銀行等融資服務(wù)機(jī)構(gòu)取得資金，并按期償還資金本息的一種融資方式。知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押是權(quán)利質(zhì)押的一種。我們可以把知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押理解為債務(wù)人或第三人將其依法擁有和控制的知識產(chǎn)權(quán)中的財產(chǎn)權(quán)作為債權(quán)的擔(dān)保，來督促債務(wù)人履行償債義務(wù)、以保障債權(quán)人權(quán)利的實現(xiàn)。當(dāng)債務(wù)人不履行債務(wù)時，債權(quán)人有權(quán)依法以該知識產(chǎn)權(quán)折價或以拍賣、變賣知識產(chǎn)權(quán)的價款優(yōu)先受償。其中，為債權(quán)提供知識產(chǎn)權(quán)擔(dān)保的債務(wù)人或者第三人為出質(zhì)人，債權(quán)人為質(zhì)權(quán)人。質(zhì)押標(biāo)的則是被質(zhì)押知識產(chǎn)權(quán)具有的財產(chǎn)權(quán)利（趙麗洪，2008）。在我國法律體系、社會信用體系、金融市場尚欠完善的背景下，如何進(jìn)行知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押，本文從法律、知識產(chǎn)權(quán)價值評價、質(zhì)押風(fēng)險控制等三個方面來進(jìn)行分析。（1）質(zhì)押立法。劉叔恒（2008）認(rèn)為我國知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押方面立法很不完善，突出表現(xiàn)在立法過于原則化，缺乏可操作性；相關(guān)立法比較保守，過于注重債權(quán)的安全性而忽略了擔(dān)保物權(quán)價值性的實現(xiàn)；沒有知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押變現(xiàn)的明確規(guī)定，對知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押的實行方式也只能適用動產(chǎn)質(zhì)押的規(guī)定等。新頒布的《物權(quán)法》仍然只規(guī)定了專利權(quán)、著作權(quán)、商標(biāo)權(quán)這三種知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押，而遺漏了植物新品種權(quán)、集成電路布圖設(shè)計權(quán)、商號權(quán)和商業(yè)秘密權(quán)等知識產(chǎn)權(quán)，質(zhì)押標(biāo)的范圍過窄，不利于充分利用知識產(chǎn)權(quán)的價值，不利于實現(xiàn)知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押的融資功能，阻礙了知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)的開展和繁榮。因此，可以通過完善專利質(zhì)押制度，我國應(yīng)當(dāng)修改物權(quán)法與專利法中的相關(guān)規(guī)定，使物權(quán)法和專利法更加符合我國科技型中小企業(yè)融資的條件。周天泰（2006）討論了知識產(chǎn)權(quán)的經(jīng)濟(jì)利益、知識產(chǎn)權(quán)評估、知識產(chǎn)權(quán)的查核、知識產(chǎn)權(quán)保險、知識產(chǎn)權(quán)融資等問題，提出了中國知識產(chǎn)權(quán)融資擔(dān)保的法制建議。（2）質(zhì)物價值評估。趙麗洪（2008）認(rèn)為，知識產(chǎn)權(quán)價值的評估是知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押貸款業(yè)務(wù)的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，直接關(guān)系到知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押的設(shè)定及實現(xiàn)。以質(zhì)押為目的的知識產(chǎn)權(quán)評估為知識產(chǎn)權(quán)的質(zhì)押提供價值的依據(jù)，有助于借貸雙方客觀地衡量資產(chǎn)的價值，降低貸款風(fēng)險，是知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押貸款的前提條件。對于知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押評估，從評估理論和評估方法兩個層面進(jìn)行了較為詳細(xì)和深入的探討。對于評估理論從知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押評估價值類型、評估假設(shè)兩方面進(jìn)行分析評述，提出了知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押系數(shù)法，以量化知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押過程中各種因素對知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押價值的影響。楊建平（2008）根據(jù)博弈論的思想，以市場評估為核心，建立了“基于市場博弈的知識產(chǎn)權(quán)評估”理論模型。一系列的方法提出，為我國知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)物價值評估提供了理論基礎(chǔ)。（3）質(zhì)押風(fēng)險控制。楊建平（2008）采用模糊層次法綜合評估質(zhì)押融資風(fēng)險，根據(jù)知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資缺少事前信息的實際，以及質(zhì)押融資動機(jī)的前瞻性、戰(zhàn)略性，建立了一種重在質(zhì)押融資前和質(zhì)押融資過程中信息收集與處理并具備分析、評價、綜合評價與最優(yōu)控制等多種功能的風(fēng)險預(yù)警控制方法，并進(jìn)行了案例研究。科技型中小企業(yè)知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押的風(fēng)險控制是科技型中小企業(yè)融資的重要環(huán)節(jié)。耿明英（2008）從銀行角度出發(fā)，分析了知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資的主要風(fēng)險。提出了銀行的風(fēng)險控制模式創(chuàng)新建議，建議銀行制定知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押物準(zhǔn)入條件、引入專業(yè)權(quán)威的資產(chǎn)評估公司及經(jīng)驗豐富的律師事務(wù)所介入、引入知識產(chǎn)權(quán)交易平臺等；此外還提出了針對知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押風(fēng)險控制的相關(guān)法律法規(guī)制度建設(shè)、建立合理的政府補償機(jī)制等政府政策建議。

（三）知識產(chǎn)權(quán)信托 專利信托是指權(quán)利人基于對受托人的信任，將其專利及其衍生權(quán)利委托給受托人，由受托人按委托人的意愿以自己的名義，為受益人的利益或者特定目的，進(jìn)行管理或者處分的行為（袁曉東，2007）。 知識產(chǎn)權(quán)作為抽象上的財產(chǎn)具有很高的交易成本即實施和簽約成本，使用人在利用他人的知識產(chǎn)權(quán)產(chǎn)品時，很容易地想到搭便車，這使知識產(chǎn)權(quán)的生產(chǎn)成本無法收回。袁曉東在明確專利信托含義的基礎(chǔ)上，分析專利信托具有的專利轉(zhuǎn)移與管理功能、專利資產(chǎn)保值與增值功能、專利資產(chǎn)證券化的融資功能，指出可以利用專利信托，促進(jìn)專利技術(shù)轉(zhuǎn)化、進(jìn)行專利資產(chǎn)證券化；利用專利信托制度，對集團(tuán)公司內(nèi)部的專利資產(chǎn)進(jìn)行集體管理。在知識產(chǎn)權(quán)信托中，委托人（受益人）因轉(zhuǎn)讓知識產(chǎn)權(quán)于信托而獲取收益，保留了剩余利益權(quán)即有權(quán)保留交易后剩余的信托財產(chǎn)，知識產(chǎn)權(quán)信托以談判交易的形式實現(xiàn)交易雙方的利益最大化，即以法律上的所有權(quán)的讓與和取得。 袁曉東以武漢國際信托投資公司的專利信托業(yè)務(wù)為案例，分析了其管理模式，并提出引入風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)或創(chuàng)業(yè)企業(yè)的新的專利信托管理模式。黃靜、袁曉東討論知識產(chǎn)權(quán)信托作為實現(xiàn)科技成果轉(zhuǎn)換的途徑的意義，分析了知識產(chǎn)權(quán)信托的可行性和實施方式，為我國知識產(chǎn)權(quán)信托提供了條件。

（四）知識產(chǎn)權(quán)證券化 資產(chǎn)證券化已成為當(dāng)今信托最主要的商事利用方式之一，知識產(chǎn)權(quán)證券化的主要功能在于知識產(chǎn)權(quán)的融資和再融資。專利資產(chǎn)證券化是指按照專利及其衍生資產(chǎn)按照一定的標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行組合，并以該資產(chǎn)為基礎(chǔ)在金融市場發(fā)行流動性與信用等級較高的證券的過程。知識產(chǎn)權(quán)證券化是指發(fā)起人將其可預(yù)期的未來穩(wěn)定現(xiàn)金收入流的知識產(chǎn)權(quán)（即基礎(chǔ)資產(chǎn)），通過一定的交易結(jié)構(gòu)安排對基礎(chǔ)資產(chǎn)中預(yù)期風(fēng)險與收益要素進(jìn)行切割重組，轉(zhuǎn)移給一個特設(shè)機(jī)構(gòu)（Special Purpose Vehicle，SPV）， 由后者發(fā)行一種基于該未來現(xiàn)金流的可以出售和流通的權(quán)益憑證，據(jù)以融資的過程（李建偉，2006）。知識產(chǎn)權(quán)的創(chuàng)造者為了獲得廣泛的融資，可將已創(chuàng)造或擬創(chuàng)造的新產(chǎn)品信托給信托機(jī)構(gòu)或貸款銀行，以此來籌措所需的資金。在20世紀(jì)90年代以后專利資產(chǎn)證券化交易的進(jìn)行有助于推動我國的專利產(chǎn)業(yè)化的進(jìn)程、加強我國專利的保護(hù)。我國目前專利保護(hù)成本較高與專利產(chǎn)業(yè)化較為困難的重要原因就是創(chuàng)新成果的分散與創(chuàng)新主體的實力不足而導(dǎo)致專利保護(hù)的規(guī)模效應(yīng)難以形成。針對知識產(chǎn)權(quán)證券化的問題，余振剛等（2007）分析了知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化的內(nèi)涵，并討論了其運作流程和關(guān)鍵技術(shù)，即資產(chǎn)池的構(gòu)造、估值與風(fēng)險、SPV構(gòu)造、信用增級結(jié)構(gòu)安排。介紹了日本和西方的知識產(chǎn)權(quán)證券化實踐，最后分析了我國實施知識產(chǎn)權(quán)證券化的有力因素及發(fā)展策略。艾毓斌、黎志成（2004）介紹了知識產(chǎn)權(quán)證券化在美國和日本發(fā)展情況，分析了其發(fā)展的市場動力及其在知識產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)化中的作用，設(shè)計了國內(nèi)知識產(chǎn)權(quán)證券化的基本交易結(jié)構(gòu)。因此知識產(chǎn)權(quán)證券化信托這樣的戰(zhàn)略運作，既滿足了知識產(chǎn)權(quán)人對融資的需求，又滿足了銀行或信托機(jī)構(gòu)對利潤的追求。李偉（2007）討論知識產(chǎn)權(quán)證券化的基本法律原理，對我國實施知識產(chǎn)權(quán)證券化的可行性進(jìn)行了研究，提出構(gòu)建以政府為主導(dǎo)的知識產(chǎn)權(quán)證券化操作模式。專利資產(chǎn)證券化已經(jīng)在我國科技型中小企業(yè)融資中得到很好的應(yīng)用，有應(yīng)用的過程中還存在較多的問題，我國應(yīng)當(dāng)盡快建立與專利資產(chǎn)證券化有關(guān)的專利信托、特定目的公司以及信用增級等相關(guān)制度，以確保專利資產(chǎn)證券化的順利進(jìn)行。因此，我國應(yīng)該借鑒國際及發(fā)達(dá)國家的經(jīng)驗，開展專利資產(chǎn)證券化的交易，通過開展該類交易促進(jìn)專利技術(shù)轉(zhuǎn)化、提高科技型中小企業(yè)自主創(chuàng)新能力，充分發(fā)揮專利資產(chǎn)的融資杠桿的作用，降低了專利產(chǎn)業(yè)化的融資成本的作用。

三、基于知識產(chǎn)權(quán)介質(zhì)的科技型中小企業(yè)專利產(chǎn)業(yè)化融資的保障體系

（一）構(gòu)建知識產(chǎn)權(quán)融資的中介機(jī)構(gòu) 應(yīng)加快知識產(chǎn)權(quán)融資的中介機(jī)構(gòu)建設(shè)，提高知識產(chǎn)權(quán)作價入股、質(zhì)押貸款、信托、證券化介質(zhì)專利的評估水平。制約知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資工作的瓶頸，主要是知識產(chǎn)權(quán)價值評估難。我國專利評估、處置等市場環(huán)節(jié)尤為薄弱，不能支持知識產(chǎn)權(quán)融資業(yè)務(wù)規(guī)模化發(fā)展。與知識產(chǎn)權(quán)融資有關(guān)的中間層包括大型商業(yè)銀行、非國有中小銀行、政策性中小企業(yè)銀行、合作性金融機(jī)構(gòu)、信用評價機(jī)構(gòu)、信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)、證券交易所、中小企業(yè)協(xié)會等，不能很好地保障知識產(chǎn)權(quán)融資的發(fā)展，特別是由于知識產(chǎn)權(quán)評估、交易中介發(fā)展緩慢，機(jī)構(gòu)數(shù)量少，專業(yè)能力不足，使得專利、商標(biāo)等知識產(chǎn)權(quán)價值評估和處置難度大，知識產(chǎn)權(quán)評估環(huán)節(jié)薄弱，不能支持銀行大規(guī)模開展知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押信貸業(yè)務(wù)。應(yīng)進(jìn)一步加快知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資中介服務(wù)發(fā)展，引入和發(fā)展風(fēng)險投資基金收購知識產(chǎn)權(quán)，增強知識產(chǎn)權(quán)的變現(xiàn)能力；政府應(yīng)鼓勵和扶持知識產(chǎn)權(quán)咨詢、登記、評估、擔(dān)保、會計和法律等中介服務(wù)機(jī)構(gòu)的發(fā)展，規(guī)范服務(wù)行為，為知識產(chǎn)權(quán)與金融資本結(jié)合提供良好的中介服務(wù)，促使知識產(chǎn)權(quán)介質(zhì)的科技型中小企業(yè)專利產(chǎn)業(yè)化融資提供基礎(chǔ)。

（二）構(gòu)建知識產(chǎn)權(quán)融資的法律體系 市場經(jīng)濟(jì)的秩序必須靠法律維護(hù)，建立良好的社會信用體系，不僅要靠道德的約束，更要靠法律規(guī)范。因此盡快健全我國質(zhì)押、信貸資產(chǎn)證券化融資相關(guān)基礎(chǔ)法律法規(guī)外，我國還應(yīng)制定政府促進(jìn)質(zhì)押融資、信貸資產(chǎn)證券化的法規(guī)。我國《物權(quán)法》的擔(dān)保制度與《擔(dān)保法》規(guī)定有不一致的地方，應(yīng)盡陜修改完善。2010年8月國家知識產(chǎn)權(quán)局頒布了《專利權(quán)質(zhì)押登記辦法》。但目前實施的商標(biāo)權(quán)質(zhì)押登記辦法、著作權(quán)質(zhì)押合同登記還是10多年前制定的。銀行開展知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資業(yè)務(wù)沒有專門的法律規(guī)范。雖然我國有關(guān)部門已經(jīng)頒布了一系列相關(guān)的法律法規(guī)，但是這些法律法規(guī)僅僅是針對信貸資產(chǎn)或金融資產(chǎn)證券化，對于高新技術(shù)知識產(chǎn)權(quán)證券化還缺乏任何法律支持。我國的銀行也要盡早制定知識產(chǎn)權(quán)評估質(zhì)押貸款的規(guī)章，規(guī)定相應(yīng)管理標(biāo)準(zhǔn)、專門的質(zhì)量管理要求，設(shè)定特定風(fēng)險容忍度，出臺特別操作規(guī)范。2010年8月財政部、工業(yè)和信息化部、銀監(jiān)會、國家知識產(chǎn)權(quán)局、國家工商行政管理總局、國家版權(quán)局等六部門聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于加強知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資與評估管理支持中小企業(yè)發(fā)展的通知》，要求相關(guān)部門要支持商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)根據(jù)國家扶持，中小企業(yè)發(fā)展的政策，充分利用知識產(chǎn)權(quán)的融資價值，開展多種模式的知識產(chǎn)權(quán)入股、質(zhì)押貸款、知識產(chǎn)權(quán)信托及知識產(chǎn)權(quán)證券化業(yè)務(wù)，擴(kuò)大中小企業(yè)知識產(chǎn)權(quán)融資規(guī)模。因此我國還要不斷地提升和完善知識產(chǎn)權(quán)的法律法規(guī)體系。

*本文系淮安市2010年科技支撐計劃基金資助項目”淮安市引進(jìn)高層次科技創(chuàng)業(yè)人才機(jī)制研究”（ 項目編號:HAS2010059）階段性成果

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篇4

近年來，伴隨居民和機(jī)構(gòu)財富快速增長，金融市場日益完善，金融產(chǎn)品日益豐富，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)得到了長足發(fā)展。我國資產(chǎn)管理行業(yè)迎來了業(yè)務(wù)創(chuàng)新的，銀行、基金、證券、保險、信托等機(jī)構(gòu)競相進(jìn)入資產(chǎn)管理市場，根據(jù)統(tǒng)計，到去年末，這些機(jī)構(gòu)管理的資產(chǎn)規(guī)模超過30萬億元。近年來層出不窮的風(fēng)險事件，導(dǎo)致商業(yè)銀行風(fēng)險管理形勢嚴(yán)峻，針對資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)信用風(fēng)險的控制迫在眉睫。

一、債權(quán)投資業(yè)務(wù)的內(nèi)容

資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)中投資運作是該項業(yè)務(wù)的核心，主要的投資方式為債權(quán)投資。債權(quán)投資是指商業(yè)銀行接受委托，將銀行理財計劃資金或代銷合作機(jī)構(gòu)產(chǎn)品募集的資金，以債權(quán)形式直接或間接投資于融資人，用于其項目建設(shè)、生產(chǎn)經(jīng)營周轉(zhuǎn)、并購重組及其他合法用途，融資融資人以其項目運營、綜合經(jīng)營、收益權(quán)等產(chǎn)生的合法收入償付投資本金和收益的業(yè)務(wù)。

二、資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)風(fēng)險分析

資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的風(fēng)險存在隱蔽性、擴(kuò)散性以及化解手段的有限性等特點。風(fēng)險隱蔽性表現(xiàn)為傳統(tǒng)風(fēng)險控制措施尚不能完全識別和監(jiān)測大資管業(yè)務(wù)中的全部風(fēng)險；風(fēng)險擴(kuò)散性表現(xiàn)為大資管業(yè)務(wù)存在跨行業(yè)、跨市場風(fēng)險傳遞，高杠桿導(dǎo)致金融體系信用過度擴(kuò)張，銷售誤導(dǎo)誘發(fā)，合同約定責(zé)任不清或自身操作失誤引發(fā)的相關(guān)風(fēng)險等。化解手段的有限性表現(xiàn)為目前并沒有專門針對資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)計提的撥備和風(fēng)險準(zhǔn)備金制度，缺乏風(fēng)險緩釋手段。

三、債權(quán)投資業(yè)務(wù)信用風(fēng)險控制措施

商業(yè)銀行針對債權(quán)投資業(yè)務(wù)的信用風(fēng)險控制應(yīng)從以下幾方面入手：

（一）審查交易結(jié)構(gòu)的風(fēng)險

交易結(jié)構(gòu)是指交易各方以合同條款形式確定的，協(xié)調(diào)與實現(xiàn)交易各方最終利益關(guān)系的一系列安排，交易結(jié)構(gòu)的審查主要包括以下四點：

1.交易結(jié)構(gòu)。審查交易結(jié)構(gòu)是否符合法律法規(guī)和監(jiān)管要求，交易結(jié)構(gòu)設(shè)計是否遵循公平對等原則，即交易各方的權(quán)利、義務(wù)與承擔(dān)的風(fēng)險是否匹配，是否符合正常的商業(yè)慣例，是否有利于降低交易風(fēng)險和交易成本。

2.業(yè)務(wù)模式。目前債權(quán)投資存在多種業(yè)務(wù)模式，應(yīng)根據(jù)不同的業(yè)務(wù)模式，準(zhǔn)確界定各參與方之間適用的法律關(guān)系，明確銀行、信托計劃或資產(chǎn)管理計劃管理人、其他合作機(jī)構(gòu)的具體職責(zé)及權(quán)利義務(wù)。

3.投資標(biāo)的。要關(guān)注投資標(biāo)的是否明確，核實投資標(biāo)的對應(yīng)的基礎(chǔ)資產(chǎn)的價值及其權(quán)屬是否清晰、完整、合法，以及是否具備抵質(zhì)押條件。

4.法律關(guān)系。審核交易結(jié)構(gòu)涉及的交易背景是否真實可靠，相關(guān)各方的法律關(guān)系是否清晰，融資人的償付責(zé)任和擔(dān)保人的擔(dān)保責(zé)任是否落實，一旦出現(xiàn)風(fēng)險是否可實現(xiàn)有效追索。

（二）審查融資用途

債權(quán)投資業(yè)務(wù)要關(guān)注融資用途的合規(guī)性、真實性和合理性。按照目前的監(jiān)管規(guī)定，理財資金不得投向融資平臺承擔(dān)的公益性項目，依靠財政性資金償還的項目和“兩高一剩”企業(yè)，不得投向?qū)徟掷m(xù)不合規(guī)的項目以及環(huán)保要求不達(dá)標(biāo)的企業(yè)。高度關(guān)注融資用途的真實性，認(rèn)真審核融資用途與實際用途是否一致。高度關(guān)注融資需求的合理性，分析判斷融資人是否存在過度融資等問題。

（三）審查償債能力

融資人通常是信托計劃或資產(chǎn)管理計劃的償債（兌付）主體，要認(rèn)真考察融資人的綜合償債能力，判斷融資人的綜合償債能力。

1.審查特定還款來源。信托計劃或?qū)ｍ椯Y產(chǎn)管理計劃對應(yīng)的特定資產(chǎn)（基礎(chǔ)資產(chǎn)）產(chǎn)生的收益，是信托計劃或?qū)ｍ椯Y產(chǎn)管理計劃的第一還款來源。要認(rèn)真審核特定資產(chǎn)自身的價值、產(chǎn)生收益的情況及其穩(wěn)定性。審核各項還款來源在多大程度上能夠覆蓋對應(yīng)的信托計劃或?qū)ｍ椯Y產(chǎn)管理計劃本金和收益。

2.審查綜合償債（兌付）能力。信用風(fēng)險控制要重點關(guān)注：一是核實除特定還款來源外，融資人還有哪些還款來源，分析其融資總量與各項還款來源及其財務(wù)承受能力是否匹配；二是把握各項還款來源情況。要特別關(guān)注企業(yè)產(chǎn)品能否賣得出去，賣出去的產(chǎn)品能否收回相應(yīng)現(xiàn)金；三是關(guān)注企業(yè)的營運資金需要量是否合理。

（四）審查增信措施

債權(quán)投資業(yè)務(wù)的增信措施主要包括抵押、質(zhì)押、保證、股東或第三方承擔(dān)差額補足責(zé)任等，風(fēng)險控制要重點關(guān)注：

1.抵押、質(zhì)押。一是以特定資產(chǎn)的收益權(quán)設(shè)立信托計劃或資產(chǎn)管理計劃的，應(yīng)以該特定資產(chǎn)（基礎(chǔ)資產(chǎn)）設(shè)定抵押；二是抵、質(zhì)押物必須權(quán)屬清晰、手續(xù)完備、價值穩(wěn)定且具有較好的變現(xiàn)能力；三是要特別防范抵押物估值過高、無效抵押和重復(fù)抵押的風(fēng)險，重點關(guān)注上市公司股票質(zhì)押、收費權(quán)質(zhì)押和應(yīng)收債權(quán)質(zhì)押。

2.保證。銀行應(yīng)明確保證為連帶責(zé)任保證，不得接受一般保證方式的保證；全面分析保證人的經(jīng)營情況、財務(wù)狀況、現(xiàn)金流量和對外擔(dān)保情況，判斷保證人的代償意愿和代償能力。

3.差額補足。指融資人的股東或第三方對投資人的本金及收益的兌付提供差額補足。債權(quán)投資業(yè)務(wù)應(yīng)在相關(guān)協(xié)議中明確約定其補足義務(wù)是無條件的，并須覆蓋尚未兌付的信托計劃或資產(chǎn)管理計劃的本金和收益。

在債券投資業(yè)務(wù)中，針對具體業(yè)務(wù)存在的問題及風(fēng)險因素，商業(yè)銀行應(yīng)提出個性化的風(fēng)險防范措施，設(shè)置相應(yīng)的業(yè)務(wù)辦理前提條件和投后管理要求，在最大程度上防范信用風(fēng)險，確保資本安全，提高風(fēng)險管理水平，增強商業(yè)銀行的核心競爭力。

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篇5

1.煤電一體化項目融資的特點

煤電一體化項目初始投資成本大，其投資成本既包括電廠部分投資也包括了煤礦部分投資。以2×1000MW電廠配套年產(chǎn)800MT煤礦的煤電一體化項目為例，該項目僅電廠部分投資約達(dá)70億元，煤礦部分投資約達(dá)40億元，總投資達(dá)110億元。

投資額巨大是該項目的顯著特點。由于項目極大得利用了坑口能源的便利條件，煤炭運輸成本低廉，使得作為項目主導(dǎo)產(chǎn)品的電力成本顯著降低，因此，該項目往往具有顯著的經(jīng)濟(jì)效益優(yōu)勢。因此，當(dāng)前在國家積極推進(jìn)綠色煤電一體化項目發(fā)展的同時，提供多渠道的融資模式，為項目的發(fā)展提供可靠的資金保障至關(guān)重要。這里筆者遵循企業(yè)融資成本與收益相適應(yīng)原則，采用啄食順序理論設(shè)計出如下融資途徑供煤電一體化項目選擇。

項目融資根據(jù)融資來源的不同分為內(nèi)部融資和外部融資。

內(nèi)部融資是節(jié)約成本的一種方法，大部分煤電一體化項目應(yīng)該首先選擇內(nèi)部融資。對于企業(yè)而言，這種籌資渠道的財務(wù)風(fēng)險比較小，它使企業(yè)的實力增加的同時，相應(yīng)增加企業(yè)的信用度，從而增強企業(yè)的融資能力。同時，由于項目投資大，投資回收期較長，投資風(fēng)險較單純的電廠項目投資或單純的煤礦項目投資顯著增強，因此，內(nèi)部投資往往具有很強的可操作性，該特點尤其是在煤電一體化項目的啟動階段凸顯。另外，由于內(nèi)部融資往往無資金成本壓力，不會帶來項目投資成本的巨額攀升，因而，它是當(dāng)前煤電一體化項目融資的重要手段。只有在充分挖掘了項目投資主體的資金潛力后，才可以考慮向外部融資發(fā)展。

外部融資，即吸收其他經(jīng)濟(jì)主體的資金，以轉(zhuǎn)化為自己投資的過程。隨著技術(shù)的進(jìn)步和生產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大，單純依靠內(nèi)部融資很難滿足公司的資金需求，于是外部融資就成為公司為保持迅速發(fā)展獲取資金的重要方式。在當(dāng)前我國的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，外部融資通常包括向銀行等金融機(jī)構(gòu)或證券市場尋求融資的渠道。

2.煤電一體化項目融資方案的設(shè)計

2.1 債權(quán)融資

債權(quán)融資包括通過銀行等金融機(jī)構(gòu)的融資，也包括企業(yè)發(fā)行的債券、民間信貸等。債權(quán)融資最明顯的特點就是不影響原有股東的控制權(quán)，投資者只有按期收取本息的權(quán)力，沒有參與企業(yè)經(jīng)營管理和分配紅利的權(quán)力。煤電一體化項目通過金融機(jī)構(gòu)貸款的融資渠道可以有以下幾種：第一，通過我國政策性金融機(jī)構(gòu)申請貸款，因為這類融資一般具有利率低、政策性強、公共性特點，其融資成本介于商業(yè)銀行與財政之間，所以應(yīng)該是銀行貸款的首選。第二，可以通過信用擔(dān)保的形式向銀行貸款。由于煤電一體化項目往往是國家重點項目，因此可以利用政府的影響力，直接拿到金融機(jī)構(gòu)的信用貸款。第三，國際金融機(jī)構(gòu)的貸款，如國際金融公司和世界銀行等，也是煤電一體化項目可以爭取的融資渠道。為鼓勵發(fā)展中國家保護(hù)環(huán)境、節(jié)能減排，有些國際金融機(jī)構(gòu)在很多細(xì)分領(lǐng)域都有資金規(guī)劃，因此，煤電一體化項目可向有關(guān)國際金融機(jī)構(gòu)申請國際融資。

2.2 爭取擴(kuò)大債券融資規(guī)模

債券融資是長期債務(wù)資本融資的一種方式，符合國家要求從間接融資向直接融資轉(zhuǎn)變的政策取向，而且與股權(quán)融資、銀行貸款相比較，具有以下優(yōu)點：

（1）籌集資金規(guī)模大、期限長，有利于調(diào)整和優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)；（2）債券融資成本相對較低，可以鎖定企業(yè)的利息費用支出，規(guī)避利率風(fēng)險；（3）以期限較長、利率較低的債券替換其它債務(wù)形式，降低綜合融資成本；（4）具有明顯的財務(wù)杠桿作用，同時債券利息在稅前列支，可以減少稅收支出；（5）避免企業(yè)股權(quán)被稀釋，不影響原有企業(yè)的管理結(jié)構(gòu)和控制權(quán)；（6）債券融資理念具有新意，通過債券上市有利于提高企業(yè)知名度，提高企業(yè)的資本運營能力。

債券的主要缺點是：必須在約定期限內(nèi)還本付息，集中兌付，且有剛性，債券額度受國家控制。煤電一體化項目的推動是對電力建設(shè)的有力支持，同時必將為電力債券市場帶來活力。煤電一體化項目公司將進(jìn)一步促進(jìn)產(chǎn)業(yè)資本和金融資本的結(jié)合，為公司加快發(fā)展不斷注入新的活力。

2.3 信托融資

在國外，信托業(yè)務(wù)是與證券、銀行業(yè)務(wù)并列的三大金融支柱之一。信托的簡要含義就是信任委托，它是以信任為基礎(chǔ)，以財產(chǎn)所有權(quán)為前提，依照一定的目的，委托人將財產(chǎn)、資金或其他資產(chǎn)委托他人代為管理、運營的經(jīng)濟(jì)行為。簡單地說，信托業(yè)務(wù)就是“受人之托，代人理財”。從業(yè)務(wù)品種上看，信托業(yè)務(wù)有資金信托、財產(chǎn)信托、股權(quán)信托、債券信托、動產(chǎn)信托等。在我國，信托是委托人將財產(chǎn)委托給信托投資公司，由信托投資公司按委托人的意愿以自己的名義，為收益人或者特定目的管理、運用和處分的行為。信托能將眾多的自然人、法人和其他組織的閑散資金集合起來，形成一定規(guī)模和實力的資金組合，投資于產(chǎn)業(yè)、資本領(lǐng)域，或用于貨幣市場的運作。信托的投融資功能對拓展社會閑散資金的投資渠道，緩解投資與融資之間的供需矛盾，促進(jìn)資源的優(yōu)化配置具有十分重要的作用。

2.4 合理利用外資

從80年代初開始，多年來電力行業(yè)利用外資進(jìn)行了多種融資方式的嘗試，包括國際金融組織貸款（如世界銀行、亞洲開發(fā)銀行）、國外政府貸款、出口信貸（如購買國外設(shè)備）、項目融資（包括BOT方式）以及合資或合作、成立合營公司、境外發(fā)行股票、項目發(fā)債等。不同形式外資各有優(yōu)劣，如世界銀行及亞洲開發(fā)銀行提供低息貸款，不過常附有購買設(shè)備等附加條件。利用外資是對公司電力建設(shè)資金的有力補充，此外在引進(jìn)資金的同時還能學(xué)習(xí)國外的先進(jìn)技術(shù)和管理水平，近年來的外匯體制改革更為煤電一體化項目利用外資創(chuàng)造了寬松的環(huán)境。

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篇6

因此，建立多種體育場館的投融資模式，是當(dāng)前中國體育場館建設(shè)中迫切需要解決的重大問題。體育場館建設(shè)是一項資本高度集中的投資，建設(shè)成本因結(jié)構(gòu)設(shè)置、規(guī)模、地點、建設(shè)質(zhì)量以及所需配套基礎(chǔ)設(shè)施而有很大差別。在國外的體育場館建設(shè)所需的大量資金通常是私人資本和公共資本的組合，在場館建設(shè)資金籌集過程中，采取多種融資途徑，如銀行貸款、資產(chǎn)債券化、股票等。體育產(chǎn)業(yè)資產(chǎn)證券化作為一種新型的資產(chǎn)處理方式和融資工具，目前已成為全球體育產(chǎn)業(yè)資本市場最主要的融資方式，并迅速成為全球體育產(chǎn)業(yè)資本市場發(fā)展的重要推動力量。但是要注意的是，對于資產(chǎn)證券化剛剛起步的中國體育產(chǎn)業(yè)來說，在體育資產(chǎn)證券化的過程中，一些潛在的法律沖突和法律缺失問題值得關(guān)注，為了體育資產(chǎn)證券化健康、快速的成長，應(yīng)當(dāng)盡快確立法律上可操作的可證券化資產(chǎn)的法定標(biāo)準(zhǔn)，有效實現(xiàn)風(fēng)險隔離的證券化資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移模式，以及稅收、監(jiān)管等法律問題。

資產(chǎn)證券化融資的類型及特點

資產(chǎn)證券化融資簡稱ABS融資模式，而體育場館ABS融資是指以體育場館設(shè)施的未來收益為基礎(chǔ)，通過結(jié)構(gòu)性重組，轉(zhuǎn)化成可以在金融市場上流通和買賣的債券來籌集資金的一種融資方式。在此方式中，通常由發(fā)起人將目標(biāo)資產(chǎn)真實出售給特殊目的機(jī)構(gòu)（SPV），SPV將資產(chǎn)重組成資產(chǎn)池并運作發(fā)起，并且通過證券承銷商銷售資產(chǎn)支持證券，取得發(fā)行收入后，再按照合同規(guī)定，把發(fā)行收入扣除傭金支付給體育場館項目所有者，最后用資產(chǎn)池未來所產(chǎn)生的現(xiàn)金流來清償所發(fā)行證券的本息。

按照證券化的標(biāo)的資產(chǎn)，資產(chǎn)證券化主要可分為三類：通常將以抵押貸款（如住房抵押貸款、汽車抵押貸款等）為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行的證券稱為抵押支撐證券；以資產(chǎn)的未來收益或其他擔(dān)保形式為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行的證券稱為資產(chǎn)支持證券（例如以體育場館門票收入、電視轉(zhuǎn)播、廣告、冠名、高速公路收費、租金收入等）作為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行的證券就屬于資產(chǎn)支持證券。資產(chǎn)支撐商業(yè)票據(jù)，是指發(fā)行的票據(jù)或者公司債券受到一些政策上的優(yōu)惠，主要是政府為了提高從事體育產(chǎn)業(yè)的公司融資能力而設(shè)計的（陳海，2009）。資產(chǎn)證券化是指把缺乏流動性但具有預(yù)期穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)匯集起來形成資產(chǎn)池，通過把不同資產(chǎn)進(jìn)行結(jié)構(gòu)性重組而轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢栽诮鹑谑袌錾献杂少I賣的有價證券的行為。

資產(chǎn)證券化融資具有以下的特點：證券化通常是將多個原始權(quán)益人所需融資的資產(chǎn)集中成一個資產(chǎn)池，將資產(chǎn)重組后進(jìn)行證券化，由于資產(chǎn)的多樣性而使得融資風(fēng)險小、成本低；由于真實出售，所以它是一種不體現(xiàn)在資產(chǎn)負(fù)債表中的融資方式，由于在不改變資本的情況下降低了資產(chǎn)的庫存，原始權(quán)益人資產(chǎn)負(fù)債率得到改善；由于設(shè)立單獨的專業(yè)受托機(jī)構(gòu)作為特別目的信托，而信托制度的特點就會使得信托財產(chǎn)的所有權(quán)不再屬于委托人而屬于受托人，同時又與受托人的其他財產(chǎn)相隔離，這一機(jī)制就滿足了資產(chǎn)證券化所要求的真實出售和破產(chǎn)隔離，而高等級擔(dān)保公司的介入使投資者的風(fēng)險大為降低；資產(chǎn)證券化應(yīng)用范圍廣，融資成本低、效率高，容易實現(xiàn)雙贏的局面，對參與各方都具有很強的吸引力。這些是資產(chǎn)證券化融資的一般特點與優(yōu)勢，正是由于以上原因，體育場館的運營在資金不足的情況下，開展ABS融資是符合我國當(dāng)前的國情，同時這一融資方式也對我國體育事業(yè)的發(fā)展起到重要的作用。

資產(chǎn)證券化在體育場產(chǎn)業(yè)融資中的模式選擇及建議

資產(chǎn)證券化是以資產(chǎn)未來的收益產(chǎn)生的現(xiàn)金流為發(fā)行基礎(chǔ)，將這些現(xiàn)金流打包，進(jìn)行信用評級、增級后，由承銷機(jī)構(gòu)銷售給個人投資者和機(jī)構(gòu)投資者，投資者即可獲得指定的未來的現(xiàn)金流收入。資產(chǎn)證券化作為新興的融資形式，其發(fā)行不受發(fā)行主體本身的信用水平和資產(chǎn)規(guī)模的限制。

體育產(chǎn)業(yè)資產(chǎn)證券化融資宜采用資產(chǎn)支持證券（ABS）模式。ABS是資產(chǎn)證券化的一種模式，是指把缺乏流動性但能夠產(chǎn)生可預(yù)見現(xiàn)金流量的資產(chǎn)匯集成資產(chǎn)池，通過結(jié)構(gòu)重組，轉(zhuǎn)化成為在金融市場上可以出售和流通的證券。ABS是一種資產(chǎn)支持證券，具有將缺乏流動性的資產(chǎn)提前變現(xiàn)，解決流動性風(fēng)險，融通資金的重要功能。ABS的基本方式是將擬實行證券化交易的資產(chǎn)與原始權(quán)益人完全剝離，以真實出售的方式過戶給特設(shè)信托機(jī)構(gòu)（SPV），特設(shè)信托機(jī)構(gòu)對資產(chǎn)進(jìn)行重新組合，形成資產(chǎn)池，再對證券化資產(chǎn)進(jìn)行信用評級和信用增級后，以其為基礎(chǔ)發(fā)行資產(chǎn)支持證券，通過承銷商出售給相應(yīng)的證券投資者，投資者購買的是證券化的資產(chǎn)，對被證券化的資產(chǎn)所產(chǎn)生的收益享有在規(guī)定的期限收取債券的本金和利息，最后SPV將證券銷售所得按合同要求轉(zhuǎn)付發(fā)起人（梁鈞，2000）。

特殊目的載體（SPV）的設(shè)立建議。由于（spv）有特殊目的公司（Special Purpose Company，SPC）和特殊目的信托（Special Purpose Trust，SPT）兩種主要表現(xiàn)形式。尤其在我國現(xiàn)階段已有特殊目的信托模式推行資產(chǎn)證券化的成功經(jīng)驗。所以在體育場館資產(chǎn)證券化的過程別目的載體適宜采用特殊目的信托（SPT）。由于SPV的特點就會使得信托財產(chǎn)的所有權(quán)不再屬于委托人而屬于受托人，同時又與受托人的其他財產(chǎn)相隔離，這一機(jī)制就滿足了資產(chǎn)證券化所要求的真實出售和破產(chǎn)隔離。原始權(quán)益人破產(chǎn)清算時，被證券化的資產(chǎn)不在其破產(chǎn)財產(chǎn)范圍之內(nèi)，證券化資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流按證券化交易契約規(guī)定支付給投資者。同時，這種信托方式一般采用發(fā)起人設(shè)立特殊目的信托，所以可以享受政府的稅收優(yōu)惠政策，降低了體育場館資產(chǎn)證券化融資的成本。

評級和增級建議。為了獲得更高的資信級別，保證投資者對本息的按時歸還有充分的信心，幾乎所有公開發(fā)行的資產(chǎn)支持證券都采用某種形式的信用提高。信用增級分為外部增級和內(nèi)部增級兩種形式，前者是指由第三方提供信用擔(dān)保，后者是指利用基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的部分現(xiàn)金流來實現(xiàn)自我擔(dān)保。外部信用增級是指第三方為資產(chǎn)支持證券提供金融擔(dān)保，從而增加資產(chǎn)支持證券的信用等級。通過信用增級提高資產(chǎn)支持證券的信用級別，是吸引外資、改善發(fā)行條件，順利實現(xiàn)資產(chǎn)證券化的重要環(huán)節(jié)，絕大多數(shù)的證券化交易都利用了外部和內(nèi)部增級相結(jié)合的方式（母小君，2010）。

資產(chǎn)證券化在體育場產(chǎn)業(yè)融資中存在的問題及對策

資產(chǎn)證券化的第一步，就是發(fā)起人將特定資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給特殊目的載體，即在法律的視野下，發(fā)起人將合格的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給 SPV，實現(xiàn)該資產(chǎn)與發(fā)起人的隔離。在發(fā)起人破產(chǎn)時，該資產(chǎn)非破產(chǎn)財產(chǎn)，不受發(fā)起人破產(chǎn)的影響。資產(chǎn)證券化通過破產(chǎn)風(fēng)險隔離制度切斷破產(chǎn)企業(yè)與證券化資產(chǎn)的聯(lián)系，使得當(dāng)企業(yè)破產(chǎn)時已經(jīng)轉(zhuǎn)移給SPV的資產(chǎn)免于列入破產(chǎn)財產(chǎn)，從而規(guī)避了破產(chǎn)法律對擔(dān)保物權(quán)行使的障礙（王昆江，2010）。

中國證監(jiān)會關(guān)注資產(chǎn)證券化中的基礎(chǔ)資產(chǎn)是否已經(jīng)具有穩(wěn)定的現(xiàn)金流量歷史記錄，對于證券化的資產(chǎn)要求應(yīng)當(dāng)有獨立、真實、穩(wěn)定的現(xiàn)金流量歷史記錄并經(jīng)具有證券相關(guān)業(yè)務(wù)資格的會計師事務(wù)所審計，上述要求是為了防止可能出現(xiàn)的違約風(fēng)險。但是體育產(chǎn)業(yè)中的很多要建和在建的體育場館，其資產(chǎn)不可能存在穩(wěn)定的現(xiàn)金流，而不能完全是未來債權(quán)，這就需要中國證監(jiān)會考慮體育場館建設(shè)具有公共屬性的資產(chǎn)證券化的特殊意義，應(yīng)對該規(guī)則進(jìn)行相應(yīng)的突破（張露，2007）。

在信用提高方面，擔(dān)保作為信用提高的一種重要形式在各國被廣泛采用，以美國為例，美國三大抵押貸款證券公司政府國民抵押協(xié)會（GNMA）、聯(lián)邦國民抵押協(xié)會（FNMA）和聯(lián)邦住宅抵押貸款公司（FHLMC）在成立之初都具有政府背景或暗示，這些準(zhǔn)政府機(jī)構(gòu)為住宅消費提供抵押擔(dān)保并購買住宅貸款抵押權(quán)。而從國外的經(jīng)驗看，各國在證卷化初期或多或少引入了政府擔(dān)保。當(dāng)然，為了防止濫用政府信用，還應(yīng)對政府擔(dān)保的范圍、責(zé)任和義務(wù)作出明確規(guī)定，同時加強監(jiān)管力度，有效控制信用規(guī)模。我國《擔(dān)保法》所作的國家機(jī)關(guān)不能充任擔(dān)保人的禁止性規(guī)定，使政府為體育場館資產(chǎn)證券化提供擔(dān)保支持存在實質(zhì)性的障礙，因此，《擔(dān)保法》的欠缺以及權(quán)威擔(dān)保機(jī)構(gòu)的缺位必定會制約資產(chǎn)證券化的開展（馬金良，2004）。

權(quán)威社會中介機(jī)構(gòu)存在缺位。資產(chǎn)證券化作為一項復(fù)雜的系統(tǒng)工程離不開會計師事務(wù)所、律師事務(wù)所、資信評估公司以及資產(chǎn)評估公司等社會中介機(jī)構(gòu)的工作和參與，但在我國卻存在權(quán)威社會中介機(jī)構(gòu)的缺位現(xiàn)象，致使相關(guān)工作很難開展。資產(chǎn)支持證券的順利發(fā)行，關(guān)鍵在于信用提高技術(shù)能被投資者所認(rèn)可。由于資信評級行業(yè)在我國還屬于新興行業(yè)，資信評級機(jī)構(gòu)數(shù)目少，信譽及其獨立性差，缺乏一套完整而嚴(yán)密的法律規(guī)范框架，難以制定和實行科學(xué)、統(tǒng)一的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)管理體系，無論是評級機(jī)構(gòu)的體系和組織形式，還是運作都存在很大的不規(guī)范性，并最終導(dǎo)致評級結(jié)果對投資者缺乏足夠的影響力（孫奉軍，2009），資信評級無法發(fā)揮其應(yīng)有的作用，限制了體育場館資產(chǎn)證券化的成功實施。

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篇7

1． 夾層融資的含義與特點。“夾層”的概念源自華爾街，原指介于投資級債券與垃圾債券之間的債券等級，后逐漸演變到公司財務(wù)和項目融資領(lǐng)域。夾層融資（mezzanine financing）是一種介于優(yōu)先債務(wù)和股本之間的融資方式，指企業(yè)或項目通過夾層資本的形式融通資金的過程。它包括兩個層面的含義：從夾層資本的提供方（即投資者）的角度出發(fā)，稱為夾層資本；從夾層資本的需求方（即融資者）的角度出發(fā)，稱為夾層債務(wù)。夾層融資產(chǎn)品是夾層資本所依附的金融合同或金融工具，例如夾層貸款（Mezzanine Loans）。資金供求雙方對夾層融資產(chǎn)品進(jìn)行交易的場所，稱為夾層融資市場。

夾層資本（Mezzanine Capital）收益和風(fēng)險介于企業(yè)債務(wù)資本和股權(quán)資本之間的資本形態(tài)，本質(zhì)是長期無擔(dān)保的債權(quán)類風(fēng)險資本。

從資金費用角度看，夾層債務(wù)的融資費用低于股權(quán)融資，如可以采取債權(quán)的固定利率方式，利率水平一般在20%左右，對股權(quán)人體現(xiàn)出債權(quán)的優(yōu)點；從權(quán)益角度看，夾層投資的權(quán)益低于優(yōu)先債權(quán)，所以對于優(yōu)先債權(quán)人來講，可以體現(xiàn)出股權(quán)的優(yōu)點。當(dāng)企業(yè)破產(chǎn)清算時，優(yōu)先債務(wù)提供者首先得到清償，其次是夾層資本提供者，最后是公司的股東。因此，對投資者來說，夾層資本的風(fēng)險介于優(yōu)先債務(wù)和股本之間。夾層債務(wù)與優(yōu)先債務(wù)一樣，要求融資方按期還本付息，但通常要求比優(yōu)先債務(wù)更高的利率水平，其收益通常包含現(xiàn)金收益和股權(quán)收益兩部分。

典型的夾層債務(wù)提供者可以選擇將融資金額的一部分轉(zhuǎn)換為融資方的股權(quán)，如期權(quán)（Option）、認(rèn)股證（Warrant）、轉(zhuǎn)股權(quán)（Convertibility）或是股權(quán)投資參與權(quán)（Equity Participation Rights）等權(quán)力，從而有機(jī)會通過資本升值而獲利。最常見的夾層融資形式包括含轉(zhuǎn)股權(quán)的次級債（Subordinated Debt with Warrants）、可轉(zhuǎn)換債（Convertible Debt）和可贖回優(yōu)先股（Redeemable Preferred Equity）。一般來說，夾層利率越低，權(quán)益認(rèn)購權(quán)就越多。

因此，在傳統(tǒng)股權(quán)、債券融資的二元結(jié)構(gòu)中增加了一層。夾層融資是一種非常靈活的融資方式。作為股本與債務(wù)之間的緩沖，夾層融資使得資金效率得以提高。夾層融資的最大優(yōu)點為靈活性，通過融合不同的債權(quán)及股權(quán)特征，夾層融資可以產(chǎn)生無數(shù)的組合，以滿足投資人及借款者的各種需求。

2． 夾層融資的形式。夾層融資通常采用夾層債、優(yōu)先股或兩者結(jié)合的形式；也可以采取次級貸款的形式；還可以采用可轉(zhuǎn)換票據(jù)的形式。在夾層債中，投資人將資金借給借款者的母公司或是某個擁有借款者股份的其他高級別實體（以下簡稱夾層借款者），夾層借款者將其對借款者的股份權(quán)益抵押給投資人；與此同時，夾層借款者的母公司將其所有的無限責(zé)任合伙人股份權(quán)益也抵押給投資人。這樣，抵押權(quán)益將包括借款者的收入分配權(quán)，從而保證在清償違約時，夾層投資人可以優(yōu)先于股權(quán)人得到清償，用結(jié)構(gòu)性的方法使夾層投資人權(quán)益位于普通股權(quán)之上、債券之下。在優(yōu)先股結(jié)構(gòu)中，夾層投資人用資金換取借款者的優(yōu)先股份權(quán)益。夾層投資人的“優(yōu)先”體現(xiàn)為在其他合伙人之前獲得紅利，在違約情況下，優(yōu)先合伙人有權(quán)力控制對借款者的所有合伙人權(quán)益。

二、 國際資本市場夾層融資的發(fā)展?fàn)顩r

目前，夾層融資在發(fā)達(dá)國家發(fā)展良好。據(jù)估計，目前全球有超過1 000億美元的資金投資于專門的夾層基金。據(jù)Alt Asset預(yù)計，歐洲每年的夾層投資將從2002年的47億美元上升到2006年的85億美元以上。2003年9月，高盛下屬GS Mezzanine Parters Ⅲ宣布已籌集27億美元用于夾層融資，從而成為全球最大的夾層融資基金。其他如德意志銀行、雷曼兄弟、美林等在內(nèi)的多家投資銀行都有類似的夾層投資基金機(jī)構(gòu)。2004年4月23日，在Com Ventures等投資公司的協(xié)助下，IT網(wǎng)絡(luò)安全系統(tǒng)提供商Serv Gate Technologies就獲得了1 800萬美元夾層融資。此資金增加了該企業(yè)高成長階段所需的擴(kuò)大銷售和市場推廣的投入，并有效地改善了公司的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，為其再融資奠定了良好基礎(chǔ)。

夾層融資還被廣泛應(yīng)用于新興市場。FMO在全球多個新興市場，包括中國、印度尼西亞、泰國、印度、巴西、南非、拉丁美洲、中歐及東歐等地區(qū)提供中小企業(yè)夾層融資服務(wù)。惠理基金在中國投資多年，自1993年成立以來，惠理在大中華地區(qū)已投資了一百多家中小企業(yè)，是55家公司的主要股東，即持有公司5%或以上股權(quán)。

三、 夾層融資的適用條件

1． 高成長性行業(yè)。除了傳統(tǒng)風(fēng)險投資所青睞的IT、生物類行業(yè)，消費品、制造業(yè)或服務(wù)業(yè)等側(cè)重出口拉動的行業(yè)，也是夾層投資人所看好的。此外，不易受個別市場或經(jīng)濟(jì)體系波動連帶影響的行業(yè)側(cè)重出口拉動的也比較適合夾層融資。總體而言，夾層投資人會考核該行業(yè)是否具有比較穩(wěn)定的高成長性或是高的進(jìn)入壁壘。但是，夾層融資對技術(shù)風(fēng)險過高的領(lǐng)域是不會輕易涉足的。高成長性的同時，夾層融資也會要求具有高穩(wěn)定性。

2． 穩(wěn)定成長型企業(yè)。夾層融資的企業(yè)一般都被希望具有多年穩(wěn)定增長的歷史，或是在過去一年具有正的現(xiàn)金流和營業(yè)收益。或者，企業(yè)正處于發(fā)展擴(kuò)張階段，業(yè)務(wù)成長較快，享有可預(yù)見的、強大、穩(wěn)定而持續(xù)的現(xiàn)金流。

3． 高市場地位企業(yè)。夾層融資企業(yè)應(yīng)在行業(yè)里占有很大的市場份額，具有保護(hù)性或進(jìn)入壁壘較高的市場份額。這樣，企業(yè)資產(chǎn)將在未來幾年內(nèi)可預(yù)見的快速增值，從而夾層融資可以幫助企業(yè)完成資本過渡與轉(zhuǎn)換，并在未來以更高的價格出售自己的股票實現(xiàn)升值目標(biāo)。

4． 企業(yè)并購融資。企業(yè)在進(jìn)行杠桿收購LBO或管理層收購MBO，以及在其他大型的企業(yè)分拆合并項目中，往往都需要大量現(xiàn)金進(jìn)行擴(kuò)張和收購，企業(yè)也傾向于采取不同來源的融資結(jié)構(gòu)。典型的LBO收購金字塔模式中，位于金字塔頂層的是對公司資產(chǎn)有最高清償權(quán)的一級銀行貸款，約占收購資金的60%；塔基則是收購方自己投入的股權(quán)資本，約占收購資金的10%；塔的中間就是夾層融資，約占收購資金的30%。

5． 企業(yè)前IPO融資。在企業(yè)IPO上市之前的資本重組階段，或者目前IPO市場狀況不好、公司業(yè)績不足以實現(xiàn)理想的IPO的情況下，若預(yù)計企業(yè)在兩年之內(nèi)可以上市并實現(xiàn)較高的股票價格，結(jié)合公開股票或債券的發(fā)行的過橋債券/融資，企業(yè)可先進(jìn)行一輪夾層融資，從而使企業(yè)的總?cè)谫Y成本降低。

此外，夾層融資通常還要求企業(yè)擁有一個經(jīng)驗豐富、規(guī)范專業(yè)的管理團(tuán)隊。企業(yè)獲得夾層融資的關(guān)鍵，在于根據(jù)現(xiàn)有的財務(wù)、稅收、法律、法規(guī)等的約束，設(shè)計出不同債權(quán)和股權(quán)組合的金融合約，以滿足具有不同風(fēng)險偏好特性投資者的投資需求，以及具有不同風(fēng)險偏好的特性企業(yè)或項目融資的需求。為了獲得夾層投資，企業(yè)與吸引創(chuàng)業(yè)投資一樣，要做財務(wù)預(yù)預(yù)測，準(zhǔn)備商業(yè)計劃書，做演示推介。與創(chuàng)業(yè)投資不同的是夾層投資的要求回報率要低一些，盡職調(diào)查做得沒有那么詳細(xì)，而且更傾向于用企業(yè)提供的財務(wù)預(yù)測來計算投資回報。

四、 夾層融資在我國的應(yīng)用情況及展望

1． “聯(lián)信·寶利”7號的正式發(fā)行成就了國內(nèi)首個夾層融資案例。

（1）背景。2005年9月，銀監(jiān)會發(fā)了《關(guān)于加強信托投資公司部分業(yè)務(wù)風(fēng)險提示的通知》（212號文件），抬高了房地產(chǎn)信托貸款進(jìn)入的門檻。在銀行的貸款早已經(jīng)禁止，信托貸款也宣告退出，剩下的就是股權(quán)融資的情況下，房地產(chǎn)項目在取得“四證”之前融資渠道狹窄。雖然房地產(chǎn)企業(yè)可以采用股權(quán)的方式進(jìn)行融資，但要付出很大的代價，資金回報要求高，周期長。同時，由于股權(quán)的引入，房地產(chǎn)企業(yè)將可能會面臨著控制權(quán)喪失。

夾層融資正是適合房地產(chǎn)項目融資的金融創(chuàng)新。夾層融資對房地產(chǎn)開發(fā)商來說有一個非常大的優(yōu)勢，首先是資金回報的要求比較適中，雖然夾層融資的回報率要求20%左右，但是資金的使用效率更高了。以往信托貸款融資資金投入額要足夠項目的整個開發(fā)，資金回報就可能要求10%~15%。其次是要求比較低，不要求四證齊全，夾層融資則在“四證齊全”之前進(jìn)入，之后再進(jìn)行成本較低的銀行債權(quán)融資。這樣即便夾層融資階段的回報率要求15%~25%，但融資額減少了，融資的全部成本就降低了。再次是資金的使用效率比較高，股權(quán)進(jìn)去后還可以向銀行申請貸款；最后是對控制權(quán)的要求會相對的低一些，不會參與得那么深，當(dāng)然會有一些控制的要求。夾層投資比債權(quán)要求高一點，個人是無法參與的，所以說機(jī)構(gòu)投資者是夾層投資的主體。

（2）具體做法。2005年年底，聯(lián)華信托公司發(fā)行準(zhǔn)房地產(chǎn)信托基金“聯(lián)信·寶利”7號。“聯(lián)信·寶利”7號信托資金將投資于大連琥珀灣房地產(chǎn)開發(fā)項目公司的股權(quán)，項目公司由聯(lián)華信托和大連百年城集團(tuán)各出資5 000萬元，分別持有項目公司20%的股份，1.5億元信托資金入股占項目公司股份60%。而在1.5億元的信托資金中，“聯(lián)信·寶利”7號的信托受益人設(shè)置為優(yōu)先受益人和劣后受益人。信托計劃終止時，優(yōu)先受益人優(yōu)先參與信托利益分配，劣后受益人次級參與信托利益分配。既有外來資金的投資，又有自有資金的進(jìn)入，這就構(gòu)成了一個經(jīng)典的夾層融資。在實踐操作中，股權(quán)通常變現(xiàn)為優(yōu)先股。由于我國《公司法》中尚無優(yōu)先股的規(guī)定，“聯(lián)信·寶利”7號通過信托持股，在收益權(quán)上加以區(qū)分。

信托資金除了投資入股，以類似優(yōu)先股的方式擁有房地產(chǎn)公司股權(quán)及資產(chǎn)，百年城和聯(lián)華信托還出具《承諾函》承諾在信托存續(xù)期間受讓受托人通過信托計劃持有的項目公司總計60%的股權(quán)。在9個月~36個月的信托期限內(nèi)，優(yōu)先受益人投資的股權(quán)是有保證的股權(quán)，因為股權(quán)是兩個公司承諾拿出自有資金回購的。不僅百年城和聯(lián)華信托自有資金的40%股權(quán)和劣后受益人的資金，而且包括兩個公司的其他資產(chǎn)，全部不可撤銷和無條件保證信托資金的回購。優(yōu)先受益人的本金和收益是有保障的。劣后受益人將是機(jī)構(gòu)投資者，劣后受益人的投資額至少將占本信托計劃規(guī)模的20%。

從風(fēng)險承擔(dān)和收益分配的角度看，夾層融資中，優(yōu)先受益人享受類似債權(quán)的收益，劣后受益人承擔(dān)更大風(fēng)險的同時享受類似股權(quán)的收益。如果信托計劃年收益率低于預(yù)期優(yōu)先受益權(quán)的基準(zhǔn)年收益率，則由劣后受益人以其在本信托計劃中享有的信托財產(chǎn)為限來彌補優(yōu)先受益權(quán)人的預(yù)期基準(zhǔn)年收益率。而當(dāng)信托計劃年收（下轉(zhuǎn)第119頁）益率超過基準(zhǔn)預(yù)期年收益率時，則超出部分的信托利益，按照優(yōu)先受益人10%、受托人20%、劣后受益人70%的比例分配。根據(jù)計算，如果聯(lián)華預(yù)計優(yōu)先受益人的年收益率為5.3%~7.39%，劣后受益權(quán)年收益率則會達(dá)到16.37%。假設(shè)信托計劃按約定實現(xiàn)回購，則信托資金整體年收益率為20%，預(yù)測信托存續(xù)期為1年時的收益，扣除信托相應(yīng)支出和費用，優(yōu)先受益權(quán)年收益率接近7%，而劣后受益權(quán)年收益率則將為47%。并且，“聯(lián)華·寶利”7號還引入了一定的流動性創(chuàng)新，信托成立一年后，聯(lián)華信托采用類似做市商的方式，承諾使用3 000萬元自有資金按時間順序以一定溢價受讓優(yōu)先受益人的信托受益權(quán)。

2． 夾層融資在中國的發(fā)展?jié)摿φ雇８鶕?jù)有關(guān)專家分析，2003年中國房地產(chǎn)投資總額為10 106億元，按照美國商業(yè)不動產(chǎn)中約10%~15%使用夾層融資、融資額為投資總額的15%~20%估算，則中國每年夾層融資的市場容量可達(dá)152億元~202億元，極為可觀。另外，夾層融資將成為我國商業(yè)銀行類金融機(jī)構(gòu)或非銀行類金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)創(chuàng)新的目標(biāo)。

目前，我國的融資方式是典型的以銀行為主導(dǎo)的間接融資，商業(yè)銀行貸款在融資總量中占有很大比重。盡管近年來我國積極拓展直接融資渠道，努力提高資本市場在融資體系中的作用，但由于資本市場股權(quán)分置改革的影響，企業(yè)債券市場發(fā)展緩慢，企業(yè)信用評估和法律配套不完善等諸多原因，銀行貸款在社會融資中的比例不跌反升。企業(yè)特別是中小企業(yè)融資困難，融資渠道單一，這不僅制約了企業(yè)的發(fā)展，而且加大了商業(yè)銀行的經(jīng)營壓力，使金融風(fēng)險大量隱含在銀行體系之中，資本市場無法對資源配置發(fā)揮有效的引導(dǎo)作用。

與大型國有企業(yè)或企業(yè)集團(tuán)相比，中小型企業(yè)因為資本金缺乏、資產(chǎn)規(guī)模小、現(xiàn)金流不穩(wěn)定等原因，獲得銀行貸款非常困難。許多中小企業(yè)的項目因為缺乏資本的支持而無法實施或被迫減小規(guī)模。如果這種情況長期延續(xù)，會對我國經(jīng)濟(jì)增長的基礎(chǔ)造成相當(dāng)大的損害。如果以銀行信貸資金對中小企業(yè)予以支持，實際上等于讓銀行信貸資金承擔(dān)了更大的信用風(fēng)險，造成風(fēng)險和收益的不匹配；而如果商業(yè)銀行拒絕企業(yè)的融資要求，則意味著放棄了眾多的業(yè)務(wù)機(jī)會和客戶，會影響銀行的利潤和市場。這種投資與融資之間渠道不暢通的深層次原因，在于我國商業(yè)銀行單純的信貸產(chǎn)品已經(jīng)難以滿足企業(yè)多元化和多層次的融資需求。

在目前市場條件下，當(dāng)務(wù)之急是進(jìn)行金融產(chǎn)品創(chuàng)新，拓展企業(yè)融資渠道。借鑒國際市場經(jīng)驗，夾層融資是我國現(xiàn)階段解決中小企業(yè)或項目融資困難的有效手段。

參考文獻(xiàn)：

1．The Future of Mezzanine．Almeida Capital reports，March，2003．

2．孫景安．夾層融資——企業(yè)融資方式創(chuàng)新．證券市場導(dǎo)報，2005，（11）：65-70．

篇8

一、并購融資渠道狹窄，融資方式單一

中國企業(yè)目前的并購融資主要的融資渠道集中在內(nèi)部融資、貸款融資及發(fā)行股票融資幾個方面。內(nèi)部融資對于企業(yè)來說，可以減少融資成本及并購風(fēng)險，但在當(dāng)前企業(yè)普遍存在資本金不足、負(fù)債率過高的狀況下，融資數(shù)量是十分有限的。為并購提供貸款的融資渠道目前僅限于商業(yè)銀行，但由于受到貸款用途的限制(不能進(jìn)行股票交易)，一般也只限于非上市企業(yè)并購中使用。西方企業(yè)的并購融資活動，由于金融工具的不斷創(chuàng)新使得混合性融資工具和一些特殊融資方式尤為盛行。除了貸款、股票以外，企業(yè)在并購中大量使用認(rèn)股權(quán)證、可轉(zhuǎn)化債券、杠桿收購以及賣方融資等方式，并將多種融資方式加以組合，增加了并購融資的來源。中國目前由于資本市場發(fā)展尚不完善，很多融資：具基本上還沒有應(yīng)用，有待于發(fā)展創(chuàng)新。

二、資本市場體系不完善，并購融資中介機(jī)構(gòu)作用未能有效發(fā)揮

影響中國企業(yè)并購融資的很大一部分原因是由于資本市場體系不完善，對于融資渠道的限制首先來源于證券市場發(fā)展?fàn)顩r的制約，除了立法限制以外，還受到其他一些因素的影響。例如中國目前股市規(guī)模很小，資金供給充裕，使得股價規(guī)模過高，因此要想通過直接的二級市場收購?fù)冻龊芨叽鷥r，股權(quán)交易難以實現(xiàn)。與此同時，由于中國上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理，流通股數(shù)量少，比例小，僅占總股本的l，3左右，人為增大了并購融資的資金需求量。這種情況下，對于并購企業(yè)而言，往往要付出高于非流通股轉(zhuǎn)讓方式數(shù)倍的并購成本。融資數(shù)量的增加，并購成本的提高也對并購企業(yè)在二級市場上融資造成了很大的影響。

三、充分發(fā)揮現(xiàn)有并購融資方式的優(yōu)勢

1．定向增發(fā)新股作為支付手段。定向股(TargetedStock或TrackingStock)是美國20世紀(jì)90年代興起的一種新的公司重組方式，定向股是對多元經(jīng)營公司所發(fā)行的普通股中的一種，一個公司可以擁有兩到三個以上的定向股。采用定向增發(fā)方式收購上市公司對于資本市場可謂是益處多多，它不但拓寬了上市公司的融資渠道，還可以規(guī)范上市公司的重組。但是，和發(fā)行新股一樣，定向增發(fā)新股也會改變企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)。因此，在企業(yè)決定是否使用這種方式時，應(yīng)該綜合考慮下列因素：一是并購企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)；二是每股收益率的變化；三是每股凈資產(chǎn)的變動；四是財務(wù)杠桿比率；五是當(dāng)前股價水平；六是當(dāng)前的權(quán)益報酬率。以盡量避免對原有股東權(quán)益造成不利影響。

2．信托融資。與傳統(tǒng)的融資方式相比，采用信托籌集并購所需資金有其獨特的優(yōu)勢：首先，由于并購方在獲得資金的同時其負(fù)債并沒有相應(yīng)的增加，因此用信托融資來解決資金籌集問題能夠優(yōu)化并購方的財務(wù)結(jié)構(gòu)；其次，當(dāng)并購方擁有良好發(fā)展前景的項目而缺少并購所需資金的時候，通過資源配置的結(jié)構(gòu)性重組就可以將不可流動的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化成具有高流動性的現(xiàn)金，從而解決了并購所需要的資金問題；其三，利用信托“結(jié)構(gòu)性融資”特點，將信托財產(chǎn)“出售”給信托公司，以信托財產(chǎn)為信用核心進(jìn)行融資，不失為并購融資的新渠道，從而能夠極大地推動并購活動的進(jìn)行；其四，信托融資為并購方籌集并購所需資金提供了一個相對寬松的政策環(huán)境，并購方掌握了融資的主動權(quán)，就可以最大限度地利用信托融資完成并購計劃。在整個融資過程中，信托資產(chǎn)的未來現(xiàn)金流預(yù)測和信托財產(chǎn)的價值評估兩個關(guān)鍵環(huán)節(jié)將決定整個信托融資并購過程是否能夠順利完成。

四、開拓新型并購融資渠道

1．分期付款下的或有支付賣方融資。企業(yè)并購中一般都是買方融資，但當(dāng)買方?jīng)]有條件從貸款機(jī)構(gòu)獲得抵押貸款時，或是市場利率太高，買方不愿意按市場利率獲得貸款時，而賣方為了出售資產(chǎn)也可能愿意以低于市場利率為買方提供所需資金，買方在完全付清貸款以后才得到該資產(chǎn)的全部產(chǎn)權(quán)，如果買方無力支付貸款，則賣方可以收回資產(chǎn)。這種方式在美國被稱為“賣方融資”(SellerFinancing)。

比較常見的賣方融資即通過分期付款條件下以或有支付方式購買目標(biāo)企業(yè)。它是指雙方企業(yè)完成并購交易后，購買方企業(yè)并不全額支付并購的價款，而只是支付其中的一部分，在并購后的若干年內(nèi)，再分期支付余下的款項。但分期支付的款項是根據(jù)被收購企業(yè)未來若干年的實際經(jīng)營情況而定，業(yè)績越好，所支付的款項也越高。從融資的角度來看，這一支付方式無異于賣方即被收購企業(yè)向購買方企業(yè)支付了一筆融資。由于購買方企業(yè)在未來期間的實際支付款項須視被收購企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績而定，這種支付方式實質(zhì)上是一種“或有支付”(ContingentPayment)。或有支付進(jìn)行并購?fù)髽I(yè)通過其他融資渠道獲取資金進(jìn)行并購最終的效果是相同的。越來越多的換股交易中使用分期付款方式下的或有支付進(jìn)行賣方融資，一個重要原因就是利用這一方式避免股權(quán)價值的稀釋。

篇9

證券的法律性質(zhì)不僅直接決定著發(fā)起人、發(fā)行人、和投資者之間的權(quán)利義務(wù)關(guān)系和風(fēng)險分配，還決定著該證券究竟適用哪部法律規(guī)范，如果證券性質(zhì)是債券，則應(yīng)當(dāng)適用《公司法》、《企業(yè)債券管理條例》、和有關(guān)金融債券的規(guī)定；如果性質(zhì)為所有權(quán)憑證，則應(yīng)當(dāng)符合有關(guān)部門債券轉(zhuǎn)讓和買斷法律規(guī)定；如果為信托收益憑證，則應(yīng)當(dāng)符合《信托法》規(guī)定。因此在發(fā)行證券之前，必須明確定證券的法律性質(zhì)。

①作為債券的證券的法律性質(zhì)及效果。在我國成立公司型SPV還有一定的法律障礙，中國的行業(yè)和公司管制十分嚴(yán)格，根據(jù)我國目前有關(guān)民商法律，注冊資本制度限制、銀行和證券分業(yè)經(jīng)營制度的限制、證券發(fā)行的資格限制使得我國目前無法成立公司型SPV，必須頒布特別法進(jìn)行規(guī)范。雖然采用債券的形式實施證券化在目前還不可行，但在國際上抵押貸款證券化中采用債券的形式發(fā)行證券的方式最常見，既然該資產(chǎn)證券的法律屬性是債的性質(zhì)，那末就必然受到關(guān)于債券的法律規(guī)定的監(jiān)管和制約，這些法律監(jiān)管和制約表現(xiàn)在以下幾個方面：

a．證券化資產(chǎn)的權(quán)屬上，資產(chǎn)的所有權(quán)仍然歸屬于發(fā)行人，畢業(yè)論文不能絕對排除發(fā)行人的其他債權(quán)人對該資產(chǎn)的追索權(quán)，尤其是在發(fā)行人破產(chǎn)的情況下。

b．追索權(quán)上，投資者在不能完全通過資產(chǎn)或處置抵押品所產(chǎn)生的現(xiàn)金流獲得償付的情況下，有權(quán)直接向發(fā)行人追索，直至參加發(fā)行人的破產(chǎn)清算，因此資產(chǎn)的收益風(fēng)險仍然由發(fā)行人負(fù)擔(dān)。

c．對于發(fā)行人挪用資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流(即無處分權(quán))的，依據(jù)我國法律，投資者不能對抗善意第三人，即無物權(quán)上的排他追及權(quán)。

d．在證券的發(fā)行上，應(yīng)當(dāng)適用《公司法》和《企業(yè)債券管理條例》等法規(guī)，如果不作修改，則根據(jù)這些法規(guī)，SPV作為發(fā)起主體幾乎沒有可能。

采用債券的形式發(fā)行證券，SPV與發(fā)起人之間一般是買賣法律關(guān)系，即通常所說的“真實銷售”。通過“真實銷售”，SPV對基礎(chǔ)資產(chǎn)享有了完全的所有權(quán)，在發(fā)起人破產(chǎn)時，基礎(chǔ)資產(chǎn)不能作為其破產(chǎn)資產(chǎn)，也能使證券化資產(chǎn)與發(fā)起人的破產(chǎn)風(fēng)險相隔離；而SPV與投資者的關(guān)系就是債的法律關(guān)系，受合同法約束，即投資者為債權(quán)入，SPV為債務(wù)人。投資者享有按期收回債券本金利息的權(quán)利，享有轉(zhuǎn)讓投資、了解發(fā)行人財務(wù)經(jīng)營狀況的權(quán)利和法律規(guī)定的有關(guān)債券人的其他相關(guān)權(quán)利。SPV作為債務(wù)人負(fù)有按期支付債券本金、利息的無限責(zé)任。

②作為票據(jù)的證券的法律性質(zhì)及效果。發(fā)行人不僅可以在資本市場上實行資產(chǎn)證券化，還可以在貨幣市場上實行證券化，通常證券化工具是票據(jù)，例如，票據(jù)雖然本質(zhì)上是一種債，應(yīng)當(dāng)受到債的法律關(guān)系的調(diào)整(在這方面與債券相同)，但由于票據(jù)在商業(yè)活動中已經(jīng)形成了獨特的規(guī)范體系，因此在法律性質(zhì)上體現(xiàn)出許多與債券不同的地方，主要體現(xiàn)在法律適用上，票據(jù)主要受票據(jù)法調(diào)整，一般不適用債券的法律法規(guī)；在追索權(quán)上，票據(jù)法規(guī)定票據(jù)的持有人可以向其前手無條件追索，直至票據(jù)簽發(fā)人(即發(fā)行人)，而債券持有人只能向發(fā)行人追償；在發(fā)行上，票據(jù)的發(fā)行條件比債券簡單，發(fā)行程序也比較便利，法律上的限制少，監(jiān)管起來也更簡單。

a．在法律適用上，票據(jù)主要受到票據(jù)法調(diào)整。

b．在運用目的上，我國法律排出了票據(jù)的融資功能，僅把票據(jù)作為支付工具使用，碩士論文即票據(jù)的簽發(fā)必須有真實的交易關(guān)系作為基礎(chǔ)，而債券則是一種融資工具，并非支付工具。在我國現(xiàn)行的法律制度下，資產(chǎn)證券化無法以票據(jù)作為工具，這實際上意味著我國的資產(chǎn)證券化不能用于短期融資。

c．在追索權(quán)上，票據(jù)的持有人可以向其前手無條件追索，一直到票據(jù)簽發(fā)人即發(fā)行人，而債券持有人只能向發(fā)行人追償，因此我國法律對票據(jù)持有人的保護(hù)更嚴(yán)格。

d．在發(fā)行上，票據(jù)的發(fā)行條件比債券簡單，門檻低發(fā)行程序也比較便利。

③作為信托收益憑證的證券的法律性質(zhì)及效果。在抵押貸款證券化的交易過程中，發(fā)行人SPV作為委托人的發(fā)起人(即銀行)取得抵押款組合，并作為信托資產(chǎn)。隨后將信托財產(chǎn)分割成單位，將本屬于委托人的受益權(quán)出售給投資者，投資者取得收益憑證，并因此作為受益人擁有信托財產(chǎn)的收益權(quán)，收益范圍為包括一切因管理或處置信托財產(chǎn)而產(chǎn)生的收益。根據(jù)信托法規(guī)定，在委托人不是信托唯一受益人的情況下，信托財產(chǎn)獨立于委托人的其他財產(chǎn)。因此，在信托收益權(quán)部分轉(zhuǎn)讓給投資者后，信托財產(chǎn)具備獨立性，不作為委托人的遺產(chǎn)和清算財產(chǎn)。由于我國已經(jīng)頒布了信托法，所以，以信托收益憑證的方式實現(xiàn)抵押貸款證券化在法律監(jiān)管上具備了可行性。但信托收益憑證還將會受到以下的法律制約：

a．法律性質(zhì)上，信托收益憑證能否作為證券對待。我國立法雖然對于信托收益憑證是否可以作為證券尚未有明確法律規(guī)定。根據(jù)我國《證券法》規(guī)定，一種憑證是否作為證券對待，應(yīng)當(dāng)有法律或行政法規(guī)予以確定。在信托收益憑證沒有被法律或行政法規(guī)確立為證券前，不能作為證券對待。雖然我國已經(jīng)發(fā)行了許多信托計劃，但這些信托計劃不過只是合同而已。與證券比，這些合同在流動性、無因性、規(guī)范性等法律保護(hù)方面顯得十分弱小，不能實現(xiàn)規(guī)模化和標(biāo)準(zhǔn)化發(fā)展。

b．在資產(chǎn)權(quán)屬上，信托財產(chǎn)的名義所有人是受托人。所謂“名義所有人”是指受托人只有受托之名，而無所有人之實，醫(yī)學(xué)論文不承擔(dān)貸款的違約風(fēng)險，委托人也不承擔(dān)違約風(fēng)險；違約風(fēng)險的實際承擔(dān)者是投資者，但與所有權(quán)憑證不同，投資者不是資產(chǎn)的所有人只有權(quán)分享因信托財產(chǎn)而產(chǎn)生的收益，這意味著受益人在法律上無權(quán)直接追索貸款關(guān)系中的債務(wù)人，而如果是所有權(quán)憑證，則有權(quán)追索。

c．在追索權(quán)上，信托受益憑證對委托人和受托人的追索隔離最徹底，受益人只能自行承擔(dān)因貸款無法償還而產(chǎn)生的風(fēng)險。作為對等條件，破產(chǎn)隔離也最徹底。

d．現(xiàn)金流權(quán)屬上，現(xiàn)金流名義上屬于受托人，但由于現(xiàn)金流被要求注入到一個獨立的受托管理帳戶上，并由托管人監(jiān)督資金的劃撥，因此，被受托人挪用的可能性很小。如果被挪用，受益人不能直接向資金接受方追索，但可以向受托人和托管人追償，因為他們違反了信托義務(wù)。

e．在發(fā)行條件上，由于信托受益憑證不同于債券，因此不必適用有關(guān)公司法或其他發(fā)債法規(guī)的相關(guān)規(guī)定。

采用信托收益憑證的形式發(fā)行，SPV與發(fā)起人之間的法律關(guān)系。是信托法律關(guān)系，即發(fā)起人將基礎(chǔ)資產(chǎn)(住宅抵押貸款)轉(zhuǎn)讓給SPV，成立信托關(guān)系，由SPV作為證券的發(fā)起人，在此信托關(guān)系中委托人為發(fā)起人，受托人為SPV，信托財產(chǎn)為證券化資產(chǎn)組合，受益人則為信托收益證書的持有人(即投資者)，根據(jù)信托的法律關(guān)系，發(fā)起人將基礎(chǔ)資產(chǎn)信托于SPV以后，這一資產(chǎn)的所有權(quán)就屬于SPV，發(fā)起人的債權(quán)人就不能對這部分資產(chǎn)主張權(quán)利，從而實現(xiàn)了證券化資產(chǎn)與發(fā)起人破產(chǎn)隔離的要求；SPV與投資者之間的法律關(guān)系則為信托法律關(guān)系，受信托法的約束，信托文件詳細(xì)記載了雙方之間的權(quán)利義務(wù)關(guān)系。SPV作為受托人，應(yīng)當(dāng)遵守信托文件的規(guī)定，履行誠實、信用、謹(jǐn)慎、有效管理的義務(wù)，為受益人的最大利益處理信托事物，但不對財產(chǎn)管理產(chǎn)生的虧損承擔(dān)法律責(zé)任，除非證明有過錯行為。受益人則根據(jù)信托文件享有信托財產(chǎn)及其衍生權(quán)益，但不得干涉受托人的財產(chǎn)管理事物。

此外，我國還可以采用巴塞爾新資本協(xié)議對資產(chǎn)證券化的監(jiān)管要求，巴塞爾新資本協(xié)議對資產(chǎn)證券化框架下的信用風(fēng)險作了明確的界定，并且規(guī)定了資產(chǎn)證券化項下處理信用風(fēng)險的標(biāo)準(zhǔn)化方法，以此來對證券化的資產(chǎn)和信用風(fēng)險進(jìn)行內(nèi)部評級，使風(fēng)險的控制有一個量化的標(biāo)準(zhǔn)。在未來的證券化實施過程中這些標(biāo)準(zhǔn)都可以逐步實行。

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篇10

一、節(jié)能企業(yè)發(fā)債渠道未被有效利用

節(jié)能產(chǎn)業(yè)融資的渠道依然單一是目前迫在眉睫的問題，盡管在國家強力推進(jìn)發(fā)展節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)大背景下，環(huán)保投資額有望加大到17萬億，但國家地廣人稠，平均到各省各地的資金不過杯水車薪。調(diào)查顯示，就我省來看銀行貸款仍然是節(jié)能企業(yè)最主要的融資渠道，占80%以上。融資渠道中居第二位的是民間資本渠道，占總籌集資金的10%；政府財政支持居第三位為4%；上市融資和發(fā)行債券分別占3%和2%。此外，節(jié)能企業(yè)僅有1%的資金由上級節(jié)能企業(yè)直接注資，或采用委托貸款和信托貸款等方式。

眾所周知，過度的依賴銀行不是長久之計，銀行不會一直貸款下去，也不會給所有的節(jié)能企業(yè)都融資，另外銀行貸款申請難、審批難、利率偏高，對不動產(chǎn)等抵押物額度要求高，擔(dān)保額度小，貸款期限短等問題一直困擾著眾多企業(yè)。所以大部分的節(jié)能企業(yè)需要拓寬自己的融資渠道，信托貸款、基金貸款，發(fā)行債券都是不錯的融資渠道。

節(jié)能企業(yè)債券社會融資規(guī)模呈上升趨勢，但近幾年呈曲折上升，且整體上升幅度不大，證明發(fā)行債券的前景良好但債券發(fā)行未深入到實處。而通過圖三發(fā)現(xiàn)近十年來，債券融資額占社會融資額的比例雖有明顯上升，但仍不足5%，說明企業(yè)發(fā)行債券的渠道未被有效利用。

對于節(jié)能企業(yè)的投融資問題，經(jīng)過對節(jié)能企業(yè)的調(diào)查，發(fā)現(xiàn)發(fā)債渠道未被有效利用為了一大障礙，由于節(jié)能企業(yè)上市和發(fā)行債券等直接融資難度較大，節(jié)能企業(yè)發(fā)行債券等多種渠道未被充分利用，對于這一問題，48%的節(jié)能企業(yè)認(rèn)為準(zhǔn)入門檻高，35%的節(jié)能企業(yè)認(rèn)為發(fā)行成本較高，20%的節(jié)能企業(yè)認(rèn)為政府支持力度不夠，5%的節(jié)能企業(yè)認(rèn)為會計制度不完善。還有15%節(jié)能企業(yè)認(rèn)為是節(jié)能企業(yè)自身組織架構(gòu)不完善、盈利模式不清晰等原因造成的。

二、節(jié)能企業(yè)上市融資的較少

2014年上半年股市處于牛市階段，2014年6月末股票市價總值占GDP比重超過50%，至2014年9月末，全國已有上市公司2613家，累計融資156000多億元。但根據(jù)大智慧數(shù)據(jù)統(tǒng)計，我國現(xiàn)有節(jié)能環(huán)保概念的上市公司172家，數(shù)量占兩市上市公司的6.78%，總體來看，節(jié)能上市的公司為數(shù)相對較少。

根wind咨詢數(shù)據(jù)，受國家宏觀政策利好，截止2014年末節(jié)能行業(yè)絕對漲幅3.8%。上證指數(shù)同期漲幅-7.5%，相對漲幅8.1%。作為發(fā)展中的大國，節(jié)能減排工作面臨的最嚴(yán)峻問題就是資金問題。近幾年，我們國家在節(jié)能減排方面做了很多工作，這些工作得到社會的廣泛關(guān)注。盡管投資力度加大，但節(jié)能減排工作是一項艱巨的任務(wù)，需要長期不懈的努力。由表二可見節(jié)能企業(yè)上市公司股票的盈利狀況，節(jié)能減排投融資在上市融資較少等方面存在的問題日益顯現(xiàn)出來，總股本數(shù)相對較少，要求相關(guān)上市公司上市融資有待加強，融資模式有待完善。

三、信托渠道未被有效利用

我們國家節(jié)能減排產(chǎn)業(yè)的發(fā)展比發(fā)達(dá)國家起步晚，目前節(jié)能減排融資主要的方式是傳統(tǒng)的商業(yè)貸款，還沒有專門的針對節(jié)能減排項的金融產(chǎn)品。正是上述特點使得融資領(lǐng)域中市場競爭機(jī)制不強，投資效率不高。 因而信托這一渠道可以充分利用，進(jìn)而利用其來籌集資金。

所謂的信托，是指以信用為基礎(chǔ)，涉及投入信用的委托人，受信于人的受托人，以及受益于人的受益人三方當(dāng)事人的一種金融制度。信托募集資金主要有兩個通道，一個是依靠銀行，就是努力打開銀行渠道，讓投資者在銀行認(rèn)識信托產(chǎn)品。另一個是依靠資本市場，就是依托資本市場，開發(fā)流動性好的產(chǎn)品。在資本市場上，節(jié)能企業(yè)的融資方式和渠道效果一直不太明顯。

篇11

1963年，Modigliani和Miller發(fā)表了《公司所得稅和資本成本：一項修正》一文，在這篇論文中，考慮了所得稅對公司資本結(jié)構(gòu)的影響，提出了MM理論修正觀點的兩個命題。命題I：有債務(wù)公司的價值等于同等風(fēng)險下無債務(wù)公司的股權(quán)資本價值加上債務(wù)帶來的稅收優(yōu)惠，即公司價值與資本結(jié)構(gòu)相關(guān)；命題Ⅱ：有負(fù)債公司的綜合資本成本等于無負(fù)債公司的綜合資本成本加上風(fēng)險報酬率，風(fēng)險報酬率也資本結(jié)構(gòu)和所得稅稅率有關(guān)。MM理論的權(quán)衡理論認(rèn)為公司的最佳資本結(jié)構(gòu)點是債務(wù)融資帶來的稅收優(yōu)惠和財務(wù)風(fēng)險上升而導(dǎo)致的成本之間的平衡點。

（二）成本理論 成本理論通過研究成本與資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系而提出資本結(jié)構(gòu)理論。Jensen和 Meekling（1976）認(rèn)為，成本分為對股東的成本和對債權(quán)人的成本，其中，股東與經(jīng)理層的利益沖突導(dǎo)致的成本是外部股東成本，而債權(quán)人面臨的違約風(fēng)險及破產(chǎn)成本等為債權(quán)成本。Jensen和Meekling認(rèn)為，不同的資本結(jié)構(gòu)下，這兩種成本此消彼長，因此，公司最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)應(yīng)選擇在兩者之和最小的一個點。Jensen和Meekling的成本理論為資本結(jié)構(gòu)的激勵設(shè)計提供了理論基礎(chǔ)。此后，很多學(xué)者借助于成本理論，從利益沖突視角對資本結(jié)構(gòu)設(shè)計及優(yōu)化進(jìn)行了分析。Diamond（1989）分析了股東和債權(quán)人之間的利益沖突，他認(rèn)為，處于成長期和成熟期的企業(yè)由于其已往的良好聲譽可能更易于獲得低成本的債務(wù)融資，而處于初創(chuàng)期的企業(yè)由于沒有這種良好聲譽可能只能選擇股權(quán)融資或高成本的債務(wù)融資。

（三）優(yōu)選順序理論 Myers和Majluf（1984）提出了資本結(jié)構(gòu)優(yōu)先順序理論。Myers和Majluf認(rèn)為：在信息不對稱時，企業(yè)將盡量避免通過發(fā)行普通股或其他風(fēng)險債券進(jìn)行融資；為使內(nèi)部融資能滿足企業(yè)的融資需求，企業(yè)事先需要確定一個目標(biāo)股利比率；在確保安全的前提下，企業(yè)才會通過外部融資解決其融資需求，而且會優(yōu)先選擇風(fēng)險較低的證券。即在信息不對稱的條件下，企業(yè)偏好內(nèi)部融資，如果需要外部融資，則偏好債務(wù)融資，再選擇外部股權(quán)融資方式。Narayanan（1988）以及Heinkel和Zeehner（1990）對該理論進(jìn)行了發(fā)展，從新增投資和融資的視角得出了與之類似的優(yōu)選順序融資理論。 Narayanan（1988）認(rèn)為股票被高估的程度比負(fù)債大，因此，債務(wù)融資不會對股價產(chǎn)生不利影響。Heinkel和 zeehne （1990）則認(rèn)為公司資本成本會導(dǎo)致新項目的吸引力變小，從而避免過度投資。Lucas和 McDonald（1990）提出了動態(tài)的優(yōu)先順序融資理論，該理論認(rèn)為管理層傾向于在企業(yè)有了好的市場業(yè)績后進(jìn)行股權(quán)融資。

二、房地產(chǎn)上市公司融資現(xiàn)狀

目前，我國房地產(chǎn)上市公司可以通過銀行貸款、房地產(chǎn)信托、債券融資、股權(quán)融資、產(chǎn)業(yè)投資基金、租賃融資等方式融資，本文以資產(chǎn)負(fù)債率作為衡量企業(yè)資本結(jié)構(gòu)和融資行為的指標(biāo)。據(jù)多家機(jī)構(gòu)統(tǒng)計截至今年3月的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2011年我國房地產(chǎn)上市公司資產(chǎn)負(fù)債率基本都在50%以上，資產(chǎn)負(fù)債率在50%以下的，僅有陸家嘴、海泰發(fā)展、ST重實、綠景地產(chǎn)、渝開發(fā)和S*ST天發(fā)等數(shù)家公司。在31家已披露信息的房地產(chǎn)上市公司中，上實發(fā)展的資產(chǎn)負(fù)債率最高，達(dá)到82%，保利地產(chǎn)、濱江集團(tuán)、廣宇發(fā)展、華遠(yuǎn)地產(chǎn)等幾家公司的資產(chǎn)負(fù)債率也超過70%，萬科A的資產(chǎn)負(fù)債率為67%。數(shù)據(jù)顯示，房地產(chǎn)上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率較往年均有較大提升。相比之下，2010年31家樣本房地產(chǎn)上市公司的平均負(fù)債率為63.81%，而這個數(shù)據(jù)在2009年僅為59.92%。我國房地產(chǎn)上市公司的資本結(jié)構(gòu)和融資行為仍然存在著一些問題：

（一） 融資方式單一，財務(wù)風(fēng)險集中 雖然目前我國房地產(chǎn)上市公司可以選擇多種融資方式，但由于各種融資方式都存在著一定的局限性，如信托融資和債券融資主體和制度限制嚴(yán)格，股權(quán)融資存在著成本高、周期長等限制，真正可操作的融資方式仍然比較少，尚未形成成熟的融資體系，銀行貸款仍是房地產(chǎn)上市公司的主要選擇。由于房地產(chǎn)行業(yè)在國民經(jīng)濟(jì)中所占的比重和重要地位，過于單一的融資方式不僅會增加房地產(chǎn)企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險，而且還會拉高商業(yè)銀行乃至整個金融市場的金融風(fēng)險水平。目前其他的融資方式，如房地產(chǎn)信托、產(chǎn)業(yè)投資基金等方式在我國的房地產(chǎn)融資市場的發(fā)展水平有限，這也是房地產(chǎn)企業(yè)融資創(chuàng)新點所在。

（二）房地產(chǎn)行業(yè)融資效率低下，資源配置不合理 房地產(chǎn)企業(yè)融資后，并不是以優(yōu)化資源配置為導(dǎo)向來使用資金，市場上總是出現(xiàn)投資過熱或過冷的現(xiàn)象，高空置率和供不應(yīng)求的現(xiàn)象并存。房地產(chǎn)行業(yè)募集資金的效率仍然有待提高。

（三）房地產(chǎn)金融制度建設(shè)不完善，監(jiān)管與調(diào)控不力 由于房地產(chǎn)行業(yè)的重要地位，國家不斷地對房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)行宏觀調(diào)控，但效果仍然不理想。

三、房地產(chǎn)上市公司融資改善路徑

針對我國房地產(chǎn)上市公司融資現(xiàn)狀，尤其是存在的問題，提出以下改善路徑：

（一）合理確定目標(biāo) 資本結(jié)構(gòu)決策是企業(yè)融資決策的重要方面之一。房地產(chǎn)上市公司融資改善的首先要對宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、行業(yè)環(huán)境進(jìn)行分析，結(jié)合企業(yè)的戰(zhàn)略方向、投資項目、現(xiàn)金流的穩(wěn)定性和風(fēng)險水平確定合理的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。房地產(chǎn)企業(yè)的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)并不是一成不變的，準(zhǔn)確地講，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)應(yīng)該是動態(tài)資本結(jié)構(gòu)，以適應(yīng)財務(wù)環(huán)境的適時變化。企業(yè)在選擇融資工具時，可以利用可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)換債券及可贖回債券等彈性較好的融資工具，以保持彈性資本結(jié)構(gòu)。

（二）優(yōu)化資本結(jié)構(gòu) 從目前我國房地產(chǎn)行業(yè)上市公司整體資本結(jié)構(gòu)來看，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)是融資改善的必由之路。資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化包括兩個方面：一是股權(quán)資本和債權(quán)資本比例結(jié)構(gòu)的優(yōu)化；二是股權(quán)資本內(nèi)部結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。房地產(chǎn)上市公司在資本市場的再融資可以實現(xiàn)這兩個方面的優(yōu)化。通過再融資，可以實現(xiàn)我國房地產(chǎn)上市公司資本負(fù)債率達(dá)到合理水平，國有股也可以實現(xiàn)相對減持，引入新的素質(zhì)較高的機(jī)構(gòu)投資者，進(jìn)而實現(xiàn)資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，這樣也有利于上市公司資本結(jié)構(gòu)變動后管理績效的提高。從資本運用的目的來看，企業(yè)融資是為了獲取企業(yè)發(fā)展所必需的資本，而不是到證券市場上“圈錢”，所以企業(yè)還應(yīng)樹立“項目導(dǎo)向型”的融資理念，企業(yè)募集到的資金應(yīng)投向于符合企業(yè)戰(zhàn)略的項目，這樣才能實現(xiàn)資源的優(yōu)化配置，提高資本使用效率，避免資本的無效利用。

（三）創(chuàng)新融資方式 在發(fā)達(dá)國家，房地產(chǎn)融資方式很多，包括房地產(chǎn)投資基金、保險資金、養(yǎng)老基金、股票市場等，而這種融資方式的創(chuàng)新在我國比較少見，而且還存在著一些操作限制。目前，我國房地產(chǎn)企業(yè)的融資方式存在著一些困境，只有9家企業(yè)在海外上市，還有很多房地產(chǎn)企業(yè)還未上市，這說明，我國房地產(chǎn)企業(yè)的融資方式和融資能力在整體上不夠強，因此，加快房地產(chǎn)企業(yè)融資方式的創(chuàng)新也很有必要性。房地產(chǎn)投資信托基金和房地產(chǎn)抵押貸款證券化作為融資創(chuàng)新方式還在探索之中，離具體操作還有一定距離。前文討論的房地產(chǎn)投資信托、產(chǎn)業(yè)投資基金等融資方式，已經(jīng)在理論上證明了其可行性，其操作的推行還有賴于國家政策的支持和企業(yè)融資創(chuàng)新意識的覺醒。

（四）完善證券市場制度 證券市場是我國資本市場的重要組成本部分，證券市場的健康發(fā)展是房地產(chǎn)上市公司融資理性發(fā)展的前提，因此，證券市場制度的創(chuàng)新和完善是企業(yè)融資優(yōu)化的制度前提和保證。首先在監(jiān)管上，我國可以借鑒發(fā)達(dá)國家證券監(jiān)管的經(jīng)驗，綜合運用政府監(jiān)管和行業(yè)自律監(jiān)管，重視行業(yè)自律，使證券市場監(jiān)管更有效。其次，證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)也需要對證券市場制度進(jìn)行和創(chuàng)新和完善，上文提到的發(fā)達(dá)國家房地產(chǎn)融資方式也可以引入我國，但需要證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)對其運用加以指導(dǎo)。

房地產(chǎn)上市公司的融資并不僅僅是單個房地產(chǎn)企業(yè)的問題，也關(guān)系到整個房地產(chǎn)行業(yè)、金融市場和政府監(jiān)管部門的宏觀調(diào)控，房地產(chǎn)上市公司的融資完善也需要多管齊下，共同優(yōu)化。

參考文獻(xiàn)：

篇12

 

證券化是一項綜合性非常強的系統(tǒng)工程，證券化中交易結(jié)構(gòu)的嚴(yán)謹(jǐn)有效性需要由相應(yīng)的法律予以保障，而且資產(chǎn)證券化涉及的市場主體較多，它們之間權(quán)利義務(wù)的確定也需要以相應(yīng)的法律為標(biāo)準(zhǔn)，必然需要法律上的協(xié)調(diào)。我國雖然沒有系統(tǒng)地出臺資產(chǎn)證券化法律，但《證券法》、《公司法》、《信托法》等等相關(guān)法律已經(jīng)很完善，證券法和其他法律文件為證券化留下足夠的發(fā)展空間，從歷次金融領(lǐng)域重大舉措來看，在立法上通常都是由國務(wù)院頒布有關(guān)條例，然后由最高人民法院配套司法解釋，最后由監(jiān)管部門制訂行政規(guī)章，2005年4月中國人民銀行出臺了《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》，為即將在中國建設(shè)銀行和國家開發(fā)銀行即將實行抵押貸款證券化提供了暫行條例，使得我國對資產(chǎn)證券化的監(jiān)管法律更加完善，完全有能力對資產(chǎn)證券化的各個環(huán)節(jié)進(jìn)行監(jiān)管。以美國為例，該國也沒有一部專門針對證券化監(jiān)管的法律，但以《證券法》、《證券交易法》、《統(tǒng)一商法》等構(gòu)成的美國資產(chǎn)證券化法律體系足以保證資產(chǎn)證券化的順利實行。中國建設(shè)銀行和國家開發(fā)銀行即將實行抵押貸款證券化，那么我國對證券化應(yīng)如何監(jiān)管、適用哪一部法律，要回答這個問題首先則必須明確界定證券的法律性質(zhì)。

證券的法律性質(zhì)不僅直接決定著發(fā)起人、發(fā)行人、和投資者之間的權(quán)利義務(wù)關(guān)系和風(fēng)險分配，還決定著該證券究竟適用哪部法律規(guī)范，如果證券性質(zhì)是債券，則應(yīng)當(dāng)適用《公司法》、《企業(yè)債券管理條例》、和有關(guān)金融債券的規(guī)定；如果性質(zhì)為所有權(quán)憑證，則應(yīng)當(dāng)符合有關(guān)部門債券轉(zhuǎn)讓和買斷法律規(guī)定；如果為信托收益憑證，則應(yīng)當(dāng)符合《信托法》規(guī)定。因此在發(fā)行證券之前，必須明確定證券的法律性質(zhì)。

①作為債券的證券的法律性質(zhì)及效果。在我國成立公司型SPV還有一定的法律障礙，中國的行業(yè)和公司管制十分嚴(yán)格，根據(jù)我國目前有關(guān)民商法律，注冊資本制度限制、銀行和證券分業(yè)經(jīng)營制度的限制、證券發(fā)行的資格限制使得我國目前無法成立公司型SPV，必須頒布特別法進(jìn)行規(guī)范。雖然采用債券的形式實施證券化在目前還不可行，但在國際上抵押貸款證券化中采用債券的形式發(fā)行證券的方式最常見，既然該資產(chǎn)證券的法律屬性是債的性質(zhì)，那末就必然受到關(guān)于債券的法律規(guī)定的監(jiān)管和制約，這些法律監(jiān)管和制約表現(xiàn)在以下幾個方面：

a．證券化資產(chǎn)的權(quán)屬上，資產(chǎn)的所有權(quán)仍然歸屬于發(fā)行人，畢業(yè)論文不能絕對排除發(fā)行人的其他債權(quán)人對該資產(chǎn)的追索權(quán)，尤其是在發(fā)行人破產(chǎn)的情況下。

b．追索權(quán)上，投資者在不能完全通過資產(chǎn)或處置抵押品所產(chǎn)生的現(xiàn)金流獲得償付的情況下，有權(quán)直接向發(fā)行人追索，直至參加發(fā)行人的破產(chǎn)清算，因此資產(chǎn)的收益風(fēng)險仍然由發(fā)行人負(fù)擔(dān)。

c．對于發(fā)行人挪用資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流(即無處分權(quán))的，依據(jù)我國法律，投資者不能對抗善意第三人，即無物權(quán)上的排他追及權(quán)。

d．在證券的發(fā)行上，應(yīng)當(dāng)適用《公司法》和《企業(yè)債券管理條例》等法規(guī)，如果不作修改，則根據(jù)這些法規(guī)，SPV作為發(fā)起主體幾乎沒有可能。

采用債券的形式發(fā)行證券，SPV與發(fā)起人之間一般是買賣法律關(guān)系，即通常所說的“真實銷售”。通過“真實銷售”，SPV對基礎(chǔ)資產(chǎn)享有了完全的所有權(quán)，在發(fā)起人破產(chǎn)時，基礎(chǔ)資產(chǎn)不能作為其破產(chǎn)資產(chǎn)，也能使證券化資產(chǎn)與發(fā)起人的破產(chǎn)風(fēng)險相隔離；而SPV與投資者的關(guān)系就是債的法律關(guān)系，受合同法約束，即投資者為債權(quán)入，SPV為債務(wù)人。投資者享有按期收回債券本金利息的權(quán)利，享有轉(zhuǎn)讓投資、了解發(fā)行人財務(wù)經(jīng)營狀況的權(quán)利和法律規(guī)定的有關(guān)債券人的其他相關(guān)權(quán)利。SPV作為債務(wù)人負(fù)有按期支付債券本金、利息的無限責(zé)任。

②作為票據(jù)的證券的法律性質(zhì)及效果。發(fā)行人不僅可以在資本市場上實行資產(chǎn)證券化，還可以在貨幣市場上實行證券化，通常證券化工具是票據(jù)，例如，票據(jù)雖然本質(zhì)上是一種債，應(yīng)當(dāng)受到債的法律關(guān)系的調(diào)整(在這方面與債券相同)，但由于票據(jù)在商業(yè)活動中已經(jīng)形成了獨特的規(guī)范體系，因此在法律性質(zhì)上體現(xiàn)出許多與債券不同的地方，主要體現(xiàn)在法律適用上，票據(jù)主要受票據(jù)法調(diào)整，一般不適用債券的法律法規(guī)；在追索權(quán)上，票據(jù)法規(guī)定票據(jù)的持有人可以向其前手無條件追索，直至票據(jù)簽發(fā)人(即發(fā)行人)，而債券持有人只能向發(fā)行人追償；在發(fā)行上，票據(jù)的發(fā)行條件比債券簡單，發(fā)行程序也比較便利，法律上的限制少，監(jiān)管起來也更簡單。

a．在法律適用上，票據(jù)主要受到票據(jù)法調(diào)整。

b．在運用目的上，我國法律排出了票據(jù)的融資功能，僅把票據(jù)作為支付工具使用，碩士論文即票據(jù)的簽發(fā)必須有真實的交易關(guān)系作為基礎(chǔ)，而債券則是一種融資工具，并非支付工具。在我國現(xiàn)行的法律制度下，資產(chǎn)證券化無法以票據(jù)作為工具，這實際上意味著我國的資產(chǎn)證券化不能用于短期融資。

c．在追索權(quán)上，票據(jù)的持有人可以向其前手無條件追索，一直到票據(jù)簽發(fā)人即發(fā)行人，而債券持有人只能向發(fā)行人追償，因此我國法律對票據(jù)持有人的保護(hù)更嚴(yán)格。

d．在發(fā)行上，票據(jù)的發(fā)行條件比債券簡單，門檻低發(fā)行程序也比較便利。

③作為信托收益憑證的證券的法律性質(zhì)及效果。在抵押貸款證券化的交易過程中，發(fā)行人SPV作為委托人的發(fā)起人(即銀行)取得抵押款組合，并作為信托資產(chǎn)。隨后將信托財產(chǎn)分割成單位，將本屬于委托人的受益權(quán)出售給投資者，投資者取得收益憑證，并因此作為受益人擁有信托財產(chǎn)的收益權(quán)，收益范圍為包括一切因管理或處置信托財產(chǎn)而產(chǎn)生的收益。根據(jù)信托法規(guī)定，在委托人不是信托唯一受益人的情況下，信托財產(chǎn)獨立于委托人的其他財產(chǎn)。因此，在信托收益權(quán)部分轉(zhuǎn)讓給投資者后，信托財產(chǎn)具備獨立性，不作為委托人的遺產(chǎn)和清算財產(chǎn)。由于我國已經(jīng)頒布了信托法，所以，以信托收益憑證的方式實現(xiàn)抵押貸款證券化在法律監(jiān)管上具備了可行性。但信托收益憑證還將會受到以下的法律制約：

篇13

我國中小企業(yè)融資渠道狹窄，其目前發(fā)展主要依靠自身內(nèi)部積累，即內(nèi)源融資比重過高，外源融資比重過低。融資途徑上看，銀行貸款是中小企業(yè)最重要的外部融資渠道，調(diào)查數(shù)據(jù)表明，以銀行信貸資金作為首要融資渠道的中小企業(yè)占比達(dá)到21.9%，其次為自有資金，占比為6.4%，而在外源融資中，我國中小企業(yè)融資供應(yīng)的98.7%來自銀行貸款，即直接融資僅占1.3%.由于信用體系沒有形成，大量中小企業(yè)很難直接得到信貸支持，大量民間資金也沒有直接投資渠道。中小企業(yè)普遍缺乏長期穩(wěn)定的資金來源，不僅權(quán)益資金的來源極為有限，而且很難獲得長期債務(wù)的支持。目前，隨著銀行業(yè)“錢荒”危機(jī)的到來，就中資商業(yè)銀行來說，現(xiàn)實讓其更加青睞向國有企業(yè)和上市公司放貸，中小企業(yè)不得不轉(zhuǎn)向小額貸款公司、私募股權(quán)投資公司等其他渠道尋求資金。因此，通過發(fā)展創(chuàng)新型融資工具，從而降低企業(yè)融資成本，多樣化融資途徑，擴(kuò)大融資規(guī)模。其中，加快推進(jìn)資產(chǎn)證券化融資是中小企業(yè)面對“錢荒”的正確選擇。

二、小企業(yè)融資的新思路——資產(chǎn)證券化

銀行業(yè)“錢荒”對實體經(jīng)濟(jì)的影響較大，一是利率方面，同業(yè)市場利率走高影響實體經(jīng)濟(jì)融資成本，導(dǎo)致實體經(jīng)濟(jì)更為脆弱；二是流動性方面，利率維持高位較長時間，會導(dǎo)致實體經(jīng)濟(jì)的流動性出現(xiàn)紊亂，可能會使實體經(jīng)濟(jì)流動性收縮力度較大，以至于資金鏈斷裂。面對這個情況，中小企業(yè)應(yīng)借此轉(zhuǎn)化融資思路，發(fā)展多元化的投融資體系，從而在整體上發(fā)展創(chuàng)新型融資工具，改善我國金融市場結(jié)構(gòu)。

資產(chǎn)證券化為緩解我國中小企業(yè)融資難的困境提供了很好的解決途徑。它的實質(zhì)是原始權(quán)益人將能夠產(chǎn)生可預(yù)期穩(wěn)定現(xiàn)金流的基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給投資者進(jìn)行債務(wù)融資。通過把企業(yè)中的一部分資產(chǎn)以一定的結(jié)構(gòu)安排進(jìn)行重組，這些資產(chǎn)往往缺乏相應(yīng)的流動性卻能產(chǎn)生穩(wěn)定的、可預(yù)見的現(xiàn)金流，在對這些資產(chǎn)進(jìn)行收益要素和風(fēng)險成分的分離后，用其中的一些優(yōu)質(zhì)要素進(jìn)行擔(dān)保，通過特殊目的載體（specialpurposevehicle，SPV）發(fā)行證券，出售變現(xiàn)后以獲得融資。

（一）中小企業(yè)資產(chǎn)證券化的動因資產(chǎn)證券化是一個新型的融資工具，是一個較低風(fēng)險、較高回報的，多元化的投資組合。對于融資者而言，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)是一種債務(wù)融資；對于投資者而言，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品是一種固定收益品種。在這種融資方式下，企業(yè)憑借其缺乏流動性但具有可預(yù)期收入資產(chǎn)的未來收益能力進(jìn)行融資，其信用水平則被置于相對次要的地位。所以，這種融資方式非常適合擁有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)但受限于自身的信用級別和融資渠道的中小企業(yè)。

對于融資者而言，資產(chǎn)證券化融資雖然是以原始權(quán)益人的部分資產(chǎn)的未來現(xiàn)金流收益進(jìn)行融資，但是它是以資產(chǎn)的預(yù)期回報為導(dǎo)向，資金流直接依賴于對證券化資產(chǎn)的盈利能力的預(yù)測。同時，SPV并不是簡單地以某個中小企業(yè)的資產(chǎn)的收益權(quán)作為證券發(fā)行融資，而是結(jié)合資產(chǎn)未來資金流的可靠性、穩(wěn)定性和長久性，交易結(jié)構(gòu)的有效性、嚴(yán)謹(jǐn)性和創(chuàng)新性的優(yōu)勢，與其他眾多企業(yè)的資產(chǎn)進(jìn)行充分的組合和風(fēng)險的對沖后發(fā)行證券融資。所以，原始權(quán)益人的資信能力并不重要。由此可見，即使資信度不高的中小企業(yè)，只要有優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)及其帶來的穩(wěn)定現(xiàn)金流，就可以通過資產(chǎn)證券化產(chǎn)品進(jìn)行融資。中小企業(yè)通過資產(chǎn)證券化融資，可以改善企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，增強資產(chǎn)的流動性，提高企業(yè)運用和管理資本的能力，有效地降低融資的風(fēng)險。

對于投資者而言，這類創(chuàng)新產(chǎn)品能夠滿足要求穩(wěn)定收益的投資者的投資需求。資產(chǎn)抵押證券根據(jù)不同的投資風(fēng)險、投資回報以及投資期限、投資成熟度的要求和偏好的不同，結(jié)合標(biāo)的資產(chǎn)的本金和利息現(xiàn)金流支付機(jī)制的變化，在穩(wěn)定可靠的同時，它能夠滿足投資者的各種需求，相對于其他投資渠道選擇性更強，風(fēng)險更低，資金流動更自由。

（二）中小企業(yè)資產(chǎn)證券化的優(yōu)勢和作用1.增加企業(yè)財富。通過資產(chǎn)證券化平臺及其工具，中小企業(yè)首先獲得了許多固定收益投資組合的銷售機(jī)會，相較于傳統(tǒng)融資方式，在增長企業(yè)財富的同時降低了融資的風(fēng)險和成本。其次，可以促使金融機(jī)構(gòu)將中小企業(yè)的融資需求引導(dǎo)到直接融資市場上，結(jié)合間接融資模式下金融中介對企業(yè)的熟悉以及直接融資模式下投融資行為的高效運作等方面優(yōu)勢，在兩種融資模式之間構(gòu)筑起一座橋梁相連，在當(dāng)前條件下盡量滿足中小企業(yè)較為迫切的融資需求。

2.降低成本。如果企業(yè)通過資產(chǎn)證券化融資，資產(chǎn)出售給SPV的現(xiàn)金不分配給股東，企業(yè)可以用它來實現(xiàn)這部分的現(xiàn)金流的凈現(xiàn)值為正的投資機(jī)會。因此，可以加強企業(yè)的資產(chǎn)證券化的價值和經(jīng)理的表現(xiàn)之間的關(guān)系，增加企業(yè)利潤，改進(jìn)管理激勵經(jīng)理的投入，降低成本。

3.減損凈資產(chǎn)限制。對比來看，發(fā)行企業(yè)債券的總面額不得大于該企業(yè)的自有資產(chǎn)凈值，發(fā)行短期融資券的待償還余額不得超過企業(yè)凈資產(chǎn)的40%，銀行貸款要受銀行授信額度的約束，發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券和股票也要受到有關(guān)額度和市場條件的限制。而資產(chǎn)證券化的融資方式則突破了這些限制，企業(yè)的融資額度是直接根據(jù)證券化資產(chǎn)池的可預(yù)見的現(xiàn)金流來確定。

4.確立公允市場價值。傳統(tǒng)的融資方式中的中小企業(yè)一直處于劣勢地位，扭曲了中小企業(yè)的市場價值的發(fā)現(xiàn)機(jī)制，而資產(chǎn)證券化正有利于引導(dǎo)建立起一個對中小企業(yè)的市場價值合理的發(fā)現(xiàn)機(jī)制。“錢荒”背景下，中小企業(yè)有著較低的信用評級基礎(chǔ)，又缺乏有效的抵押或擔(dān)保條件，傳統(tǒng)融資方式會額外增加中小企業(yè)的風(fēng)險補償成本，如此讓缺乏資金的中小企業(yè)的財務(wù)負(fù)擔(dān)加重，造成其未來的盈利能力透支。因此，通過將中小企業(yè)的融資需求引入到投融資行為更為成熟的全國性銀行間市場、交易所債券市場等，通過資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，提高信用評級。

綜上所述，企業(yè)資產(chǎn)證券化是中小企業(yè)進(jìn)行長期、大額籌資活動中，融資效益較高、綜合成本較低、投資風(fēng)險較小的籌資方式，對于其財富總量增加、信用評級提高具有較大的意義。

三、中小企業(yè)資產(chǎn)證券化實施難點和重點

信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)是中小企業(yè)資產(chǎn)證券化的主要方式。《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點有關(guān)事項的通知》中要求，信貸資產(chǎn)證券化入池基礎(chǔ)資產(chǎn)的選擇要兼顧收益性和導(dǎo)向性，既要有穩(wěn)定可預(yù)期的未來現(xiàn)金流，又要注重加強與國家產(chǎn)業(yè)政策的密切配合。鼓勵金融機(jī)構(gòu)選擇符合條件的國家重大基礎(chǔ)設(shè)施項目貸款、涉農(nóng)貸款、中小企業(yè)貸款、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)貸款、汽車貸款等多元化信貸資產(chǎn)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)開展信貸資產(chǎn)證券化。

由于中小企業(yè)規(guī)模的限制和融資需求的特殊性，試點的信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品當(dāng)中，中小企業(yè)貸款的數(shù)量和比例均不高。究其原因，主要是因為中小企業(yè)貸款較多為短期貸款，而資產(chǎn)證券化產(chǎn)品期限較長，所以資產(chǎn)證券化難度相對較大。同時，多數(shù)中小企業(yè)在制度建設(shè)和企業(yè)治理上不夠完善，在材料準(zhǔn)備和審核階段存在較多問題。針對現(xiàn)實存在的難點，中小企業(yè)可以從以下方面進(jìn)行努力：

（一）努力提升中小企業(yè)管理水平中小企業(yè)的企業(yè)規(guī)模普遍不大，組織結(jié)構(gòu)相對簡單，管理方式較為單一，人員素質(zhì)相對不高，產(chǎn)品或服務(wù)品種單一或較少，在激烈的市場競爭中容易處于劣勢。所以，中小企業(yè)的管理水平提高是第一步。

規(guī)范財務(wù)組織和制度。首先，中小企業(yè)的管理層要積極吸收先進(jìn)的企業(yè)文化理念，建立現(xiàn)代企業(yè)制度。其次，企業(yè)應(yīng)重視財務(wù)管理的戰(zhàn)略作用，金融管理部門要給予更大的權(quán)力和責(zé)任。再次，規(guī)范財務(wù)會計，重視會計人員服務(wù)能力和道德標(biāo)準(zhǔn)，為會計人員繼續(xù)教育提供便利條件，提高財務(wù)信息的透明度，以滿足多數(shù)投資者在企業(yè)財務(wù)信息的需求。

注重樹立企業(yè)良好形象。在企業(yè)資產(chǎn)證券化的過程中，應(yīng)該有一個良好的企業(yè)形象，以吸引企業(yè)SPV購買證券化資產(chǎn)。事實上，一些中小企業(yè)已經(jīng)意識到樹立良好的企業(yè)形象的戰(zhàn)略意義，同時也十分重視形象宣傳。在短期內(nèi)，我們必須承認(rèn)，這是一個不成比例的投資和收益。但是，企業(yè)形象戰(zhàn)略是一個長期的投資回報，不能急功近利、操之過急。建立良好的企業(yè)形象，樹立企業(yè)品牌意識，需要經(jīng)過廣泛而長期的努力，中國的中小企業(yè)仍然有很長的路要走。

（二）設(shè)立適合中小企業(yè)資產(chǎn)證券化的SPV組建有政府背景的SPV.我國企業(yè)資產(chǎn)證券化還處于起步階段，由政府參與組建的SPV充當(dāng)資產(chǎn)支持證券融資的中介機(jī)構(gòu)，有以下幾方面的好處：首先，政府可以通過政策出臺，宏觀調(diào)控手段和自身影響力來實現(xiàn)SPV條件的滿足；其次，建立政府支持的SPV有利于其改善或提高信譽的水平，有助于改善資產(chǎn)證券化的信用評級，從而增強投資者的信心，吸引更多的投資者進(jìn)入資產(chǎn)證券化市場。

設(shè)立信托型SPV.在國際金融業(yè)混業(yè)經(jīng)營大趨勢下，信托機(jī)制是在我國現(xiàn)有法律環(huán)境下推進(jìn)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)最有保障的方式。設(shè)立信托型SPV，充分利用其自身的天然優(yōu)勢，從事企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，而不是僅僅局限在信貸資產(chǎn)證券化領(lǐng)域。不過，從長遠(yuǎn)看，信托公司除了扮演受托人的同時，將來可以將資產(chǎn)證券化試點范圍進(jìn)一步擴(kuò)大到信托公司的信托貸款，讓其作為資產(chǎn)證券化發(fā)起人，將信托貸款證券化，改善自身資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和流動性。