引論：我們?yōu)槟砹?3篇資產(chǎn)證券化具體案例范文，供您借鑒以豐富您的創(chuàng)作。它們是您寫作時(shí)的寶貴資源，期望它們能夠激發(fā)您的創(chuàng)作靈感，讓您的文章更具深度。

篇1

自20世紀(jì)60年代誕生以來，資產(chǎn)證券化得到了迅速的發(fā)展。在資產(chǎn)證券化最為發(fā)達(dá)的美國(guó)，證券化產(chǎn)品已經(jīng)成為資本市場(chǎng)不可或缺的組成部分，資產(chǎn)證券化的發(fā)展推動(dòng)了美國(guó)資本市場(chǎng)的繁榮與經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。盡管在2008年美國(guó)次級(jí)貸款市場(chǎng)危機(jī)所引發(fā)的全球性金融危機(jī)當(dāng)中，資產(chǎn)證券化被認(rèn)作危機(jī)爆發(fā)的導(dǎo)火線，隨后證券化產(chǎn)品的發(fā)行量與市場(chǎng)存量大幅下降，但資產(chǎn)證券化的巨大優(yōu)勢(shì)與多年來對(duì)資本市場(chǎng)發(fā)展的推動(dòng)作用還是得到了大部分專家學(xué)者的認(rèn)同。

我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)工作于2005年正式啟動(dòng)，但我國(guó)的資產(chǎn)證券化實(shí)踐早于20世紀(jì)90年代就已開始。1992年海南省三亞市開發(fā)建設(shè)總公司以三亞丹洲小區(qū)800畝土地作為發(fā)行標(biāo)的物，以地產(chǎn)銷售和存款利息收入作為投資者的收益來源，發(fā)行了2億元地產(chǎn)投資券。盡管該案例并未采用標(biāo)準(zhǔn)化的資產(chǎn)證券化模式，且具有較多債券發(fā)行特征，但仍可被視為我國(guó)資產(chǎn)證券化實(shí)踐的首次嘗試。隨后根據(jù)操作環(huán)境與操作模式的不同，國(guó)內(nèi)資產(chǎn)證券化實(shí)踐的發(fā)展可以被劃分為三個(gè)階段：一是離岸操作階段；二是準(zhǔn)資產(chǎn)證券化階段；三是資產(chǎn)證券化試點(diǎn)階段（何小峰，2007）。鑒于我國(guó)在金融危機(jī)之后出于市場(chǎng)安全的考慮，放緩了資產(chǎn)證券化推進(jìn)進(jìn)程，因此本文并未將我國(guó)在金融危機(jī)后的資產(chǎn)證券化納入研究范圍。

在不同的時(shí)期，國(guó)際與國(guó)內(nèi)環(huán)境不同，資產(chǎn)證券化的參與主體不同，反映出各個(gè)時(shí)期資產(chǎn)證券化操作的動(dòng)因也就不同。本文結(jié)合我國(guó)1996-2008年所進(jìn)行的標(biāo)準(zhǔn)資產(chǎn)證券化或類資產(chǎn)證券化案例，對(duì)各個(gè)時(shí)期的資產(chǎn)證券化動(dòng)因進(jìn)行分析，從而得出我國(guó)資產(chǎn)證券化動(dòng)因的變遷歷程，為我國(guó)未來的資產(chǎn)證券化發(fā)展提供借鑒。

研究假設(shè)

針對(duì)資產(chǎn)證券化動(dòng)因的研究主要是從資產(chǎn)證券化所帶給發(fā)起人、投資者以及整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)的優(yōu)勢(shì)角度入手的。吳許均（2002）認(rèn)為，資產(chǎn)證券化帶給發(fā)起人的好處（如多樣化資金來源、降低融資成本等）可被看作是資產(chǎn)證券化的內(nèi)因，而資產(chǎn)證券化帶給整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)的好處可被看作是資產(chǎn)證券化的外因。丁琳（2004）將資產(chǎn)證券化的動(dòng)因分為微觀動(dòng)因和宏觀動(dòng)因，并認(rèn)為資產(chǎn)證券化帶給發(fā)起人和投資者的優(yōu)勢(shì)構(gòu)成了微觀動(dòng)因。劉志強(qiáng)（2006）、李瑋（2007）、王曉博（2007）在分析不同行業(yè)的資產(chǎn)證券化動(dòng)因時(shí)也是從資產(chǎn)證券化為該行業(yè)發(fā)行主體帶來的優(yōu)勢(shì)角度進(jìn)行分析，基于以上文獻(xiàn)，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)1：依據(jù)受益主體的不同，在文獻(xiàn)總結(jié)的基礎(chǔ)上，將資產(chǎn)證券化的動(dòng)因分為發(fā)起人動(dòng)因、投資者動(dòng)因和宏觀經(jīng)濟(jì)動(dòng)因三類。三類動(dòng)因的具體內(nèi)容如表1所示。

假設(shè)2：各分項(xiàng)動(dòng)因（如發(fā)起人動(dòng)因中的分項(xiàng)動(dòng)因“優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)”）對(duì)資產(chǎn)證券化發(fā)起決策的影響程度難以相互比較，因此假設(shè)各分項(xiàng)動(dòng)因?qū)Y產(chǎn)證券化發(fā)起決策的影響程度相同。

假設(shè)3：只將引致資產(chǎn)證券化操作實(shí)際發(fā)生的動(dòng)因列入研究范圍，而不考慮潛在動(dòng)因。

離岸操作階段的動(dòng)因分析

離岸操作階段是指20世紀(jì)前后我國(guó)部分企業(yè)利用國(guó)外的特殊目的載體（SPV），在國(guó)際資本市場(chǎng)上發(fā)行債券以籌集資金的時(shí)期。該階段典型的案例包括珠海公路交通收費(fèi)資產(chǎn)證券化、中遠(yuǎn)集團(tuán)應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化、中集集團(tuán)應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化和信達(dá)不良資產(chǎn)證券化。上述四個(gè)典型案例的部分交易細(xì)節(jié)如表2所示。

以上案例中，除了發(fā)起人之外，其他交易參與主體以及交易所在市場(chǎng)均在海外，而當(dāng)時(shí)我國(guó)有關(guān)資產(chǎn)證券化的法律制度、稅收制度、會(huì)計(jì)制度和監(jiān)管制度都尚未開始建立，國(guó)內(nèi)也沒有從事資產(chǎn)證券化的相應(yīng)中介機(jī)構(gòu)，同時(shí)國(guó)內(nèi)投資者還基本沒有接觸到資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，因此該時(shí)期的資產(chǎn)證券化操作沒有宏觀經(jīng)濟(jì)動(dòng)因和投資者動(dòng)因存在。

從發(fā)起人動(dòng)因角度來看，其中兩家大型集團(tuán)企業(yè)中遠(yuǎn)集團(tuán)和中集集團(tuán)均已在資產(chǎn)支持證券發(fā)行前分別上市，擁有在證券市場(chǎng)發(fā)行股票的直接融資渠道；而珠海高速公路收益證券化的最初發(fā)起人實(shí)際是珠海市政府，作為地方政府其具有發(fā)行地方債券的直接融資渠道；而信達(dá)資產(chǎn)管理公司當(dāng)時(shí)是處理不良資產(chǎn)的國(guó)有獨(dú)資金融企業(yè)，同樣擁有很強(qiáng)的信用保障，這些主體之所以采用資產(chǎn)證券化手段融資，并非是為了降低融資門檻（O5），而主要是為了在亞洲金融危機(jī)的大背景下拓展資金來源（O6）、增加流動(dòng)性（O4）和降低資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)（以信達(dá)不良資產(chǎn)證券化最為突出）。

準(zhǔn)資產(chǎn)證券化階段的動(dòng)因分析

準(zhǔn)資產(chǎn)證券化階段是指20世紀(jì)初因?yàn)楦鞣矫嬷贫认拗疲荒懿糠謱?shí)現(xiàn)資產(chǎn)證券化特征的交易階段，該階段資產(chǎn)證券化屬于類資產(chǎn)證券化操作，基礎(chǔ)資產(chǎn)基本為不良貸款。典型案例包括華融不良資產(chǎn)證券化和工商銀行寧波分行不良資產(chǎn)證券化。上述兩個(gè)典型案例的部分交易細(xì)節(jié)如表3所示。

篇2

1.阿里金融基本情況

阿里金融亦稱阿里小貸，泛指為小微金融服務(wù)集團(tuán)（籌）旗下微貸事業(yè)部所從事的微貸業(yè)務(wù)，主要面向小微企業(yè)、個(gè)人創(chuàng)業(yè)者提供小額信貸等業(yè)務(wù)。目前阿里小貸已經(jīng)搭建了分別面向阿里巴巴B2B平臺(tái)小微企業(yè)的阿里貸款業(yè)務(wù)群體，和面向淘寶、天貓平臺(tái)上小微企業(yè)、個(gè)人創(chuàng)業(yè)者的淘寶貸款業(yè)務(wù)群體，并已經(jīng)推出淘寶（天貓）信用貸款、淘寶（天貓）訂單貸款、阿里信用貸款等微貸產(chǎn)品。截至2014年2月，阿里小貸服務(wù)的小微企業(yè)已經(jīng)超過70萬家。

2.阿里金融的資產(chǎn)證券化案例

（1）資產(chǎn)證券化的定義

資產(chǎn)證券化與原本的證券發(fā)行不同之處在于前者是以組建的資產(chǎn)池為基礎(chǔ)，而后者是以公司自身為基礎(chǔ)。資產(chǎn)證券化是以特定資產(chǎn)的組合為主要支持，或是以特定的現(xiàn)金流為主要支持發(fā)行的可以交易的證券。是一種新興的融資形式。

（2）資產(chǎn)證券化融資的背景分析

阿里旗下三個(gè)平臺(tái)主要面向小微企業(yè)或者個(gè)人，這些客戶普遍存在融資困難的問題，往往因資金的約束阻礙自身的發(fā)展，這也同樣限制了平臺(tái)提供商阿里巴巴集團(tuán)自身的發(fā)展。為了解決這一困境，阿里金融在2010年和2011這兩年之間創(chuàng)辦了兩家小額信貸公司。兩個(gè)小額信貸公司為平臺(tái)中小型和微型企業(yè)及個(gè)人提供短期小額靈活的純信用貸款服務(wù)。擺脫了小微企業(yè)和個(gè)人不能獲得傳統(tǒng)金融貸款的限制。與傳統(tǒng)的銀行貸款相比，純信用貸款不需要任何抵押，只依靠歷史交易數(shù)據(jù)來評(píng)判客戶信用。這對(duì)于小微企業(yè)和個(gè)人創(chuàng)業(yè)者來說，是解決自身融資問題的絕佳選擇。使得更多的中小企業(yè)和個(gè)人創(chuàng)業(yè)者參與了阿里的平臺(tái)。

目前在解決中國(guó)中小企業(yè)融資困境的成功案例無疑是阿里小貸，可是這種小貸模式仍然存在相當(dāng)?shù)木窒扌浴ＭǔＧ闆r下，銀行貸款同時(shí)可以吸收存款，可是阿里小貸公司卻不能吸收存款，它只有自己的資本金和外加從銀行融入資金兩部分。這使得阿里小貸的資金水平相比銀行存在很大的差距。如果申請(qǐng)銀行牌照，也有諸多約束的問題，比如銀行現(xiàn)階段還不能像阿里小貸那樣異地貸款，異地客戶實(shí)時(shí)面對(duì)面交易等，再者說銀行牌照的申請(qǐng)?jiān)诙虝r(shí)間內(nèi)也難以實(shí)現(xiàn)。阿里巴巴試圖出售貸款以便回籠資金，然后利用回籠的資金放貸，從而加速該信托計(jì)劃的資金周轉(zhuǎn)，盡量增加貸款資金。具體操作是在2012年6月和9月，重慶阿里小貸委托山東信托公司先后兩次共向社會(huì)募集資金近1億元。但畢竟信托計(jì)劃的性質(zhì)屬于是私募行為，在融資規(guī)模上國(guó)家會(huì)加以限制。另外，信托融資過程中要支付信托公司以及募集者一定的報(bào)酬和豐厚的回報(bào)，因此募集資金的成本會(huì)很高，這樣對(duì)試圖在金融領(lǐng)域謀求更大發(fā)展的阿里金融顯然是不滿足的。

經(jīng)過不斷的嘗試后，最終阿里小貸最終選擇了資產(chǎn)證券化這種更為有效的融資手段。因?yàn)橘Y產(chǎn)證券化發(fā)行的證券具有標(biāo)準(zhǔn)化、流通性較強(qiáng)的優(yōu)勢(shì)，所以吸引了眾多的投資者。這種融資方式有能力進(jìn)行大規(guī)模融資，同時(shí)降低了融資成本。阿里小貸以原有資產(chǎn)證券化帶來的收益擴(kuò)大自身資產(chǎn)規(guī)模，這樣又能克服發(fā)行的資產(chǎn)支持證券期限較長(zhǎng)的弊端，滿足阿里小貸“金額小、期限短、隨借隨還”的特點(diǎn)。

（3）資產(chǎn)證券化的實(shí)施

阿里金融設(shè)置“專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃”，將50億元貸款組合出售給東方證券公司，由東方證券面向市場(chǎng)發(fā)行50億元金融證券，這50億元分成兩部分出售給投資者，一部分是優(yōu)先證券40億元，另一部分是次級(jí)證券10億元。優(yōu)先證券優(yōu)先償還貸款的本息以實(shí)現(xiàn)信用增級(jí)。社會(huì)投資者購(gòu)買大部分的優(yōu)先證券，而阿里巴巴則主要消化掉次級(jí)證券。由于優(yōu)先證券信用等級(jí)較高，因此融資成本比較低。整個(gè)過程實(shí)際上是阿里小貸通過資產(chǎn)證券化出售給投資者40億元的貸款。資金快速回籠40億元，進(jìn)而使得阿里小貸公司能夠繼續(xù)發(fā)放新的貸款。換言之，資產(chǎn)證券化可以是中小企業(yè)和個(gè)人的一種嶄新的融資手段。

同時(shí)阿里金融開創(chuàng)了自己新的利潤(rùn)增長(zhǎng)方式。該筆貸款的利息大概是證券化產(chǎn)品成本的三倍。如果控制合理，管理得當(dāng)，那么除掉資產(chǎn)證券化運(yùn)作過程中的各項(xiàng)費(fèi)用，從出售資產(chǎn)組合的貸款中，阿里金融可以獲得近10%的利潤(rùn)。這樣阿里巴巴放大了更多的資金以更大規(guī)模的貸款來支持中小微企業(yè)及個(gè)人客戶的可持續(xù)發(fā)展，進(jìn)而良性促進(jìn)阿里巴巴自身的發(fā)展壯大。

二、中小企業(yè)融資的啟示

1.資產(chǎn)證券化融資對(duì)中小企業(yè)融資的意義

（1）有效的提高了中小企業(yè)資信等級(jí)，避免因資本抵押擔(dān)保的問題融資難

企業(yè)傳統(tǒng)的融資方式，主要基于企業(yè)自身的信用等級(jí)，但對(duì)于中小企業(yè)是很難達(dá)到標(biāo)準(zhǔn)的。而資產(chǎn)證券化則把優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)用于證券化并由專門的運(yùn)行機(jī)構(gòu)SPV管理以解決這一問題。SPV主要功能是在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的過程中，證券化資產(chǎn)的采購(gòu)，包裝，并管理證券投資者購(gòu)買的產(chǎn)品。具體操作流程以證券化產(chǎn)品效益循環(huán)生成資產(chǎn)池，整個(gè)過程規(guī)避企業(yè)自身信用情況，較好地回避中小企業(yè)資信等級(jí)相比大型企業(yè)資信等級(jí)較低的情況。而中小企業(yè)因?yàn)闆]有足夠的抵押擔(dān)保有形資產(chǎn)和無法從銀行獲得貸款的問題可以由資產(chǎn)證券化順利解決。由于貸款償還擔(dān)保直接基于預(yù)期現(xiàn)金流的資產(chǎn)池，所以不需要額外的抵押有形資產(chǎn)。

（2）提高了資產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)性和流通性，有助于中小企業(yè)籌集資金

與傳統(tǒng)的融資方式如借款、債券等區(qū)別在于企業(yè)資產(chǎn)證券化融資是一種資產(chǎn)型的融資形式。它是唯一能夠確認(rèn)可用現(xiàn)金的增加、證券化資產(chǎn)的減少和所有證券相關(guān)的收益或虧損，但不去確認(rèn)負(fù)債。所以公司在資產(chǎn)證券化融資期間并沒有擴(kuò)大現(xiàn)有公司債務(wù)比率和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。在融入所需資本的同時(shí)，將融資方流動(dòng)性緩慢且較弱的資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)榱鲃?dòng)性積極并較強(qiáng)的資產(chǎn)，使資產(chǎn)的流動(dòng)性和償還能力得到有效提高。

（3）降低了融資過程中的成本

構(gòu)建穩(wěn)定交易結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)信用增強(qiáng)技術(shù)使得資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)基礎(chǔ)得到改善，優(yōu)化發(fā)行的證券化產(chǎn)品的條件。使得證券可以用大于等于其面值的價(jià)格發(fā)行，而且與支付債券融資的利息相比，支付給投資者的利息要低得多。由于資產(chǎn)證券化相關(guān)制度要求SPV組織結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)單，業(yè)務(wù)規(guī)模小，專注于資產(chǎn)證券化，所以SPV幾乎沒有破產(chǎn)損失的任何風(fēng)險(xiǎn)。因此在融資過程中也就不需要支付其他可能的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，從而進(jìn)一步降低融資成本。

（4）降低中小企業(yè)在融資過程中可能承受的損失

企業(yè)資產(chǎn)證券化融資使得證券化的資產(chǎn)相對(duì)隔離，有效避免投資者和企業(yè)之間嚴(yán)重的信息不對(duì)稱問題，減小融資時(shí)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，增加了公司的自由現(xiàn)金流證券化，可以通過優(yōu)化資產(chǎn)管理實(shí)現(xiàn)資本收益。

2.證券化資產(chǎn)的選擇

并不是所有的中小企業(yè)的資產(chǎn)可以被證券化，并根據(jù)市場(chǎng)情況，資產(chǎn)證券化主要有以下選擇：

（1）貿(mào)易應(yīng)收款

中小企業(yè)相比大型企業(yè)，證券化的案例很少。主要原因是無論從規(guī)模上、信用評(píng)級(jí)上還是從應(yīng)收款的實(shí)現(xiàn)水平上，中小企業(yè)都不及大型企業(yè)強(qiáng)。因此，小型和中型企業(yè)一般不選擇這種資產(chǎn)進(jìn)行證券化。但是，在我國(guó)市場(chǎng)中存在一些依托于大型企業(yè)的配套中小型企業(yè)，比如為上汽集團(tuán)生產(chǎn)零配件的下屬中小型配套企業(yè)；另外還有一些產(chǎn)品面向國(guó)際市場(chǎng)并已經(jīng)擁有穩(wěn)定的客戶群或者是在某個(gè)市場(chǎng)中擁有無可替代的壟斷地位的中小企業(yè)，如溫州服裝生產(chǎn)企業(yè)。這類企業(yè)應(yīng)收款相比普通中小企業(yè)更穩(wěn)定，也更不容易產(chǎn)生壞賬，將其整合重組后可以達(dá)到證券化的標(biāo)準(zhǔn)。

（2）知識(shí)產(chǎn)權(quán)收入

小型和中型高科技企業(yè)的特點(diǎn)是企業(yè)擁有自己的知識(shí)產(chǎn)權(quán)，但不是能將知識(shí)產(chǎn)權(quán)形成收益。而且國(guó)內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展程度較國(guó)外相比很低，所以這種企業(yè)的融資的資金缺口往往無法解決。證券化操作的現(xiàn)金流主要由知識(shí)產(chǎn)權(quán)使用費(fèi)產(chǎn)生。這種方法通過采用破產(chǎn)隔離、信用增級(jí)等技術(shù)在滿足企業(yè)對(duì)資金需求的同時(shí)，較為有效地減少了企業(yè)的融資風(fēng)險(xiǎn)。而資產(chǎn)證券化產(chǎn)品會(huì)吸引中小型投資組織和個(gè)人購(gòu)買。獲得的資金可以用來增減知識(shí)產(chǎn)權(quán)產(chǎn)業(yè)鏈。

（3）公司在營(yíng)項(xiàng)目的資產(chǎn)證券化

中小企業(yè)在尚未成熟階段依靠企業(yè)自身的積累是不夠的。公司在營(yíng)項(xiàng)目初期階段并沒有能力進(jìn)行外部融資，所以一些在未來可以產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的在營(yíng)項(xiàng)目因缺乏資金投入而導(dǎo)致發(fā)育不良，無法擴(kuò)大項(xiàng)目規(guī)模，壓制了本來應(yīng)有的發(fā)展前景。在這種情況下，利用資產(chǎn)證券化可以將在營(yíng)項(xiàng)目的預(yù)期收益權(quán)轉(zhuǎn)讓給SPV。這樣SPV可以使用基于在營(yíng)項(xiàng)目的預(yù)期收益向社會(huì)發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品來籌集企業(yè)在項(xiàng)目初期無法獲得的資金，來擴(kuò)大在營(yíng)項(xiàng)目的生產(chǎn)規(guī)模，使項(xiàng)目的發(fā)展?jié)摿Φ靡皂樌_發(fā)。在國(guó)際市場(chǎng)，這種資產(chǎn)證券化操作較為常見，往往可以使空有項(xiàng)目卻苦無資金的中小企業(yè)順利融資。

3.中小企業(yè)實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)證券化的措施

（1）提升資信水平

中小企業(yè)信用等級(jí)在證券化過程中會(huì)在相當(dāng)大的程度上影響資產(chǎn)預(yù)期現(xiàn)金流的歸集和分配。如果企業(yè)資信等級(jí)不足，企業(yè)的證券化產(chǎn)品就會(huì)出現(xiàn)定價(jià)困難或價(jià)格與市場(chǎng)公允價(jià)值嚴(yán)重不符，這會(huì)導(dǎo)致資產(chǎn)證券化無法正常開始。所以資信等級(jí)對(duì)于中小企業(yè)開展證券化工作是一個(gè)很重要的前提。

（2）政府出資建立SPV

有政府背景的SPV相比其他SPV有以下優(yōu)點(diǎn)：第一，政府可以使用官方手段強(qiáng)化SPV的通過成立相關(guān)法案、使用宏觀調(diào)控手段和借助政府的影響力來協(xié)助SPV發(fā)展。第二，由政府參與成立的SPV資信水平相對(duì)較高，有利于吸引投資者。

（3）設(shè)立專項(xiàng)投資基金

目前國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)依然存在相當(dāng)大的缺陷，中小企業(yè)資產(chǎn)依靠證券化來籌集資本是一項(xiàng)新興業(yè)務(wù)，需要依靠政府部門的大力幫助來推動(dòng)資產(chǎn)證券化進(jìn)程。因此，政府應(yīng)設(shè)置一個(gè)特別基金，以改善小型和中型企業(yè)資產(chǎn)證券化環(huán)境，使證券市場(chǎng)更積極。

（4）加強(qiáng)對(duì)資產(chǎn)證券化信用評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)的制定

對(duì)有價(jià)證券信用的評(píng)級(jí)是中小企業(yè)資產(chǎn)證券化的關(guān)鍵一步，這可以有效減少企業(yè)與第三方機(jī)構(gòu)的信息不對(duì)稱問題，具體途徑有：嚴(yán)格要求進(jìn)入市場(chǎng)的硬性條件，對(duì)進(jìn)入市場(chǎng)的證券化產(chǎn)品實(shí)行登記、備案等管理措施；使用專業(yè)的模式和標(biāo)準(zhǔn)，運(yùn)用科學(xué)方法進(jìn)行評(píng)估；在信用等級(jí)評(píng)定方面，完善評(píng)估相關(guān)的法律法規(guī)，從實(shí)際操作出發(fā)，做到長(zhǎng)久的法制化。

（5）培養(yǎng)高素質(zhì)的金融人才

需要很多在證券擔(dān)保、金融評(píng)估、會(huì)計(jì)財(cái)務(wù)方面均有高水平的專業(yè)金融專業(yè)人士。要想達(dá)到市場(chǎng)的要求，應(yīng)著重培養(yǎng)一批兼具先進(jìn)的金融理論與知識(shí)儲(chǔ)備，又能充分與具體實(shí)踐相結(jié)合，嚴(yán)格遵守有關(guān)法律、法規(guī)的高素質(zhì)的金融人才。

在競(jìng)爭(zhēng)激烈的商場(chǎng)中尋求生存和發(fā)展，首先必須要打破金融瓶頸，需要?jiǎng)?chuàng)新提高金融體系的資產(chǎn)流動(dòng)性，增加資金投入，最關(guān)鍵的一步是實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)證券化。資產(chǎn)證券化的運(yùn)作整合了資金、技術(shù)與管理，有機(jī)結(jié)合了投資者、中介機(jī)構(gòu)（風(fēng)險(xiǎn)資本商）和企業(yè)管理層三方為一個(gè)系統(tǒng)，建立了完整的與績(jī)效掛鉤的激勵(lì)機(jī)制，從而有效規(guī)避股權(quán)融資過程中的所有權(quán)問題，擺脫了傳統(tǒng)的債權(quán)融資中，投資者對(duì)企業(yè)激勵(lì)機(jī)制不清楚的狀況。在機(jī)制上促進(jìn)了信息通暢清晰，更好地解決了買賣各方信息的對(duì)稱問題，提高了融資效率。貨幣流動(dòng)性通過資產(chǎn)證券化得以顯著提高，在金融與實(shí)體經(jīng)濟(jì)間較好斡旋，使得中小微企業(yè)和個(gè)體經(jīng)營(yíng)者逐步走出金融困境，步伐更大地迅猛發(fā)展。

參考文獻(xiàn)：

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篇3

中國(guó)國(guó)際海運(yùn)集裝箱集團(tuán)股份有限公司（下稱“中集集團(tuán)”）作為海運(yùn)集裝箱生產(chǎn)商，其實(shí)力在國(guó)際處于領(lǐng)先水平，制造、設(shè)計(jì)、推銷干貨集裝箱的設(shè)計(jì)、制造和推銷，貨運(yùn)站、旅客登機(jī)橋的設(shè)計(jì)和建造，都是中集集團(tuán)經(jīng)營(yíng)的主要業(yè)務(wù)。

中集集團(tuán)和荷蘭銀行于2010年3月達(dá)成了一項(xiàng)應(yīng)收賬款證券化項(xiàng)目協(xié)議也就是ABCP協(xié)議，總金額高達(dá)八千萬美元的，協(xié)議規(guī)定，在三年的有效期中，后者下屬的資產(chǎn)購(gòu)買公司將收購(gòu)前者所發(fā)生的所有應(yīng)收賬款，并按照協(xié)議規(guī)定金額發(fā)行面向世界商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)的商業(yè)票據(jù)，從而完成應(yīng)收賬款的證券化。在協(xié)議有效期內(nèi)，前者會(huì)獲得后者支付的資金，這些資金來自前者發(fā)行的商業(yè)票據(jù)，而前者的應(yīng)收賬款的收款人也隨之發(fā)生變化，變?yōu)殡p方約定的信托人。同時(shí)，進(jìn)行商業(yè)票據(jù)投資的人們，能夠得到一定數(shù)額的利息，其利息率與倫敦拆借市場(chǎng)的利息率相比要高出一個(gè)百分點(diǎn)。

二、中集集團(tuán)資產(chǎn)證券化融資存在的相關(guān)方財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

（一）容易引發(fā)相關(guān)方財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的交易步驟

1、建立特設(shè)信托機(jī)構(gòu)（SPV）

對(duì)于資產(chǎn)證券化而言，SPV是重要的主體，作為一種特殊的實(shí)體，SPV的設(shè)立主要是基于風(fēng)險(xiǎn)隔離的原則，讓發(fā)起人證券化的資產(chǎn)和其余資產(chǎn)之間存在"風(fēng)險(xiǎn)隔離"，這是其特設(shè)信托機(jī)構(gòu)建立的具體目的。成立SPV以后，發(fā)起人會(huì)把資產(chǎn)池里面的資產(chǎn)向SPV出售，使風(fēng)險(xiǎn)會(huì)一直局限于SPV名下的證券化資產(chǎn)相關(guān)范圍內(nèi)。中集集團(tuán)是證券化資產(chǎn)銷售商，而荷蘭銀行扮演著特設(shè)信托機(jī)構(gòu)的角色。中集集團(tuán)作為資產(chǎn)證券化項(xiàng)目的受益人，將其設(shè)計(jì)的資產(chǎn)組合銷售給荷蘭銀行，荷蘭銀行受其委托進(jìn)行相關(guān)管理，利息與到期本金的支付以此得到保障。但是中集集團(tuán)對(duì)客戶所承擔(dān)的支付責(zé)任沒有變化，所以無法徹底擺脫與信托機(jī)構(gòu)的利益關(guān)系，并未達(dá)到應(yīng)有的獨(dú)立程度，因此可能引發(fā)證券化相關(guān)方的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

2、資產(chǎn)的真實(shí)銷售

為了保證金融資產(chǎn)買方的利益，“風(fēng)險(xiǎn)隔離”的實(shí)現(xiàn)是進(jìn)行金融資產(chǎn)銷售的前提條件。證券化資產(chǎn)獨(dú)立性的相關(guān)保障，即發(fā)起人的債權(quán)人無權(quán)對(duì)該資產(chǎn)進(jìn)行追認(rèn)，SPV的債權(quán)人也沒有權(quán)利對(duì)發(fā)起人的其他資產(chǎn)進(jìn)行追索。中集集團(tuán)的一個(gè)子公司與特設(shè)信托機(jī)構(gòu)訂立協(xié)議，出售未來若干年的運(yùn)輸收入，該資產(chǎn)的所有權(quán)隨之轉(zhuǎn)移至特設(shè)信托機(jī)構(gòu)。然而該子公司對(duì)客戶負(fù)有的責(zé)任卻未發(fā)生轉(zhuǎn)移，如果資產(chǎn)池所提供的現(xiàn)金流量少于到期債權(quán)的本息，則中集集團(tuán)有義務(wù)予以補(bǔ)足。由此可見，該項(xiàng)資產(chǎn)并未滿足“真實(shí)出售”的條件，相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)也無法真正轉(zhuǎn)移。

3、信用增級(jí)

信用增級(jí)是資產(chǎn)證券化是否成功的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。在取得證券化資產(chǎn)之后，不僅僅為了吸引投資者，同時(shí)也出于降低融資成本的目標(biāo)，SPV應(yīng)該通過提高擬發(fā)行資產(chǎn)支持證券的信用等級(jí)，以此來保護(hù)和實(shí)現(xiàn)投資者的利益。根據(jù)中集集團(tuán)資產(chǎn)證券化的相關(guān)事實(shí)，其實(shí)行內(nèi)部信用增級(jí)的方法，一旦資金池所提供的現(xiàn)金流量低于支付到期證券本息所需的金額，則中集集團(tuán)必須予以補(bǔ)足，以保證對(duì)投資者本息的支付。這無疑提高了其未來的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)水平與現(xiàn)金流量的不確定性。

4、破產(chǎn)隔離

資產(chǎn)證券化融資區(qū)別于其他融資方式的一個(gè)最為獨(dú)特的方面，就是破產(chǎn)隔離。作為資產(chǎn)證券化交易所獨(dú)特的技術(shù)，它將證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)向具有特殊目的載體進(jìn)行真實(shí)銷售，破產(chǎn)隔離發(fā)生在資產(chǎn)出售之后，公司破產(chǎn)將不會(huì)影響證券化的資產(chǎn)，由于證券化的資產(chǎn)不包含在這些主體的破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)范圍之中，所以其不用償還破產(chǎn)主體的債務(wù)。在本案例中，中集集團(tuán)雖然出售了相關(guān)資產(chǎn)組合的所有權(quán)，但其對(duì)客戶負(fù)有的責(zé)任與義務(wù)并未發(fā)生轉(zhuǎn)移，仍然承擔(dān)著和該資產(chǎn)組合相關(guān)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，顯然特殊載體的破產(chǎn)隔離并未實(shí)現(xiàn)。一旦中集集團(tuán)遭遇危機(jī)，必然波及該資產(chǎn)池的現(xiàn)金流量，從而影響資產(chǎn)支持證券的信用級(jí)別。

（二）資產(chǎn)證券化相關(guān)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析

融資運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)是資產(chǎn)證券化融資過程中的核心風(fēng)險(xiǎn)，屬于非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。與資產(chǎn)證券化融資結(jié)構(gòu)，融資過程中各個(gè)方面產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)都屬于融資運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)的范疇。

在融資運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)中，中集集團(tuán)主要違背了其中的“真實(shí)銷售”原則。“真實(shí)銷售”原則主要在發(fā)起人和SPV這一環(huán)節(jié)中產(chǎn)生。為了達(dá)到在發(fā)生破產(chǎn)清算時(shí)，發(fā)起人出售的基礎(chǔ)資產(chǎn)不被列人破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)的目標(biāo)，在資產(chǎn)證券化的過程中，發(fā)起人轉(zhuǎn)移資產(chǎn)的形式必須符合“真實(shí)銷售”的原則。由中集集團(tuán)案例進(jìn)行分析，第一，中集集團(tuán)和資產(chǎn)對(duì)應(yīng)的管理權(quán)沒有發(fā)生轉(zhuǎn)移，未做到真實(shí)銷售。中集集團(tuán)與特設(shè)信托機(jī)構(gòu)達(dá)成應(yīng)收賬款的資產(chǎn)交易，該項(xiàng)資產(chǎn)的所有權(quán)發(fā)生轉(zhuǎn)移。

三、結(jié)束語

總之，中集集團(tuán)通過利用國(guó)外成熟的融資系統(tǒng)，將應(yīng)收帳款成功證券化，提升了自身財(cái)務(wù)狀況，推動(dòng)了其業(yè)務(wù)的進(jìn)一步擴(kuò)大和進(jìn)一步的融資。作為企業(yè)資產(chǎn)證券化的經(jīng)典案例，對(duì)我國(guó)其他企業(yè)的資產(chǎn)證券化進(jìn)程也具有重要的借鑒意義。

參考文獻(xiàn)：

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【關(guān)鍵詞】資產(chǎn)證券化；現(xiàn)狀；應(yīng)用；發(fā)展趨勢(shì)

資產(chǎn)證券化主要是指把流動(dòng)性較差，但是在未來具有一定的現(xiàn)金流的資產(chǎn)，進(jìn)行收集然后通過結(jié)構(gòu)性的重組，從而將這些資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為在金融市場(chǎng)上出售、流通的證券。資產(chǎn)證券化最早是起源于美國(guó)，在二十世紀(jì)七十年代，美國(guó)政府根據(jù)按揭住房發(fā)行了資產(chǎn)抵押支持證券，這種資產(chǎn)證券化的做法在當(dāng)時(shí)取得了巨大的成功。從此，資產(chǎn)證券化開始被廣泛的運(yùn)用在經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，并且為資金的籌集提供了有效的途徑。加之資產(chǎn)證券化獨(dú)特的創(chuàng)新融資方式，適應(yīng)了經(jīng)濟(jì)發(fā)展的要求，因此，在金融產(chǎn)品領(lǐng)域的發(fā)展極為迅速。近年來，中國(guó)的資產(chǎn)證券化發(fā)展較快，已經(jīng)成功的由在境外設(shè)立spv發(fā)展到在境內(nèi)設(shè)立，實(shí)現(xiàn)了資產(chǎn)證券化整體融資流程的境內(nèi)化管理。但是我國(guó)的資產(chǎn)證券化發(fā)展起步晚，缺乏經(jīng)驗(yàn)，沒有完善的監(jiān)督體系，與國(guó)際水平相差較遠(yuǎn)，因此，應(yīng)該完善資產(chǎn)證券化的監(jiān)管，促進(jìn)其快速、健康的發(fā)展。

 

一、我國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展現(xiàn)狀和運(yùn)作過程

（一）我國(guó)資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀

1.資產(chǎn)證券化的歷程——境外融資歷程

資產(chǎn)證券化在我國(guó)的發(fā)展不到半個(gè)世紀(jì)，上世紀(jì)八十年代，我國(guó)開展基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)采用的資金籌集手段是“收費(fèi)還貸”，經(jīng)常出現(xiàn)資金與建設(shè)的脫節(jié)，資金緊張問題嚴(yán)重制約著基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)。由于當(dāng)時(shí)法律體系和資本市場(chǎng)的不健全，資產(chǎn)證券化還不能有效的實(shí)施。基于這樣的情況，融資企業(yè)在境外設(shè)立了spv，利用國(guó)外完善的法律和成熟的市場(chǎng)，進(jìn)行境外的融資建設(shè)[1]。其中較為有名案例的就是珠海政府建設(shè)公路時(shí)，在開曼群島注冊(cè)spv，籌集資金修建公路。由珠海高速有限公司以珠海市機(jī)動(dòng)車管理費(fèi)和外地過境機(jī)動(dòng)車所繳納的過路費(fèi)為支撐，在美國(guó)成功發(fā)行了總額2億美元的債券，用于廣州到珠海的鐵路及高速公路建設(shè)，開啟了我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)境外證券化融資的先例。20世紀(jì)90年代后期，我國(guó)高速公路項(xiàng)目通過境外證券化融資共籌集約15.5億美元資金，取得了不錯(cuò)的效果。

 

2.資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀——境內(nèi)融資

隨著我國(guó)法律體系的完善和經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)的逐步成熟，國(guó)內(nèi)的資產(chǎn)證券化融資模式逐漸顯現(xiàn)：如最先實(shí)施的中國(guó)聯(lián)通計(jì)劃，然后是國(guó)家開發(fā)銀行發(fā)起的個(gè)人住房抵押貸款計(jì)劃等等，隨著基礎(chǔ)建設(shè)的擴(kuò)大，境內(nèi)融資試點(diǎn)也逐步推廣開來，在天津、武漢、重慶等地正在研究以路橋資產(chǎn)等收費(fèi)權(quán)為支撐的基礎(chǔ)設(shè)施證券化產(chǎn)品。國(guó)內(nèi)實(shí)施資產(chǎn)證券化有效的解決了建設(shè)資金的籌集難題，提高了固定資產(chǎn)的流動(dòng)性，也降低了融資成本[2]。2006年12月18日，中國(guó)信達(dá)資產(chǎn)管理公司、中國(guó)東方資產(chǎn)管理公司在全國(guó)銀行間市場(chǎng)以信托型spv模式合計(jì)發(fā)行了37億元的優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券（次級(jí)證券合計(jì)3.5億元，由信達(dá)和東方自留），盤活了信達(dá)公司部分不良資產(chǎn)。

 

（二）資產(chǎn)證券化的運(yùn)作過程

資產(chǎn)證券化一般是通過如下的步驟實(shí)現(xiàn)的：

1.“資產(chǎn)重組”——構(gòu)建資產(chǎn)池。根據(jù)融資需求和資產(chǎn)的情況，選擇資產(chǎn)的證券化，然后，把資產(chǎn)匯集成資產(chǎn)池。能夠?qū)崿F(xiàn)證券化資產(chǎn)的條件：（1）未來可以產(chǎn)生穩(wěn)定的現(xiàn)金流。（2）資產(chǎn)有良好的質(zhì)量，具有同質(zhì)性[3]。（3）資產(chǎn)證券化的收益率和現(xiàn)金流容易計(jì)算。

 

2.“風(fēng)險(xiǎn)隔離”——設(shè)計(jì)資產(chǎn)的隔離。這個(gè)步驟是實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)證券化的核心步驟。在資產(chǎn)證券化過程中，必須成立一個(gè)特定的目的機(jī)構(gòu)spv，用于隔離資產(chǎn)池和其它資產(chǎn)。spv受母公司托付，把資產(chǎn)轉(zhuǎn)換成在金融市場(chǎng)上出售、流通的證券。

 

3.“信用增級(jí)”——提高資產(chǎn)證券的信用等級(jí)。在證券化的交易中，資產(chǎn)的信用、現(xiàn)金流與投資者的需求往往不相吻合。這就需要spv機(jī)構(gòu)把資產(chǎn)證券化的交易進(jìn)行信用增級(jí)。“破產(chǎn)隔離”、“擔(dān)保公司信用擔(dān)保”都是常見的信用增級(jí)。

 

4.spv聘請(qǐng)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、券商發(fā)行機(jī)構(gòu)，對(duì)資產(chǎn)證券進(jìn)行評(píng)級(jí)，然后發(fā)行證券，同時(shí)將募集的資金用于項(xiàng)目建設(shè)。

二、案例分析-中國(guó)網(wǎng)通資產(chǎn)證券化分析

中國(guó)網(wǎng)通資產(chǎn)證券化的主要過程如下：

1.聘用特定的信托投資機(jī)構(gòu)，并把中國(guó)網(wǎng)通未來幾年的盈利收入以具體的協(xié)議形式出售給信托投資機(jī)構(gòu)。中誠(chéng)信國(guó)際信用評(píng)級(jí)公司給予受益憑證的aaa級(jí)信用評(píng)級(jí)，中國(guó)國(guó)際金融公司是本次受益憑證的計(jì)劃管理人。

 

2.中國(guó)網(wǎng)通和中國(guó)工商銀行為信托機(jī)構(gòu)發(fā)行的證券提供擔(dān)保。

3.信托機(jī)構(gòu)把中國(guó)網(wǎng)通出售的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為證券，并在市場(chǎng)中尋找投資者。

中國(guó)網(wǎng)通資產(chǎn)證券化的優(yōu)勢(shì)：中國(guó)網(wǎng)通在市場(chǎng)上發(fā)行資產(chǎn)支持證券可以吸引較多機(jī)構(gòu)投資者的參與，同時(shí)是網(wǎng)通直接融資，降低了企業(yè)融資的成本，以資產(chǎn)證券化的方式為企業(yè)融資提供了低于同期銀行的貸款利率，節(jié)省了成本。

 

三、國(guó)內(nèi)資產(chǎn)證券化監(jiān)管方面的問題和解決措施

（一）資產(chǎn)證券化監(jiān)管中出現(xiàn)的問題

我國(guó)目前資產(chǎn)證券化還處于初級(jí)階段，因此在很多方面還不健全，缺乏一個(gè)有效的監(jiān)管機(jī)制，不能對(duì)資產(chǎn)證券化過程中出現(xiàn)的問題和面臨的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行有效的監(jiān)管，從而使風(fēng)險(xiǎn)增加，嚴(yán)重阻礙了我國(guó)的資產(chǎn)證券化的發(fā)展[5]。特別是在證券化進(jìn)程中信息的披露和風(fēng)險(xiǎn)的隔離上，存在著很大的漏洞。此外，有關(guān)資產(chǎn)證券化的稅收政策、信用評(píng)級(jí)、增信制度中都有待進(jìn)一步完善。例如，信托與證券分業(yè)經(jīng)營(yíng)和分業(yè)監(jiān)管，使信托監(jiān)管制度不能成為資產(chǎn)證券化共享的基礎(chǔ)性制度單元。資產(chǎn)證券化監(jiān)管平臺(tái)的不統(tǒng)一，對(duì)資產(chǎn)證券化分散風(fēng)險(xiǎn)的功能有一定的影響。

（二）資產(chǎn)證券化的監(jiān)管措施

由于中國(guó)目前尚處于資產(chǎn)證券化初級(jí)階段，在信息披露、風(fēng)險(xiǎn)隔離規(guī)定、稅收政策、信用評(píng)級(jí)、增信體系、合格投資者方面仍與國(guó)外成熟市場(chǎng)存在較大差距，仍需進(jìn)一步完善。尤其是目前法律法規(guī)不完善，沒有完善的監(jiān)管體系，影響到資產(chǎn)證券化的監(jiān)管。

我國(guó)資產(chǎn)證券化過程中，應(yīng)該不斷的完善法律法規(guī)，加強(qiáng)法律的監(jiān)管職能，對(duì)資產(chǎn)證券化過程中的違法行為進(jìn)行制止和懲罰。用法制手段來規(guī)范資產(chǎn)證券化的發(fā)展。同時(shí)也應(yīng)該不斷的借鑒外國(guó)先進(jìn)的管理水平和積累的豐富經(jīng)驗(yàn)，再加上完善的法律制度，這樣才能確保我國(guó)的資產(chǎn)證券化健康、長(zhǎng)遠(yuǎn)的發(fā)展。

我國(guó)應(yīng)建立權(quán)威性的資產(chǎn)、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，并且對(duì)該評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行監(jiān)督管理，保證其能夠客觀公正的進(jìn)行評(píng)級(jí)。同時(shí)應(yīng)引進(jìn)發(fā)達(dá)國(guó)家先進(jìn)的管理模式，并用法律規(guī)范評(píng)估步驟，提高信用評(píng)級(jí)的可信度。

四、我國(guó)資

產(chǎn)證券化發(fā)展的趨勢(shì)

我國(guó)處于資產(chǎn)證券化發(fā)展的初級(jí)階段，與外國(guó)成熟的運(yùn)作有著較大的差距，需要不斷完善法律制度、提高監(jiān)管力度、規(guī)范監(jiān)管職能。通過不斷的發(fā)展完善，逐步做到與國(guó)際接軌。具體可以從以下五方面著手：（1）在資產(chǎn)池結(jié)構(gòu)上，改變資產(chǎn)池單一的現(xiàn)狀，豐富資產(chǎn)池品種[6]。（2）完善信用評(píng)級(jí)體系。（3）提高資產(chǎn)證券化的流動(dòng)性，豐富投資主體。（4）有效的實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)隔離，降低風(fēng)險(xiǎn)。（5）完善法律法規(guī)，增強(qiáng)法律的監(jiān)管職能，促進(jìn)資產(chǎn)證券化的健康發(fā)展。

參考文獻(xiàn)

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篇5

資產(chǎn)證券化；發(fā)展；金融市場(chǎng)

0 引言

資產(chǎn)證券化是近40年來最重要的一種金融創(chuàng)新工具，其發(fā)展也非常迅速，資產(chǎn)證券化程度對(duì)于現(xiàn)代金融市場(chǎng)具有非常重要的意義。目前，我國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展仍處于初級(jí)階段，但前景非常廣闊。在其發(fā)展過程中，必然存在各種各樣的問題，對(duì)相關(guān)問題的分析研究日益顯得重要。

1 我國(guó)資產(chǎn)證券化發(fā)展歷程與現(xiàn)狀

1.1 2005年以前的探索與實(shí)踐

相對(duì)美國(guó)和歐洲等發(fā)達(dá)國(guó)家，我國(guó)資產(chǎn)證券化發(fā)展起步相對(duì)較晚。20世紀(jì)80年代，我國(guó)有學(xué)者開始對(duì)資產(chǎn)證券化進(jìn)行理論的探索和研究。1992年，三亞市開發(fā)建設(shè)總公司發(fā)行了“三亞地產(chǎn)投資券”。1996～2002年，間斷性地有幾起離岸證券化的案例，如1996年，珠海市大道有限公司以過路費(fèi)為基礎(chǔ)資產(chǎn)在美國(guó)成功發(fā)行了2億美元的債券。

1.2 2005年開始的試點(diǎn)與2008年全球金融危機(jī)以后的停滯

2004年1月，國(guó)務(wù)院《國(guó)務(wù)院關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》，提出“積極探索并開發(fā)資產(chǎn)化證券化品種”。2005年，資產(chǎn)證券化試點(diǎn)工作正式啟動(dòng)，由多部門組成的“信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)工作協(xié)調(diào)小組”成立，相關(guān)配套法規(guī)與制度也隨之出臺(tái)。隨后，中國(guó)建設(shè)銀行30.19億元的個(gè)人住房抵押貸款支持證券和國(guó)家開發(fā)銀行41.77億元的信貸資產(chǎn)支持證券順利發(fā)行。2006年，我國(guó)資產(chǎn)證券化呈現(xiàn)快速健康發(fā)展的態(tài)勢(shì)，截止2006年底，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品累計(jì)發(fā)行規(guī)模達(dá)471.51億元。至2008年11月，我國(guó)信貸資產(chǎn)支持證券的發(fā)行總額約為668億元。2008年，由于全球金融危機(jī)，國(guó)務(wù)院出于謹(jǐn)慎暫停資產(chǎn)證券化第二批試點(diǎn)，至2011年，我國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展進(jìn)入停滯階段。

1.3 2011年以后的重啟及發(fā)展

2011年，國(guó)務(wù)院同意繼續(xù)進(jìn)行信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)。2012年5月，人民銀行、財(cái)政部、銀監(jiān)會(huì)聯(lián)合下發(fā)了《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》，信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)正式重啟。隨后共6家金融機(jī)構(gòu)發(fā)行了總計(jì)228.5億元的信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。2013 年3月，證監(jiān)會(huì)了《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》，將原始權(quán)益人擴(kuò)大至金融機(jī)構(gòu)，將信貸資產(chǎn)納入基礎(chǔ)資產(chǎn)。2013年，共有10家銀行和企業(yè)發(fā)行了資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，發(fā)行規(guī)模達(dá)到231.71億元，比2012年增加7.29億元，增幅3.25%。隨著我國(guó)資產(chǎn)證券化的推進(jìn)，2014年我國(guó)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行規(guī)模有望大幅度增長(zhǎng)。

2 我國(guó)資產(chǎn)證券化發(fā)展面臨的問題

2.1相對(duì)不發(fā)達(dá)的金融市場(chǎng)

西方發(fā)達(dá)國(guó)家的發(fā)展表明，只有金融市場(chǎng)發(fā)展到一定的程度資產(chǎn)證券化提供較好的發(fā)展環(huán)境。改革開放以來我國(guó)經(jīng)濟(jì)經(jīng)過30多年的快速發(fā)展，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系逐步完善，與此同時(shí)，金融體系的改革與發(fā)展也在不斷地推進(jìn)。但從目前狀況看，與歐美發(fā)達(dá)國(guó)家相比，我國(guó)金融市場(chǎng)的成熟度還有一定差距。

我國(guó)金融市場(chǎng)存在結(jié)構(gòu)失衡、創(chuàng)新乏力、金融監(jiān)管不完善、貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)的割裂、對(duì)外開放水平低等問題。投資和融資的渠道相對(duì)單一，企業(yè)外部融資主要來源于銀行貸款。2013年，我國(guó)企業(yè)通過債券融資額僅占社會(huì)總額的10.4%，由此可見，我國(guó)金融市場(chǎng)還不夠發(fā)達(dá)。在我國(guó)，在很多人的印象中，資本市場(chǎng)與股票市場(chǎng)在一定程度上是劃上等號(hào)的。而作為資本市場(chǎng)中非常重要的一部分，固定收益?zhèn)袌?chǎng)發(fā)展明顯不足，這就大大限制了資本市場(chǎng)融資功能的發(fā)揮，大量與之相適應(yīng)的投資需求得不到滿足，這正是由于我國(guó)資本市場(chǎng)乃至金融市場(chǎng)不夠發(fā)達(dá)而產(chǎn)生的約束。金融市場(chǎng)與資產(chǎn)證券化具有相互作用的關(guān)系。

2.2相關(guān)法律法規(guī)、會(huì)計(jì)及稅收制度不夠健全

我國(guó)推行資產(chǎn)證券化配套法規(guī)制度的探索與實(shí)踐歷程較短，不夠完善，對(duì)于支持及約束資產(chǎn)證券化工作的全面開展，仍有很多缺陷。

自2005年以來，相關(guān)部門推出了多部與資產(chǎn)證券化對(duì)應(yīng)的法規(guī)制度，如《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》、《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)監(jiān)督管理辦法》等。這些法律法規(guī)與制度的出臺(tái)，大大促進(jìn)了我國(guó)資產(chǎn)證券化的從2005年到2008年的快速發(fā)展。但法律適用范圍較窄，層級(jí)不高，并且可能存在與高層級(jí)法律的沖突，如出現(xiàn)糾紛，各市場(chǎng)參與主體在司法實(shí)踐中仍將面臨較大風(fēng)險(xiǎn)。沒有專門的《資產(chǎn)證券化法》對(duì)資產(chǎn)證券化的內(nèi)在基本要素及其運(yùn)作模式和流程進(jìn)行專門的規(guī)定，并對(duì)諸如證券化資產(chǎn)范圍、真實(shí)出售以及資產(chǎn)轉(zhuǎn)移登記等具體問題進(jìn)行詳細(xì)規(guī)定，資產(chǎn)證券化始終缺少較高層級(jí)法律的支持。

其它相關(guān)法規(guī)也對(duì)資產(chǎn)證券化有著重大的影響，如《證券法》、《會(huì)計(jì)法》、《稅收法》、《合同法》、《信托法》、《物權(quán)法》等。而要使這些法律針對(duì)資產(chǎn)證券化進(jìn)行完善修訂，則會(huì)是一個(gè)相當(dāng)漫長(zhǎng)的過程，這在一定程度上也約束著我國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展。同時(shí)，在具體針對(duì)資產(chǎn)證券化實(shí)務(wù)處理的過程中，我國(guó)相關(guān)會(huì)計(jì)及稅收制度處于幾近空白的狀況。

2.3資產(chǎn)證券化參與主體存在的問題

市場(chǎng)各方參與主體直接影響著資產(chǎn)證券化的發(fā)展并具有決定性作用。從2005年至今的情況來看，我國(guó)主要是銀行的信貸資產(chǎn)證券化，而且主要集中在大型國(guó)有銀行，但實(shí)際上更多的融資需求卻是來自一些規(guī)模較小，但成長(zhǎng)性較好的股份制銀行。國(guó)有大型銀行進(jìn)行資產(chǎn)證券化的能力較高，信貸資產(chǎn)證券化的必然是由國(guó)有大型銀行首先推行。這種錯(cuò)位，使得發(fā)起方進(jìn)行資產(chǎn)證券化的意愿并不是很強(qiáng)。

我國(guó)金融市場(chǎng)相對(duì)不發(fā)達(dá)，與資產(chǎn)證券化相關(guān)的中介服務(wù)機(jī)構(gòu)的數(shù)量與質(zhì)量都有待提高。投資銀行業(yè)務(wù)長(zhǎng)期集中于首次公開發(fā)行（IPO），對(duì)資產(chǎn)證券化熱情相對(duì)較低。會(huì)計(jì)師事務(wù)所，律師事務(wù)所，信托公司等機(jī)構(gòu)同樣地缺少對(duì)資產(chǎn)證券化的研究與準(zhǔn)備，相關(guān)的人才培養(yǎng)也很欠缺。另外，至今國(guó)內(nèi)仍然缺少有影響力的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。

從以往情況看，我國(guó)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的二級(jí)市場(chǎng)不活躍。這使得資產(chǎn)證券化分散風(fēng)險(xiǎn)的功能沒有很好地發(fā)揮，流動(dòng)性的缺失導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)仍然較集中，投資者因而對(duì)這種創(chuàng)新金融產(chǎn)品也持更謹(jǐn)慎的態(tài)度，相應(yīng)的投資需求依然不能得到滿足。

3 對(duì)我國(guó)資產(chǎn)證券化發(fā)展的建議

3.1在新形勢(shì)下繼續(xù)探索與循序漸進(jìn)穩(wěn)步推進(jìn)資產(chǎn)證券化的發(fā)展

截至2014年6月，我國(guó)各類金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款余額77.63萬億元，資產(chǎn)證券化在我國(guó)有巨大的潛力。即使2008年全球金融危機(jī)的發(fā)生與資產(chǎn)證券化有著諸多的聯(lián)系，但不可否認(rèn)資產(chǎn)證券化在一定條件下能較好地解決信貸資產(chǎn)流動(dòng)性的問題，同時(shí)把聚集的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分散。美國(guó)次貸危機(jī)告訴我們，資產(chǎn)證券化有其內(nèi)在的缺陷。過于復(fù)雜的結(jié)構(gòu)及監(jiān)管的不到位等多種原因最終導(dǎo)致次貸危機(jī)的發(fā)生。已經(jīng)有了美國(guó)的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，我國(guó)在發(fā)展資產(chǎn)證券化的時(shí)候，就可以有針對(duì)性地進(jìn)行預(yù)防，根據(jù)我國(guó)的實(shí)際情況在產(chǎn)品設(shè)計(jì)及監(jiān)管等方面進(jìn)行適當(dāng)?shù)谋就粱脑旒皠?chuàng)新嘗試，如前期不允許發(fā)行層級(jí)較多結(jié)構(gòu)復(fù)雜的產(chǎn)品、建立更好的信息披露機(jī)制等。資產(chǎn)證券化既不是天使也不是魔鬼，我們應(yīng)該充分認(rèn)識(shí)其可能帶來的風(fēng)險(xiǎn)，發(fā)揮其優(yōu)勢(shì)，循序漸進(jìn)穩(wěn)步推進(jìn)其在我國(guó)的發(fā)展，最終促進(jìn)我國(guó)金融市場(chǎng)的發(fā)展，我國(guó)金融市場(chǎng)的進(jìn)一步成熟，反過來又會(huì)為資產(chǎn)證券化的發(fā)展奠定更好的市場(chǎng)環(huán)境基礎(chǔ)。

3.2不斷完善資產(chǎn)證券化相關(guān)法規(guī)與制度

發(fā)展資產(chǎn)證券化必然要求建立起與之適應(yīng)的完善的法規(guī)與制度，從根本上明確參與各方的權(quán)利與義務(wù)，使各項(xiàng)工作的進(jìn)行有規(guī)可依，各方的利益得到法律保障。如果沒有配套法規(guī)與制度的支持與約束，市場(chǎng)各方參與主體無規(guī)可依，難以或者盲目開展相關(guān)業(yè)務(wù)，最終可能造成不良后果，如投資者的利益得不到保護(hù)。當(dāng)前我國(guó)資產(chǎn)證券化處于起步階段，相應(yīng)的法規(guī)制度還比較欠缺，但完善不是一蹴而就的過程，必須在實(shí)踐過程中不斷地完善，一方面逐步制訂新的法規(guī)，如制訂《資產(chǎn)證券法》等，另一方面有針對(duì)性地修訂原有的相關(guān)法規(guī)，如針對(duì)資產(chǎn)證券化修訂或補(bǔ)充《公司法》、《會(huì)計(jì)法》、《信托法》、《稅法》、《證券法》等。

3.3引導(dǎo)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)參與各方積極研究及開展相關(guān)工作

現(xiàn)階段，我國(guó)以金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化為主，在實(shí)踐中我國(guó)大型商業(yè)銀行對(duì)信貸資產(chǎn)證券化的需求并不十分強(qiáng)。自2013年以來，在我國(guó)資金面相對(duì)不寬松的背景下，可引導(dǎo)商業(yè)銀行將特定的信貸資產(chǎn)證券化出售，如個(gè)人住房貸款等，以此盤活存量，增加市場(chǎng)流動(dòng)性。而針對(duì)房?jī)r(jià)不斷上漲可能帶來的風(fēng)險(xiǎn)，也可引導(dǎo)商業(yè)銀行嘗試將部分住房貸款證券化出售，以此分散積聚在金融業(yè)中的風(fēng)險(xiǎn)。除集中發(fā)展信貸資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品外，我國(guó)也可同時(shí)大力發(fā)展其它資產(chǎn)支持的證券化產(chǎn)品，如大型基建項(xiàng)目的資產(chǎn)證券化。引導(dǎo)及鼓勵(lì)除銀行外的其它大型有實(shí)力的企業(yè)參與到資產(chǎn)證券化中，使發(fā)行市場(chǎng)進(jìn)一步壯大。鼓勵(lì)證券公司，信托公司，會(huì)計(jì)師事務(wù)所，律師事務(wù)所等中介服務(wù)機(jī)構(gòu)對(duì)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)進(jìn)行更多的嘗試與發(fā)展。培養(yǎng)具有重大影響力的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。建立活躍的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品交易的二級(jí)市場(chǎng)，提交產(chǎn)品的流動(dòng)性，使資產(chǎn)證券化增加流動(dòng)性及風(fēng)險(xiǎn)分散功能得到最大的發(fā)揮，增強(qiáng)投資者的投資意愿，逐步使更多的投資者加入到資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的交易中。

4 結(jié)論

資產(chǎn)證券化對(duì)于金融市場(chǎng)的發(fā)展具有非常重要的意義，也是衡量金融市場(chǎng)成熟度的重要標(biāo)準(zhǔn)。我國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展尚處于初級(jí)階段，面臨著金融市場(chǎng)不夠成熟，相關(guān)法規(guī)制度不完善，各市場(chǎng)參與主體存在各種問題的情況，因此，我國(guó)在新形勢(shì)下，應(yīng)確立繼續(xù)發(fā)展資產(chǎn)證券化的方向，在新形勢(shì)下循序漸進(jìn)地穩(wěn)步推進(jìn)資產(chǎn)證券化的發(fā)展，在這個(gè)過程中，不應(yīng)停步不前錯(cuò)失機(jī)遇，也不能大步跨進(jìn)盲目發(fā)展引發(fā)風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，我國(guó)在現(xiàn)階段應(yīng)不斷完善相關(guān)法規(guī)制度的，注重引導(dǎo)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)各參與主體積極開展相應(yīng)的研究與實(shí)踐。

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篇6

廣義的資產(chǎn)證券化有兩種表述。一種是從會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)關(guān)于資產(chǎn)的定義和資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)的角度定義，強(qiáng)調(diào)通過資產(chǎn)證券化運(yùn)作實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的最優(yōu)配置。這種觀點(diǎn)認(rèn)為，資產(chǎn)證券化是指資產(chǎn)采取證券這一價(jià)值形態(tài)的過程和技術(shù)，具體包括現(xiàn)金資產(chǎn)證券化、實(shí)體資產(chǎn)證券化、信貸資產(chǎn)證券化、證券資產(chǎn)證券化.筆者認(rèn)為，資產(chǎn)證券化是擁有資產(chǎn)的經(jīng)濟(jì)主體，直接以現(xiàn)存的資產(chǎn)為基礎(chǔ)，按照特有的融資結(jié)構(gòu)，通過信用變形（將原始資產(chǎn)變形為證券資產(chǎn)）進(jìn)行融資的多環(huán)節(jié)的交易過程。

二、資產(chǎn)證券化的相關(guān)服務(wù)體系的建立與完善問題

資產(chǎn)證券化過程中涉及的三種類型的市場(chǎng)主體，即，贊助商，其中中介機(jī)構(gòu)和投資者，中介機(jī)構(gòu)，主要包括SPV，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，信用增級(jí)機(jī)構(gòu)，投資銀行，如資產(chǎn)支持證券的順利發(fā)行的提供各種服務(wù)，這種主體在資產(chǎn)證券化過程中起著不可或缺的作用，因此對(duì)他們的專業(yè)水平要求和功能的發(fā)揮也很高。但是，在中國(guó)的金融市場(chǎng)，這種主體還很缺乏，不具有相應(yīng)的功能組織，盡管一些中介組織，如信用評(píng)級(jí)，證券公司具備了資產(chǎn)證券化需求的有些功能，但不是很專業(yè)的，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于資產(chǎn)證券化交易層面的需求，這是中國(guó)最大的資產(chǎn)證券化在面對(duì)疑問時(shí)需要解決的問題。信用評(píng)級(jí)和信用調(diào)查了資產(chǎn)證券化過程中的重要作用，特殊的評(píng)級(jí)和調(diào)查機(jī)構(gòu)協(xié)助調(diào)查資產(chǎn)支持證券投資者的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估，以幫助他們做出的決定。因此，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)是資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的健康發(fā)展是一個(gè)不可或缺的條件。雖然我國(guó)金融市場(chǎng)還存在一些具備資質(zhì)的證券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，但真正的符合標(biāo)準(zhǔn)的公平，公正，科學(xué)是不多的。

問題主要表現(xiàn)在：一是證券評(píng)級(jí)操作不規(guī)范，信用評(píng)價(jià)是不足夠的細(xì)致，信用等級(jí)透明度不高；二是許多評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)和政府，企業(yè)，銀行，證券公司有聯(lián)系的組織形式，如不符合中立和規(guī)范的要求，很難做公正，獨(dú)立的評(píng)估。缺少是由接受投資者和信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的批準(zhǔn)，這將是我國(guó)難以克服的障礙，資產(chǎn)證券化的發(fā)展。信用增級(jí)是資產(chǎn)支持證券發(fā)行環(huán)節(jié)的成功的關(guān)鍵，除了有內(nèi)部增強(qiáng)方法，外部信用增強(qiáng)方法極大地支持了資產(chǎn)證券化的發(fā)展。

三、資產(chǎn)證券化的相關(guān)服務(wù)體系的建立與完善的措施

（一）規(guī)范發(fā)展國(guó)內(nèi)中介服務(wù)機(jī)構(gòu)

資產(chǎn)證券化的環(huán)境壁壘主要匹配中介服務(wù)的力量是不夠的，即在相應(yīng)的建議，信用評(píng)級(jí)，金融擔(dān)保機(jī)構(gòu)和投資銀行的要求上有相當(dāng)多的差距和存在的偏差。在資產(chǎn)證券化中的認(rèn)識(shí)誤區(qū)上，目前，以消除這些障礙，可以從以下幾個(gè)方面：

1.大力開展國(guó)內(nèi)中介服務(wù)，重點(diǎn)是加強(qiáng)中國(guó)社會(huì)信用體系建設(shè)。中介服務(wù)和國(guó)際的中介服務(wù)質(zhì)量信譽(yù)，促進(jìn)中國(guó)資產(chǎn)證券化是解決重要問題的關(guān)鍵部分，在此期間，社會(huì)信用體系和信用評(píng)價(jià)，財(cái)務(wù)保證制度建設(shè)無疑是薄弱環(huán)節(jié)。在中國(guó)建立良好的信用評(píng)級(jí)體系，包括信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)設(shè)置和信用評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)提出了兩個(gè)方面要求，和兩種操作方法，以建立社會(huì)信用體系為根，這是中國(guó)目前缺乏的。通過前面的分析，提高公司的聲譽(yù)和逐步建立完善中國(guó)個(gè)人信用記錄是中國(guó)社會(huì)信用體系的建立的基礎(chǔ)保障。

2.適時(shí)引進(jìn)國(guó)外的經(jīng)驗(yàn)和高質(zhì)量的服務(wù)。在境外發(fā)行的物業(yè)辦理證券，通常需要通過外國(guó)投資銀行承銷，并要求對(duì)信用評(píng)級(jí)的國(guó)外組織。這一點(diǎn)在珠海高速公路中案例中已充分應(yīng)用。關(guān)于將要在國(guó)內(nèi)發(fā)行的財(cái)物撐持證券，相同能夠引入國(guó)外領(lǐng)先的經(jīng)歷，相同能夠選用國(guó)外的優(yōu)質(zhì)效勞，一方面能夠確保財(cái)物證券化發(fā)動(dòng)的安康性，國(guó)內(nèi)中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行的，另一方面也可以幫助中國(guó)培養(yǎng)人才。

3.加強(qiáng)宣傳，積極引導(dǎo)投資者，提高其質(zhì)量。資產(chǎn)證券化以吸引投資者，必須先了解投資者好惡，資產(chǎn)證券化，首先，要對(duì)這樣的一種新的金融工具有興趣。同時(shí)，如果對(duì)于質(zhì)量不高金融服務(wù)，如果投資者不了解資產(chǎn)證券化，而不愿意給他們的支持。在這個(gè)階段，因此，也應(yīng)在證券市場(chǎng)的發(fā)展為契機(jī)，提高資產(chǎn)證券化的專業(yè)介紹，加大解釋力度，大力提高投資者素質(zhì)，引導(dǎo)投資者進(jìn)行理性投資，逐步完善資產(chǎn)證券化的外部環(huán)境。

（二）發(fā)展債券市場(chǎng)

發(fā)展現(xiàn)有的我國(guó)債券市場(chǎng)，適當(dāng)放寬對(duì)企業(yè)債券發(fā)行條件，債券，擴(kuò)大企業(yè)債券規(guī)模，創(chuàng)造企業(yè)債券的流動(dòng)性，對(duì)現(xiàn)有一定規(guī)模的國(guó)債市場(chǎng)的流動(dòng)性具有促進(jìn)作用，相互形成具有相當(dāng)?shù)囊?guī)模和深度，我國(guó)債券市場(chǎng)。它有利于在貨幣市場(chǎng)，中央銀行實(shí)施有效的間接調(diào)控，確保貨幣政策的實(shí)施，有利于企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化。同時(shí)，積極開發(fā)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的基準(zhǔn)利率機(jī)制和定價(jià)產(chǎn)生的國(guó)債市場(chǎng)和債券市場(chǎng)奠定基礎(chǔ)。為了確保債券市場(chǎng)的連續(xù)性，提高資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的流動(dòng)性和債券市場(chǎng)的穩(wěn)定性，可以考慮借鑒國(guó)外成熟的債券市場(chǎng)，是建立市商制度的基礎(chǔ)；此外，中國(guó)的銀行間債券市場(chǎng)規(guī)模，發(fā)展雙邊報(bào)價(jià)功能以及中國(guó)貨幣網(wǎng)和信息的市商制度的實(shí)踐提供服務(wù)的市場(chǎng)，技術(shù)和信息支持。

四、結(jié)論

資產(chǎn)證券化作為一種重要的金融創(chuàng)新，自誕生后經(jīng)過了三十年的發(fā)展，由于其本身具有的一些特點(diǎn)，在世界范圍內(nèi)產(chǎn)生了深遠(yuǎn)的影響。在我國(guó)，提高金融市場(chǎng)效率的資產(chǎn)證券化，提高資產(chǎn)的流動(dòng)性和化解銀行體系資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)等方面起著重要的作用，因此，在我國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展有其必要性。

參考文獻(xiàn)

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篇7

中圖分類號(hào)：F83

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

由于交通基礎(chǔ)設(shè)施具有投資規(guī)模大、建設(shè)周期較長(zhǎng)、項(xiàng)目本身的回報(bào)率不高、資本流動(dòng)性差等特點(diǎn)，因此，主要依靠政府財(cái)政直接或政府融資投資建設(shè)。然而，政府資金有限，使資金并不能如數(shù)到位或及時(shí)到位，要保證交通基礎(chǔ)設(shè)施的穩(wěn)步順利進(jìn)行，就需要一個(gè)有效的外部投資。傳統(tǒng)的融資模式風(fēng)險(xiǎn)高、限制條件多，很難適應(yīng)交通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的需求。新型的BOT模式在實(shí)際應(yīng)用中也存在普遍性的問題。如不易為投資者確定一個(gè)科學(xué)合理的利潤(rùn)回報(bào)期限、對(duì)政府如何加強(qiáng)監(jiān)管提出了新要求。而隨著1996年珠海高速公路、2006年上海浦東市政交通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的順利完成。兩者都把創(chuàng)新的金融產(chǎn)品資產(chǎn)證券化作為項(xiàng)目建設(shè)的重要融資手段，顯示了資產(chǎn)證券化在交通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)融資中的有效性。

一、資產(chǎn)證券化在交通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)應(yīng)用的可行性分析

(一)利用證券化成功完成的交通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，我國(guó)的資產(chǎn)證券化始于20世紀(jì)九十年代初期，最早應(yīng)用在交通基礎(chǔ)設(shè)施方面的項(xiàng)目是珠海高速公路。1996年8月，珠海市人民政府為了支持珠海高速公路建設(shè)，通過在開曼群島注冊(cè)成立的珠海市大道有限公司作為SPV，以本地機(jī)動(dòng)車的管理費(fèi)用和向外埠登記車輛所收取的過路費(fèi)為支持資產(chǎn)在美國(guó)發(fā)行了2億美元債券，并分為一部分為年利率為9.125％的10年期的優(yōu)先級(jí)債券和一部分為年利率為11.5％的12年期的次級(jí)債券兩部分，半年付息一次。這個(gè)案例完全按照國(guó)際化的標(biāo)準(zhǔn)運(yùn)作，是國(guó)內(nèi)第一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)化的證券化的案例，為后來的海外資產(chǎn)證券化項(xiàng)目積累了寶貴的經(jīng)驗(yàn)，同時(shí)也為交通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)提供了一個(gè)可行的新興融資渠道。

隨著我國(guó)資本市場(chǎng)的完善，資產(chǎn)證券化在我國(guó)成功的應(yīng)用，資產(chǎn)證券化在交通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域也被積極采用。2005年12月，深圳上市公司東莞發(fā)展控股股份有限公司通過廣發(fā)證券公司設(shè)立了“莞深高速公路收費(fèi)收益權(quán)專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃”，將莞深高速公路未來18個(gè)月6億元金額的收費(fèi)權(quán)益轉(zhuǎn)讓給廣發(fā)證券(以專項(xiàng)計(jì)劃投資的方式)，扣除利率成本后，原始權(quán)益人東莞控股拿到了5.8億元的現(xiàn)金，用以支付收購(gòu)莞深高速公路三期的部分資金，加上發(fā)行費(fèi)用等，預(yù)計(jì)其資產(chǎn)證券化融資的成本也不超過4％左右，遠(yuǎn)低于1年半的同期貸款利率，投資者預(yù)期收益率為3％～3.5％。開創(chuàng)了高速公路公司利用公路收費(fèi)收益權(quán)的證券化實(shí)現(xiàn)融資目標(biāo)的先例，對(duì)以后的交通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)具有示范性的作用。

2006年6月，上海上市公司上海浦東路橋建設(shè)股份有限公司也成功實(shí)施了資產(chǎn)證券化項(xiàng)目。其通過國(guó)泰君安證券公司設(shè)立了“浦東建設(shè)BT項(xiàng)目資產(chǎn)支持收益專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃”，該項(xiàng)目是原始權(quán)益人浦東建設(shè)將屬于兩個(gè)子公司的13個(gè)不同地區(qū)的市政道路BT(建設(shè)一回購(gòu))項(xiàng)目未來4年的合同債權(quán)讓給國(guó)泰君安，其發(fā)行證券后由合格機(jī)構(gòu)投資者認(rèn)購(gòu)。發(fā)行的證券“浦建收益受益憑證”，發(fā)行規(guī)模4.25億元，4年期的利率為4％，加上發(fā)行費(fèi)用，預(yù)計(jì)其綜合成本不超過5％左右，在目前的利率市場(chǎng)下具有較大的優(yōu)勢(shì)。

(二)交通基礎(chǔ)設(shè)施擁有適用于資產(chǎn)證券化的優(yōu)良基礎(chǔ)資產(chǎn)，資產(chǎn)證券化融資方式中，最關(guān)鍵的是基礎(chǔ)資產(chǎn)的選擇問題。與其他行業(yè)相比，交通企業(yè)有良好的基礎(chǔ)資產(chǎn)，如擁有的路橋收入、港口泊位收入、鐵路、地鐵客貨運(yùn)費(fèi)收入等資產(chǎn)具有良好的未來預(yù)期收益和未來持續(xù)的現(xiàn)金流量。未來預(yù)期收益和未來持續(xù)的現(xiàn)金流量是資產(chǎn)證券化的首要條件。

(三)交通基礎(chǔ)設(shè)施可操作資產(chǎn)充足。國(guó)家為了應(yīng)對(duì)金融危機(jī)，拉動(dòng)內(nèi)需，中央政府投資4萬億元，加強(qiáng)我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，其中18，000億元用于鐵路、公路、港口、機(jī)場(chǎng)等交通基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)，而且各地方政府也在加大交通基礎(chǔ)設(shè)施的投資建設(shè)，河北省2010年全省將投資676億元，用于京昆高速石太北線、石林、昔港、清新高速等5條高速公路項(xiàng)目、張家口軍民機(jī)場(chǎng)和承德機(jī)場(chǎng)建設(shè)以及曹妃甸港口二期工程和黃驊港綜合港區(qū)起步工程。大力加快交通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，使我國(guó)近年內(nèi)已形成大量的交通基礎(chǔ)設(shè)施存量資產(chǎn)，從而為我國(guó)交通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資產(chǎn)證券化模式提供了充足的可操作資產(chǎn)。

(四)該類證券的潛在需求。資產(chǎn)證券化過程主要涉及三方當(dāng)事人，即發(fā)起人、特設(shè)機(jī)構(gòu)(SPV)、投資者，三方當(dāng)事人在此過程中能夠各取所需，互惠互利。首先，從發(fā)起人方面看，由于基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目周期長(zhǎng)、占用資金規(guī)模巨大，處于資金流動(dòng)性的考慮，無論財(cái)政資金還是銀行資金都會(huì)急于尋求退出渠道，而通過資產(chǎn)證券化回收部分資金正是他們求之不得的；其次，從SPV方面看，鐵路、高速公路、機(jī)場(chǎng)等這些項(xiàng)目具有可預(yù)測(cè)的、穩(wěn)定的現(xiàn)金流，經(jīng)濟(jì)效益較好，與一般債券之間會(huì)有一個(gè)較大的利差，給SPV足夠的可操作空間。另外，由于基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目資產(chǎn)證券化在收支上的特殊性，SPV還可以通過對(duì)積累資金經(jīng)營(yíng)增值獲得部分額外收益，因此會(huì)得到SPV的青睞；最后，從投資者方面看，資產(chǎn)證券化本身性質(zhì)來看，證券級(jí)別的層次性和程序性將適應(yīng)各類投資者的需求，而其獨(dú)立安全的收益、高度的流動(dòng)性，都將吸引投資者，而且交通基礎(chǔ)設(shè)施是一國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的保證，在項(xiàng)目資產(chǎn)證券化中不可避免地會(huì)有政府定價(jià)及政府擔(dān)保成分，因此較之普通債券更為可靠。有穩(wěn)定可觀的投資收益，投資者又何樂而不為呢?

(五)資產(chǎn)證券化本身的優(yōu)勢(shì)。交通基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化可以在很多方面彌補(bǔ)其他融資方式的不足。首先，資產(chǎn)證券化可避免直接發(fā)債融資時(shí)對(duì)原始權(quán)益人資產(chǎn)的限制，資金籌集程序較為簡(jiǎn)單；其次，可以通過自身信用增級(jí)或第三方擔(dān)保等方式實(shí)現(xiàn)債券的信用提高；第三，由于交通基礎(chǔ)設(shè)施本身是個(gè)受廣大投資歡迎的優(yōu)良基礎(chǔ)資產(chǎn)，資金籌集速度會(huì)比較快，能及時(shí)彌補(bǔ)資金不足；最后，從上述已經(jīng)成功的實(shí)例看出，交通基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化能夠節(jié)約融資成本。

二、交通基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化過程中可能出現(xiàn)的問題與對(duì)策

我國(guó)資產(chǎn)證券化起步較晚，企業(yè)證券化的客觀條件還不完善，在具體應(yīng)用的過程中難免會(huì)遇到一些問題。下面是對(duì)資產(chǎn)證券化在交通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)中應(yīng)用存在的一些問題及解決方法的分析。

(一)收入流與債務(wù)流問題，這主要是針對(duì)

項(xiàng)目收益資產(chǎn)證券化而言的。在項(xiàng)目收益資產(chǎn)證券化中不像貸款資產(chǎn)那樣有能與資產(chǎn)支持債券相配比的還本付息期限，收入流與債務(wù)流不一致，故要在準(zhǔn)確預(yù)測(cè)項(xiàng)目未來收益現(xiàn)金流的基礎(chǔ)上通過嚴(yán)格地計(jì)算設(shè)定債券的期限和利息。因此，對(duì)SPV提出更高的要求，要在對(duì)項(xiàng)目的市場(chǎng)前景進(jìn)行充分調(diào)研，對(duì)債券存續(xù)期內(nèi)的各種風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行合理的預(yù)測(cè)，以及充分考慮投資者接受程度、SPV自身是否有可操作空間的基礎(chǔ)上設(shè)定合理利率。

(二)利率設(shè)定與風(fēng)險(xiǎn)的配比問題。這主要是針對(duì)項(xiàng)目收益資產(chǎn)證券化中的分階段組合設(shè)計(jì)方案而言的。項(xiàng)目在進(jìn)展過程中蘊(yùn)含的風(fēng)險(xiǎn)將越來越小，待項(xiàng)目進(jìn)入經(jīng)營(yíng)期能產(chǎn)生穩(wěn)定收益時(shí)幾乎不存在太大的風(fēng)險(xiǎn)，考慮到風(fēng)險(xiǎn)與收益的相關(guān)性，各期發(fā)行的債券利率也應(yīng)逐期降低，這樣在不影響投資者接受度的前提下使融資成本降到最低，并且因其償還壓力降低到最低也相應(yīng)給其以后還本付息以更大的保障。對(duì)于利率與風(fēng)險(xiǎn)的配比問題，我們還必須首先完善我國(guó)的國(guó)債市場(chǎng)，因?yàn)槿绻麤]有健全發(fā)達(dá)的國(guó)債市場(chǎng)，就沒有基準(zhǔn)利率機(jī)制，資產(chǎn)證券化也就喪失合理定價(jià)的必須依據(jù)。

(三)資產(chǎn)評(píng)估及信用評(píng)級(jí)問題。資產(chǎn)證券化涉及到資產(chǎn)證券化、涉及到資產(chǎn)定價(jià)和信用評(píng)級(jí)問題。由于交通基礎(chǔ)設(shè)施投資期限長(zhǎng)，匯率利率的隨時(shí)波動(dòng)，即未來現(xiàn)金流量是波動(dòng)的，所以很難準(zhǔn)確評(píng)估項(xiàng)目資產(chǎn)的價(jià)值，同時(shí)也增加了信用風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)價(jià)值和信用評(píng)級(jí)與投資者的利益相關(guān)，高價(jià)值和高信譽(yù)度的項(xiàng)目能夠降低投資者的風(fēng)險(xiǎn)，也能降低融資成本。所以，建立專業(yè)規(guī)范的金融中介服務(wù)機(jī)構(gòu)非常重要，政府應(yīng)該出臺(tái)相應(yīng)的規(guī)章制度，一方面要建立～套設(shè)立金融中介服務(wù)標(biāo)準(zhǔn)，確保金融金融機(jī)構(gòu)有科學(xué)合理評(píng)估的實(shí)力；另一方面能夠規(guī)范這些中介機(jī)構(gòu)的運(yùn)作。同時(shí)，可以考慮設(shè)立一家專業(yè)從事證券化信用評(píng)級(jí)服務(wù)的機(jī)構(gòu)，參與資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)服務(wù)，建立一個(gè)獨(dú)立、客觀、公正和透明的信譽(yù)評(píng)級(jí)體系。

篇8

資本證券化文獻(xiàn)綜述

關(guān)于資產(chǎn)證券化國(guó)內(nèi)外金融專家從各個(gè)角度出發(fā)，抽象出不同的含義。

JamesA.Rosenthal和JuanM.Ocampo(1988)認(rèn)為，資產(chǎn)證券化“是一個(gè)精心構(gòu)造的過程，經(jīng)過這一過程，貸款和應(yīng)收帳款被包裝并以證券的形式出售。”RobertKuhu(1990)的定義為：“資產(chǎn)證券化使從前不能直接兌現(xiàn)的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為大宗的、可以公開買賣的證券的過程。”Gardener(1991)對(duì)資產(chǎn)證券化作了比較寬泛的解釋：資產(chǎn)證券化是使儲(chǔ)蓄者與借款者通過金融市場(chǎng)得以部分或全部匹配的過程或是一種金融工具。開放的市場(chǎng)信用（通過金融市場(chǎng)）取代了由銀行或者其他金融機(jī)構(gòu)提供的封閉市場(chǎng)信用。這個(gè)定義的突出地方，是把資產(chǎn)證券化放在資金余缺調(diào)劑的信用體制層面上。但是，把有別于銀行信用的市場(chǎng)信用就看成資產(chǎn)證券化，似乎模糊了上個(gè)世紀(jì)70年代金融創(chuàng)新的資產(chǎn)證券化與有著幾百年歷史的傳統(tǒng)證券化之間的區(qū)別。LeonT.Kendall(1996)從技術(shù)角度的定義頗有代表性：資產(chǎn)證券化是一個(gè)過程，這個(gè)過程包括對(duì)個(gè)人貸款和其他債務(wù)工具進(jìn)行打包，將被打包的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為一種證券或各種證券，同時(shí)提高這些證券的信用等級(jí)或評(píng)級(jí)等級(jí)，并出售給第三方投資者。國(guó)內(nèi)學(xué)者王安武（1999）認(rèn)為，資產(chǎn)證券化是將原始收益人（賣方）不流通的存量資產(chǎn)或可預(yù)見的未來收入構(gòu)造和轉(zhuǎn)變?yōu)橘Y本市場(chǎng)可銷售和流通的金融產(chǎn)品的過程。目前國(guó)內(nèi)比較流行和相對(duì)簡(jiǎn)單的定義是，資產(chǎn)證券化是將缺乏流動(dòng)性但具有可預(yù)期的、穩(wěn)定的未來現(xiàn)金流量收入的資產(chǎn)組建資產(chǎn)池，并以資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流量作為支撐發(fā)行證券的過程和技術(shù)。

國(guó)內(nèi)外學(xué)者的觀點(diǎn)和表述方法雖有所不同，但我們通過分析可以看出來，資產(chǎn)證券化有以下四個(gè)特征：資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)主要是貸款、應(yīng)收賬款等具有可預(yù)計(jì)的未來現(xiàn)金流的資產(chǎn)；資產(chǎn)證券化是一種重構(gòu)的過程，將貸款、應(yīng)收賬款等重新組合、打包并以證券的形式出售；資產(chǎn)證券化可實(shí)現(xiàn)再融資的目的；資產(chǎn)證券化可提高資產(chǎn)的流動(dòng)性，將原先難以兌現(xiàn)的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為可流動(dòng)的證券。

資產(chǎn)證券化的運(yùn)行機(jī)制

資產(chǎn)證券化交易的基本流程一般包括確定證券化資產(chǎn)，組建特殊目的實(shí)體（SpecialPurposeVehicle,簡(jiǎn)稱SPV），證券化資產(chǎn)池的構(gòu)建和篩選，資產(chǎn)支持證券（AssetBackedSecurities,簡(jiǎn)稱ABS）的發(fā)行以及后續(xù)管理等環(huán)節(jié)。

（一）確定證券化資產(chǎn)

從理論上講，一項(xiàng)財(cái)產(chǎn)權(quán)利，只要能在存續(xù)期間給所有者帶來持續(xù)穩(wěn)定的或者可以預(yù)見的收益，不論權(quán)利載體是實(shí)物產(chǎn)品還是金融產(chǎn)品，都適合于“證券化”，可以重新組合用于“支持”資產(chǎn)支持證券的發(fā)行。以此標(biāo)準(zhǔn)來衡量，可以進(jìn)行證券化的資產(chǎn)范圍是非常廣泛的，從各類抵押/信用貸款到融資租賃設(shè)備；從信用卡應(yīng)收款到石油天然氣儲(chǔ)備；從特許權(quán)到收費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施；從人壽保險(xiǎn)單到各種有價(jià)證券等都可以作為證券化資產(chǎn)。從實(shí)踐來看，在資產(chǎn)證券化發(fā)展初期，人們大多選擇安全性高、穩(wěn)定性好的金融產(chǎn)品作為證券化資產(chǎn)，如住房抵押貸款、汽車貸款、個(gè)人消費(fèi)信貸、信用卡應(yīng)收款等。這些金融工具信用關(guān)系單純、支付方式簡(jiǎn)單，具有借款人多樣化、償付違約率低、現(xiàn)金收入穩(wěn)定等特點(diǎn)。投資者比較容易接受以這些資產(chǎn)為基礎(chǔ)發(fā)行的資產(chǎn)支持證券。近年來，隨著資產(chǎn)證券化的技術(shù)不斷成熟和完善，以前不大為人們看好的一些期限較短、收入流量不易把握的資產(chǎn)，如貿(mào)易應(yīng)收款、中小企業(yè)短期貸款等，在國(guó)外也納入了資產(chǎn)證券化的范圍。

（二）組建特殊目的實(shí)體（SPV）

SPV是專門為證券化交易的運(yùn)作而設(shè)立或存在的一個(gè)特殊機(jī)構(gòu)。在資產(chǎn)證券化中，被證券化的資產(chǎn)能夠吸引投資者，并非因?yàn)榘l(fā)起人或發(fā)行人的資信，而是因?yàn)榛A(chǔ)資產(chǎn)（如貸款、應(yīng)收賬款等）本身的價(jià)值和信用。為保證和提升基礎(chǔ)資產(chǎn)的信用，在制度上就要有效隔離可能影響基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量的風(fēng)險(xiǎn)，其中最主要的是隔離發(fā)起人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，SPV正是由于風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制的需要而產(chǎn)生的。為使基礎(chǔ)資產(chǎn)與發(fā)起人的風(fēng)險(xiǎn)相隔離，最有效的手段就是將基礎(chǔ)資產(chǎn)從發(fā)起人處剝離出來，使其具有獨(dú)立的法律地位。但因?yàn)橘Y產(chǎn)本身沒有人格，即沒有權(quán)利，于是需要構(gòu)建SPV這一載體作為其法律外殼。在法律上，SPV應(yīng)該完全獨(dú)立于包括發(fā)起人在內(nèi)的其他交易主體，應(yīng)確保支持資產(chǎn)不受包括發(fā)起人在內(nèi)的任何第三人是否破產(chǎn)倒閉的影響，以實(shí)現(xiàn)投資人與發(fā)起人以及其他交易參與者的風(fēng)險(xiǎn)相隔離的目的，從而保障投資人的權(quán)益。SPV也因此被稱為交易的“防火墻”。可以說，SPV的設(shè)立是證券化交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)的核心環(huán)節(jié)。

（三）證券化資產(chǎn)池的構(gòu)建和篩選

在組建證券化資產(chǎn)池時(shí)，資產(chǎn)范圍的選擇一般是未來現(xiàn)金流量穩(wěn)定、風(fēng)險(xiǎn)較小的資產(chǎn)，那些依據(jù)法律規(guī)定或相關(guān)當(dāng)事人的約定或依其性質(zhì)不能流通、轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)不能進(jìn)入資產(chǎn)池。在期限結(jié)構(gòu)方面，資產(chǎn)證券化的期限應(yīng)當(dāng)與基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流量相匹配。在行業(yè)分布方面，加入資產(chǎn)池的資產(chǎn)應(yīng)符合分散風(fēng)險(xiǎn)和宏觀經(jīng)濟(jì)政策調(diào)整的要求。在資產(chǎn)質(zhì)量方面，優(yōu)良資產(chǎn)和不良資產(chǎn)都可以作為證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)入資產(chǎn)池，但在試點(diǎn)階段應(yīng)從優(yōu)良資產(chǎn)做起，樹立資產(chǎn)證券化的良好形象。在地域分布方面，如果資產(chǎn)的地域相關(guān)性小，可以通過擴(kuò)大地域的選擇，分散風(fēng)險(xiǎn)。

（四）資產(chǎn)支持證券的發(fā)行

資產(chǎn)支持證券的發(fā)行可分為準(zhǔn)備、委托承銷、發(fā)售和資金入賬四個(gè)基本步驟。證券發(fā)行的準(zhǔn)備包括證券發(fā)行的可行性研究、證券發(fā)行條件和方案的選擇及確定、相關(guān)文件的制作、證券信用增級(jí)和評(píng)級(jí)、證券發(fā)行的申報(bào)審批或注冊(cè)登記等工作。證券發(fā)售的主要工作包括確定證券承銷商、證券承銷方式、承銷期限、承銷價(jià)格和費(fèi)用；確定最終的發(fā)行契約或招募說明書、發(fā)行公告；印刷證券及有關(guān)憑證，安排發(fā)售網(wǎng)點(diǎn)，進(jìn)行證券發(fā)售宣傳；安排證券認(rèn)購(gòu)等。資金入賬的工作主要有清點(diǎn)發(fā)售資金、結(jié)算發(fā)行費(fèi)用、資金入賬、向發(fā)起人支付支持資產(chǎn)“銷售”價(jià)款，SPV相應(yīng)調(diào)整財(cái)務(wù)賬目等。

（五）后繼管理

資產(chǎn)支持證券發(fā)行結(jié)束后，在存續(xù)期內(nèi)會(huì)持續(xù)收到本息的償付，直至最終全部清償。在此期間SPV必須用支持資產(chǎn)所產(chǎn)生的收益現(xiàn)金流量支付投資者的本息。SPV可以委托發(fā)起人繼續(xù)負(fù)責(zé)資產(chǎn)池的管理，也可以聘請(qǐng)專門的服務(wù)機(jī)構(gòu)承擔(dān)該項(xiàng)工作。資產(chǎn)支持證券到期，SPV清算支持資產(chǎn)，若支持資產(chǎn)的收益在清償證券本息和支付各種費(fèi)用后還有剩余，應(yīng)按事先約定在發(fā)起人、SPV和投資者之間進(jìn)行分配。一旦資產(chǎn)支持證券得到完全的償付，SPV的使命也告完結(jié)。在支持資產(chǎn)清算完畢，SPV向投資者提交證券化交易終結(jié)報(bào)告后，全部交易結(jié)束。

我國(guó)資產(chǎn)證券化存在的風(fēng)險(xiǎn)

（一）法律風(fēng)險(xiǎn)

目前我國(guó)對(duì)SPV“真實(shí)出售”的法律法規(guī)還是空白。SPV是專門為證券化設(shè)立的中介機(jī)構(gòu)，是實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離的核心手段。由于我國(guó)資產(chǎn)證券化還處于起步階段，SPV的企業(yè)性質(zhì)（金融企業(yè)還是非金融企業(yè)、組織形式、注冊(cè)地、資本額限制、稅收等問題）和法律地位都未做出明確規(guī)定。因此，SPV的破產(chǎn)隔離也就無法真正實(shí)現(xiàn)，從而產(chǎn)生法律風(fēng)險(xiǎn)。原始權(quán)益人和原始債務(wù)人之間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系通過協(xié)商，變更為SPV和原債務(wù)人之間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系，這種變更構(gòu)成了“真實(shí)出售”的實(shí)質(zhì)。對(duì)于這種資產(chǎn)轉(zhuǎn)移關(guān)系，《中華人民共和國(guó)商業(yè)銀行法》和《貸款通則》等都沒有明確的界定。沒有嚴(yán)格的法律保障，銀行通過“真實(shí)出售”的方式，是否真正轉(zhuǎn)移了風(fēng)險(xiǎn)，轉(zhuǎn)移了多少風(fēng)險(xiǎn)還是一個(gè)很大的變數(shù)。

（二）信用風(fēng)險(xiǎn)

它是指資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的利益相關(guān)人可能發(fā)生違約的風(fēng)險(xiǎn)，如資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行人可能無法按時(shí)對(duì)證券本息進(jìn)行支付。信用滲透于資產(chǎn)證券化的全過程，并在資產(chǎn)證券化中起著基礎(chǔ)性的作用。從投資者的角度來看，主要面臨的是基礎(chǔ)資產(chǎn)（如貸款、應(yīng)收賬款）的信用風(fēng)險(xiǎn)。證券的信用評(píng)級(jí)是投資者進(jìn)行投資決策的重要依據(jù)。客觀、獨(dú)立、公正的信用評(píng)級(jí)是資產(chǎn)證券化的關(guān)鍵。目前我國(guó)的信用評(píng)級(jí)制度仍不完善，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的體制和組織形式不符合中立、規(guī)范的要求，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的運(yùn)作很不規(guī)范，信用評(píng)級(jí)的透明度不高，缺乏統(tǒng)一的評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)，難以做到客觀、獨(dú)立和公正，甚至為了自身的經(jīng)濟(jì)利益，肆意美化證券化資產(chǎn)，隨意提高其信用等級(jí)，損害投資人的利益。

（三）操作風(fēng)險(xiǎn)

在資產(chǎn)證券化的操作過程中，投資者可能面臨三種具體風(fēng)險(xiǎn)。

一是重新定性風(fēng)險(xiǎn)。是指發(fā)起人與SPV之間的交易不符合“真實(shí)銷售”的要求而被確認(rèn)為貸款融資或其他屬性的交易，從而給證券化投資者帶來?yè)p失的可能性。

二是混合風(fēng)險(xiǎn)。是指資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流與發(fā)起人的自有資金相混合，導(dǎo)致SPV在發(fā)起人破產(chǎn)時(shí)處于無擔(dān)保債權(quán)人的地位，從而可能給證券化投資者帶來?yè)p失。

三是實(shí)體合并風(fēng)險(xiǎn)。是指SPV被視為發(fā)起人的從屬機(jī)構(gòu)，其資產(chǎn)、負(fù)債與發(fā)起人視為同一個(gè)企業(yè)的資產(chǎn)和負(fù)債，在發(fā)起人破產(chǎn)時(shí)被歸并為發(fā)起人的資產(chǎn)和負(fù)債，一并處理，從而給證券化投資者帶來?yè)p失。如2001年美國(guó)發(fā)生的安然公司事件。

（四）利率風(fēng)險(xiǎn)

它又稱為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，是指由于市場(chǎng)利率的變動(dòng)而引起的風(fēng)險(xiǎn)。證券化產(chǎn)品的價(jià)格與利率呈反方向變動(dòng)。如果投資者將證券化產(chǎn)品持有至到期日，那么證券到期前的價(jià)格變化不會(huì)對(duì)投資者產(chǎn)生影響；如果投資者在到期日之前出售證券，那么利率的上升會(huì)導(dǎo)致收益下降。

（五）政策風(fēng)險(xiǎn)

在資產(chǎn)證券化的形成和發(fā)展過程中，我國(guó)政府始終起到舉足輕重的作用，主要表現(xiàn)在提供制度保障方面，如法律、稅收、利率、監(jiān)管、對(duì)投資者的保護(hù)等。目前我國(guó)資產(chǎn)證券化還是摸著石頭過河，沒有嚴(yán)格的制度保證，主要是靠政府審批的形式來推動(dòng)，因而面臨較大的政策風(fēng)險(xiǎn)。

（六）系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)

是指爆發(fā)金融危機(jī)的可能性。一方面，由于人們的非理，可能導(dǎo)致資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品長(zhǎng)期定價(jià)過低，或者價(jià)格大幅度下跌，從而難以提供足夠的利潤(rùn)來抵御來自市場(chǎng)的各種潛在損失，引起大量的風(fēng)險(xiǎn)不斷積累；另一方面，可能由于借款人和中介機(jī)構(gòu)債權(quán)債務(wù)關(guān)系混亂，并蔓延到整個(gè)金融體系。這種風(fēng)險(xiǎn)處理不當(dāng)，最終會(huì)引起金融危機(jī)。

防范資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的措施

（一）建立完善相關(guān)的法律、政策體系

我國(guó)應(yīng)根據(jù)資產(chǎn)證券化運(yùn)作的具體要求出臺(tái)一部資產(chǎn)證券化的法規(guī)，并對(duì)現(xiàn)有的與實(shí)施資產(chǎn)證券化有沖突的法律、法規(guī)進(jìn)行修改、補(bǔ)充與完善。同時(shí)，明確資產(chǎn)證券化過程中的會(huì)計(jì)、稅務(wù)、報(bào)批程序等一系列政策問題，制定資產(chǎn)證券化過程中銷售、融資的會(huì)計(jì)處理原則以及交易后資產(chǎn)負(fù)債的處理方法，并在稅收方面給予一定的豁免支持政策。加強(qiáng)法律、政策體系的建設(shè)，是防范資產(chǎn)證券化各種風(fēng)險(xiǎn)的根本保障。

（二）規(guī)范信用評(píng)估體系

為促進(jìn)資產(chǎn)證券化的健康發(fā)展，政府應(yīng)該采取各種措施完善信用評(píng)級(jí)制度及其運(yùn)作過程。政府應(yīng)該強(qiáng)化對(duì)國(guó)內(nèi)現(xiàn)有的中介機(jī)構(gòu)（如會(huì)計(jì)師事務(wù)所、評(píng)估事務(wù)所等）的管理，盡量減少信用評(píng)級(jí)工作中弄虛作假、亂收費(fèi)等違法亂紀(jì)的事件發(fā)生。為建立一個(gè)獨(dú)立、公正、客觀、透明的信用評(píng)級(jí)體系，也可以考慮設(shè)立一家專業(yè)從事證券化信用評(píng)級(jí)服務(wù)的機(jī)構(gòu)，或者選擇一家或多家國(guó)際上運(yùn)作規(guī)范的、具有較高資質(zhì)和聲譽(yù)水平的中介機(jī)構(gòu)，參與到我國(guó)的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)服務(wù)中來。規(guī)范信用評(píng)級(jí)制度和運(yùn)作過程，是有效防范資產(chǎn)證券化信用風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)性工作。

（三）加強(qiáng)監(jiān)管的協(xié)調(diào)和力度

資產(chǎn)證券化銜接貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)，涉及面非常廣。根據(jù)現(xiàn)階段我國(guó)金融分業(yè)經(jīng)營(yíng)、分業(yè)監(jiān)管的需要，中國(guó)人民銀行、銀行監(jiān)督委員會(huì)和證券監(jiān)督委員會(huì)是資產(chǎn)證券化監(jiān)管的最主要機(jī)構(gòu)，發(fā)改委、財(cái)政部、國(guó)資委等各負(fù)責(zé)相應(yīng)的監(jiān)管職責(zé)。加強(qiáng)這些部門的綜合協(xié)調(diào)，形成合力，達(dá)到資源共享、有效監(jiān)管的目標(biāo)，是防范資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的重要舉措。

從監(jiān)管方式的發(fā)展方向來看，我國(guó)資產(chǎn)證券化應(yīng)該采取以市場(chǎng)主導(dǎo)的集中監(jiān)管模式。就我國(guó)目前的實(shí)際情況來看，實(shí)行注冊(cè)登記制尚有困難，可以考慮采用審批或?qū)徍酥啤Ｎ覈?guó)資產(chǎn)證券化監(jiān)管的內(nèi)容應(yīng)該包括主體資格的認(rèn)定、證券化品種、交易結(jié)構(gòu)的審查、各種合約關(guān)系結(jié)構(gòu)的審核等。

監(jiān)管的最重要職能有三個(gè)方面：一是審查信息披露的全面性、真實(shí)性、準(zhǔn)確性和及時(shí)性；二是對(duì)虛假欺詐行為進(jìn)行處罰；三是監(jiān)管理念應(yīng)該向國(guó)際先進(jìn)的監(jiān)管理念靠攏，逐漸由合符規(guī)范性監(jiān)管到資本充足監(jiān)管再到風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)向型的審慎監(jiān)管轉(zhuǎn)變。只有實(shí)施行之有效的監(jiān)管，才能防范包括操作性風(fēng)險(xiǎn)在內(nèi)的各種風(fēng)險(xiǎn)。

（四）合理利用金融衍生工具回避利率風(fēng)險(xiǎn)

利率風(fēng)險(xiǎn)可以運(yùn)用期權(quán)、期貨及互換等金融衍生工具進(jìn)行分解和轉(zhuǎn)移。具體的操作辦法是：首先，測(cè)量證券的風(fēng)險(xiǎn)狀況。在此基礎(chǔ)上，根據(jù)自身的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和風(fēng)險(xiǎn)偏好，確定合理的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖目標(biāo)，并根據(jù)對(duì)沖目標(biāo)，選擇合適的對(duì)沖策略。策略確定后，構(gòu)造一種或多種合適的金融衍生工具實(shí)現(xiàn)對(duì)沖目標(biāo)，并實(shí)施對(duì)沖效果的評(píng)估。

資產(chǎn)證券化是我國(guó)資本市場(chǎng)的一大金融創(chuàng)新，但金融創(chuàng)新始終是和風(fēng)險(xiǎn)相伴相隨。隨著我國(guó)資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的進(jìn)一步擴(kuò)大，資產(chǎn)證券化的各種風(fēng)險(xiǎn)必將逐步暴露出來。規(guī)范資產(chǎn)證券化的運(yùn)作過程和大力營(yíng)造良好的外部環(huán)境，是我國(guó)有效防范資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)和健康發(fā)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的當(dāng)務(wù)之急。

篇9

資本證券化文獻(xiàn)綜述

關(guān)于資產(chǎn)證券化國(guó)內(nèi)外金融專家從各個(gè)角度出發(fā)，抽象出不同的含義。

JamesA.Rosenthal和JuanM.Ocampo(1988)認(rèn)為，資產(chǎn)證券化“是一個(gè)精心構(gòu)造的過程，經(jīng)過這一過程，貸款和應(yīng)收帳款被包裝并以證券的形式出售。”RobertKuhu(1990)的定義為：“資產(chǎn)證券化使從前不能直接兌現(xiàn)的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為大宗的、可以公開買賣的證券的過程。”Gardener(1991)對(duì)資產(chǎn)證券化作了比較寬泛的解釋：資產(chǎn)證券化是使儲(chǔ)蓄者與借款者通過金融市場(chǎng)得以部分或全部匹配的過程或是一種金融工具。開放的市場(chǎng)信用（通過金融市場(chǎng)）取代了由銀行或者其他金融機(jī)構(gòu)提供的封閉市場(chǎng)信用。這個(gè)定義的突出地方，是把資產(chǎn)證券化放在資金余缺調(diào)劑的信用體制層面上。但是，把有別于銀行信用的市場(chǎng)信用就看成資產(chǎn)證券化，似乎模糊了上個(gè)世紀(jì)70年代金融創(chuàng)新的資產(chǎn)證券化與有著幾百年歷史的傳統(tǒng)證券化之間的區(qū)別。LeonT.Kendall(1996)從技術(shù)角度的定義頗有代表性：資產(chǎn)證券化是一個(gè)過程，這個(gè)過程包括對(duì)個(gè)人貸款和其他債務(wù)工具進(jìn)行打包，將被打包的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為一種證券或各種證券，同時(shí)提高這些證券的信用等級(jí)或評(píng)級(jí)等級(jí)，并出售給第三方投資者。國(guó)內(nèi)學(xué)者王安武（1999）認(rèn)為，資產(chǎn)證券化是將原始收益人（賣方）不流通的存量資產(chǎn)或可預(yù)見的未來收入構(gòu)造和轉(zhuǎn)變?yōu)橘Y本市場(chǎng)可銷售和流通的金融產(chǎn)品的過程。目前國(guó)內(nèi)比較流行和相對(duì)簡(jiǎn)單的定義是，資產(chǎn)證券化是將缺乏流動(dòng)性但具有可預(yù)期的、穩(wěn)定的未來現(xiàn)金流量收入的資產(chǎn)組建資產(chǎn)池，并以資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流量作為支撐發(fā)行證券的過程和技術(shù)。

國(guó)內(nèi)外學(xué)者的觀點(diǎn)和表述方法雖有所不同，但我們通過分析可以看出來，資產(chǎn)證券化有以下四個(gè)特征：資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)主要是貸款、應(yīng)收賬款等具有可預(yù)計(jì)的未來現(xiàn)金流的資產(chǎn)；資產(chǎn)證券化是一種重構(gòu)的過程，將貸款、應(yīng)收賬款等重新組合、打包并以證券的形式出售；資產(chǎn)證券化可實(shí)現(xiàn)再融資的目的；資產(chǎn)證券化可提高資產(chǎn)的流動(dòng)性，將原先難以兌現(xiàn)的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為可流動(dòng)的證券。

資產(chǎn)證券化的運(yùn)行機(jī)制

資產(chǎn)證券化交易的基本流程一般包括確定證券化資產(chǎn)，組建特殊目的實(shí)體（SpecialPurposeVehicle,簡(jiǎn)稱SPV），證券化資產(chǎn)池的構(gòu)建和篩選，資產(chǎn)支持證券（AssetBackedSecurities,簡(jiǎn)稱ABS）的發(fā)行以及后續(xù)管理等環(huán)節(jié)。

（一）確定證券化資產(chǎn)

從理論上講，一項(xiàng)財(cái)產(chǎn)權(quán)利，只要能在存續(xù)期間給所有者帶來持續(xù)穩(wěn)定的或者可以預(yù)見的收益，不論權(quán)利載體是實(shí)物產(chǎn)品還是金融產(chǎn)品，都適合于“證券化”，可以重新組合用于“支持”資產(chǎn)支持證券的發(fā)行。以此標(biāo)準(zhǔn)來衡量，可以進(jìn)行證券化的資產(chǎn)范圍是非常廣泛的，從各類抵押/信用貸款到融資租賃設(shè)備；從信用卡應(yīng)收款到石油天然氣儲(chǔ)備；從特許權(quán)到收費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施；從人壽保險(xiǎn)單到各種有價(jià)證券等都可以作為證券化資產(chǎn)。從實(shí)踐來看，在資產(chǎn)證券化發(fā)展初期，人們大多選擇安全性高、穩(wěn)定性好的金融產(chǎn)品作為證券化資產(chǎn)，如住房抵押貸款、汽車貸款、個(gè)人消費(fèi)信貸、信用卡應(yīng)收款等。這些金融工具信用關(guān)系單純、支付方式簡(jiǎn)單，具有借款人多樣化、償付違約率低、現(xiàn)金收入穩(wěn)定等特點(diǎn)。投資者比較容易接受以這些資產(chǎn)為基礎(chǔ)發(fā)行的資產(chǎn)支持證券。近年來，隨著資產(chǎn)證券化的技術(shù)不斷成熟和完善，以前不大為人們看好的一些期限較短、收入流量不易把握的資產(chǎn)，如貿(mào)易應(yīng)收款、中小企業(yè)短期貸款等，在國(guó)外也納入了資產(chǎn)證券化的范圍。

（二）組建特殊目的實(shí)體（SPV）

SPV是專門為證券化交易的運(yùn)作而設(shè)立或存在的一個(gè)特殊機(jī)構(gòu)。在資產(chǎn)證券化中，被證券化的資產(chǎn)能夠吸引投資者，并非因?yàn)榘l(fā)起人或發(fā)行人的資信，而是因?yàn)榛A(chǔ)資產(chǎn)（如貸款、應(yīng)收賬款等）本身的價(jià)值和信用。為保證和提升基礎(chǔ)資產(chǎn)的信用，在制度上就要有效隔離可能影響基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量的風(fēng)險(xiǎn)，其中最主要的是隔離發(fā)起人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，SPV正是由于風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制的需要而產(chǎn)生的。為使基礎(chǔ)資產(chǎn)與發(fā)起人的風(fēng)險(xiǎn)相隔離，最有效的手段就是將基礎(chǔ)資產(chǎn)從發(fā)起人處剝離出來，使其具有獨(dú)立的法律地位。但因?yàn)橘Y產(chǎn)本身沒有人格，即沒有權(quán)利，于是需要構(gòu)建SPV這一載體作為其法律外殼。在法律上，SPV應(yīng)該完全獨(dú)立于包括發(fā)起人在內(nèi)的其他交易主體，應(yīng)確保支持資產(chǎn)不受包括發(fā)起人在內(nèi)的任何第三人是否破產(chǎn)倒閉的影響，以實(shí)現(xiàn)投資人與發(fā)起人以及其他交易參與者的風(fēng)險(xiǎn)相隔離的目的，從而保障投資人的權(quán)益。SPV也因此被稱為交易的“防火墻”。可以說，SPV的設(shè)立是證券化交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)的核心環(huán)節(jié)。

（三）證券化資產(chǎn)池的構(gòu)建和篩選

在組建證券化資產(chǎn)池時(shí)，資產(chǎn)范圍的選擇一般是未來現(xiàn)金流量穩(wěn)定、風(fēng)險(xiǎn)較小的資產(chǎn)，那些依據(jù)法律規(guī)定或相關(guān)當(dāng)事人的約定或依其性質(zhì)不能流通、轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)不能進(jìn)入資產(chǎn)池。在期限結(jié)構(gòu)方面，資產(chǎn)證券化的期限應(yīng)當(dāng)與基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流量相匹配。在行業(yè)分布方面，加入資產(chǎn)池的資產(chǎn)應(yīng)符合分散風(fēng)險(xiǎn)和宏觀經(jīng)濟(jì)政策調(diào)整的要求。在資產(chǎn)質(zhì)量方面，優(yōu)良資產(chǎn)和不良資產(chǎn)都可以作為證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)入資產(chǎn)池，但在試點(diǎn)階段應(yīng)從優(yōu)良資產(chǎn)做起，樹立資產(chǎn)證券化的良好形象。在地域分布方面，如果資產(chǎn)的地域相關(guān)性小，可以通過擴(kuò)大地域的選擇，分散風(fēng)險(xiǎn)。

（四）資產(chǎn)支持證券的發(fā)行

資產(chǎn)支持證券的發(fā)行可分為準(zhǔn)備、委托承銷、發(fā)售和資金入賬四個(gè)基本步驟。證券發(fā)行的準(zhǔn)備包括證券發(fā)行的可行性研究、證券發(fā)行條件和方案的選擇及確定、相關(guān)文件的制作、證券信用增級(jí)和評(píng)級(jí)、證券發(fā)行的申報(bào)審批或注冊(cè)登記等工作。證券發(fā)售的主要工作包括確定證券承銷商、證券承銷方式、承銷期限、承銷價(jià)格和費(fèi)用；確定最終的發(fā)行契約或招募說明書、發(fā)行公告；印刷證券及有關(guān)憑證，安排發(fā)售網(wǎng)點(diǎn)，進(jìn)行證券發(fā)售宣傳；安排證券認(rèn)購(gòu)等。資金入賬的工作主要有清點(diǎn)發(fā)售資金、結(jié)算發(fā)行費(fèi)用、資金入賬、向發(fā)起人支付支持資產(chǎn)“銷售”價(jià)款，SPV相應(yīng)調(diào)整財(cái)務(wù)賬目等。

（五）后繼管理

資產(chǎn)支持證券發(fā)行結(jié)束后，在存續(xù)期內(nèi)會(huì)持續(xù)收到本息的償付，直至最終全部清償。在此期間SPV必須用支持資產(chǎn)所產(chǎn)生的收益現(xiàn)金流量支付投資者的本息。SPV可以委托發(fā)起人繼續(xù)負(fù)責(zé)資產(chǎn)池的管理，也可以聘請(qǐng)專門的服務(wù)機(jī)構(gòu)承擔(dān)該項(xiàng)工作。資產(chǎn)支持證券到期，SPV清算支持資產(chǎn)，若支持資產(chǎn)的收益在清償證券本息和支付各種費(fèi)用后還有剩余，應(yīng)按事先約定在發(fā)起人、SPV和投資者之間進(jìn)行分配。一旦資產(chǎn)支持證券得到完全的償付，SPV的使命也告完結(jié)。在支持資產(chǎn)清算完畢，SPV向投資者提交證券化交易終結(jié)報(bào)告后，全部交易結(jié)束。

我國(guó)資產(chǎn)證券化存在的風(fēng)險(xiǎn)

（一）法律風(fēng)險(xiǎn)

目前我國(guó)對(duì)SPV“真實(shí)出售”的法律法規(guī)還是空白。SPV是專門為證券化設(shè)立的中介機(jī)構(gòu)，是實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離的核心手段。由于我國(guó)資產(chǎn)證券化還處于起步階段，SPV的企業(yè)性質(zhì)（金融企業(yè)還是非金融企業(yè)、組織形式、注冊(cè)地、資本額限制、稅收等問題）和法律地位都未做出明確規(guī)定。因此，SPV的破產(chǎn)隔離也就無法真正實(shí)現(xiàn)，從而產(chǎn)生法律風(fēng)險(xiǎn)。原始權(quán)益人和原始債務(wù)人之間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系通過協(xié)商，變更為SPV和原債務(wù)人之間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系，這種變更構(gòu)成了“真實(shí)出售”的實(shí)質(zhì)。對(duì)于這種資產(chǎn)轉(zhuǎn)移關(guān)系，《中華人民共和國(guó)商業(yè)銀行法》和《貸款通則》等都沒有明確的界定。沒有嚴(yán)格的法律保障，銀行通過“真實(shí)出售”的方式，是否真正轉(zhuǎn)移了風(fēng)險(xiǎn)，轉(zhuǎn)移了多少風(fēng)險(xiǎn)還是一個(gè)很大的變數(shù)。

（二）信用風(fēng)險(xiǎn)

它是指資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的利益相關(guān)人可能發(fā)生違約的風(fēng)險(xiǎn)，如資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行人可能無法按時(shí)對(duì)證券本息進(jìn)行支付。信用滲透于資產(chǎn)證券化的全過程，并在資產(chǎn)證券化中起著基礎(chǔ)性的作用。從投資者的角度來看，主要面臨的是基礎(chǔ)資產(chǎn)（如貸款、應(yīng)收賬款）的信用風(fēng)險(xiǎn)。證券的信用評(píng)級(jí)是投資者進(jìn)行投資決策的重要依據(jù)。客觀、獨(dú)立、公正的信用評(píng)級(jí)是資產(chǎn)證券化的關(guān)鍵。目前我國(guó)的信用評(píng)級(jí)制度仍不完善，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的體制和組織形式不符合中立、規(guī)范的要求，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的運(yùn)作很不規(guī)范，信用評(píng)級(jí)的透明度不高，缺乏統(tǒng)一的評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)，難以做到客觀、獨(dú)立和公正，甚至為了自身的經(jīng)濟(jì)利益，肆意美化證券化資產(chǎn)，隨意提高其信用等級(jí)，損害投資人的利益。

（三）操作風(fēng)險(xiǎn)

在資產(chǎn)證券化的操作過程中，投資者可能面臨三種具體風(fēng)險(xiǎn)。

一是重新定性風(fēng)險(xiǎn)。是指發(fā)起人與SPV之間的交易不符合“真實(shí)銷售”的要求而被確認(rèn)為貸款融資或其他屬性的交易，從而給證券化投資者帶來?yè)p失的可能性。

二是混合風(fēng)險(xiǎn)。是指資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流與發(fā)起人的自有資金相混合，導(dǎo)致SPV在發(fā)起人破產(chǎn)時(shí)處于無擔(dān)保債權(quán)人的地位，從而可能給證券化投資者帶來?yè)p失。

三是實(shí)體合并風(fēng)險(xiǎn)。是指SPV被視為發(fā)起人的從屬機(jī)構(gòu)，其資產(chǎn)、負(fù)債與發(fā)起人視為同一個(gè)企業(yè)的資產(chǎn)和負(fù)債，在發(fā)起人破產(chǎn)時(shí)被歸并為發(fā)起人的資產(chǎn)和負(fù)債，一并處理，從而給證券化投資者帶來?yè)p失。如2001年美國(guó)發(fā)生的安然公司事件。

（四）利率風(fēng)險(xiǎn)

它又稱為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，是指由于市場(chǎng)利率的變動(dòng)而引起的風(fēng)險(xiǎn)。證券化產(chǎn)品的價(jià)格與利率呈反方向變動(dòng)。如果投資者將證券化產(chǎn)品持有至到期日，那么證券到期前的價(jià)格變化不會(huì)對(duì)投資者產(chǎn)生影響；如果投資者在到期日之前出售證券，那么利率的上升會(huì)導(dǎo)致收益下降。

（五）政策風(fēng)險(xiǎn)

在資產(chǎn)證券化的形成和發(fā)展過程中，我國(guó)政府始終起到舉足輕重的作用，主要表現(xiàn)在提供制度保障方面，如法律、稅收、利率、監(jiān)管、對(duì)投資者的保護(hù)等。目前我國(guó)資產(chǎn)證券化還是摸著石頭過河，沒有嚴(yán)格的制度保證，主要是靠政府審批的形式來推動(dòng)，因而面臨較大的政策風(fēng)險(xiǎn)。

（六）系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)

是指爆發(fā)金融危機(jī)的可能性。一方面，由于人們的非理，可能導(dǎo)致資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品長(zhǎng)期定價(jià)過低，或者價(jià)格大幅度下跌，從而難以提供足夠的利潤(rùn)來抵御來自市場(chǎng)的各種潛在損失，引起大量的風(fēng)險(xiǎn)不斷積累；另一方面，可能由于借款人和中介機(jī)構(gòu)債權(quán)債務(wù)關(guān)系混亂，并蔓延到整個(gè)金融體系。這種風(fēng)險(xiǎn)處理不當(dāng)，最終會(huì)引起金融危機(jī)。

防范資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的措施

（一）建立完善相關(guān)的法律、政策體系

我國(guó)應(yīng)根據(jù)資產(chǎn)證券化運(yùn)作的具體要求出臺(tái)一部資產(chǎn)證券化的法規(guī)，并對(duì)現(xiàn)有的與實(shí)施資產(chǎn)證券化有沖突的法律、法規(guī)進(jìn)行修改、補(bǔ)充與完善。同時(shí)，明確資產(chǎn)證券化過程中的會(huì)計(jì)、稅務(wù)、報(bào)批程序等一系列政策問題，制定資產(chǎn)證券化過程中銷售、融資的會(huì)計(jì)處理原則以及交易后資產(chǎn)負(fù)債的處理方法，并在稅收方面給予一定的豁免支持政策。加強(qiáng)法律、政策體系的建設(shè)，是防范資產(chǎn)證券化各種風(fēng)險(xiǎn)的根本保障。

（二）規(guī)范信用評(píng)估體系

為促進(jìn)資產(chǎn)證券化的健康發(fā)展，政府應(yīng)該采取各種措施完善信用評(píng)級(jí)制度及其運(yùn)作過程。政府應(yīng)該強(qiáng)化對(duì)國(guó)內(nèi)現(xiàn)有的中介機(jī)構(gòu)（如會(huì)計(jì)師事務(wù)所、評(píng)估事務(wù)所等）的管理，盡量減少信用評(píng)級(jí)工作中弄虛作假、亂收費(fèi)等違法亂紀(jì)的事件發(fā)生。為建立一個(gè)獨(dú)立、公正、客觀、透明的信用評(píng)級(jí)體系，也可以考慮設(shè)立一家專業(yè)從事證券化信用評(píng)級(jí)服務(wù)的機(jī)構(gòu)，或者選擇一家或多家國(guó)際上運(yùn)作規(guī)范的、具有較高資質(zhì)和聲譽(yù)水平的中介機(jī)構(gòu)，參與到我國(guó)的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)服務(wù)中來。規(guī)范信用評(píng)級(jí)制度和運(yùn)作過程，是有效防范資產(chǎn)證券化信用風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)性工作。

（三）加強(qiáng)監(jiān)管的協(xié)調(diào)和力度

資產(chǎn)證券化銜接貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)，涉及面非常廣。根據(jù)現(xiàn)階段我國(guó)金融分業(yè)經(jīng)營(yíng)、分業(yè)監(jiān)管的需要，中國(guó)人民銀行、銀行監(jiān)督委員會(huì)和證券監(jiān)督委員會(huì)是資產(chǎn)證券化監(jiān)管的最主要機(jī)構(gòu)，發(fā)改委、財(cái)政部、國(guó)資委等各負(fù)責(zé)相應(yīng)的監(jiān)管職責(zé)。加強(qiáng)這些部門的綜合協(xié)調(diào)，形成合力，達(dá)到資源共享、有效監(jiān)管的目標(biāo)，是防范資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的重要舉措。

從監(jiān)管方式的發(fā)展方向來看，我國(guó)資產(chǎn)證券化應(yīng)該采取以市場(chǎng)主導(dǎo)的集中監(jiān)管模式。就我國(guó)目前的實(shí)際情況來看，實(shí)行注冊(cè)登記制尚有困難，可以考慮采用審批或?qū)徍酥啤Ｎ覈?guó)資產(chǎn)證券化監(jiān)管的內(nèi)容應(yīng)該包括主體資格的認(rèn)定、證券化品種、交易結(jié)構(gòu)的審查、各種合約關(guān)系結(jié)構(gòu)的審核等。

監(jiān)管的最重要職能有三個(gè)方面：一是審查信息披露的全面性、真實(shí)性、準(zhǔn)確性和及時(shí)性；二是對(duì)虛假欺詐行為進(jìn)行處罰；三是監(jiān)管理念應(yīng)該向國(guó)際先進(jìn)的監(jiān)管理念靠攏，逐漸由合符規(guī)范性監(jiān)管到資本充足監(jiān)管再到風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)向型的審慎監(jiān)管轉(zhuǎn)變。只有實(shí)施行之有效的監(jiān)管，才能防范包括操作性風(fēng)險(xiǎn)在內(nèi)的各種風(fēng)險(xiǎn)。

（四）合理利用金融衍生工具回避利率風(fēng)險(xiǎn)

利率風(fēng)險(xiǎn)可以運(yùn)用期權(quán)、期貨及互換等金融衍生工具進(jìn)行分解和轉(zhuǎn)移。具體的操作辦法是：首先，測(cè)量證券的風(fēng)險(xiǎn)狀況。在此基礎(chǔ)上，根據(jù)自身的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和風(fēng)險(xiǎn)偏好，確定合理的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖目標(biāo)，并根據(jù)對(duì)沖目標(biāo)，選擇合適的對(duì)沖策略。策略確定后，構(gòu)造一種或多種合適的金融衍生工具實(shí)現(xiàn)對(duì)沖目標(biāo)，并實(shí)施對(duì)沖效果的評(píng)估。

資產(chǎn)證券化是我國(guó)資本市場(chǎng)的一大金融創(chuàng)新，但金融創(chuàng)新始終是和風(fēng)險(xiǎn)相伴相隨。隨著我國(guó)資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的進(jìn)一步擴(kuò)大，資產(chǎn)證券化的各種風(fēng)險(xiǎn)必將逐步暴露出來。規(guī)范資產(chǎn)證券化的運(yùn)作過程和大力營(yíng)造良好的外部環(huán)境，是我國(guó)有效防范資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)和健康發(fā)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的當(dāng)務(wù)之急。

篇10

在目前我國(guó)資產(chǎn)證券化會(huì)計(jì)還沒有起步的情形下，建立關(guān)于金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的專門會(huì)計(jì)規(guī)范是當(dāng)務(wù)之急。有了直接相關(guān)的規(guī)范，發(fā)生資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)時(shí)，我們?cè)俨挥脧哪切╅g接、籠統(tǒng)的規(guī)范中揣測(cè)是應(yīng)用“風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬模式”還是其他。

再者，建立規(guī)范的同時(shí)，需要借鑒國(guó)際準(zhǔn)則演進(jìn)的經(jīng)驗(yàn)。雖然風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬的分析是判斷金融資產(chǎn)應(yīng)否終止確認(rèn)的基礎(chǔ)，但是從國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的演進(jìn)及分析，不難看出，以控制權(quán)是否轉(zhuǎn)移來判斷資產(chǎn)應(yīng)否繼續(xù)確認(rèn)，比單純看風(fēng)險(xiǎn)、報(bào)酬的歸屬更加科學(xué)。而且針對(duì)復(fù)雜的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，對(duì)后續(xù)涉入等情形進(jìn)行更加詳細(xì)的規(guī)范，不僅豐富了控制權(quán)的含義，增強(qiáng)了它的可操作性，同時(shí)也有利于資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的健康發(fā)展。所以，要承認(rèn)我國(guó)現(xiàn)在確認(rèn)和終止確認(rèn)模式的落后，在新的規(guī)范中與國(guó)際上最先進(jìn)的成果鏈接。

此外，后續(xù)涉入模式在理論上的優(yōu)勢(shì)，需要到實(shí)踐中證實(shí)。具體到不同國(guó)家、不同的業(yè)務(wù)處理，一種理論也會(huì)衍生出不同的結(jié)果。因此，建立了以先進(jìn)理論為基礎(chǔ)的規(guī)范，還要關(guān)注我國(guó)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的走向，根據(jù)情況適時(shí)調(diào)整。

2.關(guān)于SPE的合并，F(xiàn)ASB給出了一個(gè)合格特殊目的實(shí)體（QSPE）的概念，如果一個(gè)SPE符合QSPE的標(biāo)準(zhǔn)，不應(yīng)被納入發(fā)起人及其附屬機(jī)構(gòu)的財(cái)務(wù)報(bào)表的合并范圍。IASB強(qiáng)調(diào)的則是視控制權(quán)決定應(yīng)否合并。在第12號(hào)解釋公告（SIC12）———《特殊目的企業(yè)的合并》中就指出：“如果公司與特殊目的實(shí)體之間關(guān)系的實(shí)質(zhì)表明特殊目的實(shí)體是由公司控制的，則公司應(yīng)合并特殊目的實(shí)體。”解釋公告中還談到“對(duì)另一實(shí)體擁有控制權(quán)需要具備指導(dǎo)或支配其決策活動(dòng)的能力，無論這種權(quán)力是否確實(shí)被使用。”

我國(guó)在《合并會(huì)計(jì)報(bào)表暫行規(guī)定》、《企業(yè)會(huì)計(jì)制度》以及《金融企業(yè)會(huì)計(jì)制度》中關(guān)于合并問題的觀點(diǎn)與IASB是相似的，按照中國(guó)的規(guī)定，任何被視為由發(fā)起人控制的SPE均需要被納入合并財(cái)務(wù)報(bào)表的合并范圍。但是，對(duì)于控制權(quán)的界定，我國(guó)的準(zhǔn)則、制度中并沒有給出詳細(xì)的說明或示例，因而雖然在理論上與國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則接近，但實(shí)際操作起來卻有相當(dāng)?shù)碾y度。

考慮到今后的發(fā)展方向，現(xiàn)有的“控制權(quán)”取向不失為一種理想的選擇，因?yàn)檫@樣既可以保持合并理論的完整性，也有利于各種實(shí)體合并業(yè)務(wù)操作的一致性。從我國(guó)有關(guān)合并的準(zhǔn)則中，我們分析合并的條件，得出以“控制”來確定合并范圍的結(jié)論。實(shí)際上，對(duì)于SPE這個(gè)自身定位尚不明確的事物，在什么情形下應(yīng)當(dāng)合并也仍然是我們從一般到個(gè)別的一種推測(cè)。所以首先，應(yīng)當(dāng)在即將出臺(tái)的合并會(huì)計(jì)準(zhǔn)則中，將SPE或可以應(yīng)用于資產(chǎn)證券化的類似的實(shí)體納入準(zhǔn)則適用范圍，使這個(gè)題目的解決有章可循。

再者，我國(guó)把“實(shí)際控制權(quán)”作為應(yīng)否合并的判斷標(biāo)準(zhǔn)，在理論上與國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則是一致的，但在操作層面上，確實(shí)還有很大差距。因此，在準(zhǔn)則中，可以借鑒國(guó)際準(zhǔn)則中列舉案例的做法，補(bǔ)充有代表性的案例并加以分析，使抽象的字面落到實(shí)處，遇到具體的情況能夠有所參考。總之，要注重準(zhǔn)則的實(shí)用性，缺乏了實(shí)用和操作性的準(zhǔn)則，理論上再完備，也不過是一紙空文。

資產(chǎn)證券化會(huì)計(jì)的規(guī)范模式

不論經(jīng)濟(jì)發(fā)展到哪個(gè)階段，會(huì)計(jì)核算都需要進(jìn)行規(guī)范，規(guī)范主要是針對(duì)信息的提供，但同時(shí)也就必然的涉及到了規(guī)范交易和事項(xiàng)的整個(gè)會(huì)計(jì)處理過程。其原因在于會(huì)計(jì)核算或財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)具有一個(gè)重要特點(diǎn)：會(huì)計(jì)信息提供者不是主要的信息使用者。

資產(chǎn)證券化在中國(guó)已經(jīng)走了一段長(zhǎng)路，已經(jīng)從最初的不了解到設(shè)想，又到了實(shí)踐的層面。可是，到今天，我國(guó)對(duì)于資產(chǎn)證券化的系統(tǒng)的會(huì)計(jì)規(guī)范，可以說仍然是一個(gè)空白。雖然在我國(guó)現(xiàn)有的會(huì)計(jì)制度或準(zhǔn)則中，有些內(nèi)容是和資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)相關(guān)的，如財(cái)政部1995年頒布的《合并會(huì)計(jì)報(bào)表暫行規(guī)定》，2001年11月頒布的《金融企業(yè)會(huì)計(jì)制度》等等，但這樣零散的相關(guān)規(guī)定，與資產(chǎn)證券化復(fù)雜的結(jié)構(gòu)安排、多變的適用模式相比，顯然有些力不從心。

篇11

世界上最早的資產(chǎn)證券化發(fā)生在20世紀(jì)70年代，在美國(guó)政府支持下，銀行發(fā)行了住房抵押貸款來支持證券，它作為第一支資產(chǎn)證券化產(chǎn)品亮相，許多國(guó)家和地區(qū)競(jìng)相模仿，過后幾十年，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品種類也更加豐富多樣。資產(chǎn)證券化進(jìn)入中國(guó)較晚，2005年是我國(guó)開展資產(chǎn)證券化的元年，央行及銀監(jiān)會(huì)以試點(diǎn)的方式正式推行信貸資產(chǎn)信息化的業(yè)務(wù)，后收到經(jīng)濟(jì)危機(jī)的影響，一度陷入停滯的狀態(tài)，自2012年重新開始啟動(dòng)。特別是2014年之后進(jìn)入了蓬勃發(fā)展的狀態(tài)。作為一種新型的融資手段，資產(chǎn)證券化不僅廣泛應(yīng)用于銀行業(yè)，也在其他行業(yè)有了越來越多的嘗試。特別是對(duì)于如今高速發(fā)展的互聯(lián)網(wǎng)和電商企業(yè)，對(duì)于現(xiàn)金流的要求較大，容易產(chǎn)生融資困難等問題，那么資產(chǎn)證券化的應(yīng)用就顯得尤為重要。京東在2014年開始推行京東白條服務(wù)，并緊接著于2015年開始了京東白條應(yīng)收賬款的資產(chǎn)證券化。本文通過對(duì)其應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化的實(shí)施過程進(jìn)行分析，探討其收益及風(fēng)險(xiǎn)，并給出合理化建議。

1、“京東白條”產(chǎn)生過程

2014年2月，京東商城首次推出了“京東白條”業(yè)務(wù)，它是一款新型的先消費(fèi)后付款的支付方式。消費(fèi)者在京東商城購(gòu)買商品付款時(shí)可以使用“京東白條”支付，然后根據(jù)自己的信用額度有兩種選擇方式，用戶可以根據(jù)自己的需要選擇30天免息或者3到24個(gè)月的分期付款方式。同時(shí)，選擇分期付款的用戶需要支付不同分期所對(duì)應(yīng)的相關(guān)服務(wù)費(fèi)，若到期尚未償還，則需要支付相應(yīng)的違約金，至此，由于它的服務(wù)費(fèi)用低于一般的銀行信用卡及螞蟻花唄，所以收到了眾多年輕用戶的喜愛，僅僅一年，“京東白條”的用戶數(shù)量就達(dá)千萬，同比增長(zhǎng)近600%，同時(shí)開通白條的用戶不管是月訂單還是月消費(fèi)額都有了明顯增長(zhǎng)，更加刺激了京東商城總業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)。“京東白條”的使用過程實(shí)際上就是京東將資金借給消費(fèi)者，從而形成應(yīng)收賬款的過程，作為應(yīng)收賬款，它具有一般應(yīng)收賬款的風(fēng)險(xiǎn)性、期限性及流動(dòng)性較低的特點(diǎn)，同時(shí)因?yàn)槠渲Ц斗绞蕉鄻印⑸唐穬r(jià)格不高的特點(diǎn)，其應(yīng)收賬款又具有期限分散、金額較小且分散的特征。

2、“京東白條”應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化過程介紹

2.1概念

京東白條應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化是指將本公司資產(chǎn)出售給顧客（計(jì)劃管理人），并將由此產(chǎn)生的應(yīng)收賬款按照一定的交易結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)化為證券重新發(fā)行，最終目的是為了將流動(dòng)性較差的應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)化為企業(yè)流動(dòng)性較強(qiáng)的現(xiàn)金，從而使原始權(quán)益人收益。

2.2參與主體

京東白條應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化過程中，主要有原始權(quán)益人、計(jì)劃管理人、投資者等作為參與主體。在京東白條應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化過程中擔(dān)任原始權(quán)益人的是北京京東世紀(jì)貿(mào)易公司，成立于2011年6月，是京東集團(tuán)的子公司，主要業(yè)務(wù)是京東網(wǎng)上商城的零售業(yè)務(wù)。原始權(quán)益人實(shí)際上就是應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化的發(fā)起人，在此過程中將京東用戶的應(yīng)收賬款，經(jīng)過資產(chǎn)證券化融資轉(zhuǎn)化為基礎(chǔ)資產(chǎn)，從而形成資產(chǎn)池，再交由計(jì)劃管理人代管。華泰證券資產(chǎn)管理有限公司作為計(jì)劃管理人，負(fù)責(zé)“京東白條”整個(gè)證券化運(yùn)作過程，主要是策劃并實(shí)施資產(chǎn)證券化的過程，保證證券的順利發(fā)行和市場(chǎng)流通，同時(shí)作為承銷商它對(duì)原始權(quán)益人北京京東世紀(jì)貿(mào)易公司還具有相應(yīng)的信息披露義務(wù)。

2.3應(yīng)收賬款證券化實(shí)施過程

首先，需要選定基礎(chǔ)資產(chǎn)并建立資產(chǎn)池。基礎(chǔ)資產(chǎn)的選擇需要滿足幾個(gè)條件，未來預(yù)期會(huì)產(chǎn)生現(xiàn)金流，原始權(quán)益人能夠擁有和控制資產(chǎn)的所有權(quán)，以及這種交易是真實(shí)存在的。“京東白條”服務(wù)所產(chǎn)生的應(yīng)收賬款實(shí)際上就是京東白條證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)。然后原始權(quán)益人通過對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)也就是應(yīng)收賬款進(jìn)行篩選，將符合條件的組建成資產(chǎn)池。其次，設(shè)置特別目的載體（SPV）來出售資產(chǎn)池。SPV是在資產(chǎn)證券化過程中通過購(gòu)買基礎(chǔ)資產(chǎn)，并將資產(chǎn)用于發(fā)行證券從而實(shí)現(xiàn)企業(yè)融資的中介機(jī)構(gòu)。在京東白條應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化過程中，華泰資產(chǎn)管理有限公司就承擔(dān)了SPV的角色，從京東購(gòu)買基礎(chǔ)資產(chǎn)，然后又將資產(chǎn)出售給投資者，起到了連接原始權(quán)益人和投資者的橋梁作用。然后，注重信用增級(jí)措施及信用評(píng)級(jí)。信用增級(jí)是一種通過擔(dān)保抵押等方式來降低債券風(fēng)險(xiǎn)的一種措施，目標(biāo)是使用戶按期償還欠款，從而提高信用等級(jí)。其中又被分為內(nèi)部和外部?jī)煞N信用增級(jí)，所謂內(nèi)部增級(jí)是將自己內(nèi)部的資產(chǎn)池分為若干個(gè)等級(jí)，然后較低的一層級(jí)基礎(chǔ)資產(chǎn)為較高的一層級(jí)資產(chǎn)做擔(dān)保的一種方式。而外部增級(jí)是通過第三方擔(dān)保而進(jìn)行的信用增級(jí)。信用評(píng)級(jí)是指由評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在資產(chǎn)證券化過程中對(duì)其資產(chǎn)證券化產(chǎn)品進(jìn)行評(píng)級(jí)，來披露相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)，從而促進(jìn)產(chǎn)品的順利發(fā)行。接著，債券的發(fā)行及交易。華泰資產(chǎn)管理有限公司作為計(jì)劃管理人，負(fù)責(zé)債券的發(fā)行和交易，在此過程中不僅要對(duì)京東轉(zhuǎn)移過來的原始資產(chǎn)進(jìn)行運(yùn)行及管理工作，對(duì)投資者提出的申購(gòu)要求進(jìn)行定價(jià)和炮手，還要委托會(huì)計(jì)事務(wù)所對(duì)專項(xiàng)計(jì)劃中的募集資金進(jìn)行驗(yàn)資，并出示相關(guān)驗(yàn)資報(bào)告。最后，日常管理及支付證券。在此過程中，證券發(fā)行交易結(jié)束，SPV會(huì)按照事先簽訂的《托管協(xié)議》對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)及資產(chǎn)池進(jìn)行日常管理，并對(duì)借款人進(jìn)行監(jiān)督，看是否履行其還款義務(wù)并對(duì)違約情況進(jìn)行處理。同時(shí)，計(jì)劃管理人理應(yīng)按照合約對(duì)證券持有人分配收益。

3、“京東白條”應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化存在問題及風(fēng)險(xiǎn)

3.1信用風(fēng)險(xiǎn)

信用風(fēng)險(xiǎn)也叫做違約風(fēng)險(xiǎn)，是指京東白條應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化過程中，基礎(chǔ)資產(chǎn)的債務(wù)人是否能夠按照規(guī)定履行其償還義務(wù)，是否按時(shí)償還，這種債務(wù)人的償還風(fēng)險(xiǎn)會(huì)對(duì)資產(chǎn)池的穩(wěn)定性有很大的影響，進(jìn)而直接影響證券化的完成。通常來說，在此過程中，資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)將會(huì)制定一系列的措施來進(jìn)行有效的風(fēng)險(xiǎn)控制，從而預(yù)防風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。

3.2資產(chǎn)支持證券的流動(dòng)性不足

“京東白條”的資產(chǎn)化產(chǎn)品是采用的是不公開交易的方式，其投資者或機(jī)構(gòu)都被控制在兩百個(gè)以內(nèi)，投資者通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓在交易所內(nèi)完成證券交易，這就導(dǎo)致了資產(chǎn)支持證券過程中的流動(dòng)性不足。“京東白條”資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的投資者不僅在數(shù)量和范圍上收到了嚴(yán)格的限制，而且從流動(dòng)性上看來，即使京東給投資者支付了可觀的流動(dòng)性溢價(jià)，但也無法根治這一問題。同時(shí)其次級(jí)證券不可轉(zhuǎn)讓的限制，也使資產(chǎn)支持證券流動(dòng)性不足。

3.3交易結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)

在常規(guī)的應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化過程中，基礎(chǔ)資產(chǎn)是由原始權(quán)益人通過計(jì)劃管理人的中介轉(zhuǎn)移給投資者的，在此過程中，交易風(fēng)險(xiǎn)受到了資產(chǎn)是否真實(shí)出售的影響。真實(shí)出售實(shí)際上是指原始權(quán)益人在實(shí)際轉(zhuǎn)讓過程中將基礎(chǔ)資產(chǎn)也就是應(yīng)收賬款的全部收益和風(fēng)險(xiǎn)都出售給了計(jì)劃管理人，進(jìn)而使其對(duì)應(yīng)收賬款擁有絕對(duì)的所有權(quán)并在資產(chǎn)負(fù)債表中出示出來。但是在京東白條應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化過程中，京東世紀(jì)貿(mào)易有限公司（原始權(quán)益人）將10%的次級(jí)資產(chǎn)分配給其旗下的子公司和關(guān)聯(lián)公司來支持證券，這樣就導(dǎo)致了與基礎(chǔ)資產(chǎn)也就是應(yīng)收賬款相關(guān)的收益與風(fēng)險(xiǎn)并不能全部轉(zhuǎn)移給計(jì)劃管理人，根據(jù)會(huì)計(jì)原則，這部分的應(yīng)收賬款不能出表，也就是說京東白條的基礎(chǔ)資產(chǎn)不能夠真實(shí)出售，這會(huì)使得其償債風(fēng)險(xiǎn)提高，同時(shí)可能面臨原始權(quán)益人破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。

3.4債務(wù)人提前償付風(fēng)險(xiǎn)

資產(chǎn)證券化過程中，債務(wù)人提前償付風(fēng)險(xiǎn)是一種潛在的內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)，這種風(fēng)險(xiǎn)一般受到市場(chǎng)利率的影響，如果利率持續(xù)走高，那么理智的債務(wù)人會(huì)延遲歸還利息和本金來應(yīng)對(duì)不斷增加的借款成本，同樣，如果市場(chǎng)利率持續(xù)下跌，那么債務(wù)人就會(huì)提前歸還本金來達(dá)到節(jié)省借款成本的目的。在應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化的過程中，債務(wù)人的提前償付會(huì)使基礎(chǔ)資產(chǎn)所在的資產(chǎn)池中的現(xiàn)金流的償還周期受到影響，進(jìn)而影響到投資者的利益。

4、“京東白條”應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化對(duì)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的啟示

4.1互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)實(shí)行應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化是可行的

首先，我國(guó)對(duì)資產(chǎn)證券化的法律法規(guī)建設(shè)逐漸完善，使得企業(yè)在實(shí)施應(yīng)收賬款證券化的過程中有法可依，有據(jù)可循，同時(shí)，隨著法律法規(guī)的不斷完善，市場(chǎng)的監(jiān)管也不斷推進(jìn)，各個(gè)部門的審批流程也更加體系化，使得資產(chǎn)證券化的效率更加提高，所以為互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)資產(chǎn)證券化的高速發(fā)展奠定基礎(chǔ)。其次，資本市場(chǎng)快速發(fā)展也為證券的發(fā)行提供良好的條件。證券的發(fā)行離不開市場(chǎng)，良好的融資環(huán)境、活躍的市場(chǎng)流通是促進(jìn)證券化完成的重要條件，只有快速發(fā)展的資本市場(chǎng)才能促進(jìn)資金的流通、證券的發(fā)行。同時(shí)隨著人民生活水平的提高和國(guó)民素質(zhì)的增強(qiáng)，越來越多的人關(guān)注于將空閑的積蓄用作投資，隨著金融市場(chǎng)的發(fā)展，證券投資者的數(shù)量和范圍都會(huì)不斷擴(kuò)大，有助于推進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)證券化進(jìn)程。最后，基礎(chǔ)資產(chǎn)的穩(wěn)定性和持續(xù)性為企業(yè)資產(chǎn)證券化提供了關(guān)鍵性基礎(chǔ)。在企業(yè)證券化過程中，基礎(chǔ)資產(chǎn)只有在未來預(yù)期能產(chǎn)生穩(wěn)定的現(xiàn)金流，才能夠保證發(fā)行債券后達(dá)到投資者想要的預(yù)期收益，而在我國(guó)企業(yè)的應(yīng)收賬款一般不會(huì)出現(xiàn)很大的波動(dòng)，總體上較為穩(wěn)定，可以很好地作為企業(yè)資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)。

4.2進(jìn)一步完善互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化的建議

首先，進(jìn)一步加強(qiáng)監(jiān)管及法律完善。在企業(yè)應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化過程中，相關(guān)監(jiān)管部門的有效管理和控制，才能使市場(chǎng)流通更加規(guī)范和活躍，從而促進(jìn)企業(yè)證券化的蓬勃發(fā)展。同時(shí)，雖然我國(guó)企業(yè)資產(chǎn)證券化的法律在不斷完善，但是隨著經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展，企業(yè)資產(chǎn)證券化腳步不斷加快，出現(xiàn)了許多新的問題和爭(zhēng)議，所以法律建設(shè)仍要加快腳步。其次，多管齊下降低資產(chǎn)支持證券的風(fēng)險(xiǎn)。上文中已經(jīng)提到在企業(yè)資產(chǎn)證券化過程中存在著許多風(fēng)險(xiǎn)，所以要在企業(yè)資產(chǎn)證券化過程中的多階段多過程都要注重防范風(fēng)險(xiǎn)，包括風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)防控，基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量的風(fēng)險(xiǎn)防控以及債務(wù)人提前償還的風(fēng)險(xiǎn)防控等等。

5、結(jié)論

“京東白條”應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化為互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)實(shí)施應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化提供了比較典型的案例，它的優(yōu)勢(shì)和不足都值得我們借鑒。隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)和互聯(lián)網(wǎng)的快速發(fā)展，資產(chǎn)證券化市場(chǎng)也會(huì)越發(fā)成熟，可以預(yù)見，未來互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的資產(chǎn)證券化也會(huì)越加蓬勃發(fā)展。

參考文獻(xiàn)：

[1]朱榮恩.結(jié)構(gòu)金融一資產(chǎn)證券化原理指南[M].清華大學(xué)出版社,2003.

篇12

一、境外成熟資產(chǎn)證券化市場(chǎng)介紹

資產(chǎn)證券化是在西方融資證券化、直接化的金融大環(huán)境下應(yīng)運(yùn)而生并迅速發(fā)展起來的，資產(chǎn)證券化由最先的住宅抵押貸款證券化到汽車貸款的證券化發(fā)展到信用卡貸款和應(yīng)收賬款的證券化，經(jīng)歷了一個(gè)從不動(dòng)產(chǎn)證券化到動(dòng)產(chǎn)證券化的過程。在證券化初期，證券化資產(chǎn)的品種主要限于住房抵押貸款一類信用特征簡(jiǎn)單、還款條件明確、期限相對(duì)較長(zhǎng)的資產(chǎn)。而隨著資產(chǎn)證券化技術(shù)的不斷成熟，證券化資產(chǎn)的種類局限也不斷縮小，即使那些還款資金流量不易確定、期限較短的資產(chǎn)，如貿(mào)易應(yīng)收款、商業(yè)貸款、無擔(dān)保消費(fèi)者貸款、公用事業(yè)租賃等眾多產(chǎn)生現(xiàn)金流量的債權(quán)領(lǐng)域等也被納入證券化范圍。

二、資產(chǎn)證券化的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)

資產(chǎn)證券化的一般過程包括：承做貸款的金融機(jī)構(gòu)（或資產(chǎn)持有人）將取得的債權(quán)出售給特殊目的的信托（或公司），同時(shí)通過信用增級(jí)控制信用風(fēng)險(xiǎn)，并經(jīng)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)驗(yàn)證評(píng)級(jí)后，由承銷機(jī)構(gòu)出售給投資人。

具體來講，證券化的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)需要以下幾個(gè)要素和步驟：

第一，確定證券化資產(chǎn)并組建資產(chǎn)池。資產(chǎn)證券化的發(fā)起人（即資產(chǎn)的原始權(quán)益人）在分析自身融資需求的基礎(chǔ)上確定用來進(jìn)行證券化的資產(chǎn)。盡管證券化是以資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為基礎(chǔ)，但并不是所有能產(chǎn)生現(xiàn)金流的資產(chǎn)都可以證券化。

第二，設(shè)立特殊目的機(jī)構(gòu)（SPV--Special Purpose Vehicle），這是資產(chǎn)證券化運(yùn)作的關(guān)鍵主體，是專門設(shè)立的一個(gè)特殊實(shí)體，組建SPV的目的是為了最大限度地降低發(fā)行人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)證券化的影響，實(shí)現(xiàn)被證券化資產(chǎn)與原始權(quán)益人其他資產(chǎn)之間的破產(chǎn)隔離。SPV被稱為沒有破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的實(shí)體，一是指SPV本身的不易破產(chǎn)性，二是指將證券化資產(chǎn)從原始權(quán)益人那里真實(shí)出售給SPV，從而實(shí)現(xiàn)了破產(chǎn)隔離。而證券化資產(chǎn)從原始權(quán)益人向SPV的轉(zhuǎn)移是非常重要的一個(gè)環(huán)節(jié)，一般要求這種轉(zhuǎn)移在性質(zhì)上是真實(shí)的，即資產(chǎn)的真實(shí)出售，其目的是為了實(shí)現(xiàn)證券化資產(chǎn)與原始權(quán)益人之間的破產(chǎn)隔離，及原始權(quán)益人的其他債權(quán)人在其破產(chǎn)時(shí)對(duì)已證券化資產(chǎn)沒有追索權(quán)。這就要求證券化資產(chǎn)必須完全轉(zhuǎn)移到SPV手中，使資產(chǎn)證券化成為一種表外融資方式。

破產(chǎn)隔離是資產(chǎn)證券化交易有的技術(shù)，也是區(qū)別于其他融資方式的一個(gè)非常重要的方面。在股票、債券等融資方式中，基礎(chǔ)資產(chǎn)是與其他資產(chǎn)混在一起的，如果企業(yè)經(jīng)營(yíng)效益不好或破產(chǎn)，這些風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)直接影響到股票、債券這些憑證持有人的收益。資產(chǎn)證券化則是將基礎(chǔ)資產(chǎn)真實(shí)出售給SPV，從發(fā)行人的整體資產(chǎn)中剝離出來，這樣即使資產(chǎn)的原始所用人出了問題，其風(fēng)險(xiǎn)也不會(huì)傳遞給證券持有者，即資產(chǎn)的賣方對(duì)已出售的資產(chǎn)沒有追索權(quán)。

第三，信用增級(jí)和信用評(píng)級(jí)。在資產(chǎn)證券化的過程中，為吸引投資者并降低融資成本，必須對(duì)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品進(jìn)行信用增級(jí)，以提高所發(fā)行證券的信用級(jí)別。信用增級(jí)可以使證券在信用質(zhì)量、償付的時(shí)間性等確定性方面更好地滿足投資者的需要，同時(shí)滿足發(fā)行人在會(huì)計(jì)、監(jiān)管和融資目標(biāo)方面的需求。

信用增級(jí)的方式主要包括內(nèi)部增級(jí)和外部增級(jí)兩大類。內(nèi)部增級(jí)由基礎(chǔ)資產(chǎn)中產(chǎn)生的部分現(xiàn)金流來提供，主要方式包括建立優(yōu)次級(jí)檔、超額抵押和利差賬戶等。外部增級(jí)的方式主要包括專業(yè)保險(xiǎn)公司提供的保險(xiǎn)、企業(yè)擔(dān)保、信用證和現(xiàn)金抵押賬戶。

第四，發(fā)售證券。信用評(píng)級(jí)結(jié)果公布后，SPV將證券交給承銷商去承銷，可以采取公開發(fā)售或私募的方式來進(jìn)行。由于這些證券一般都具有高收益、低風(fēng)險(xiǎn)的特征，所以主要由機(jī)構(gòu)投資者購(gòu)買。

第五，向發(fā)起人支付資產(chǎn)購(gòu)買價(jià)款。SPV從證券承銷商那里獲得發(fā)行的現(xiàn)金收入，按照事先約定的價(jià)格向發(fā)起人支付購(gòu)買證券化資產(chǎn)的價(jià)款，并向其聘請(qǐng)的各專業(yè)中介機(jī)構(gòu)支付相關(guān)費(fèi)用。

第六，管理資產(chǎn)池。SPV要聘請(qǐng)專門的服務(wù)商來對(duì)資產(chǎn)進(jìn)行管理。服務(wù)商的作用主要包括：收取債務(wù)人每月償還的本息；將收集的現(xiàn)金存入SPV在受托人處設(shè)立的特定賬戶；對(duì)債務(wù)人履行債券債務(wù)協(xié)議的情況進(jìn)行監(jiān)督；管理相關(guān)的稅務(wù)和保險(xiǎn)事宜；在債務(wù)人違約的情況下實(shí)施有關(guān)補(bǔ)救措施。

第七，清償債務(wù)。按照證券發(fā)行時(shí)說明書的約定，在證券償付日，SPV將委托受托人按時(shí)、足額向投資者償付本息。利息通常是定期支付的，本金的償還日期及順序因基礎(chǔ)資產(chǎn)和所發(fā)行證券的償還安排不同而有所差別。當(dāng)證券全部被償付完畢后，如果資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流還有剩余，這些剩余將返還給交易發(fā)起人，資產(chǎn)證券化交易的全部過程結(jié)束。

三、中國(guó)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的發(fā)展

中國(guó)的資產(chǎn)證券化實(shí)踐先于理論的探索。早期的資產(chǎn)證券化實(shí)踐可以追溯到1992年三亞地產(chǎn)投資券。在此之后，資產(chǎn)證券化的離岸產(chǎn)品取得了很大的成功。所謂離岸資產(chǎn)證券化是指跨境的資產(chǎn)證券化運(yùn)行模式，一般認(rèn)為，國(guó)內(nèi)融資方通過在國(guó)外的SPV在國(guó)際市場(chǎng)上以資產(chǎn)證券化的方式向國(guó)外投資者融資的方式即為離岸資產(chǎn)證券化。

近年來，中國(guó)資本市場(chǎng)上盡管還沒有出現(xiàn)實(shí)質(zhì)意義上的資產(chǎn)證券化操作，但各方面都密切關(guān)注著這一廣闊市場(chǎng)，紛紛推出資產(chǎn)證券化方案和產(chǎn)品構(gòu)想。最引人注目的是在信托產(chǎn)品創(chuàng)新、房地產(chǎn)抵押貸款證券化、不良資產(chǎn)的證券化處理等領(lǐng)域的準(zhǔn)備工作，產(chǎn)品的創(chuàng)新和開拓為資產(chǎn)證券化在中國(guó)的進(jìn)一步發(fā)展創(chuàng)造了有利條件。經(jīng)過多年的努力，2005年12月，國(guó)家開發(fā)銀行的ABS和中國(guó)建設(shè)銀行的MBS產(chǎn)品已經(jīng)在銀行間債券市場(chǎng)成功發(fā)行，標(biāo)志著我國(guó)的信貸資產(chǎn)證券化工作正式啟動(dòng)了。

與此同時(shí)，我們必須看到在現(xiàn)有的法律制度下，資產(chǎn)證券化仍然面臨著許多操作上的障礙。主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

一是法律方面障礙較多。資產(chǎn)證券化是以能在未來產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)為基礎(chǔ)，以規(guī)定各方當(dāng)事人權(quán)利義務(wù)的合同為載體，形成一個(gè)以SPV為核心的環(huán)環(huán)相扣、嚴(yán)密而又完整的融資結(jié)構(gòu)。我國(guó)目前在資產(chǎn)證券化實(shí)踐中的法律制度限制主要表現(xiàn)在資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓過程中優(yōu)先權(quán)益的確定和真實(shí)銷售的鑒定；在資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的證券定義、稅收、會(huì)計(jì)、產(chǎn)品交易、信息披露等方面的法律政策不夠完善，這就造成了資產(chǎn)證券化的法律要求與中國(guó)現(xiàn)行法律之間的諸多矛盾。《公司法》中缺乏專門針對(duì)資產(chǎn)證券化成立SPV的條款；《稅法》中也沒有針對(duì)SPV的免稅規(guī)定，稅收負(fù)擔(dān)也大幅度抬高了資產(chǎn)證券化的運(yùn)作成本；《會(huì)計(jì)法》中沒有明確的條款規(guī)定資產(chǎn)證券化相關(guān)的資產(chǎn)、負(fù)債的轉(zhuǎn)移和確認(rèn)方法。因此突破法律和制度上的障礙及中國(guó)實(shí)施資產(chǎn)證券化的當(dāng)務(wù)之急。

二是缺乏權(quán)威的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。中國(guó)目前尚缺乏全社會(huì)信用體系的建立，也缺乏權(quán)威信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，這也將限制中國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展。信用體系的缺位導(dǎo)致大多數(shù)企業(yè)和個(gè)人沒有足夠的信用記錄和現(xiàn)成的信用評(píng)級(jí)，在實(shí)施資產(chǎn)證券化過程中必須對(duì)大量關(guān)聯(lián)企業(yè)和個(gè)人進(jìn)行相應(yīng)的信用評(píng)估，這將直接提高處置大規(guī)模的分散的應(yīng)收賬款或不良資產(chǎn)的成本。

三是資本市場(chǎng)體系建設(shè)尚不完善。中國(guó)目前尚缺乏多層次的資本市場(chǎng)，其中的債券市場(chǎng)尚不發(fā)達(dá)，缺乏專門的資產(chǎn)支持證券投資中介機(jī)構(gòu)和交易市場(chǎng)。另外，對(duì)保險(xiǎn)、企業(yè)、個(gè)人等各種投資主體的投資行為也有諸多限制，這將使資產(chǎn)支持證券缺乏足夠多元化的投資方。對(duì)于整個(gè)經(jīng)濟(jì)體系而言，如果沒有完善的具有良好流動(dòng)性的二級(jí)市場(chǎng)，資產(chǎn)證券化只是將流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了轉(zhuǎn)移，也難于實(shí)現(xiàn)對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)地有效分散。

總之，資產(chǎn)證券化既是一種金融產(chǎn)品創(chuàng)新，更是一種融資體制的創(chuàng)新。從微觀上講，資產(chǎn)證券化為不同的參與主體帶來了不同的收益：作為原始權(quán)益人的企業(yè)和銀行可以獲得新的融資來源，節(jié)約了成本，獲得了表外收益和新的風(fēng)險(xiǎn)管理手段；而作為中介的投資銀行、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、信托機(jī)構(gòu)等則獲得了服務(wù)收入；從宏觀的角度來看，資產(chǎn)證券化有助于提高融資體制的完備性，改善金融結(jié)構(gòu)，促進(jìn)金融發(fā)展，提高金融安全。

作者單位：中國(guó)鐵路建設(shè)投資公司

參考文獻(xiàn)：

[1]李曜.資產(chǎn)證券化：基本理論與案例分析[M].上海：上海財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社，2001.59-86.

篇13

2我國(guó)P2P資產(chǎn)證券化的模式和特點(diǎn)

據(jù)網(wǎng)貸之家統(tǒng)計(jì),截至2015年底,我國(guó)資產(chǎn)證券P2P資產(chǎn)證券化規(guī)模化已達(dá)1000億元,占全部信貸資產(chǎn)證券化規(guī)模的20%。我國(guó)P2P平臺(tái)開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的目的,主要是為了分散風(fēng)險(xiǎn)和擴(kuò)大資金杠桿比例。目前,由于我國(guó)互聯(lián)網(wǎng)金融市場(chǎng)正處于初步發(fā)展階段,增信體系和監(jiān)管體系尚不完備,P2P平臺(tái)上更多是“類資產(chǎn)證券化”的模式。即利用互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái),將傳統(tǒng)金融或互聯(lián)網(wǎng)金融手段形成的債權(quán)類資產(chǎn),采用類資產(chǎn)證券化手段實(shí)現(xiàn)債權(quán)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓。這種模式投資起點(diǎn)較低,規(guī)模較小。較多適用于資質(zhì)不夠,無法到證券交易所融資的小貸公司和互聯(lián)網(wǎng)分期平臺(tái)。對(duì)于傳統(tǒng)小貸公司的P2P模式,一般均附帶回購(gòu)措施,或擔(dān)保公司的擔(dān)保(以及反擔(dān)保)。反擔(dān)保的措施一般包括并不限于小貸公司股權(quán)質(zhì)押,實(shí)際控制人保證擔(dān)保等。因此,此模式更接近于主體債務(wù)融資。對(duì)于零售消費(fèi)分期平臺(tái)的P2P模式,由于消費(fèi)貸款商業(yè)模式清晰,金融市場(chǎng)潛力巨大,極度分散化,違約率可控,是優(yōu)良的適合進(jìn)行資產(chǎn)證券化的標(biāo)的資產(chǎn)。當(dāng)前中國(guó)P2P業(yè)務(wù)類資產(chǎn)證券化模式一般為:P2P平臺(tái)與小貸公司或是資產(chǎn)管理公司合作,先由小貸、互聯(lián)網(wǎng)分期平臺(tái)或P2P對(duì)這些債權(quán)資產(chǎn)進(jìn)行打包,形成一個(gè)個(gè)資產(chǎn)包,并通過地方金融交易所登記掛牌,進(jìn)行增信和確權(quán),然后由與P2P平臺(tái)有關(guān)聯(lián)的公司(如第三方保理公司、資產(chǎn)管理公司等)摘牌買回這些資產(chǎn)包,將相關(guān)資產(chǎn)或者收益權(quán)再轉(zhuǎn)讓給P2P平臺(tái),面向投資者進(jìn)行發(fā)售。最后,通過小貸公司或消費(fèi)分期平臺(tái)等發(fā)起方以向投資者回購(gòu)的方式來實(shí)現(xiàn)投資者的投資收益。發(fā)起方對(duì)于這種資產(chǎn)包有回購(gòu)的義務(wù)。,萬一無法兌付,則由擔(dān)保公司最終兜底。這一過程包含了債權(quán)的打包轉(zhuǎn)讓和分層銷售,符合資產(chǎn)證券化的某些特點(diǎn)。但是,目前我國(guó)的P2P資產(chǎn)證券化產(chǎn)品因監(jiān)管限制不能組建特殊目的載體,即不能真正實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)隔離,也無法實(shí)現(xiàn)“真實(shí)銷售”,使證券化后的資產(chǎn)出表。在P2P平臺(tái)的類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品中,資產(chǎn)只是暫時(shí)轉(zhuǎn)讓或是“質(zhì)押”給了投資人,仍然和發(fā)起人有債務(wù)關(guān)系。在這個(gè)過程中,P2P平臺(tái)合作的擔(dān)保、保理、資管公司起到了承諾回購(gòu)和隱性兜底保證的作用。

3我國(guó)P2P資產(chǎn)證券化面臨的主要問題

目前,我國(guó)P2P資產(chǎn)證券化還處于摸索發(fā)展階段,面臨的主要問題是機(jī)制的設(shè)計(jì)問題。主要表現(xiàn)為以下方面:

3.1系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)問題

目前我國(guó)P2P平臺(tái)的債權(quán)資產(chǎn)要么來自傳統(tǒng)的金融機(jī)構(gòu),要么來自其他互聯(lián)網(wǎng)金融機(jī)構(gòu),資產(chǎn)多為信用貸款且缺乏標(biāo)準(zhǔn)化,在P2P平臺(tái)責(zé)任主體沒有落實(shí),信用評(píng)級(jí)等專業(yè)中介機(jī)構(gòu)缺位的情況下,P2P資產(chǎn)證券化存在潛在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),資產(chǎn)證券化后風(fēng)險(xiǎn)并沒有減少,反而轉(zhuǎn)嫁給了普通投資者。同時(shí),由于P2P興起的時(shí)間短,對(duì)在整個(gè)產(chǎn)品的交易運(yùn)作、借款者行為,以及可能造成的貸款損失方面都沒有豐富的經(jīng)驗(yàn)。

3.2信息披露問題

由于P2P資產(chǎn)證券化交易結(jié)構(gòu)復(fù)雜,信用風(fēng)險(xiǎn)較高。與國(guó)外不同的是,我國(guó)P2P投資人是以自然人為主,且大多數(shù)是風(fēng)險(xiǎn)承受能力較差的非合格投資人。因此,投資人的知情權(quán)尤其應(yīng)當(dāng)?shù)玫街匾暫捅Ｕ稀．?dāng)前P2P平臺(tái)的透明度較低,信息披露匱乏,還未建立完善的信息披露機(jī)制,P2P基礎(chǔ)資產(chǎn)存在過度包裝的風(fēng)險(xiǎn),這將削弱P2P平臺(tái)的風(fēng)控理念。

3.3業(yè)務(wù)模式中的法律風(fēng)險(xiǎn)問題

由于P2P在我國(guó)還是新興事物,有關(guān)主體、行為等并無明確的法律規(guī)定,故在其進(jìn)行資產(chǎn)證券化過程中,極有可能觸犯已有的相關(guān)法律法規(guī)的規(guī)定。一是資金池風(fēng)險(xiǎn)。P2P類資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)模式的核心問題是期限錯(cuò)配。以消費(fèi)貸款分期平臺(tái)P2P為例,貸款期限大多為8-24期,采用等額本息按月付款。P2P平臺(tái)的產(chǎn)品一般均為

3-4個(gè)月的短標(biāo)。產(chǎn)品與原始債權(quán)難以存在一一對(duì)應(yīng)的關(guān)系,很難保證每一筆交易中借款人與投資人都能完美匹配,難免會(huì)有構(gòu)筑“資金池”和存在“期限錯(cuò)配”的嫌疑,極易觸碰法律監(jiān)管的底線;二是信用風(fēng)險(xiǎn)。如果P2P平臺(tái)的壞賬率較高,導(dǎo)致基礎(chǔ)債權(quán)收益和保險(xiǎn)金無法對(duì)投資人進(jìn)行支付,則很可能出現(xiàn)借新還舊或債務(wù)違約等情形在內(nèi)的信用風(fēng)險(xiǎn)。 4我國(guó)P2P資產(chǎn)證券化發(fā)展的監(jiān)管建議

目前P2P證券化產(chǎn)品供給可圍繞“衣、食(即消費(fèi)貸款A(yù)BS)、住(即住房抵押貸款MBS)、行(即車貸ABS)”,以及其他升級(jí)消費(fèi),具有巨大的應(yīng)用空間、創(chuàng)新和發(fā)展機(jī)遇。中國(guó)的P2P資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)發(fā)展不僅要充分借鑒國(guó)外經(jīng)驗(yàn),同時(shí)要明確自身存在的問題,使其發(fā)展符合中國(guó)轉(zhuǎn)型發(fā)展和金融市場(chǎng)改革的需要。對(duì)于P2P發(fā)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù),監(jiān)管建議如下:

4.1明確P2P平臺(tái)的角色定位

規(guī)范市場(chǎng)準(zhǔn)入行為明確P2P互聯(lián)網(wǎng)金融資產(chǎn)交易信息中介的政策定位。平臺(tái)承擔(dān)的是撮合及信息真?zhèn)伪鎰e等合理的核查義務(wù)。P2P平臺(tái)應(yīng)引入交易實(shí)力較強(qiáng)的交易型機(jī)構(gòu)作為證券化業(yè)務(wù)的發(fā)起方,采取在國(guó)有產(chǎn)權(quán)交易所進(jìn)行登記及銀行托管,交易所對(duì)進(jìn)行掛牌的產(chǎn)品會(huì)進(jìn)行分類確權(quán)。同時(shí),監(jiān)管要出臺(tái)嚴(yán)密的細(xì)則通過平臺(tái)準(zhǔn)入等方面進(jìn)行制約,防范P2P平臺(tái)及其從業(yè)人員的道德風(fēng)險(xiǎn),積極支持投資人通過法律途徑維權(quán),提升平臺(tái)的信譽(yù)。

4.2建立充分的信息披露制度

增強(qiáng)資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)證券化水平對(duì)融資方及融資項(xiàng)目的相關(guān)信息進(jìn)行充分的披露。P2P平臺(tái)應(yīng)對(duì)每一筆業(yè)務(wù)做如實(shí)的信息披露,具體披露的范圍和程序可以借鑒美國(guó)P2P資產(chǎn)證券化的做法。采用對(duì)內(nèi)對(duì)外提高信息透明度,增加平臺(tái)風(fēng)控人員與投資人的交流,平臺(tái)每天至少一次向監(jiān)管機(jī)構(gòu)提交報(bào)告等。考慮引進(jìn)評(píng)級(jí)、擔(dān)保、保險(xiǎn)等中介機(jī)構(gòu)對(duì)資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)級(jí)增信、擔(dān)保,減少信息的不對(duì)稱,降低投資風(fēng)險(xiǎn),提高交易效率。

4.3構(gòu)建平臺(tái)投資人標(biāo)準(zhǔn)